Отчет

Минфин РФ опубликовал результаты размещения средств ФНБ за ноябрь 2025 г. По состоянию на 1 декабря 2025 г. объём ФНБ составил 13,26₽ трлн или 6,1% ВВП (в октябре — 13,20₽ трлн). Объём ликвидных активов фонда (средства на банковских счетах в Банке России) составил 4,11₽ трлн или 1,9% ВВП (в октябре — 4,15₽ трлн). Министерство продолжило экономить на инвестициях — 2,2₽ млрд (в октябре — 2,2₽ млрд), всё из-за продажи валюты/золота для восполнения дефицита бюджета.IMOEX в ноябре вырос на ~150 пунктов по сравнению с октябрём, неликвидная часть подросла на ~100₽ млрд, ликвидная же часть просела на ~40₽ млрд из-за укрепления ₽ и продажи золота.

📈 Неликвидная часть активов ФНБ:

▪️ на депозитах в ВЭБ.РФ — 1288,2₽ млрд (в октябре — 1286,5₽ млрд);
▪️ евробонды Украины — $3 млрд (прощаемся);
▪️ облигации российских эмитентов — 1,785,5₽ трлн (в октябре — 1,788,3₽ трлн), 1,87$ млрд и 10¥ млрд;
▪️ привилегированные акции кредитных организаций — 434₽ млрд (ВТБ, РСХБ, ГПБ);

Минфин провёл аукцион ОФЗ, предложив инвесторам два выпуска. При его проведении индекс RGBI находился выше 118 пунктов, но с учётом инфляционных данных и снижения ставки индекс остался почти на уровне среды — 118,82 пунктов:

🔔 По данным Росстата, за период с 9 по 15 декабря ИПЦ составил 0,05% (прошлые недели — 0,05%, 0,04%), с начала месяца 0,11%, с начала года — 5,37% (годовая — 5,78%). Темпы декабря продолжают оставаться на низких уровнях (спасибо 6 дефляционной недели цен на бензин/снижению стоимости на помидоры, свинину) и точно не повторят подвиг прошлого года (в декабре 2024 г. инфляция составила 1,32%). Опрос инФОМ в декабре показал, что ожидаемая инфляция повысилась с 13,3 до 13,7% (уровень начала 2025 г., когда ставка была 21%), а наблюдаемая осталось неизменной — 14,5%.

🔔 Минфин увеличил займ за 2025 г. в ОФЗ до 6,981₽ трлн (погашения — 1,416₽ трлн) — это рекорд. В ноябре были реализованы дополнительные флоатеры, которые принесли 1,6₽ трлн выручки (инфляционный всплеск гарантирован).

Банк России продолжает взвешенную политику в борьбе с инфляцией, избегая резких движений. Сегодня регулятор вновь снизил ключевую ставку на 50 б.п., до 16%. Это решение по-прежнему создаёт благоприятные условия для получения высокой доходности по облигационной стратегии.

До конца года на рынок планируют выйти четыре компании из сектора девелопмента. Я намерен подробно разобрать каждого эмитента и поделиться мнением: кого можно рассмотреть для долгосрочных вложений, а кто представляет интерес только для спекулятивных сделок. Разбор на новые облиги Самолет (здесь).

ПАО «АПРИ» — региональный застройщик жилой недвижимости, специализируется на проектах строительства жилья в сегментах эконом+ и комфорт.

Компания работает в Челябинске, Екатеринбурге, Владивостоке (остров Русский), а также в Южном федеральном округе (Краснодарский край, Железноводск)

📍 Параметры выпуска АПРИ 002Р-12:

• Рейтинг: ВВВ- (НКР, прогноз «Стабильный»)

• Номинал: 1000Р

• Объем: 1 млрд рублей

По данным Росстата, за период с 9 по 15 декабря ИПЦ составил 0,05% (прошлые недели — 0,05%, 0,04%), с начала месяца 0,11%, с начала года — 5,37% (годовая — 5,78%). Темпы декабря продолжают оставаться на низких уровнях (спасибо 6 дефляционной недели цен на бензин/снижению стоимости на помидоры, свинину) и точно не повторят подвиг прошлого года (в декабре 2024 г. инфляция составила 1,32%). Опрос инФОМ в декабре показал, что ожидаемая инфляция повысилась с 13,3 до 13,7% (уровень начала 2025 г., когда ставка была 21%), а наблюдаемая осталось неизменной — 14,5%. Аномально низкая инфляция ноября-декабря была перечёркнута ожиданиями населения, что вполне логично (январь-февраль 2026 г. всё покажет). Отмечаем факторы, влияющие на инфляцию:

🗣 Из потребительских цен на нефтепродукты следует, что розничные цены на бензин снизились за неделю на -0,09% (прошлая неделя — -0,18%), дизтопливо подорожало на 0,22% (прошлая неделя — 0,14%), шестая дефляционная неделя в бензине удивляет (вес бензина в ИПЦ весомый ~4,35%).

ГК «Самолёт» — это группа, в которую входит ряд ведущих российских девелоперских компаний полного цикла, реализующих масштабные объекты недвижимости. География деятельности: Московский регион, Санкт-Петербург и Ленинградская область.

Несмотря на сложности на рынке компания стала лидером по вводу жилья в России в I полугодии 2025 года.

В предыдущий раз эмитент выходил на долговой рынок в октябре с выпуском облигаций с возможностью обмена на акции объемом 1 млрд рублей.

📍 Параметры выпуска Самолет БО-П19:

• Рейтинг: А (АКРА, прогноз «Стабильный»)

• Номинал: 1000Р

• Объем двух выпусков: 5 млрд рублей

• Срок обращения: 3 года

• Купон: не выше 22,00% годовых (YTM не выше 24,36% годовых)

• Периодичность выплат: ежемесячно

• Амортизация: отсутствует

• Оферта: отсутствует

• Квал: не требуется

📍 Параметры выпуска Самолет 002P-01:

• Рейтинг: А (АКРА, прогноз «Стабильный»)

🚂 По данным РЖД легко отслеживается динамика перевозки грузов, за каждым сырьём стоит та или иная компания, поэтому на основе показателей можно сделать вывод об успешности сектора. Давайте рассмотрим данные за ноябрь:

💬 В ноябре погрузка составила 94,2 млн тонн (-1,5% г/г, в октябре — 96,9 млн тонн), 18 месяцев подряд погрузки ниже 100 млн тонн. Спустя 2 года снижения в погрузках мы вышли в скромный плюс в октябре, но в ноябре опять же минус по году, низкая база 2024 г. не помощник (в прошлом разборе как раз писал, что не стоит обольщаться).

💬 Погрузка за 2025 г. составляет 1021,3 млн тонн (-5,6% г/г), продолжаем двигаться в одном направлении по цифрам с кризисным 2009 г.

Теперь переходим к самому интересному, а именно к погружаемому сырью:

🗄 Каменный уголь — 28 млн тонн (+0,4% г/г)
🗄 Нефть и нефтепродукты — 16,2 млн тонн (-4,7% г/г)
🗄 Железная руда — 9,4 млн тонн (+4,4% г/г)
🗄 Чёрные металлы — 4 млн тонн (-20% г/г)
🗄 Химические и минеральные удобрения — 5,9 млн тонн (+1,7% г/г)

Сейчас только ленивый не выходит на рынок долга с флоатером. Все верят, что снижение ключевой ставки не будет быстрым. На волне этой тенденции каждый второй эмитент предлагает подобные инструменты. Но насколько это интересно для инвестора и какие доходности сейчас есть на рынке? Давайте разбираться:

📍 Параметры выпуска Алроса 002P-01:

• Рейтинг: ААА (Стабильный) от Эксперт РА

• Номинал: 1000Р

• Объем: не менее 20 млрд рублей

• Срок обращения: 2 года

• Купон: КС + 180 б.п.

• Периодичность выплат: ежемесячно

• Амортизация: отсутствует

• Оферта: отсутствует

• Квал: не требуется

📍 Параметры выпуска Россети Волга 001Р-01:

• Рейтинг: АА+ (Стабильный) от АКРА

• Номинал: 1000Р

• Объем: не менее 2,5 млрд рублей

• Срок обращения: 3 года

• Купон: КС + 175 б.п.

• Периодичность выплат: ежемесячно

• Амортизация: отсутствует

• Оферта: отсутствует

Аэрофлот представил нам фин. результаты по МСФО за III квартал и 9 месяцев 2025 г. Значительное сокращение опер. расходов помогло в III кв. существенно нарастить прибыль, но мы знаем, что эмитент платит дивиденды от скорректированной, а она гораздо меньше. Помимо этого, выплаты по демпферу ниже 2₽ млрд, а помощь государства очень важна (основная статья расходов компании, это авиационное топливо — 38%):

✈️ Выручка: III кв. 261,7₽ млрд (+0,9% г/г), 9 м. 676,5₽ млрд (+6,3% г/г)
✈️ EBITDA: III кв. 89,5₽ млрд (+115,2% г/г), 9 м. 230,9₽ млрд (+37,8% г/г)
✈️ Чистая прибыль: III кв. 32,9₽ млрд (+86,4% г/г), 9 м. 107,2₽ млрд (+78,9% г/г)

💬 Аэрофлот в III кв. перевёз 16,6 млн пассажиров (-3,2% г/г, впервые с этого года снижение относительно прошлого года, были ограничения на работу аэропортов из-за атак БПЛА). На внутренних линиях пассажиропоток снизился до 13 млн пассажиров (-4,5% г/г), на международных линиях, наоборот, увеличился до 3,6 млн пассажиров (+2,2% г/г). Процент занятости пассажирских кресел уменьшился до 91,2%, (-1,1 п.п. г/г).

АО «Атомэнергопром» - выступает холдингом, который объединяет гражданские активы государственной корпорации «Росатом». В его структуру входят предприятия полного спектра: от обеспечения ядерного топливного цикла до строительства атомных станций и выработки электроэнергии.

Таким образом, компания вносит ключевой вклад в энергетическую независимость России и прогресс её высокотехнологичного сектора.

📍 Параметры выпуска Атомэнергопром 001Р-10:

• Рейтинг: ААА (стабильный) от АКРА

• Номинал: 1000Р

• Объем: до 25 млрд рублей

• Срок обращения: 5,5 лет

• Купон: КБД + 150 б.п.

• Периодичность выплат: ежеквартально

• Амортизация: отсутствует

• Оферта: отсутствует

• Квал: не требуется

• Дата книги: 22 декабря

• Начало торгов: 24 декабря

📍 Финансовые результаты МСФО за 9 месяцев 2025 года: 

• Выручка: 1,17 трлн руб. (+5,6% г/г);

• Валовая прибыль: 554 млрд.р (+10,6% г/г);

⛽️ Газпром представил нам финансовые результаты по МСФО за III квартал и 9 месяцев 2025 г. Компания слабо отработала III кв., операционная прибыль значительно снизилась (не помогает даже отмена доп. НДПИ в 600₽ млрд), чистая прибыль в плюсе потому что в 2024 г. была переоценка налога и отрицательные курсовые разницы. Скоррект. прибыль подросла по с 2024 г., но FCF отрицательный:

▪️ Выручка: III кв. 2,2₽ трлн (-9,8% г/г), 9 м. 7,2₽ трлн (-4,5% г/г)
▪️ Опер. прибыль: III кв. 269,6₽ млрд (-32,6% г/г), 9 м. 1,1₽ трлн (-23% г/г)
▪️ Чистая прибыль: III кв. 134,2₽ млрд (год назад убыток в 52,9₽ млрд), 9 м. 1,1₽ трлн (+12,9% г/г)

💬 Компания не предоставляет операционные данные, но мы знаем, что РФ за 9 м. 2025 г. снизила добычу природного газа до 404 млрд куб. м. (-3,6% г/г), нефтяного попутного до 75,6 млрд куб. м. (-4,4% г/г), а СПГ до 23,6 млн тонн (-5,2% г/г), в III кв. показатели хуже, чем во II кв. Очень сложно ориентироваться на спотовую цену газа (привязка идёт к цене нефти, т.к. продажи в Китай/Турцию/Европу поступают по такому контракту), не забываем о потере Украинского транзита (убираем ~15 млрд м3 в год для продажи).