Новости рынков | EBITDA Русала может показать 37%-ный рост во 2 квартале - Sberbank CIB

В пятницу «РУСАЛ» опубликовал операционные результаты за 2К19, показав рост объемов продаж на 21% по сравнению с 1К19 на фоне прогнозировавшегося высвобождения товарных запасов и улучшения структуры продаж. Мы ожидаем повышения EBITDA в 2К19 на 37% в сравнении с 1К19 до $310 млн и увеличения свободных денежных потоков за вычетом процентов (исключая дивиденды от Норникеля) до $85 млн при доходности 1,2%. С учетом текущих спотовых цен на сырье и курса USD/RUB акции котируются с коэффициентом «стоимость предприятия/EBITDA 2020о» около 6,0 (EBITDA включая дивиденды от Норникеля), что близко к историческим уровням.

Продажи алюминия в 2К19 достигли 1 082 тыс. т, превысив уровень 1К19 на 21%, что предполагает реализацию около 100 тыс. т товарных запасов (совокупные накопленные товарные запасы за 2018 год составили около 300 тыс. т). Отметим, что на этот год компания прогнозирует высвобождение $0,9-1,0 млрд оборотного капитала. Продажи продукции с добавленной стоимостью (ПДС) выросли на 60% с уровней 1К19 до 414 тыс. т (что по-прежнему ниже среднего показателя за квартал в 2017 году — около 470 тыс. т), а доля ПДС в структуре продаж повысилась до 38%, или на 9 п. п. по сравнению с 1К19 (мы ожидаем, что за этот год средняя доля ПДС составит 40%).

Цены реализации компании показали лучшую динамику, чем котировки на Лондонской бирже металлов, за счет увеличения доли ПДС. Средняя цена реализации алюминия выросла на 1% по сравнению с 1К19 до $1 960/т в 2К19, несмотря на снижение средней цены на Лондонской бирже металлов на 1,5% с уровней 1К19. Премия в цене алюминиевой продукции РУСАЛа к котировкам Лондонской биржи металлов в 2К19 достигла $146/т, что на 46% выше уровня 1К19, за счет улучшения структуры продаж.

«РУСАЛ» опасается, что в 2П19 спрос на алюминий может оказаться под давлением из-за неопределенности вследствие торговых конфликтов США и Китая и глобального сокращения производственной активности.

С учетом операционных результатов мы ожидаем EBITDA за 2К19 в размере $310 млн, что на 37% выше уровня 1К19 и предполагает слабую рентабельность (12%). Поскольку рост EBITDA и высвобождение товарных запасов должны компенсировать увеличение капвложений, мы ожидаем свободные денежные потоки после выплаты процентов в объеме $85 млн, что соответствует доходности 1,2%.

Sberbank CIB

Внеочередное собрание акционеров «РУСАЛа» состоится в четверг, 1 августа, с целью утверждения смены юрисдикции с острова Джерси на Россию. Если решение будет одобрено, смена юрисдикции полностью завершится к концу этого года или в начале следующего года. В информационном проспекте совет директоров «РУСАЛа» отмечает, что переход под российскую юрисдикцию будет означать нулевую ставку налога на дивиденды от стратегических инвестиций компании в России (сейчас этот доход облагается налогом по ставке 5%). Ключевые стратегические инвестиции «РУСАЛа» в России — это, конечно, доля 27,8% в «Норникеле». С учетом текущих спотовых цен на сырье и курса USD/RUB, а также коэффициента дивидендных выплат 60% от EBITDA (в соответствии с формулой расчета дивидендов Норникеля) в следующем году Норникель может заплатить около $4,3 млрд дивидендов (заключительный дивиденд за 2019 год и промежуточный — за 2020). В этом случае доля «РУСАЛа» составит около $1,2 млрд, а значит, благодаря смене юрисдикции компания может сэкономить в 2020 году около $60 млн.