первичное размещение облигаций

После провальной прошлой недели на первичке снова оживление. И количество новых размещений по итогам сентября вполне может оказаться как минимум не меньше, а то и больше, чем в августе. Что, конечно, радует

Радует и то, что снова начали появляться высокие купоны (АПРИ, Селлер, Трейдберри, Регион-Продукт). С кредитным качеством здесь все пока сложно, но первыми всегда идут самые нуждающиеся, а дальше и остальные подтянутся. Тем более, «простыня» с прошлой недели только прирастает, а смягчения ДКП на горизонте не видно

🖥Селлер/Техпорт: B, YTM~19,5%, 3 года, 150 млн. Только для квалов + предзаказ (Финам)

Интернет-магазин бытовой техники. Изначально хотел занять 300 млн., первый выпуск на 150 разместил совсем недавно, в середине июля, – а сейчас добирает оставшуюся сумму

Из нового за эти 2 месяца появилась полугодовая отчетность – там сильно снизилась выручка, но выросла маржа. Если это остаточный эффект от прошлогоднего дешевого доллара – то дальнейшие перспективы не очень хорошие. Краткосрочный долг 200+ млн., который, вероятно, и будет отчасти перекрыт новым выпуском, т.к. предыдущий уже отправился в запасы и дебиторку (что в целом нормально)

( Читать дальше )

• купон 20-21%, YTM от ~21,6%,
• BB от НКР 10.08.23
• 1-1,25 года (оферта), объем 500 млн.
• Организатор: Иволга Капитал (предзаказ), сбор 21.09.23

👉Для начала предлагаю вспомнить, в каком состоянии компания занимала весной 2023

С тех пор мы увидели свежую МСФО за 1п'23 и рейтинговый отчет НРА. Что мы оттуда узнали:

• Продажи идут, и очень бодро. В том числе по новым объектам со стартом в этом году. Прибыль выросла на 87%

( Читать дальше )

На этой неделе нас ожидает всего один сиротливый Трейдберри. Зато в «простыне» (длящиеся размещения, которые не удалось провести одним днем) скопилось уже 7 бумаг – начиная с КЭСа, который стартовал еще аж в памятный день 15 августа



Мне такая ситуация нравится: рынок наконец перестал есть всё подряд и дает эмитентам вполне понятный сигнал о том, что свои предложения пора приводить в соответствие с новой ставкой ЦБ. На что рассчитывал, например, Электроаппарат, влезая в пятницу с уже явно нерыночным купоном – мне решительно непонятно. Собрали они, к слову, меньше 4% желаемого объема

Все, что зависло сейчас на первичке – можно брать в стакане по номиналу или дешевле. В перспективе это даст нам более интересные условия новых выпусков, как оно было в похожей ситуации летом-осенью 2022 (надо только учитывать, что первыми с такими условиями выйдут те, кто совсем уж отчаянно нуждается в деньгах, и тщательнее взвешивать риски). А пока есть смысл посмотреть на происходящее со стороны и подождать сентябрьского заседания ЦБ с обновлением ключевой ставки – в пятницу, 15 сентября

( Читать дальше )

🏗ДАРС Девелопмент: BBB-, YTM до 16,99%, 2 года, 1 000 млн.

Здесь уже есть подробный разбор, мнение по выпуску позитивное

🚙Делимобиль: A+, YTM до 15,5%, 4 года, 2 500 млн.

Тоже есть подробный разбор, мнение неоднозначное, крайне важен будет итоговый купон

🎁Проект 111: BBB, YTM~15%, 3 года, 500 млн.

Дебютант без явной премии за дебют. Занимается производством сувенирки для бизнеса. Компания претендует на лидерство в своем сегменте – это предполагает большие складские запасы, за счет которых можно гарантировать широкий ассортимент в короткие сроки и полноценно отрабатывать пиковые периоды продаж (Новый Год и другие крупные праздники). Основные затраты и, соответственно, заемные деньги направляются сейчас на расширение запасов и достройку собственного складского комплекса

Из плохого – не особо прозрачные финансы (МСФО не делают). Из хорошего – невысокая долговая нагрузка, и тот факт, что заемные средства в итоге трансформируются в более-менее ликвидные запасы. Можно еще накинуть почтенный возраст компании (с 1993 года) и сильные позиции на рынке

( Читать дальше )

• Купон до 14,5%, YTM до 15,4%
• А+ от АКРА 15.05.23
• 4 года, 2 500 млн., сбор заявок 05.09.2023

Общий расклад по бизнесу Делимобиля я давал в обзоре предыдущего выпуска – с тех пор принципиальных изменений не случилось. За 1п 2023 компания впервые показала прибыль (к ней тоже есть вопросы, но пусть будет). Долгов по-прежнему много и необходимость занимать еще ради масштабирования бизнеса – тоже никуда не делась

Дефолта не жду, но просто положить эту бумагу в портфель и забыть про нее до погашения я бы не рискнул

📉Что по условиям. С купоном 14,5% это все еще сильное предложение к своим выпускам: премия по g-curve под 100 б.п. (табличка в комментах, но на рейтинговую группу я бы здесь особо не смотрел, рынок котирует бумагу явно ниже формального A+). Но по опыту предыдущего размещения можно предположить, что высокий стартовый купон – лишь маркетинговый ход, а реально компания планирует занять дешевле



( Читать дальше )

• Купон 15,5-16%, YTM до 16,99%
• BBB- от Эксперт РА 25.07.2023
• 2 года, 1 000 млн., сбор заявок 04.09.2023

Застройщик жилья, на рынке более 20 лет. По объемам текущего строительства входит в четвертый десяток крупнейших по стране, а также лидирует в двух своих ключевых регионах – Ульяновске и Волгограде. Всего работает в 5 регионах РФ, в т.ч. в Москве

✅Компания ничем особо не выделяется в своем секторе, кроме сравнительно низкой долговой нагрузки: долг/EBITDA по итогам 2022 и прогнозно на 2023 останется в пределах 2,5х. Очень хорошая цифра для застройщика, и для нас, потенциальных покупателей бондов, – тоже

YTM выпуска вполне укладывается в нашу «новую реальность». Базовые параметры ДАРСа дают самую высокую премию к g-curve в своей рейтинговой группе



( Читать дальше )

💰Фордевинд: BB-, YTM~18,4%, 3,5 года, 250 млн. Только для квалов

Третий за лето, и, как нам обещают, последний на ближайшее время выпуск МФК. Предыдущий был в начале августа – в этом срок чуть больше, объем меньше, купон выше. Выглядит очень интересно



( Читать дальше )

🏢Гарант-Инвест: BBB, YTM~14%, 5 лет, 4 000 млн.

Большой разбор здесь. Вкратце, мнение по выпуску не особо хорошее: считаю, что реальное кредитное качество здесь не соответствует текущему рейтингу. За такое хочется видеть соответствующую премию в доходности – но ее нет



( Читать дальше )

• Купон 13,25%, YTM~14%
• BBB от НКР и НРА 28.04.2023
• 5 лет, 4 000 млн., сбор заявок 23-24.08.2023

Компания строит с нуля небольшие районные торговые центры в Москве, после чего зарабатывает на их обслуживании и сдаче в аренду

Такая схема предполагает крупные вложения на старте, которые затем окупаются вполне стабильно, но крайне медленно – в среднем более 10 лет

💰Как следствие, сейчас у Гарант-Инвеста огромные долги (долг/EBITDA 10-20х, в зависимости от методики расчета) и вся прибыль уходит на их обслуживание. Это часть бизнес-модели и по сути – не баг, а фича. Но когда с такими долгами еще и прибыль падает, как случилось в 2022 году, то дальнейшая платежеспособность компании начинает вызывать очень большие опасения

Кроме того, у них есть явные проблемы с последним объектом ТЦ WestMall: сроки его сдачи переносились уже как минимум дважды (сейчас заявлен 2п2023)

⚠️С 2018 года Гарант-Инвест рейтинговался в АКРА и все это время кредитный рейтинг только падал, начали с BBB+, а к маю 2023 докатились уже до BB+ (обоснование – высокая долговая нагрузка, которая не перекрывается операционными доходами). После этого компания не придумала ничего лучше, как уйти к более лояльным НРА и НКР, где и получила свои BBB

( Читать дальше )

• Купон не выше 14%, YTM~14,6%
• A- от Эксперт РА 20.07.2023
• 3 года, 3 500 млн., сбор заявок 24.08.2023

Крупный игрок из Санкт-Петербурга: работает по всей территории РФ, имеет универсальный набор услуг: транспорт, техника, оборудование. 14 место по объему портфеля и 12 по новому бизнесу в рэнкинге ЛК по итогам 2022 года

Принадлежит семье Коганов (собственники банка «Уралсиб» и питерского застройщика «БФА-Девелопмент»)

С финансами здесь все хорошо. Компания активно развивается: за 2022 год ее портфель вырос на 38%, за 1кв 2023 – еще на 9%. Прибыль по итогам 1п 2023 выросла на 33% г/г. Кредитный рейтинг с 2020 года вырос с BBB до A-, тоже главным образом вследствие роста бизнеса

Долг, как и положено лизингам, большой, но проблем с его обслуживанием нет: процентные расходы с запасом покрываются операционными доходами. Эксперт РА отмечает, что уровень этого покрытия «несколько уступает сопоставимым по масштабу и специализации лизинговым компаниям», но ничего критичного тут не вижу – тем более, что «сопоставимые по масштабу» в большинстве своем имеют и более высокие кредитные рейтинги, в диапазоне от A до AA-

( Читать дальше )