колумнистика

Отношение к сегодняшнему решению Банка России по ключевой ставке хотим дать, отталкиваясь от последнего интервью Олега Дерипаски (для РБК в рамках ВЭФ).

То, что ставка 12% не стимулирует экономику, понятно. Понятны и тезисы г-на Дерипаски про самоценность рыночной экономики и конкуренции, институтов собственности и справедливой судебной системы. То, что отечественная действительность постоянно ставит вод вопрос очевидные истины, судьба, видимо, такая. Олег Владимирович оптимистично (ли?) заключает: «шанс у нас есть». Ряд более развернутых цитат – в иллюстрациях.

2 недели назад мы смягчили риторику относительно ОФЗ. Сопроводив ее предупреждением, что для покупки кроме как для диверсификации консервативной части капитала они все равно не подходят. Время возможностей не пришло.

Дополним и скорректируем мысль.

Иволга по мере накопления активов (сейчас нам 4 года и на счетах компании эквивалент 22 млн долл., с планом через год иметь 50 млн) смещается в сторону управления активами. Мы работаем в первую очередь на денежном рынке. Сейчас он достоен по доходности (эффективная чуть выше 12% годовых). Но в какой-то момент хотя бы часть денег мы бы хотели заместить высококлассными облигациями. ВДО не в счет, это отдельный класс активов, подходящий не под все случаи жизни.

Взгляд невольно падает на ОФЗ. Отношение к которым у нас перманентно прохладное. До сих пор. Однако ОФЗ «идут на панику». В чем сомневаться становится сложнее.

Рассуждения о России как великой силе хороши и полезны. Но в долг дают неохотно и всё дороже.

События пятницы-субботы в последовательности знает примерно каждый.

Послесловие применительно к фондовому рынку.

Рынок, насколько смог, в пятницу стряхнул часть беспокойных держателей. Продавцы оказались бы правы, затянись события. Как и покупатели валюты по банковским курсам. Но первый за 30 лет вооруженный внутренний конфликт (или за 23 года, если считать Северный Кавказ) закончился менее чем за сутки.

Ощущение, что «отпустило», должно вернуть рубль, акции и облигации близко к исходным позициям. Впрочем, для рубля это слабая подпорка.

Фондовые котировки, может, не сразу, эмоциональная инерция способна отправить выше. Она же эмоциональная ловушка. Кажется, что даже самые отчаянные события не могут уронить рынок. Ловушка в том, что это всего лишь проявление большей беспечности при растущем риске.

Да, риск не снизился, он вырос (моя субъективная позиция).

На днях указывал на три риска для фондового рынка: риск заметного снижения нефти, дальнейшего ослабления рубля и валютной паники, внутриполитического обострения. Первые два остались актуальными, третий дал яркое проявление, но и близко не разрешился (опять же субъективно). О нем чуть позже отдельно. А вот о том, что он, возможно, запускает уже сейчас: https://t.me/probonds/8928

Пройдусь по рискам, которые способны серьезно изменить ситуацию на нашем фондовом рынке.

Я склонен к общему скепсису и разного рода страхам. Однако веду и портфель акций, который стартовал в самое непопулярное для инвестиций время, весной прошлого года, и портфель ВДО, где с рисками, вообще, полный порядок, их много. Первый портфель с начала года — +17%, второй +10%. Т.е. надеюсь на собственную рациональность.

Риска с близкой реализацией вижу три.



Нефть. Brent падает ровно год. Правда, уже 3 месяца минимумы не обновляются, 70-71 долл./барр. Но последовательно снижается верхняя граница ценового диапазона. Предпочитаю ставить на продолжение любых тенденций, если нет принципиально новых вводных. Относительно нефти их не вижу. А пробой 70-доллровой поддержки может привести к ускорению скатывания вниз. Urals, как понимаю, торгуется примерно на 20 долларов ниже. Такой дисконт, наверно, смягчит удар от дальнейшего падения Brent. Проблемы от падения нефти Россия уже испытала (нефтегазовые доходы бюджета за 5 месяцев 2023 года на 50% ниже доходов за тот же период 2022 года). Снижение бенчмарка, если оно будет, фактор для рынка в большей степени психологический.

Помните, как мы ждали и опасались новых поводов для падения рынка: вторая волна мобилизации, украинское контрнаступление и т.д. События развиваются не линейно, но в целом, к сожалению, в направлении ожиданий. Дроны над Кремлем 2 мая, падение российской военной авиатехники в Брянской области 13 мая, масштабная диверсия в Белгородской 22 мая.

А фондовому рынку все равно. Он хоть и месяц как не растет, но и падения нет. И это не какая-то его уникальная черта. Это отражение общественного безразличия и готовности в чему угодно.

Но все же рынок акций – производная от экономики. Экономика дает сигналы бедствия, даже если мы безразличны и к ним. К бесконтрольному росту бюджетного дефицита мы уже тоже привыкли. Новостью будет теперь не он сам, а неспособность его покрыть. Можно говорить и об ожидаемости отказа Газпрома от дивидендов. Хотя и по итогам кризисных 2008-9 годов дивиденды у Газпрома были. А прошлогодняя дивидендная щедрость бумаги компании на плаву не удержала.

Я не знаю, куда именно пойдет отечественный рынок акций и за какую соломинку ухватится. Просто хочу донести мысль: равнодушие рынка к происходящему не проявление его стойкости. Это накопление риска, который всё равно реализуется, только более неожиданным образом.

Источник иллюстрации: bo.nalog.ru/organizations-card/4461499

-39 млрд.р. убыток 2022 года АО «Сбербанк Лизинг», одной из крупнейших лизинговых компаний России. Как почти все крупнейшее в России, государственной. Чуть раньше, -56 млрд.р. – убыток ГТЛК. Икс 10 к этим значениям – ВТБ. И это не статистические выбросы, это тренд.

Госбизнес отлично работает при господдержке. Например, когда есть сверхдоходы от нефтяного рынка, которые способны компенсировать общую неэффективность. С 2004 по 2022 год, всего с парой перерывов так и было.

И годами всё кажется отличным, хотя бы стабильным. Как фильме про Джеймса Бонда, «Умри, но не сейчас».

Однако «всем телепрограммам однажды приходит конец». Дефицит бюджет отрезвляет. Думаю, парад убытков, проблем и неплатежей, а следом за ними – реструктуризаций и банкротств, только стартовал.

Можно повторить и тезис про дивидендную щедрость госкомпаний. Крупнейших не гос тоже. Нынешние рекорды выплат – выплаты сразу за несколько прошедших лет. Продолжать их в будущем невозможно даже в режиме максимального экономического благоприятствования.

Госдума вчера приняла поправки в закон о воинском учете со скоростью, нетипичной даже для принтер-режима. О чем официальных СМИ опубликовали несколько сцен с заседания, с претензией на дискуссию.

По-моему, событие запускает (или отражает) 2 процесса. Во-первых, очередное обострение в ходе СВО. Можно много говорить о необходимости цифровизации и порядка в воинском учете, но то, как это делается, наводит на всякие теории.

Во-вторых, если судить просто по телеграм-каналам РБК или Коммерсантъ, реакции на думское голосование и сам документ – в массе, резко отрицательные. Аналогичные реакции теперь сопровождают большинство любых властных инициатив. Это кризис другого порядка. С чем мы не имели дела, минимум, последние 11 лет.

Не хочу развивать тему. Но подобные вещи к росту на фондовом рынке не приводят. Вчера и не привели. Индекс МосБиржи, начинавший сессию за здравие, заканчивал ее если не за упокой, то без настроения. Рубль слабел. Вряд ли это движение на 1 день.

Динамика рынка, конечно, не мобилизационная, но в целом показательная. Рынок, как и общество, способен адаптироваться почти к чему угодно. Так что обвала по февральскому и или сентябрьскому образцу не ждал бы (хотя рубль может). Но сам тренд, как был в лучшем случае рискованным, так и остался.

Последние аукционы Минифина по размещению ОФЗ (1 марта) напомнили о плачевном состоянии первичного рынка госдолга. Доходность 18-летней ОФЗ 26238 – 10,76%. Это простить можно, бумага предельно длинная. Но и доходность 9-летней ОФЗ 26241 – 10,54%. И тут достаточно сказать, что 9 лет до погашения немногим больше средних 5 лет до погашения для вторичного рынка в корпоративном сегменте и 7-ми – в сегменте ОФЗ.

Проблема ли это доверия или недостатка денег, скоро начнем понимать. На данный момент деньги понемногу дорожают. Ставки овернайт поднялись до 7,4% с недавних 6,8%. Однако корпоративные облигации давления на доходность, сопоставимого с ОФЗ, не испытывают.

А доходности размещаемых ОФЗ начинают соперничать с корпоративными кредитными рейтингами уже не ААА, а с нижней частью АА, или даже верхней – single A. Впору задаться вопросом, возможность ли эти 10%+ (или уже 11%-) по ОФЗ?

Канал MMI натолкнул меня на полезную ссылку:

budget.gov.ru/%D0%91%D1%8E%D0%B4%D0%B6%D0%B5%D1%82?regionId=45000000

Название страницы: Актуальная бюджетная статистика в цифрах. Цифры приведены в виде понятной инфографики и обновляются ежедневно.



Это цифры бюджетной катастрофы. Накопленный всего за 2 неполных месяца 2023 года дефицит бюджета, ~3,8 трлн.р., уже превысил годовой план по дефициту, он 3,5 трлн.р.

Отрезок с 1 января по 20 февраля, отраженный в инфографике, короткий для долгоиграющих планов. И последующие расходы, вероятно, будут заметно ниже, и с доходами правительство что-то будет придумывать. Не уверен, что можно придумать что-то сейчас, чтобы не навредить потом. Как пример, инициатива г-на Белоусова об очередном разовом добровольном взносе бизнеса, суммой 250-300 млрд.р., похоже, преобразуется в налоговую норму. Как бы и порядка больше, и давления.

Но в целом, откатить назад настолько, чтобы даже только стабилизировать бюджетный дефицит на этом уровне, представляется слабо реальным.

На графиках – динамика внутреннего госдолга РФ (для справки – и внешнего госдолга) и динамика денежной массы (индикатор М2).