Новости рынков | Потенциал роста котировок АФК Система составляет 47% - Sberbank CIB

Мы начинаем освещение АФК «Система» с рекомендации «покупать» и присваиваем этой компании целевую цену 42,30 руб. за акцию ($11,51 за ГДР). Наша целевая цена предполагает потенциал роста котировок на 47%. АФК «Система» — многоотраслевая инвестиционная компания с опытом успешного наращивания стоимости и монетизации активов. На наш взгляд, у этой компании есть три ключевых катализатора роста: продолжающаяся монетизация активов, новая дивидендная политика и переоценка непубличных активов.

Многоотраслевая инвестиционная компания. Крупнейшие активы АФК «Система» — это МТС (вклад в стоимость чистых активов — 49%, телекоммуникации) и Ozon (29%, сегмент e-commerce). Среди непубличных активов крупнейшие — «Сегежа» (8%, лесопромышленный холдинг) и МЕДСИ (6%, сеть клиник). Основной акционер Системы — Владимир Евтушенков, доля которого составляет 59,2%. Доля акций в свободном обращении — 31,5%, из которых почти две трети приходится на локальные ценные бумаги. Мы видим три катализатора роста котировок АФК «Система» до уровня нашей целевой цены:

Монетизация активов. Продолжающаяся монетизация активов Системы должна подтвердить недавний солидный послужной список АФК «Система» в этой области (включая монетизацию Детского мира и кристаллизацию стоимости Ozon), а также обеспечить сокращение долговой нагрузки и оптимизацию корпоративной структуры, что в конечном итоге предполагает уменьшение холдингового дисконта.

Мы полагаем, что Сегежа и МЕДСИ — как два крупнейших непубличных актива — могут стать следующими кандидатами на публичное размещение акций. Башкирская сетевая компания и РТИ, по нашему мнению, возможные кандидаты на продажу. Новая дивидендная политика. Она должна сделать для миноритарных акционеров Системы более прозрачными и прогнозируемыми перспективы монетизации их инвестиций. Мы ожидаем, что компания объявит новую дивидендную политику в 2021 году, когда станет более определенной ситуация вокруг пандемии коронавируса.

Переоценка непубличных активов. Такую переоценку должны обеспечить хорошие операционные показатели. АФК «Система» работает над созданием фармацевтического холдинга, что может поспособствовать повышению оценки соответствующей вертикали. Мы пока не учитываем в нашей оценке Системы ее фонды прямых и венчурных инвестиций, однако следует отметить, что ее первые вложения в Ozon начинались именно как венчурные капиталовложения.

Оценка. Мы начинаем регулярное освещение АФК «Система» с рекомендации ПОКУПАТЬ и присваиваем этой компании целевую цену 42,30 руб. за акцию ($11,51 за ГДР). Наша целевая цена предполагает потенциал роста котировок на 47%. Публичные активы обеспечивают 79% целевой СЧА Системы (839 млрд руб.). Чистые финансовые обязательства по итогам января — сентября 2020 года составили 166 млрд руб., а капитализированные корпоративные расходы мы оцениваем в 106 млрд руб.

Sberbank CIB

Таким образом получается, что СЧА за вычетом долга и пассивов составляет 567 млрд руб. Мы применяем к нашей оценке 30%-й дисконт за холдинговую структуру, однако полагаем, что в дальнейшем — по мере реализации трех вышеупомянутых катализаторов — он может сократиться до 15%. Ключевые риски для АФК «Система» носят довольно общий характер и связаны с макроэкономической ситуацией, регулированием, а также с реализацией операционных планов компании и стратегии монетизации ее активов.