металургия

Как раз сегодня вице-президент по работе с инвесторами Норильского Никеля Владимир Жуков говорил про то, что при положительном свободном денежном потоке компания может вернуться к выплате дивидендов. По нашему мнению это может быть уже в следующем году, особенно это будет вероятно, если рубль начнет хотя бы чуть-чуть ослабляться, так как укрепление национальной валюты негативно сказывается на рублевой выручке компании и создает временное давление на оборотный капитал.

Сейчас главную идею в Норникеле мы видим не в возврате к выплате дивидендов, а в росте цен на металлы группы Норникеля, что способно поддержать их финансовые показатели. На наш взгляд спрос на никель, палладий и другую продукцию компании со стороны секторов цифровой экономики, электромобилей и энергетической инфраструктуры продолжается и пока далек от завершения, и мы видим предпосылки для его продолжения в следующем году. Поэтому определенная идея там есть и долгосрочно это, конечно, фундаментально крепкий актив, который можно рассмотреть как кандидата в портфель.

Прошло три месяца после обзора отчета за 2 квартал 2025 года, а акции остаются в том же диапазоне 900–1100 рублей. Вот что мы тогда писали про металлургов и можно ли к ним присмотреться👇

Если вас не смущает отсутствие дивидендов в ближайшие кварталы, вы накапливаете позицию постепенно с горизонтом от 3х лет под снижение ключевой ставки и восстановление деловой активности в секторе, а самое главное, готовы покупать ниже (возможный сценарий)

Теперь разберем отчет за 3 квартал 2025 года:

❌Выручка снизилась на 18% до 179,1 млрд руб., несмотря на рост продаж (+3% г/г). Причина – снижение средних цен и уменьшение доли продукции с высокой добавленной стоимостью.

❌EBITDA снизилась на 45% до 35,5 млрд руб.

❌Прибыль сократилась в 2,6 раза до 13 млрд руб.

❌Capex (инвест. программа) вырос на 26% до 40,2 млрд руб.

❌FCF (свободный денежный поток) снизился на 82% до 7,3 млрд руб.

❗️Дивидендная база за 3 квартал сформирована (8,7 руб. на акцию), но дивидендов, как мы и прогнозировали, снова не будет. Причины:

Сегодня появились новости о том, что изъятые у Константина Струкова акции ЮГК может приобрести структура Уральского Горно-металлургического комбината. На наш взгляд с приходом такого мажоритария в компанию перспективы инвестирования в акции ЮГК долгосрочно ухудшаются. У структур Махмудова за плечами уже есть история с Петропавловском, когда для миноритариев история закончилась делистингом, выводом активов через оффшоры, большим корпоративным конфликтом и обесценением акций. А когда мажоритарий в прошлом уже проявлял крайне недружественное поведение в отношении миноритариев, на наш взгляд, риски повторения подобного в будущем все же значительны.

Думаю, что кто-то со мной сейчас, конечно, не согласится, как и в прошлый раз, когда мы неоднократно по ходу развития ситуации с ЮГК подсвечивали риски и объясняли почему наш взгляд на компанию резко изменился в негативную сторону. Но практика показала, что решение продать ЮГК из наших клубных портфелей в момент, когда эти риски реализовались, было все же верным.

Да, у ТМК сейчас низкая стадия цикла, поэтому акции ТМК сейчас под давлением. Годовой отчет компании нельзя назвать позитивным: выручка продемонстрировала умеренное снижение на 2,2% по сравнению с предыдущим периодом, до 532,2 млрд рублей, однако показатель EBITDA рухнул на 29%, составив 92,4 млрд рублей. И по итогам года компания получила чистый убыток в размере 27,7 млрд рублей против прибыли в 39,3 млрд рублей, полученной годом ранее. Рентабельность по EBITDA хоть и снизилась, но осталась на приемлемом уровне 17,4%, правда, чистая рентабельность ушла в минус. Долговая нагрузка (ND/EBITDA) держится на уровне 2.8х, что неплохо для текущей ситуации.

Операционные показатели также вызывают опасения: операционная прибыль сократилась на 61%, хотя существенную часть этого снижения составили курсовые разницы, что несколько смягчает оценку реального положения дел. Продажи труб, которые в начале года показывали обнадёживающий рост в 4,9%, к концу года практически остановились, едва достигнув 0,2%.

Мне часто пишут вопросы о металлургах и о том, когда их набирать, поэтому давайте обсудим ситуацию в металлургическом секторе. Вообще для циклических компаний, таких как металлургические предприятия, не всегда наступает удачное время для покупки их акций. Их финансовые показатели и рыночные котировки сильно зависят от фазы экономического цикла, которая может длиться месяцами или даже годами.

Итак, у металлургов сейчас как раз низкая стадия цикла и ситуация в сегменте металлургии, особенно по арматурному прокату, остаётся сложной. К началу июня цена на этот вид стали в России опустилась до 36 тысяч рублей за тонну — это минимальный уровень с конца 2022 года. Основная причина снижения — слабый спрос со стороны строительной отрасли. Ожидавшегося оживления в строительстве многоквартирных домов не произошло, несмотря на сезонные факторы и некоторую активность в индивидуальном жилищном строительстве.

Кроме того, за предыдущий период производство стали выросло, и в настоящее время на рынке сложился переизбыток предложения, а экспортный потенциал ограничен.

Во вторник, 22 апреля, акции всех трех ведущих российских черных металлургов отторговались намного лучше рынка – если Индекс Мосбиржи  прибавил 1,5%, то НЛМК вырос на 3,2%, «Северсталь» — на 5%, а ММК — на 6%.

Одним из поводов этого стал отчет «Северстали» за 1-й квартал 2025 г. Некоторые аналитики называли его хорошим, другие – откровенно слабым. Истина лежит посередине. Действительно, выручка снизилась лишь на 5% год к году – это немного и говорит о некоторой адаптации металлургов к непростой ситуации в отрасли. Многие ждали, что будет хуже.

Производственные показатели (продажи и производство) изменились разнонаправленно, но не очень сильно, что также можно записать в актив.

С другой стороны, EBITDA просела сразу на 40% г/г, рентабельность по EBITDA снизилась на 13 п.п. но осталась на приемлемых 22%, свободный денежный поток стал отрицательным в размере  -32,7 млрд руб.

Более того, как заявил генеральный директор АО «Северсталь Менеджмент» Александр Шевелев:

❗️Новость 1: «В сентябре 2024 года объем перевозимых черных металлов снизился на 23% г/г до 4 млн тонн (данные РЖД)»

‼️Новость 2: «Объём произведённой российскими металлургами стали в сентябре сократился на 13,5% г/г до 5,4 млн тонн. А выпуск проката уменьшился на 18% г/г до 4,5 млн тонн (данные «Корпорация Чермет»)»

После таких новостей я с нетерпением ждал отчетов наших металлургов и первый стал ММК:

📊Результаты ММК за 3кв 2024г:

❌Производство стали упало на 26,6% относительно 2кв 2024г до 2,48 млн тонн.

❌Продажи металлопродукции составили 2,48 млн тонн, снизившись на 18,7%

💡Сама компания объясняет снижение производства и продаж ремонтной программой в доменном переделе, снижением покупательской активности в России в связи с ростом процентных ставок и завершением программы льготной ипотеки.

Помните, я писал про ММК, что высокие дивиденды под вопросом из-за роста дебиторки (задержки оплат от покупателей) ❓

❌Если еще наложить снижение операционного денежного потока из-за снижения продаж и обширную инвестиционную программу, то дивиденды могут быть совсем плачевными...

В ответ на растущий экспорт китайского стального проката и потенциальные риски демпинга, российские металлургические компании, включая «Северсталь», НЛМК и ММК, обратились к Евразийской экономической комиссии (ЕЭК) с просьбой возобновить антидемпинговое расследование. В настоящее время на оцинкованный прокат из Китая и Украины действуют антидемпинговые пошлины — от 12,69% до 17% на китайский прокат и 23,9% на украинский. Эти пошлины действуют до января 2025 года.

По мнению металлургических компаний, отмена пошлин может привести к возобновлению демпингового импорта. В период действия действующих пошлин, Китай продолжал экспортировать демпингованный прокат в страны ЕАЭС. Эксперты указывают, что Китай, испытывающий кризис спроса на внутреннем рынке, активно наращивает экспорт стального проката, что создает угрозу для отечественных производителей. Китай также сталкивается с антидемпинговыми мерами в других странах, таких как ЕС, США, Таиланд, Украина и ЮАР.

Согласно данным ITC Trade Map, хотя поставки украинского проката в Россию прекратились с 2022 года, украинские поставки в третьи страны в 2023-2024 годах осуществлялись по ценам ниже рыночных, что может свидетельствовать о демпинге. Эксперты предсказывают, что в случае отмены пошлин, Украина может возобновить демпинг в ЕАЭС.

Под санкциями США горно-металлургическая компания «Мечел» продала свои зарубежные активы, включая литовский завод «Мечел Нямунас» и швейцарские структуры.

Ожидаемая прибыль от сделки составляет 5–7 млрд руб. Работу завода осложнили опасения вторичных санкций и низкая добавленная стоимость для компании. Кроме того, «Мечел» потерял контроль над металлотрейдером в Европе и продал угольного трейдера в Азии, что привело к убыткам в 14 млрд руб.

Ключевые слова: «Мечел», санкции, зарубежные активы, продажа, литовский завод, убытки, металлотрейдер.

Северсталь остается, по нашей оценке, наиболее открытой для инвесторов компанией с понятным профилем роста в секторе черной металлургии. В мае 2024 года компания опубликовала стратегию 2024-2028 гг., предусматривающую увеличение EBITDA на 150 млрд руб. на горизонте до 2028 года. Одним из ключевых проектов инвестиционной программы является строительство цеха по производству окатышей мощностью около 10 млн тонн (г. Череповец). Компания планирует увеличение доли окатышей в шихте ДП до 90%, что позволит обеспечить отрыв по сквозной себестоимости конвертерного сляба от ближайшего конкурента на 15% и нарастить производство стали на 0,5 млн тонн. Северсталь ожидает рост продаж дистрибуционного бизнеса, в том числе за счет приобретения А ГРУПП в 1К24, на 2 млн тонн к 2028 году. В 2025 г. ожидается пик инвестиционных затрат с последующей нормализацией. IRR проектов превышает 20%.

Реализация заявленной стратегии предполагает, что коэффициент «чистый долг / EBITDA» будет ниже 1,0. В конце первого квартала 2024 г. этот мультипликатор составил 0,9. Северсталь остается одной из немногих компаний в горно-металлургическом секторе, выплачивающей дивиденды на квартальной основе. Мы ожидаем дивидендную доходность по результатам 2024 года на уровне 11%.