Новости рынков | Бизнес-модель Сбербанка позволяет получать акционерный доход даже в условиях повышенных рисков - Синара

В октябре и ноябре Сбербанку удалось вернуться к докризисным показателям рентабельности, и, принимая во внимание возможную выплату хороших дивидендов, мы повышаем рейтинг по акциям банка до уровня «Покупать», а целевую цену — до 200 руб. за штуку. Бизнес-модель Сбербанка позволяет получать акционерный доход даже в условиях повышенных рисков, и мы предполагаем возвращение к двузначным величинам ROE уже в 2023 г.

Катализаторы: выплата дивидендов; повышение прозрачности.

Риски: макроэкономические и геополитические.

Возвращение к докризисным показателям рентабельности. В октябре Сбербанк возобновил частичное раскрытие финансовых результатов, и теперь радует высокими показателями рентабельности: в октябре и ноябре месячная прибыль превышала 120 млрд руб. при рентабельности активов в 3,9–4,0%, что даже превышает докризисные значения. Процентная маржа банка к 4К22 полностью восстановилась, а комиссионные доходы вновь растут двузначными темпами. При этом расходы по итогам 11М22 даже снизились на 4%. Однако с учетом потерь, понесенных в 1П22, прибыль накопленным итогом составила всего 175 млрд руб.

Бизнес-модель способна абсорбировать повышенные риски. Восстановление рентабельности произошло на фоне снижения стоимости риска до уровней 0,7–0,8%, которые, на наш взгляд, ниже нормализованных. Но даже если бы стоимость риска составила 3% (для сравнения, в «ковидном» 2020 г. она находилась на уровне 2,1%), рентабельность активов осталась бы высокой, в районе 2,6%. Мы полагаем, что геополитические риски еще не в полной мере проявились в динамике экономических показателей, и ожидаем повышенной стоимости риска и серьезных отчислений в резервы в 2023 г., несмотря на созданную в 1П22 подушку (макронадбавку). Вместе с тем способность банка зарабатывать значительные процентные и комиссионные доходы, обеспечит скорее всего, двузначный ROE. Более того, по мере обретения экономикой устойчивости в новом своем состоянии стоимость риска должна снизиться, что приведет к среднесрочному росту рентабельности.

Возможна разовая выплата дивидендов. Сбербанк говорит, что не использует регуляторные послабления и с запасом выполняет требования к достаточности капитала с «управленческими надбавками». Если вспомнить, что организация не выплатила дивиденды из высокой (1,25 трлн руб.) прибыли за 2021 г., то мы считаем возможной выплату Сбербанком существенно бόльших дивидендов, чем предусматривается дивидендной политикой (50% от весьма скромной прибыли за 2022 г.). Если плотность активов, взвешенных по уровню риска, сохранилась на прежнем уровне, то на горизонте 12 месяцев суммарные дивиденды, по нашему мнению, могут составить 14,5 руб. на акцию. Можно предположить, что мажоритарный акционер (государство) тоже заинтересован в подобных выплатах.

Торгуется вблизи минимальных по историческим меркам значений. Учитывая потенциальные выплаты дивидендов и восстановление основных направлений бизнеса Сбербанка, мы считаем его акции недооцененными. В нашей консервативной модели они торгуются с коэффициентами P/E и P/BV 2023П на уровне 4,6 и 0,5 соответственно, то есть вблизи исторических минимумов по P/BV, в связи с чем заслуживают, на наш взгляд, рейтинга «Покупать». Текущая дивидендная доходность, по нашим оценкам, составляет 10,7% и представляется фактором дополнительной поддержки для бумаги.

Синара ИБ