Часть 3/3

Часть 1: https://smart-lab.ru/blog/1224588.php

Часть 2: https://smart-lab.ru/blog/1226984.php

Доброго дня!

Мы выяснили в первых частях, дешев ли банк ВТБ, и сможет ли он заплатить расчетные (большие) дивиденды. Теперь пришло время выяснить, почему же ВТБ хронически показывал результаты, которые выглядели значительно хуже Сбера, и может ли это измениться. ВЫВОДЫ можно прочитать ВНИЗУ ЗАМЕТКИ.

Сколько бы Вы не торговали на российском рынке, на Вашей памяти ВТБ всегда показывал результаты сильно хуже Сбера: меньшую рентабельность капитала, мало и нерегулярно платил дивиденды, акционерный капитал при этом многократно размывался через допэмиссии. Как результат, акции с момента IPO банка в 2007 году упали с 13,6 копеек (это 860 рублей в нынешних ценах, после обратного сплита) до 67 рублей на дополнительном размещении в сентябре 2025. Почему так? Глобально факторов всего 2:

1. Периодические вливания через допэмиссии – затыкание дыр в капитале банка, вызванных сначала последствиями финансового кризиса 2008-2009 годов, затем – санацией Банка Москвы, затем – экономических трудностей 2014-2016 годов (обвал цен на нефть и последующая рецессия), и наконец – потери порядка 1 трлн.

( Читать дальше )

Доброго дня!

Уже скоро завершится сбор заявок на участие в IPO ДОМ.РФ. Посмотрел их материалы, в результате получил следующие основные мультипликаторы c учетом максимального объема размещения (при меньшем объеме мультипликаторы будут чуть дешевле, т.е. выгоднее для покупателя):

P/E (2025) = 3,92

P/E (2026) = 3,25

P/BV (на 01.01.2026) = 0,68

ROE сейчас около 21% и в дальнейшем может оставаться на аналогичном уровне.  Интересные мультипликаторы? В целом – да. Можно ли сказать, что предложение выгодное? Давайте просто сравним со Сбером, и станет ясно. Мультипликаторы Сбера по текущей цене:

P/E (2025) = 4,08

P/E (2026) = 3,75

P/BV (на 01.01.2026) = 0,86

ДОМ.РФ выходит с небольшим дисконтом к Сберу, особенно по капиталу, но очевидно, что Сбер это флагман нашего рынка, и должен стоить с премией за устойчивость, открытость и ликвидность как бумага первого выбора с огромной долей в индексах. Получается, что как-будто большого апсайда в ДОМ.РФ и нет (относительно динамики Сбера). А участвовать ли в размещении – это решает каждый сам, оценка в целом адекватна ситуации на рынке, и IPO не выглядит супер выгодным или наоборот — излишне дорогим.

( Читать дальше )

Доброго дня и прекрасной пятницы!

С тех пор, как я обнаружил прекрасную базу раскрытия сведений по стройке от ДОМ.РФ, я ежемесячно мониторю динамику показателей распроданности и стройготовности объектов по интересующим меня строителям. В настоящий момент самым интересным для нашего внимания, на мой взгляд, является Самолет. На скрине ниже – динамика его показателей: объемы строительства (тыс. кв. м.), распроданность в %, стройготовность в %.

В последнем столбце — небольшое ноу-хау в моей аналитике застройщиков – сводный показатель по массиву строящихся объектов, показывающий «отставание» продаж от процесса строительства – «Дефицит эскроу», выраженный в тыс. кв. м. Показатель наглядно демонстрирует как моментальную картину соотношения продаж и строительства, так и демонстрирует динамику этих процессов в совокупности. Практически рост «дефицита эскроу» означает, что у застройщика растет потребность в оборотных средствах, снижение «дефицита» — наоборот, сигнализирует о высвобождении оборотного капитала.

( Читать дальше )

Часть 2/3

          В этой части прикинем размер потенциальных дивидендов ВТБ за 2025 год, а также реалистичность их выплаты.

          Прогноз банка по чистой прибыли за 2025 год составляет 500 млрд рублей, и буквально позавчера был подтвержден финансовым директором Д.Пьяновым. С учетом предстоящей конвертации префов в обыкновенные акции, делим прибыль пропорционально доле акций в уставном капитале (более консервативный подход к распределению, чем это было еще в текущем году), и получаем следующее:

500 млрд / 852,5 млрд * 50 руб = 29,32 руб/акция

При планируемом коэффициенте выплат в 50% от прибыли, дивиденд может составить 14,66 руб/акция. Это 21% к текущей цене в 69,5 руб. за АО.

Теперь о реалистичности такой выплаты. Сам факт и приблизительный объем прибыли текущего года больших вопросов не вызывает, однако в случае с ВТБ ключевым лимитирующим параметром являются нормативы достаточности капитала.

( Читать дальше )

Часть 1/3

С учетом сложной структуры акционерного капитала Банка ВТБ, предлагаю разобраться – действительно ли банк дешев, а если дешев, то как именно он оценен по основным мультипликаторам.

Акционерный капитал банка состоит из:

— акций обыкновенных (АО) – 6,62 млрд штук, номиналом 50 руб.;

— акций привилегированных (АП, первого типа) – 21,4 трлн штук, номиналом 0,01 руб.;

— акций привилегированных (АП, второго типа) – 3,074 трлн штук, номиналом 0,1 руб.

Таким образом, уставный капитал банка составляет 852,5 млрд руб., из которых 331 млрд руб. приходится на АО и 521,5 млрд руб. – на АП обоих типов. С учетом планов банка на конвертацию АП в АО, считаю необходимым учитывать долю акционеров, владеющих обыкновенными акциями (только такие обращаются на Московской бирже) консервативно – а именно пропорционально номинальной доле АО в уставном капитале. По номиналу акционерам АО принадлежит 38,83% акционерного капитала банка.

Исходя из прогнозируемой банком прибыли за 2025 год в 500 млрд руб., что вполне реалистично, по текущей цене (69 рублей за акцию), банк стоит 2,35 прибыли. При этом за каждый рубль собственных средств банка на 01.10.2025, за вычетом субординированных обязательств (отчет МСФО за 3кв 2025) покупатель акций платит лишь 50 копеек.

( Читать дальше )

Завтра закрывается книга в IPO Озон Фармацевтика. Все уже думаю в курсе, что это за компания. Один из лидеров на рынке производства фармпрепаратов (в частности — дженериков) в России. Сравнивать с Промомедом смысла мало — бизнес модели разные, скажу только, что Промомед по текущим мультипликаторам значительно дороже. Тизер бизнеса — на скрине из презентации компании (ссылка на презентацию: https://ozonpharm.ru/wp-content/uploads/2024/10/presentation.pdf ) ниже:



А на этом слайде — динамика финансовых результатов:

( Читать дальше )

Очевидно, что бумаги российских золотодобытчиков за последние месяцы сильно отстали от динамики базового актива (золота). В частности, предлагаю обратить внимание на расхождение между динамикой акций Полюса и золота. Именно Полюса, т.к. в акциях Селигдара и ЮГК есть специфические риски, которые могут отражаться в цене бумаг и оказывать значительное и малопредсказуемое влияние на их котировки, хотя… в этом плане и Полюс не идеален конечно. Но все же.

Сначала посмотрим визуально, графики Полюса и золота за 5 лет:



И графики за 1 год (октябрь 2023-октябрь 2024):

( Читать дальше )

По данным компании – в 3 кв. 2024г. продажи выросли на 19% год к году (до 36,9 млрд. руб.), при этом – в основном за счет роста цены метра на 18%, и только на 1% — количества проданных метров. Регионально вытягивает продажи СПБ, в Москве и регионах продажи немного снизились. Однако в целом, с учетом текущей ситуации с ипотечным кредитованием, результаты можно оценивать как сильные.

Предлагаю ценить относительную стоимость компании через прогноз основных показателей за 2024 год:
Чистый долг (по методу Кредиты – Эскроу – Денежные средства) по итогам 1 полугодия равен 42 млрд. руб. Ориентир на конец года, с учетом расширения строительства и наполнения эскроу счетов – 50-55 млрд. руб.
EBITDA за 1 полугодие = 14 млрд. руб.
Ориентир за 2024 год = 27 – 30 млрд. руб. С учетом того, что темпы признания выручки и маржинальность в последнем квартале года будут сопоставимы с прошлым периодом.
Прибыль прогнозировать сложно, с учетом высоких процентных расходов – думаю, будет небольшой минус по году.

( Читать дальше )

Лидер золотодобычи в России после скандального выкупа акций в прошлом году отстал от коллег на рынке по динамике акций. Сейчас котировки вышли из диапазона и начали догонять динамику металла. Прикинул, какие могут быть результаты компании в текущем году с учетом 3-х вариантов средней цены золота за 1 грамм. Базовый вариант — фактическая цена 1-ого квартала и допущение в качестве средней в оставшейся части года текущей рыночной цены. С учетом действующей «курсовой экспортной пошлины» получается 6260 рублей за грамм. Второй вариант — использование рынком для оценки стоимости компании текущей рыночной цены золота (6825 рублей за грамм) без учета «курсовой экспортной пошлины». Т.е. предположение, что пошлина — это временное явление, и для оценки компании финансовые результаты нужно корректировать на ее влияние. Третий вариант — аналог второго, с допущением роста рублевой цены золота на 5% от текущего уровня. Отмечу, что значительным упрощением в модели являлось отсутствие учета результатов компании по производным финансовым инструментам, как разовый фактор в деятельности.

( Читать дальше )

         Первичное размещение акций компании ЮГК (Южуралзолото) сейчас находится в фокусе внимания биржевой публики. Тема заинтересовала, и в результате я посмотрел несколько интервью CFO компании, изучил доступную информацию и постарался оценить компанию с объективной точки зрения. Прикинул, какие у компании могут быть результаты в следующем году, и сделал вывод — стоит ли участвовать в IPO.

         Южуралзолото является 4-м по размеру золотодобытчиком в России, добывая 14 тонн золота в год. Уже в ближайшее время компания планирует занять 3-е место, за счет прироста добычи на новых 3-х месторождениях (которые уже практически полностью профинансированы, т.е. пик инвестиционной программы пройден в текущем году). Планы по добыче предполагают 17+ тонн в 2024 году, порядка 19 тонн в 2025 году, 21-23 тонны в 2026 году и 29+ тонн  в 2028 году. Прямые затраты на добычу довольно высокие — чуть менее 1000 долларов на унцию, что существенно выше, чем у чемпиона отрасли — компании Полюс (порядка 500 долл/унция).

( Читать дальше )