Сейчас высокая ключевая ставка для лизинга заградительна: для многих компаний лизинг при ставке 18-17% становится просто нерентабельным, поскольку их маржинальности недостаточно, чтобы окупить оборудование, приобретенное на таких условиях. Но тем не менее, на Европлан долгосрочно мы смотрим позитивно. Это один из лидеров в секторе лизинга и после прохождения низкой стадии цикла на реализации отложенного спроса у Европлана есть неплохие шансы восстановить свои темпы роста.

При этом если смотреть отчет за 1-е полугодие 2025 года, то низкую стадию цикла у них, конечно, очень видно. Несмотря на рост процентных (+20,5%) и непроцентных доходов (+18,3%), чистая прибыль упала на 78,5% из-за рекордного роста резервов, рентабельность снижается. Хотя доля просроченных кредитов третьей стадии в валовом портфеле до формирования резервов остается относительно невысокой — около 1,4%, годом ранее этот показатель составлял лишь 0,3%. И увеличение на 1,1 процентного пункта уже оказало такое негативное влияние на финансовые результаты компании.

Эти две компании не самые простые для дивидендного портфеля. Если говорить про Интер РАО, то, с одной стороны, это лидер в секторе генерации, но с другой — там хронически не хватает драйверов для роста, потому что компания не может распорядиться своей кубышкой. Да и размер потенциальных дивидендов там сейчас будет проседать в связи со снижением процентного дохода и в связи с тем, что кубышка компании сокращается из-за масштабной инвестпрограммы. Поэтому рассмотреть их, конечно, можно, но те же сетевики на мой взгляд выглядят все же поинтереснее в моменте.

А если говорить про Займер — то у них главная проблема — это сфера деятельности. Сфера МФО с каждым годом все больше и больше регулируется. Сейчас речь идет о запрете повторной выдачи микрозаймов клиентам с непогашенным предыдущим микрозаймом. Это может существенно негативно повлиять на доходы компании и на потенциальные дивиденды. Плюс компания не растущая, она стала проигрывать потихоньку долю другим игрокам, на фоне роста конкуренции после прихода в этот сегмент банковских групп. Поэтому долгосрочно здесь есть существенные риски сокращения бизнеса, и я бы также рассмотрел каких-то других кандидатов из финансового сектора в долгосрочный дивидендный портфель.

Вчера мы разобрали Газпром и пришли к выводу, что идея в нём есть только в сценарии мирного урегулирования конфликта на Украине и возвращения европейского рынка, то есть по сути — при снятии санкций.

☝️Сегодня разберём результаты Совкомфлота за первое полугодие 2025 года и посмотрим, есть ли здесь идея без снятия санкций.

❌Выручка снизилась на 39% до 618 млн$

❌EBITDA упала более чем в 2 раза до 263 млн$

❌Рентабельность EBITDA снизилась с 58% до 43%

❌Убыток — 435 млн$ (в 1п 2024г была прибыль в размере 324 млн$)

Хотя второй квартал 2025 года оказался немного сильнее первого, в целом это картину не изменило, и результаты вышли слабыми

❗️Основная причина таких результатов – санкции против флота.

В начале 2025 года Минфин США объявил о санкциях в отношении 69 судов «Совкомфлота».

💡Что ещё влияет на результаты Совкомфлота? Ставки фрахта и курс доллара:

– Ставки фрахта за год сильно не изменились, если оценивать все типы танкеров в совокупности.

– Рубль укрепился (ср. курс доллара в 1п 2025г ≈ 87 руб.) по сравнению с прошлым годом (ср. курс доллара в 1п 2024г ≈ 90,7 руб.). Это делает результаты в рублёвом выражении ещё хуже, чем в долларовом.

Росстат опубликовал обзор данных по российской экономике от Росстата за 1-е полугодие 2025 года. По данным ведомства, российская экономика сократилась на 1,2% в первом полугодии 2025 года в сезонно скорректированном выражении. Рост ВВП во II квартале составил 0,37%, и лишь частично компенсировал спад на 0,6% в I квартале, но не изменил тенденцию к сокращению экономики.

Основной вклад в рост экономики в периоде внесли обрабатывающие производства, госуправление и сельское хозяйство, а финансовый сектор и торговля сокращаются. При этом в торговле значительную роль сыграло сокращение поставок газа на 2%, а реальная сила потребительского спроса хорошо прослеживается в динамике общественного питания и гостиничного сектора +9,2%. Строительная отрасль замедлилась после резкого подъёма в первом квартале 2025 года, а финансовый сектор впервые с 2022 года показал снижение из-за ужесточения денежно-кредитных условий. Более половины экономики находится в минусе. Экономика всё больше зависит от госрасходов, но их рост ограничен необходимостью сдерживать дефицит бюджета. При текущих темпах выход на годовой рост в 1,4%, который ранее указывали в качестве своих прогнозов Правительство и Минфин, маловероятен.

Ранее, когда мы разбирали результаты Газпрома за 2024 год, была сформирована дивидендная база из расчёта более 30 рублей на акцию.

☝️Но тогда мы уже писали, что с высокой вероятностью дивидендов не будет, и вот почему:

– Свободный денежный поток в пересчёте на акцию составил всего 6 рублей (в 5 раз меньше дивидендной базы).

– Компания капитализирует расходы по обслуживанию долга, что искусственно завышает прибыль.

– МинФин заранее сообщал, что не ждёт дивиденды от Газпрома за 2024 год.

💡В итоге 27 июня 2025 года совет директоров утвердил решение о невыплате дивидендов за 2024 год.

Теперь давайте посмотрим на результаты за первое полугодие 2025 года:

❌Выручка снизилась на 2% до 5 трлн руб.

✅EBITDA выросла на 6% до 1,5 трлн руб.

❌Чистая прибыль снизилась на 6% до 983 млрд руб.

❗️Свободный денежный поток – 281 млрд руб.

На этот раз менеджмент не раскрыл скорректированную чистую прибыль (основу для расчёта дивидендов). Самостоятельно её точно вычислить невозможно, так как в отчёте не раскрыты некоторые статьи — например, «Убыток от обесценения нефинансовых активов».

В текущем моменте, возможно, это не самая оптимальная идея, так как если смотреть показатели компании за 1-е полугодие 2025 года, то они существенно снизились. Согласно отчету компании, выручка по итогам 6 месяцев снизилась на 61,1% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года и составила 2,1 млрд рублей, а чистая прибыль рухнула на 75,1%, до 885 млн рублей.

Основная деятельность НКХП — перевалка зерна, и из-за неурожая прошлого года и действовавшей в период с 15 февраля по 30 июня квоты на экспорт зерна за пределы ЕАЭС, объемы перевалки зерна существенно снизились, что повлекло падение выручки и чистой прибыли. Поэтому до появления данных об объемах нового урожая зерна и его перевалки у акций НКХП может просто не хватать драйверов для роста. А если смотреть более долгосрочно — то надо понимать, что периодические неурожаи зерна — это как раз главный риск для компании. Ее результаты и дивиденды напрямую зависят от объема переваливаемого зерна. И если он вдруг падает, то котировки акций НКХП на это также будут реагировать падением.

Сегодня состоялось очередное заседание Центрального Банка России, в ходе которого Банк принял решение о снижении ключевой ставки на 100 б.п. — до 17% годовых, и такое решение оказалось ниже ожиданий рынка. И кроме этого Банк сопроводил решение чуть более жесткой риторикой, намекающей на то, что снижение ключевой ставки может быть более медленным, чем ожидает рынок.

Регулятор отмечает, что инфляционное давление остаётся высоким, 6,3% в пересчёте на год после 4,4% во втором квартале 2025 года, а снижение базовой инфляции до 4,1% не устойчиво. Годовая инфляция по оценке на 8 сентября составила 8,2%. Главная причина осторожности — активизация кредитования и рост внутреннего спроса, что может разогнать инфляцию. Бюджетный дефицит и слабость рубля также усиливают риски. Поэтому Банк России явно пытается охладить ожидания рынка относительно траектории снижения ключа и дать понять, что инвесторам стоит ожидать замедления темпов смягчения денежно-кредитной политики: дальнейшие снижения ставки будут зависеть от данных, и оно не предопределено.

Для того, чтобы ответить на этот вопрос, я должен задать вам встречный: а что предполагает ваша стратегия? Ведь она у вас должна быть сформирована, чтобы этих вопросов не возникало. Вы должны для себя четко понимать с каким горизонтом инвестирования вы заходили в эти акции, почему вы в них заходили, в чем для вас их инвестиционная привлекательность — в генерации денежного потока, или вам важнее, чтобы не было просадок больше определенного размера. Почему у вас в портфеле именно эти акции, а не другие. Какую динамику вы от них ждете в следующие несколько лет и почему. Да и в принципе предполагает ли ваш портфель какую-то ротацию активов, и в каких случаях.

Ведь один и тот же условный Сбербанк мог у вас в портфеле оказаться и потому что вы технически видели растущий тренд и хотели среднесрочно поспекулировать, и потому что вы в принципе в него годами хотите инвестировать и получать дивидендный денежный поток. Или, например, у вас в портфеле могли быть какие-нибудь ФСК Россети, которые вы брали под дивиденды, но потом у них пошла инвест-программа и стало ясно, что дивидендов долго не будет, а вы решили их подержать, и теперь не знаете, что с этим делать. Во всех этих случаях ответ на вопрос «что делать с акциями?» будет разный.

Мы неоднократно говорили про этого эмитента и подчеркивали достаточно высокие риски. Пока наше мнение о нем не изменилось. Во-первых, здесь специфика деятельности, нефтетрейдерство, предполагает повышенные риски. Буквально несколько месяцев назад сразу несколько компаний-нефтетрейдеров допустили дефолты по своим облигациям из-за кассовых разрывов.

Во-вторых, в прошлом году на федресурсе от кредитора Ойл Ресурса компании ООО НПК Оксима было сообщение о намерении обратиться в суд с заявлением о банкротстве. Это говорит о том, что у Ойл Ресурс Групп есть просроченные долги, по которым компания не платит длительное время, то есть там имеются явные проблемы с ликвидностью. Кредитный рейтинг у них достаточно низкий, ВВВ-, при чем он от НРА, что предполагает, что в реальности от него надо отнимать пару ступеней.

Если смотреть финансовый отчет компании за 1 полугодие 2025 года, то то там тоже много спорных моментов. Несмотря на значительный рост выручки и чистой прибыли, ее абсолютная величина (890 млн рублей) все еще невелика на фоне громных долгов (чистый долг превышает 4 млрд рублей).

Завтра состоится очередное заседание ЦБ РФ по ключевой ставке. Давайте проанализируем макротренды в российской экономике и попробуем спрогнозировать, какое решение будет принято Банком России по его итогам. В российской экономике в августе 2025 года инфляция замедлилась благодаря сезонным дефляционным факторам, однако стоит отметить рост проинфляционных рисков: ослабление рубля на фоне падения экспорта, снижения предложения валюты и роста спроса на неё, а также ускорение потребительской активности за счёт начала реализации отложенного спроса.

Кредитование юрлиц и ипотека также показали рост, в ипотеке за счёт льготных программ, но потребительское кредитование продолжает сокращаться. Пока это не тревожный фактор, так как нет роста кредита с ускорением, но это говорит о том, что рыночные ожидания по снижению ключа слишком оптимистичные, и ЦБ РФ может захотеть их охладить. Безработица остаётся низкой, хотя в отдельных регионах наблюдается снижение напряжённости на рынке труда. Экономическая активность замедляется, кроме отраслей с господдержкой.