На наш взгляд сальдирование убытков даже при такой структуре портфеля может быть разумным. Во-первых, этот шаг позволяет эффективно снизить вашу текущую налоговую нагрузку. Возможно, вы уже зафиксировали прибыль по каким-то другим облигациям в этом году, и с этой прибыли государству причитается налог. Продав убыточную позицию, вы создаете юридически признанный убыток, который суммируется с вашей прибылью, уменьшая так называемую налогооблагаемую базу — ту сумму, с которой вы в принципе должны заплатить налог.

Во-вторых, зафиксированный убыток — это ваш актив, который вы можете использовать в будущем. По действующему налоговому законодательству, инвестор имеет право переносить такие убытки на будущие периоды в течение целых десяти лет, следующих за тем налоговым периодом, когда они были получены. При этом если в ближайшем следующем году у вас не будет прибыли, чтобы его списать, не беда — убыток можно полностью или частично перенести на любой из последующих девяти лет.

Если честно, ситуация с Камазом сейчас выглядит очень тревожно. На наш взгляд у компании сейчас большие проблемы с кредитным качеством. Из-за падения спроса у них сейчас существенное падение выручки и затоваривание, по итогам первого полугодия убыток уже на операционном уровне (18,1 млрд убытка против 14,8 млрд прибыли год назад), а чистый убыток после уплаты процентов и вовсе стал рекордным — 30,5 млрд рублей. На операционном уровне картина удручающая: запасы на складах выросли на 17,5% с начала года, а их оборачиваемость замедлилась до 254 дней, т.е грузовики попросту не продаются. Эта картина характерна в целом для всей отрасли — продажи тяжелых грузовиков в России за 10 месяцев 2025 года рухнули на 54%.

Долговая нагрузка просто непомерная, соотношение долга к капиталу 2,45х. Ликвидности нет, коэффициент срочной ликвидности 0,58х, что в два раза ниже безопасного уровня. То есть долги им обслуживать фактически уже сейчас нечем и для обслуживания текущих долгов надо брать новые.

Недавно Банк России анонсировал концепцию регулирования криптовалют, которая существенно меняет подход к цифровым активам в нашей стране. Вместо прежней жёсткой позиции регулятор предложил признать криптовалюту валютными ценностями — то есть поставить её в один ряд с иностранной валютой и драгоценными металлами. Это принципиальный сдвиг: покупать и владеть такими активами можно будет на законных основаниях, но использование их как средство платежа на территории России пока останется под запретом. Данный подход фактически легализует криптовалюту как объект инвестирования, отделяя её от платёжных функций.

И если раньше Центральный банк последовательно настаивал на том, что криптовалюты — это инструмент исключительно для квалифицированных инвесторов, то новая концепция впервые разрешает доступ на этот рынок и неквалифицированным инвесторам. Теперь они смогут вкладывать в разрешённые цифровые активы до 300 тысяч рублей в год. Однако доступ этот будет ограниченным и контролируемым: во-первых, разрешены будут только инвестиции в наиболее ликвидные и проверенные криптоактивы и цифровые права, список которых, вероятно, определит регулятор; во-вторых, перед совершением операций инвестору придётся пройти специальное тестирование, подтверждающее понимание базовых принципов и осознание высоких рисков.

Фонд Альфа-Капитал Ликвидные акции — это открытый паевой инвестиционный фонд (ОПИФ) от Альфа-Капитал, который инвестирует в акции крупнейших российских компаний с предполагаемой высокой дивидендной доходностью. Соответственно относительно индекса Мосбиржи в отдельные периоды он будет чувствовать себе лучше, в другие хуже. Но так как в составе фонда около 15% ОФЗ, если это так и останется, то в подарок к сниженной волатильности этот фонд, скорее всего, получит все же более низкую доходность, чем индекс Мосбиржи на длинной дистанции.

В пользу того, что на длинной дистанции они будут проигрывать индексу Мосбиржи также тот фактор, что комиссия здесь очень большая — 4% от стоимости чистых активов. Фактически это 4% недополученной вами доходности ежегодно, что очень много. Представьте, что рынок вырос на 15% за год. Кажется, хороший результат? Но из этих 15% сразу 4% уйдут управляющей компании. Ваш реальный доход — уже не 15%, а только 11%. Причем эти 4% ежегодно вычитаются не из вашего начального капитала, а из растущей стоимости ваших активов. Со временем, на дистанции в 5, 10 или 15 лет, этот, казалось бы, небольшой ежегодный вычет оборачивается колоссальной недополученной суммой.

Оценивая акции, важно сразу определить горизонт, на котором мы их рассматриваем. Наша картина меняется радикально в зависимости от того, смотрим ли мы на график, растянутый на год, или на десятилетие. Если смотреть за последний год, то котировки Сбера подросли на 13%, плюс инвесторы получили дивидендами еще столько же. Если смотреть за последние 10 лет — то котировки Сбера выросли на 461%, и инвесторы все это время регулярно получали дивиденды. Важно понимать, что краткосрочно даже в фундаментально сильных акциях при соответствующих условиях возможны длительные боковики и это нормально.

В 2025 году у Сбера, например, снизились темпы роста на фоне высокой ключевой ставки, а норма требуемой доходности, наоборот, выросла — инвесторы, видя риски, стали хотеть за свои деньги больше. Поэтому там и был, по сути, боковик с небольшим очень плавным поступательным движением котировок вверх. А на длинной дистанции такие временные факторы всегда уходят за счет роста бизнеса — его масштаб, клиентская база, технологическая платформа — все это продолжает развиваться. Это видно в отчетности: по итогам 2024 года банк продемонстрировал рекордную прибыль, и котировки акций на длинной дистанции тоже значительно растут.

Не знаем, как используете длинные новогодние праздники вы, но для нас новогодние каникулы — это не только время для мандаринов и бенгальских огоньков, это всегда время, чтобы сверить часы и продумать нашу стратегию на следующий год. И сейчас мы с командой как раз строим свою стратегию, и заодно смотрим, чего ожидают от рынка профильные игроки.

Если суммировать те стратегии брокеров, которые мы уже успели посмотреть, то мы увидим, что брокеры ожидают в 2026-м году рост индекса Мосбиржи на 20% и более, среднее ожидаемое значение индекса на конец года около 3300 пунктов. Также брокеры проявляют редкое единодушие в ожидании девальвации и среднего курса доллара по году более девяносто рублей. Плюс по фаворитам брокеров можно сделать вывод, что они ожидают конец низкой стадии цикла в этом году, потому что у большинства ставка на акции роста, на циклические компании в первую очередь выигрывающие от оживления экономики типа сектора недвижимости и на акции роста типа Т-Технологии и Озон.

После погашения Уральской сталью своего декабрьского выпуска на прошлой неделе нам очень часто задают вопрос: а что будет дальше? Вроде как основной негатив здесь пройден, котировки и самой Уральской стали, и других ВДО отскочили от минимумов. Но мы все же считаем, что шансы на дефолт Уральской стали остаются достаточно высокими.

Если смотреть их полугодовую отчетность, то выручка у них упала на 31% год к году, EBITDA – всего 152 млн. рублей, а вместо чистой прибыли организация получила чистый убыток. Долговая нагрузка из-за обвала EBITDA на 98% год к году просто космическая, соотношение Net Debt/EBITDA — 333х (если что это не опечатка, там реально 333х). Из-за нарушения ковенантов по кредитам все долги краткосрочные, операционная прибыль до такой степени крошечная, что коэффициент покрытия процентных платежей всего 0,02х. То есть они сейчас выживают и перспектив восстановления из-за падения спроса на рынке их сбыта там сейчас нет.

Их способность обслуживать долги по сути полностью зависит от помощи либо связанных сторон из той же группы компаний, либо от помощи кредиторов.

В целом на наш взгляд здесь несколько спорное кредитное качество. У компании кредитный рейтинг А(RU) от Эксперт РА, и он достаточно свежий и сопровождается стабильным прогнозом. Однако ключевым основанием для столь высокой оценки, по всей видимости, выступает не собственная финансовая мощь Биннофарм, а предполагаемая экстраординарная поддержка со стороны материнской структуры — АФК Система. Если забыть про этот фактор и смотреть чисто их полугодовую отчетность, то собственный рейтинг кредитоспособности Биннофарма был бы, конечно, ниже.

По итогам первого полугодия выручка компании снизилась на 7% год к году, EBITDA рухнула на 49%, а вместо чистой прибыли организация получила чистый убыток из-за роста финансовых расходов. Долговая нагрузка из-за падения EBITDA высокая, соотношение Net Debt/OIBDA около 7.0х. Ликвидность низкая, EBITDA сейчас на покрытие процентных платежей не хватает, плюс часть процентов компания капитализирует, а не относит на текущие расходы, что является неоперационным методом улучшения отчетной прибыли и маскирует реальную стоимость долга. Операционный денежный поток отрицательный и так далее, то есть основная деятельность не генерирует средств даже для поддержания текущих операций, не говоря уже об обслуживании долга.

Как сообщает Bloomberg крупнейший индийский нефтепереработщик Reliance Industries Ltd. возобновил закупки российской нефти после кратковременной паузы, вызванной санкциями США против «Роснефти» и Лукойла. Компания получает сырьё со значительной скидкой, используя каналы неподсанкционных поставщиков, в числе которых, как указывают источники, значится компания RusExport, и направляет его на свой мощный НПЗ в Гуджарате. Этот возобновившийся поток может стать важным фактором, частично компенсирующим резкое падение общего импорта российской нефти в Индию, зафиксированное в декабре.

При этом, по данным Bloomberg, общий экспорт нефти из России в декабре достиг максимума с мая 2023 года — из-за сокращения внутренней переработки на фоне возросшего во второй половине 2025 года числа ударов БПЛА по НПЗ и нефтяной инфраструктуре, которые нанесли ущерб внутренней переработке, но практически не затронули транспортные узлы и морские терминалы, через которые идет основной экспорт сырой нефти. Новости о возобновлении закупок российской нефти, безусловно, позитивны для настроений вокруг Лукойла и Роснефти, так как рынок опасался, что компании надолго потеряют возможность экспортировать прежние объёмы из-за ограничительных мер.

Если говорить именно про краткосрочные перспективы, то в моменте отчетность у Татнефти как и у всего сектора не самая сильная. Основной негативный фон создает сочетание двух ключевых макроэкономических факторов: цены на нефть снижаются, а рубль при этом продолжает укрепляться. Для нефтегазовых компаний, чья выручка в значительной степени номинирована в долларах, а операционные расходы — в рублях, такая динамика оказывает прямое давление на маржинальность. Поэтому какого-то драйвера для роста до разворота в ценах на нефть или в долларе мы здесь не видим.

В плюс компании то, что она достаточно финансово устойчива: долговая нагрузка у них минимальная, а показатели ликвидности продолжают оставаться на очень хорошем уровне. Поэтому и отвесного падения котировок их акций краткосрочно мы тоже не ожидаем. Но все же важно понимать, что акции в краткосроке — очень слабо предсказуемы и на их движение влияет множество факторов, выходящих за рамки финансовых отчетов и цен на сырье.