На прошлой неделе Газпром всех удивил, неожиданно объявив дивиденды за первое полугодие 2022 года в размере 51 рубль на акцию — по словам компании это 50% прибыли за соответствующий период.

Логика такого решения, мягко говоря, непонятна:

— 30 июня уже было понятно, что у компании отличные результаты за первое полугодие 2022 на фоне рекордных цен на газ в Европе.

— Огромный налог, который ожидается осенью, и масштабные инвест проекты, на которые компания ссылалась как одну из причин отмены дивидендов, никто не отменял.

— За прошедшие два месяца ситуация в бизнесе не только не улучшилась, но и значительно ухудшилась из-за сильного сокращения объема добычи и поставок в Европу (как краткосрочно из-за потери доходов, так как и долгосрочно, так как теперь Европа еще более оперативно будет искать альтернативные источники поставок, даже если они стоят намного дороже).

Можно придумать разные гипотезы, которые могли бы как-то объяснить произошедшее, от того, что изначально не учли интересы кого-то из больших «правильных» акционеров и сейчас исправились до того, что это хитрая спекуляция, на которой инсайдеры хорошо заработали (по котировкам до объявления решений о дивидендах видно, что кто-то знал результат заранее). Но думаю самое вероятное объяснение проще и банальнее — людям, которые принимали решения, настолько безразличны рыночная стоимость Газпрома, фондовый рынок и какие-то там инвесторы, что они вообще о них не думают и руководствуются какими-то своими соображениями.

Ограничения будут вводиться постепенно — с 1 октября 2022 года максимальная доля таких бумаг в портфеле будет ограничена 15%, с 1 ноября 2022 года порог для таких сделок составит 10% портфеля клиента, с 1 декабря — 5%. С 1 января 2023 года открытие новых позиций будет запрещено. Ограничения не касаются уже открытых позиций (их не обязательно закрывать при превышении лимита в портфеле) и сделок по закрытию коротких позиций. Полная новость в канале ЦБ.

В качестве обоснования ограничений ЦБ говорит об инфраструктурных рисках, связанных с покупкой бумаг «недружественных» страны и возможной блокировке активов, от которой уже пострадали многие российские инвесторы. Эти риски вполне реальны, поэтому такой шаг ЦБ выглядит достаточно разумным, особенно с учетом поэтапной реализации, хотя многие инвесторы конечно не будут этому рады.

Пока не до конца понятно, какие бумаги будут считаться недружественными. Если проблема в инфраструктурных рисках, как говорит ЦБ, то по идее нужно блокировать доступ к любым бумагам на СПб бирже, которые торгуются в США, даже если сами компании из «дружественных» стран, например, из Китая. Если будет какое-то разделение, то непонятно, как будет определяться принадлежность к стране (например, будет ли аргентинская Mercado Libre, инкорпорированная в США, считаться «недружественной»).

В прошлый раз разбирал бизнес Positive Technologies (далее PT) в декабре, вскоре после нестандартного IPO компании на Мосбирже. Пришло время сделать апдейт по компании.

Общие вводные

Относительно предыдущего обзора, произошло, наверное, три основных изменения. Во-первых, PT еще до этого года была под западными санкциями из-за работы с российскими спецслужбами и правоохранительными органами и была ограничена российским рынком, в то время как другие российские компании в сфере кибербезопасности вроде Group IB и даже Касперского активно развивались зарубежом. В то же время на российском рынке работало достаточно много западных игроков. В совокупности это создавало риски и ограничения для развития бизнеса PT.

После февраля многое изменилось – западные игроки уже ушли или, вероятно, вскоре уйдут с российского рынка почти полностью, а одним из крупных российских конкурентов Group IB попал в немилость властям – основатель компании Илья Сачков сидит в СИЗО и обвиняется в госизмене. В то же время на фоне роста геополитической напряженности спрос на кибербезопасность в России явно вырос. Иными словами, фундаментально позиция PT на рынке и потенциал самого рынка в этом году стали значительно лучше.

Последний обзор Ozon делал в июне, с точки зрения общей ситуации в компании и на рынке изменений было не очень много. Головной холдинг Ozon на Кипре, поэтому у компании те же проблемы, что и других российских компаний с зарубежной пропиской. “Переезжать” в Россию компания вряд ли будет в обозримом будущем, но и дивидендов от нее ждать не стоит, поэтому в случае Ozon это, возможно, не так критично. В отличие от Яндекса Ozon пока не рассчитался с зарубежными кредиторами по конвертируемым облигациям, но деньги для погашения на счетах есть и скорее всего это вопрос времени.

Из свежих новостей – у Ozon недавно сгорел крупный склад в Московской области. Хотя сам склад и товар были застрахованы, сумма ущерба и потенциальной компенсации пока непонятна. Даже если финансовые убытки будут в основном компенсированы, негативное влияние на бизнес все равно будет, так как отсутствие склада усложнит логистику в Москве и МО, которые очевидно являются крупнейшим регионом для компании. Насколько сильно это может замедлить рост бизнеса или увеличить издержки мы вряд ли узнаем раньше отчета за третий квартал.

Недавно появились новости, что Саудовский принц Alwaleed Bin Talal в феврале купил расписки Газпрома, Роснефти и Лукойла на $500 млн. В России все Телеграм-каналы сразу перепостили статью в Коммерсанте, где утверждается, что акции были куплены 22 февраля, хотя в оригинале в Блумберге прямо сказано, что даты покупки неизвестны и представители принца не ответили на уточняющий запрос.

Если посмотреть на официальную отчетность фонда принца, то можно легко понять, что там указан только год и месяц покупки, т.е. Feb 22 означает февраль 2022 года, а не 22 февраля, как сходу решили журналисты. Более того, там же указано, что часть позиции в Лукойле была куплена уже в марте 2022 года после сильного падения котировок.

С учетом того, что фонд принца обычно делает менее 10 сделок в год и исходя просто из здравого смысла, думаю, что значимая часть или даже вся позиция в российских акциях была сформирована 24 февраля или позже, уже после обвала котировок, и сейчас у принца по ней отличная прибыль, особенно в долларовом выражении с учетом укрепления рубля.

Общие вводные о компании

В последний раз я разбирал бизнес VK еще в конце прошлого года – этот анализ можно найти здесь по ссылкам: часть 1, часть 2, часть 3. Тогда я решил не покупать акции, несмотря на то, что формально VK стоил очень дешево, так как у компании было приличное количество рисков и неопределенности. За это время ситуация в бизнесе сильно изменилась:

• VK договорился купить у Яндекса Дзен и Новости. О сделке объявили еще в апреле, но пока она не закрыта и условия не известны. Ходят слухи, что Дзен могут обменять на Delivery Club.
• В России запретили и заблокировали Facebook и Instagram, а также заблокировали Twitter. Фактически VK стал монополистом на рынке классических социальных сетей. Конкуренция осталась только косвенная в виде YouTube (который отключил рекламу в России) и Telegram (где рекламы на уровне платформы почти нет).

Исторически российский фондовый рынок отличался не очень высокой волатильностью. По сравнению с компаниями в США, где котировки даже крупных корпораций могут летать на десятки процентов в день, в России такие ситуации случались крайне редко, если не считать далекие неликвидные эшелоны с мизерными объемами или отдельные экстраординарные события. Но СПб биржа упорно работает над тем, чтобы инвесторы в России тоже не скучали.

Сначала СПб биржа стала главной площадкой для спекуляций среди большого количества новых инвесторов, которые пришли на рынок в 2020-2021 году. Ведь намного веселее покупать акции SPCE, которые могут улететь в космос в прямом и переносном смысле, чем скучные российские бумаги. Правда реальные коммерческие полеты SPCE все время откладываются, а у акционеров после резкого взлета была весьма жесткая посадка, но это уже детали.

Затем в новых реалиях после февраля на СПб бирже появился еще один новый элемент, добавляющий остроты ощущений — возможная блокировка активов. Часть средств у некоторых инвесторов уже была заблокирована и есть риск, что остальные бумаги и/или доллары на счетах может постичь та же участь. СПб биржа пытается «диверсифицировать депозитарии», чтобы снизить риски, и будет здорово, если это получится делать, но пока покупка зарубежных акций через российскую инфраструктуру несет высокие риски. Также биржа недавно добавило китайские акции с листингом в Гонконге, но и там непонятна схема владения и нельзя исключать возникновение проблем с инфраструктурой.

Поймал себя на мысли, что сейчас, возможно, самый необычный и сложный с точки зрения понимания рынок за все время, в которое приходилось инвестировать. Причем это касается как инвестиций в России, так и зарубежом.

Начнем с России, с чем сейчас имеет дело инвестор:

1) Большое количество компаний не раскрывает информацию о своих финансовых результатах или делает это очень ограниченно, из-за чего сложно оценить реальное состояние бизнеса.

2) Зарубежные санкции и ограничения порвали привычные бизнес процессы, которые налаживались десятилетиями, и могут точечно сильно ударить почти по любой компании. И даже без прямых санкций зарубежные клиенты и подрядчики могут просто перестать работать с российским бизнесом. И все это происходит не разом, а в случайные непредсказуемые моменты времени.

3) Внутреннее регулирование, по старой российской традиции, зачастую страшнее любых внешних факторов. В текущих реалиях государство может кинуть поменять мнение в последний момент, и, например, отменить дивиденды и выкачать прибыль налогами. Опять-таки, проблема даже не в самом факте таких решений, а в их непредсказуемости и отсутствии понятных правил игры, которые можно использовать для принятия решений.

Каждый раз, когда мне кажется, что последние 2.5 года на рынке были достаточно безумными и чем-то сильно удивить будет уже сложно, обязательно происходит событие, описать которое иначе как «взрыв мозга» просто невозможно описать. В этот раз речь о новом IPO в США, про которое почти никто не слышал и которое, кажется, ломает все границы здравого смысла.

18 июля на американской бирже NYSE начала торговаться компания AMTD Digital (тикер HKD), технологическая компания, базирующаяся в Гонконге. На IPO акции стоили $7.8, компания привлекла $125 млн инвестиций при оценке около $1.4 млрд. Если бы такое IPO произошло года 1.5-2 назад, оно бы легко затерялось в списке более громких и крупных размещений. В текущей же ситуации даже сам факт такого размещения уже выглядит достаточно удивительно — IPO активность в 2022 году была минимальной даже среди американских компаний, а для бизнеса с пропиской в Гонконге успешное IPO вдвойне удивительно. Но это только начало истории.

Далее акции компании начали расти по экспоненте, прибавляя десятки и даже сотни процентов в день. В итоге к текущему моменту котировки выросли более чем в 200 раз от цены IPO. Даже в мире криптовалют подобный рост происходит крайне редко и, как правило, с неликвидными токенами, которые разгоняют на минимальных объемах. Здесь же речь идет о публичной компании на NYSE с приличным объемом торгов (сотни миллионов долларов). Капитализация AMTD Digital при этом сейчас составляет более $300 млрд, а на пике вчера доходила до $450 млрд — примерно на уровне Nvidia или Visa!

Общие вводные

Перед тем, как перейти к обзору отчета насколько общих вводных о компании, которые произошли с момента предыдущего обзора в мае:

• В июне Яндекс выкупил и погасил 93% конвертируемых облигаций и до сентября планирует выкупить остаток. За каждую облигацию номиналом $200 тысяч компания заплатила $140 тысяч + 957 акций. Хорошая сделка для Яндекса – акции на Мосбирже уже после роста последних дней стоят $35, а при выкупе облигаций оценены в эквивалент $62 за акцию. При этом облигации держали в основном зарубежные инвесторы, которые сейчас не могут их продать. Для погашения облигаций Яндекс где-то взял кредит, об этом далее.
• Аркадий Волож попал под санкции ЕС. Его контролирующий с точки зрения голосов пакет принадлежит специальному трасту, после введения санкций Волож отказался от права принимать решения в компании, теперь его пакетом голосуют независимые члены СД Яндекса. Сама компания пока не попала под какие-либо санкции.