Вместо текстового описания предстоящих букбилдингов (книг заявок) по рублевым облигациям на текущей неделе, решил предложить таблицу с минимальными ориентирами по доходностям и ставкам купонов, которые, на мой взгляд, были бы интересны (выделены красным). Надеюсь такой формат окажется полезным.

Длинные ОФЗ с дюрацией от 6 лет, пожалуй, уже года два активно обсуждаются, как инструмент способный принести почти повышенный доход в среднесрочной перспективе при условии последовательного снижения ключевой ставки (КС – далее). Однако за это время денежно-кредитная политика (ДКП) регулятора вносила свои коррективы. Тем не менее перспектива заработать более 60% совокупного дохода вполне реальна за 2 года. Об этом далее в статье.

Длинные ОФЗ обладают самой высокой модифицированной дюрацией (MD – показателю изменчивости «грязной» цены облигации при изменении ставки на 1 п. п.). Благодаря этому, при снижении ставок, можно будет заработать гораздо больше коротких госбумаг и даже корпоративных 2-го эшелона. Таким образом, ключевой фактор здесь – какая будет доходность госбондов через 1Y и 2Y? Данные сроки обусловлены периодом нормализации ДКП ЦБ РФ, когда инфляция по среднесрочному базовому сценарию должна снизиться к таргету в 4% с текущего уровня 7,9%, а КС – до 7,5-8,5% (в среднем 8%) с нынешних 16,5%.

Недавно одна наша подписчица задала интересный вопрос, который затрагивался на недавно прошедшей SMART-LAB CONF 2025, – как захеджировать портфель ОФЗ фьючерсом на индекс RGBI? Давно хотел рассмотреть такую стратегию и в данной статье рассмотрю ее механику. В заключении приведу таблицу со своими расчетами.

Инвесторы, предвидя рост доходностей облигаций, прибегают к стандартным процедурам – сокращению дюрации портфеля за счет ребалансировки (например, уменьшению доли длинных бумаг в пользу коротких или добавлению флоатеров). Но есть хорошая и удобная альтернатива – продажа фьючерса на индекс RGBI (FRGBI). Особенно это может хорошо работать на сравнительно коротких периодах (например, несколько дней или недель), что не потребует активных действий по самому портфелю. По данному фьючерсу за последний год заметно возросла ликвидность. Так, по фронтальному (ближнему) контракту RBZ5 объем торгов за день превышает 1 млрд руб., а объем открытых позиций – более 13 млрд руб.

Краткая спецификация фьючерса. Фьючерс на ценовой индекс ОФЗ RGBI (FRGBI) представляет собой срочный контракт Московской биржи с исполнением в начале марта, июня, сентября и декабря. На данный момент есть 4 серии контрактов, наиболее ликвидный из них – фронтальный. Цена: значение RGBI X100. Шаг цены и его стоимость: 1 руб. Гарантийное обеспечение (ГО) для клиентов с повышенным уровнем риска (КПУР, именно его приводим в статье для расчетов): ~1 213 руб. (~10,4% от стоимости контракта).

RGBI – ценовой индекс Московской биржи на ОФЗ. База расчета на 03.11.2025 состоит из 27 ОФЗ-ПД с различными весами. Дюрация в моменте: 4,7 г.

RGBI и фьючерс на него

Совет директоров ЦБ РФ 24.10.2025 возобновил цикл снижения ключевой ставки (КС – далее), понизив ее на 50 б. п., до 16,5% годовых. Согласно различным консенсус опросам аналитиков, регулятор мог сохранить бенчмарк, но было немало тех, кто высказывался за снижение на 50-100 б. п. Рассмотрим ключевые тезисы мотивации такого решения.

Мотивация ЦБ по снижению ключевой ставки:

• Устойчивые показатели текущего роста цен значимо не изменились (нейтрально). Текущая показатели годовая инфляция остается выше таргета в 4%. Большинство устойчивых показателей инфляции находится в диапазоне 4–6% в пересчете на год. На повышение текущих темпов роста цен в сентябре значимо повлияли разовые факторы (моторное топливо, более быстрое удорожание плодоовощная продукция). Отмечу, также что годовой показатель ИПЦ на 20.10.2025 составил 8,2% г/г. ЦБ РФ представил обновленный среднесрочный базовый макропрогноз, где повысил ожидания по инфляции и КС на 2026 г. В результате достижение таргета теперь переносится ближе к концу следующего года.
• Остаются высокими инфляционные ожидания населения (проинфляционный фактор), который в октябре остались на уровне 12,6% (на 12M). Полагаю, что рост цен на бензин, отложенное до 1 декабря введение утильсбора за автомобили и предстоящее повышение НДС с 20% до 22% в следующем году, не дадут им заметно снизится в ближайшее время.
• Экономика продолжает возвращаться к траектории сбалансированного роста (дезинфляционный фактор). Так регулятор интерпретирует текущее замедление экономической активности. Однако, сохраняется напряженность на рынке труда (безработица в августе достигла минимума в 2,1%), хотя есть и некоторые признаки обратной тенденции.
• Активизация кредитования в последние месяцы (в основном корпоративного, проинфляционный фактор).

Среднесрочный базовый прогноз ЦБ РФ

Источник: ЦБ РФ

*Прогноз в июле 2025 г.

**За 01.01-26.10 2025 средняя КС − 19,8%, за 27.10-31.12.2025 средняя КС − 16,4–16,5%

Вариантов решения по КС было три: 17%, 16,5% и 16%, рассказала Э. Набиуллина на пресс-конференции. На следующем заседании в декабре может быть, как снижение КС, так и ее сохранение. Сигнал же ЦБ РФ дается к нему нейтральный, добавила председатель регулятора.

ЦБ РФ для возвращения инфляции к таргету в 4% потребуется продолжительный период проведения жесткой ДКП, и дальнейшие решения будут зависеть от инфляционного тренда и динамики инфляционных ожиданий. Проинфляционные риски (более длительное сохранение отклонения экономики вверх от траектории сбалансированного роста, высокие инфляционные ожидания, эффекты от повышения НДС, а также с ухудшение условий внешней торговли) выросли и преобладают над дезинфляционными (более значительным замедлением внутреннего спроса) на среднесрочном горизонте. Дезинфляционное влияние бюджета текущего года будет существенно меньше, чем ожидалось ранее, говорится в пресс-релизе Банка России.

В целом на среднесрочную перспективу сигнал ЦБ РФ (вместе с обновленным прогнозом) можно назвать умеренно жестким (хотя ряд экономистов трактуют его как нейтральный).

Источник: ЦБ РФ

Реакция долгового рынка

На денежном рынке ставка РЕПО с КСУ/Депозиты с ЦК (по облигациям) снизилась с 16,31% до 16,03%.

Кривая ОФЗ умеренно снизилась на 7 б. п. (наиболее выражено в среднем сегменте).

С 20-х чисел декабря 2024 г., когда ЦБ РФ отказался от дальнейшего повышения ключевой ставки (КС – далее), наблюдалась тенденция по снижению доходностей рублевых облигаций и сужению G-спредов (корпоративных облигаций к ОФЗ). Однако после того, как 12 сентября регулятор сохранил бенчмарк на уровне 17% (при ожиданиях снижения до 16%) на рынке публичного долга началась коррекция вверх по доходности. Заседание Совета директоров Банка России 24 октября (будет опорным с обновленным среднесрочным базовым прогнозом) во многом может стать определяющим на краткосрочную перспективу. В данной статье кратко рассмотрю динамику облигационных спредов и текущие ожидания денежного рынка по предстоящему решению по КС.

Изменения спредов и доходностей рублевых облигаций с начала текущего года

В коротком сегменте ОФЗ 2Y за последнее время заметно сократился дисконт к КС, который наблюдался с конца прошлого года, на фоне уменьшения ожиданий по более быстрому циклу снижения регулируемой ставки.

Минфин РФ 22.10.2025 провел аукционы по размещению ОФЗ-ПД серий: 26250 с погашением 10.06.2037 и 26252 (новый выпуск) с погашением 12.10.2033.

ОФЗ-26250

• Предложение: доступный остаток (369,5 млрд руб.)
• Спрос: 79,2 млрд руб.
• Размещено: 56,8 млрд руб. по номиналу
• Выручка: 51,0 млрд руб.
• Средневзвешенная цена: 85,73% от номинала
• Средневзвешенная доходность: 15,11%
• Премия к открытию дня: 10 б. п.

ОФЗ-26252

• Предложение: доступный остаток (500,0 млрд руб.)
• Спрос: 69,0 млрд руб.
• Размещено: 41,5 млрд руб. по номиналу
• Выручка: 37,6 млрд руб.
• Средневзвешенная цена: 90,42% от номинала
• Средневзвешенная доходность: 15,10%
• Дисконт к открытию дня: — б. п.

План/факт размещения ОФЗ по номиналу

*С учетом дополнительных размещений после аукционов

**По номиналу без учета продолженных Минфином РФ поправок в ФБ о размещении на 2,2 млрд руб. в 4 кв. 2025 г.

Размещено ОФЗ по номиналу по видам с начала 2025 г., млрд руб.

Текущий план на 2025 г. по выручке от размещения ОФЗ – 4,781 трлн руб. Минфин РФ в 4 кв. 2025 г., согласно предложенным поправкам, планирует занять через госбумаги 2,2 трлн руб. для финансирования дефицита федерального бюджета (ФБ). Таким образом новый план будет — 6,981 трлн руб. по выручке (5,565 трлн руб. — чистое привлечение с учетом погашений).

План привлечения ОФЗ согласно поправкам Минфина РФ, млрд руб.

Источники: Минфин РФ, Московская биржа, собственные расчеты

Источники: Минфин РФ, Росстат, Счетная палата и собственные расчеты

Примечание: Государственный долг приведен с учетом государственных гарантий

Минфин РФ 15.10.2025 провел аукционы по размещению ОФЗ-ПД серий: 26251 (новый выпуск) с погашением 28.08.2030 и 26246 с погашением 12.03.2036.

ОФЗ-26251

• Предложение: доступный остаток (500,0 млрд руб.)
• Спрос: 196,3 млрд руб.
• Размещено: 162,3 млрд руб. по номиналу
• Выручка: 135,1 млрд руб.
• Средневзвешенная цена: 81,94% от номинала
• Средневзвешенная доходность: 15,38%
• Дисконт к открытию дня: — б. п.

ОФЗ-26246

• Предложение: доступный остаток (101,4 млрд руб.)
• Спрос: 133,4 млрд руб.
• Размещено: 96,4 млрд руб. по номиналу
• Выручка: 82,9 млрд руб.
• Средневзвешенная цена: 85,79% от номинала
• Средневзвешенная доходность: 15,23%
• Дисконт к открытию дня: -5 б. п.

План/факт размещения ОФЗ по номиналу

*С учетом дополнительных размещений после аукционов

**По номиналу без учета продолженных Минфином РФ поправок в ФБ о размещении на 2,2 млрд руб. в 4 кв. 2025 г.

Размещено ОФЗ по номиналу по видам с начала 2025 г., млрд руб.

Текущий план на 2025 г. по выручке от размещения ОФЗ – 4,781 трлн руб. Минфин РФ в 4 кв. 2025 г., согласно предложенным поправкам, планирует занять через госбумаги 2,2 трлн руб. для финансирования дефицита федерального бюджета (ФБ). Таким образом новый план будет — 6,981 трлн руб. по выручке (5,565 трлн руб. — чистое привлечение с учетом погашений).

План привлечения ОФЗ согласно поправкам Минфина РФ, млрд руб.

Источники: Минфин РФ, Московская биржа, собственные расчеты

Источники: Минфин РФ, Росстат, Счетная палата и собственные расчеты

Примечание: Государственный долг приведен с учетом государственных гарантий

Прошедшая неделя была довольно активной на первичном рынке облигаций. Сборы заявок (букбилдинги) проводились как по бумагам с фиксированным ставками купонов, так и по флоатерам, которые стали возвращать свою популярность на фоне возросших в последнее время опасений по замедлению цикла снижения ключевой ставки (КС) ЦБ РФ.

Знаковым событием на неделе могли бы стать букбилдинги по двум выпускам (с фиксированным купоном и флоатеру) объемом от 10 млрд руб. Борца, который в апреле был национализирован по решению суда. Однако они были перенесены на неопределенный срок.

Текущая неделе будет небогата на новые букбилдинги. Отмечу, что будет интересного среди бумаг с фиксированными ставками.

Минфин РФ 08.10.2025 провел аукционы по размещению ОФЗ-ПД серий: 26249 с погашением 16.06.2032 и 26247 с погашением 11.05.2039.

ОФЗ-26249

• Предложение: доступный остаток (395,4 млрд руб.)
• Спрос: 112,4 млрд руб.
• Размещено: 74,2 млрд руб. по номиналу
• Выручка: 65,2 млрд руб.
• Средневзвешенная цена: 84,77% от номинала
• Средневзвешенная доходность: 15,17%
• Дисконт к открытию дня: -8 б. п.

ОФЗ-26247

• Предложение: доступный остаток (37,6 млрд руб.)
• Спрос: 25,8 млрд руб.
• Размещено: 12,9 млрд руб. по номиналу
• Выручка: 11,6 млрд руб.
• Средневзвешенная цена: 85,79% от номинала
• Средневзвешенная доходность: 15,23%
• Премия к открытию дня: 14 б. п.

План/факт размещения ОФЗ по номиналу

*С учетом дополнительных размещений после аукционов

**По номиналу без учета продолженных Минфином РФ поправок в ФБ о размещении на 2,2 млрд руб. в 4 кв. 2025 г.

Размещено ОФЗ по номиналу по видам с начала 2025 г., млрд руб.

Текущий план на 2025 г. по выручке от размещения ОФЗ – 4,781 трлн руб. Минфин РФ в 4 кв. 2025 г., согласно предложенным поправкам, планирует занять через госбумаги 2,2 трлн руб. для финансирования дефицита федерального бюджета (ФБ). Таким образом новый план будет — 6,981 трлн руб. по выручке (5,565 трлн руб. — чистое привлечение с учетом погашений).

План привлечения ОФЗ согласно поправкам Минфина РФ, млрд руб.

Источники: Минфин РФ, Московская биржа, собственные расчеты

Источники: Минфин РФ, Росстат, Счетная палата и собственные расчеты

Примечание: Государственный долг приведен с учетом государственных гарантий

На предыдущей неделе на первичном рынке рублевых облигаций книги заявок (букбилдинги) проводили в основном эмитенты 2-го эшелона. При этом движений вниз от максимальных ориентиров по ставкам купонов не как правило наблюдалось. Не всегда удавалось и реализовать предлагаемый объем. Такая ситуация была обусловлена невысокими изначально максимальными ориентирами, а также сохраняющимся трендом по росту доходностей на вторичных торгах.

На текущей неделе в рублевом сегменте в основном будут предлагаться облигации компаний 2-го эшелона (исходя из объявленных букбилдингов).