Я уже несколько лет спекулирую в ВДО, и, соответственно, много размышляю о рисках. Пробовал разные тактики, и сейчас у меня примерно такой набор действий — может кому-то поможет.

Базовая предпосылка — риск в ВДО плавающий, следовательно неправильно становится холдером, основывая на таблицах Эксперта. Риск дефолта в ВДО нарастает со временем, нарастает нелинейно, и он, как известно, привязан к конкретным событиям — купоны, аморты, погашения. Плюс, часть дефолтников известна «заранее», так что если не лезть в Евротранс-Ойлресурс-Монополию, какую-то часть дефолтов можно избежать.

Первое, что я делаю, когда я участвую в первичке, я продаю шагами бумагу выше номинала. Обычно я выставляю лесенку в верх с шагом в 1%. 101%, 102%, 103%, 104%… и так далее. Не раз, и не два у меня было так, что в дальнейшем проблемные бумаги, типа МагнумОйл и ЛКХ у меня выкупали от 101% до 115% полностью в течении нескольких месяцев, и на момент наступления дефолта или техдефолта, у меня в портфеле их не оказывалось.

Апсайд фиксируется, чтобы была зафиксированная доходность, которая потом перекладывается в безриск чаще всего, и формирует «дефолт-фонд», который должен покрыть убытки. Когда происходит продажа апсайда, в первый месяц выставляется заявка на покупку по 100.01%, но если покупка не происходит, то дальнейшее восстановление позиции делается по 93% и 83% от номинала. Я повидал полным полно историй, от СибАвтотранса до Альфадонтранса, Самолета и Системы, когда бумага, которая торговалась выше номинала, потом укатывалась до 80% от номинала. В Самолете это происходило минимум трижды на моей памяти. Т.е. логика такая — в самом начале жизни выпуска риск дефолта минимален (если только не речь о серийном эмитенте с множеством выпусков, хотя и для них это частично верно). Наслаждаемся высокой доходностью, продаем апсайд, если он есть, и ждем события, которое часто происходит через несколько месяцев, которое укатает бумагу вниз. Это событие может быть связано с риском самого эмитента, с изменением ставки, или с настроением избежать риска. И вот тогда, когда произошел репрайсинг риска, мы восстанавливаем позицию, но уже покупая бумагу по 83%, допустим. И опять купленное выставляем лесенкой вверх, правда шаг тут уже может быть больше, по 2%, например.

По некоторым бумагам я применяю «принудительную амортизацию». Если мне бумага кажется «стремной», то раз в месяц продается 3% от позы (с идеей, что трехлетняя бумага будет полностью продана к погашению). Для меня комфорнее всего брать ВДОшку, где купон дает больше 10% над ключом. Есть, например, очень стремный Динтег, который дает 28% купон, что на 13% выше ставки безриска. Если его взять по 100%, и продать по 99% через месяц, то вы все равно вы получите больше, чем 15% безриска. Динтег застрял в простыне, никакого апсайда у него не образовалось, его достаточно сильно проливали, и он опять вернулся на 100%. Раз в месяц, я его продаю, и если продажа идет по 100%, то я заработал премию в 13% над безриском, но я могу его продавать уже и ниже номинала, так как держу несколько месяцев и полученные купоны позволяют выйти по 98% и все равно обогнать безриск. Я на 99% уверен, что и Динтег и Векус грохнуться, если биткойн останется дешевым, но с каждым месяцем размер возможных потерь у меня падает, и скорее всего обнулится, если я его ускоренно продам.

Мне кажется, что 2026 будет богат на дефолты ВДО, и когда грохнется Евротранс, Ойлресурс и прочие, может опять начаться паника, которая позволит восстановить порфтель ВДО с 20% премией к безриску, как уже бывало. Если же просто покупать ВДО и сидеть в них — то будет много дефолтов и испорченных нервов.

В России сейчас очень доступное жилье. Но есть нюанс — не для покупки, а для аренды. Во всем мире жилье считается доступным, если на него тратится меньше 33% дохода домохозяйства. У нас в Калининграде однушка сейчас в аренду стоит 30 тысяч рублей, и это хорошая однушка, в доме которому 5 лет, с ремонтом, убитое сдается еще дешевле. Двушку хорошую легко снять за 40 тысяч. В Калининграде средние зарплаты сейчас в районе 80 тысяч рублей, медиана ок 60. Другими словами, нормальная толковая пара, где он зарабатывает 100 тысяч рублей (лекго в такси), а она 50 тысяч (официантка например), буде иметь совокупный доход в 150 тысяч. Если не повезло и два медианных дохода, то 120. Если пара без детей, достаточно однушки. С детьми, двушка нужна будет. Никакой такой подобной математки, где вы можете покрывать свои расходы на аренду жилья 25-30% доходами домохозяйства, нет даже близко ни в Европе, ни в США, ни в Канаде. Благодаря идиотам, которые скупают жилье и разгоняют на него цены, плюс недоразумение под названием «льготная ипотека», ситуация с арендой фантастическая — у нас аренда подешевела в сравнении с прошлым годом, так что с учетом инфляции аренда стала еще доступнее.

Рынок — мудрее нас с вами, государства и так далее. Хотите, как все, толпой лезть в один актив, и фантазировать о том, как недвижимость сделает вас богатыми — вперед и с песней. По факту сейчас почти во всех крупных городах перестрой и переизбыток квартир, которые аренда не переваривает. Можно либо продолжать ныть и всех обвинять, либо перестать думать «как все» и делать, что выгодно вам. В Питере, например, семья сдала свою однушку, добавила 15 тысяч рублей и сняла трешку. Вполне себе рабочая схема по улучшению жилищных условий. Но можно уперется рогом и сказать, что надо взять ипотеку на миллионы рублей, и только так, никак иначе.

Опять вам непрошенный совет — разделите данные по дивидендам на повышенные, «среднерыночные» и мелкие. По моим наблюдениям, микродивиденды, типа 3% и ниже, часто закрывают дивгэп за один день или неделю. В теории это странно, но что вижу, то вижу. Повышенные дивы тоже себя ведут особенным образом. Если див одноразовый — закрытия и не будет годами или никогда. Поэтому если вы возьмете данные по средним дивидендам за конкретный год по всему индексу, и разобьете на три группы (0.5 и ниже от среднего, 1.5 и выше от среднего, и группа между ними), возможно выводы будут более ценными.

«Переворот» случился не из-за смены психологии, а массовой льготной ипотеки, которая доступна только на первичке, и роста ключевой ставки, которая сделала рыночную ипотеку «недоступной». Когда и если ставка будет процентов 8%, а ипотека 10%, разрыв начнет уходить, и сравнимая первичка вновь будет дешевле сравнимой вторички (сравнимая = дома примерно одного класса и близких годов постройки, например, когда часть домов сдалось несколько лет назад, а часть достраивается)

Не уверен, что выбранный критерий различия ножей верен. Я бы тестировал -20% во время падения индекса и -20%, когда индекс не падает. Чтобы различать реакцию на конкретного эмитента против реакции на весь рынок или сектор в целом. 

Дюша Метелкин, пусть поживет с синдромом множественных личностей.

Павел Комаровский, что-то мне подсказывает, что при разговоре с налоговой или брокером, если вы купили акцию по 10 рублей, а продали по 20 рублей, вы согласитесь с тем, что цена покупки равна 10 рублям, а налог надо заплатить на 10 рублей разницы. И то, что во время удержания последняя цена была 20 не означает, что вы купили акцию по 20 рублей.

Опциональность остается, но цена опциона изменилась. Представьте себе ситуацию так. Вы купили  опцион по 70 долларов, считая, что справедливая цена 120. Актив стоит 150, и вы удерживаете опцион (не важно по какой причине). Вы настаиваете на фундаменталистической логике, что «удержание позиции по текущей цене эквивалентно ее покупке по этой цене» (если ты готов удерживать опцион по цене в 150, то ты должен быть готов купить его по этой цене). Но так ли это?

Павел Комаровский, я согласен с обеими пунктами, но не согласен, что позиция Дамодарана сильно отличается, и в ней есть противоречие чем то отличное от вашей позиции. Противоречия нет. Вы его увидели, исходя из фразы, что NVidia переоценена и он не стал бы покупать ее по текущей цене. При этом ни одного аргумента, почему Дамодаран решил удерживать позицию, а не продавать ее, он не привел, хотя аргументы явно должны быть. И если бы этот аргумент был озвучен, а он наверняка завязан на опциональность участия в будущем росте, то это прозвучало бы как и то, что вы рынок США считаете переоцененым, но из-за диверсификации (которая тоже в себе содержит опциональность) держите его.

Павел Комаровский, мне кажется, вы немного лукавите. Я прекрасно понимаю вашу (и не только) позицию, что нет смысла заниматься оценкой отдельных акций. Но если вы верите, что рынок акций бывает переоценен, и пересматриваете соотношение акций и облигаций, когда видите эту «переоценку», то это идентично утверждению, что основные акции в индексе — переоценены. Невозможно иметь переоцененый рынка акций, без переоценки отдельных акций. Причем для того, чтобы был переоценен «весь» рынок, должны быть переоцененны большинство акций по весу. Если вы считаете, что какая-то «мелкая» акция переоценена, с незначительным весом — но она не двигает весь индекс, навряд ли вы посчитаете весь рынок акций из-за такого поведения.

Логически, если вы поменяли соотношение акций и облигаций, но не стали делать коррекцию внутри акций, означает, что вы решили оставить переоцененные акции в портфеле. И не потому, что невозможно понять, какие акции переоценены, а потому что пришлось бы продавать ключевые позиции индекса. И поэтому вы точно так же, как и Дарамадан или почти любой другой инвестор, которые не занимаются спекуляциями и в целом являются «холдерами», без проблем совмещаете позицию «эта конкретная акция или акции вообще переоцененны, но при этом я не считают рациональным или правильным полностью избавляются от них».

Валерий Крылов, основа FIRE — это не пенсия, а денежный поток, который тебе дается, позволяя быть независимым. Тут, конечно, с ведомственными пенсиями особо не разгуляешься, но если вам хватит 40 тысяч в месяц, какая разница, это арендный поток от второй квартиры, купоны облигаций, роялти от творчества или пенсия, потому что вы пошли в ФСИН, прокуратуру, или в суд? Если ты отработал 20 лет в суде (это не особо опасно, но престижно), тебе полагается 85% от зарплаты — что сильно лучше условий для обычных пенсионеров. Поэтому в наших реалиях, где есть регионы, где сложно с доходами, для многих будет проще добиться этого денежного потока, пойдя работая в «систему», чем следовать рецептам американского FIRE. У нас многие в 40 лет только начинают откладывать, а тут уже можно быть пусть и со скромным, но денежным потоком, просто выбрав определенные отрасли для работы или места проживания. Но это нифига не секси и не кликбейтно, поэтому в российском FIRE это даже не обсуждается.

Павел Комаровский, ок, то есть вы сами ведете себя противоречиво, и считаете это нормальным. Вы верите, что акции и рынки могут быть пере или недооцененными (что так и есть) Для разных классов активов вы принимаете разные решения — вы корректируете долю акций и облигаций (в зависимости от видения рынка), но внутри рынка акций, несмотря на то, что знаете, что там есть и переоцененный и недооцененные акции, вы никаких действий не предпринимаете, а просто покупаете весь индекс. Другими словами, вы ничем от Даморадана не отличаетесь, вы считаете нормальным держать переоцененные акции и не продавать их (или я не прав)

Последний вопрос — считаете ли вы акции NVidia или Tesla переоцененными в текущий момент, и есть ли они у вас в портфеле в любом виде (в том  числе в пассивном индексном фонде).

Павел Комаровский, Даморадан в позиции «формирования портфеля», в позиции «удержания портфеля» и в позиции «нужно сформировать новый портфель» (предложенный вами сценарий) — это три разных человека, с тремя разными логиками и решениями. Это нормально. Вы размышляете как рационалист-фундаменталист (уравнивая Даморадана во всех разных агрегатных состояниях в одно) и как любой фундаменталист неизбежно упретесь либо в противоречие с реальностью, либо с самим собой.

Давайте я попробую вам это противоречие «создать». Я возьму вашу фразу " Если ты считаешь акцию переоцененной – то почему ты ее продолжаешь держать в портфеле, а не продашь прямо сейчас?", и попробую ее совместить с «рациональным» поведением пассивного инвестора.

Итак, ваше утверждение " Если ты считаешь акцию переоцененной – то почему ты ее продолжаешь держать в портфеле, а не продашь прямо сейчас?" я переделаю, что «при любом значимым движении акции вверх или вниз, инвестор должен принять решение, является ли акция переоцененной или недооцененой и продать ее или купить. Просто сидеть и ничего не делать нельзя (по вашей же логике).

Из этого следует, что нельзя быть рациональным пассивным инвестором — цены акций постоянно меняются, и точно что-то является переоценненым или недооцененым, постоянно надо принимать решение. Либо мы говорим — вообще акции не бывают переоцененными или недооценнеными, и, как следствие, рынок не может быть переоцененным или недооцененным. Это начинает вступать в противоречие, ибо мы знаем эмпирически, что и отдельные акции и целые рынки многократно пузырились. Или мы говорим „да, акции могут быть переоценены, или недооценены, но я не считаю, что я умею правильно делать выбор или тайминг, поэтому я просто сижу в пассивном рынке, куда он идет, туда и идет, долгосрочно и статистически это наиболее выгодно. Следовательно я сам могу считать рынок или конкретные акции переоцененными, но не продавать их“.

Позвольте задать вам вопрос — считаете ли вы, что рынки бывают переоцененными или недооцененными? И второй вопрос, если вы считаете, что периоды переоценки или недооценки существуют, как вы лично поступаете — вы инвестируете ровными долями, или покупать и продавать надо на пиках и просадках? Допускаете ли вы лично ситуацию, что вам кажется рынок переоцененным, но вы все равно вносите деньги, и если да, то почему вы это делаете?

Павел Комаровский, у вас ошибочная предпосылка. Даморадан находится в позиции «в акциях». Логика может быть только такая. Логика в кэше уже другая будет. Он ничем не отличается он меня или от вас. У меня и у вас РАЗНЫЕ цены покупок и продаж. Вот вы решили продать свою машину за 1 миллион. Вам предложат купить еще такую же машину за 1 миллион — вы же откажитесь? Нафига вам две машины, когда вы одну продать хотите. А если вам предложат ее купить по 500 тысяч? 100 тысяч? Вы купите, а потом продадите, причем возможно дешевле, чем собирались продавать свою собственную. 

Никакой логической или иной ошибки тут нет, хотя многие пытаются настаивать, что есть. Цены покупок и продаж у человека в голове разные — и это правильно, если человек стремиться заработать денег на разнице цен.

Задайтесь вопросом — а какой итог был у этой логической «ошибки»? Прав был он, не продавая NVIDIA? Не в плане угадал он цену или нет, а в плане, если он не продал позицию в 2024, что ему дала эта опциональность в 2026? 

Вы выдвигаете странный, если не сказать неправильный тезис, уравнивая позицию «держать, покупать и продавать», и не учитывая опциональность  каждого сценария и ее цену. Представьте себе, что есть акции, и они дешевые. У вас есть деньги. Надо ли покупать акции на все деньги? Можно. Но можно купить часть, а часть денег оставить, и если акции продолжат падать, вы их купите еще дешевле. Осторожный человек будет покупать частями. А рациональный? Если ли правильный выбор, с точки зрения рациональности? Мне кажется — нет. Но опциональность находиться в деньгах, когда акции падают — это точно чего-то стоит. Теперь рассматриваем ситуацию с растущими активами. Давайте не акцции, а квартиры рассмотрим. У вас 2 квартиры. И вот поперла цена вверх. Квартиры стали «переоценены». Надо ли вам продавать переоцененную квартиру? А если у вас есть основания, что цена еще вырастит? Значит можно держать «переоцененный» актив, и не продавать его, а продать «чуть выше». Или вообще не продать. Ничего сверхнерационального в этом нет. Если у вас есть актив, то это как бы опцион колл — резкий (и необоснованный) рост может вас сделать еще богаче. Раз опционы имеют стоимость, то любую позицию можно расценивать с этой точки зрения, акцию, крипту и так далее.

Чтобы работало что именно? FIRE в России работает — это доказывает не только результат Александра, но и многих других. Но нужно ли копировать это вслепую — мне кажется, что нет, тем более, учитывая наши реалии. Главное — не тратить все, откладывать, и быть рациональным. Такой рецепт работает везде. Не нравится рынок акций — есть рынок облигаций. Не нравится ни то, ни другое, есть драгметаллы. Есть малый бизнес. Есть коммерческая недвижимость. Три года назад у меня была премия, и я жене на ОМС купил серебра на 100 тысяч рублей. Купил и забыл. Потом, когда был всплеск цен, это серебро стоило уже 500 тысяч рублей. Вот вам простой пример, когда любой человек в молодости может отложить небольшую сумму, которой на пенсии ему хватит платить за коммуналку много лет. Более того, в России намного проще сделать FIRE, просто это не рецепт Александра. Мой одноклассник в 17 лет поступил в погранинститут, и в 40 лет в должности майора уже мог выйти на пенсию. Да, там пенсия не шибко большая, тысяч 35 тогда была, но в 40 лет, Карл, и ничего не откладывая. Куча ведомств, где это доступно. Если «северные» схемы, которые позволяют раньше выйти на пенсию. У многодетных женщин есть льготы, в 57 лет, если 3 ребенка, 50 лет, если пять. И так далее. Но это вообще не «секси», плюс проще же пересказывать чужие книжки  блогпосты про модные FIRE, чем искать свой путь. Я знаю нескольких бизнесменов, которые раннюю пенсию и пенсию между бизнесам обеспечили через продажу своих бизнесов. Ничего суперсложного.

Голодранец, тазики придуманны не просто так. И это не чисто история FIRE. Перед выходом на пенсию (обычную), за 3-5 лет, если у тебя слишком много акций, то ты начинаешь наращивать бонды. Просадки акций бывают не только резкими, но и длительными — годами. Наш рынок вот 4 года как не может переписать свои максимумы (хотя у нас дивдоходность отличная). Вот как раз для этого и нужен тазик с ликвидностью или депозитами. Ничего ребалансировать в негативном сценарии не надо — ты просто снимаешь деньги, которые у тебя там, и НЕ продаешь акции по низам. Если идея непонятна, просто представьте себе, что вы вышли на пенсию в 2007 или начале 2008, и потом стоимость твоих акций схлопнулась. Тазики бы вам дали спокойно прожить до 2011, когда все восстановилось более менее (в рублях). У нас есть смысл иметь валютный или золотой «тазик». Чтобы еще и девал тебя не волновал.

Alex Under, снижение ключевой ставки приводит к росту цен акций. В этом смысл смешанных портфелей. Если ключевая ставка — 6%, а дивидендная доходность — 9%, куда потекут деньги?

Gold, родной, у тебя все в порядке? Что-то сплошняком пошли посты, где инвесторам бабы не дают. Сначала, потому что в Москву не уехал, теперь, потому что корпы купил…

Цитрини сами написали — это не прогноз, это просто один из сценариев, в который они не верят. Вот что реально происходит с ИИ (не мое)

-----------
Теория vs практика или Какие из наших задач AI уже автоматизирует?

Anthropic сегодня выпустили исследование о влиянии AI на рынок труда. Помните, я писал про их Economic Index год назад? Тогда это был просто каталог задач, для которых юзают Claude. Теперь они пошли дальше: совместили теоретические возможности AI с реальными данными использования и замерили эффект на занятость.

Ключевая идея: новая метрика «observed exposure» — не «что AI теоретически может», а «что люди реально автоматизируют через Claude прямо сейчас». Разрыв огромный: в Computer & Math, например, теоретически AI покрывает 94% задач. Реально — 33%.

Я покопался в их датасете и нашел интересные примеры этого разрыва по релевантным профессиям + запилил вам бота, чтобы проверять это для себя любимого:

Разработка:
— «Написать/обновить программу» — 93%
— «Отладить робототехническую программу» — 100%
— «Устранить неисправность физического оборудования» — 0%

Продажи:
— «Связаться с клиентами для презентации продуктов» — 99%
— «Ответить на вопросы клиентов о ценах» — 98%
— «Провести переговоры по контракту» — 0% (ВСЕ задачи с negotiate — нулевое проникновение)

Аналитика/менеджмент:
— «Анализ финансовых данных для разработки стратегии» — 90%
— «Подготовка отчётов» — 99%
— «Проведение совещаний с командой» — 0%
— «Контроль персонала» — 0%

Видите паттерн? AI забирает задачи, которые можно описать текстом и выполнить за компьютером. Всё, что требует физического присутствия, переговоров лицом к лицу или управления людьми — ноль. Как раз со Стёпой про это говорили на днях.

Тут имхо в тему пост по мотивам Digitalist Papers: там авторы на данных рынка труда США за 40 лет показали, что одна и та же технология (компьютеры) — автоматизировав часть задач бухгалтеров и складских работников — привела к противоположным результатам. У бухгалтеров зарплаты выросли, у складских — упали. Разница: у бухгалтеров автоматизировали рутину (ввод данных), а у складских — экспертизу (знание что где лежит). Когда автоматизируются экспертные задачи, барьер входа падает и зарплаты снижаются. Когда рутинные — наоборот.

Anthropic по сути предоставили данные, чтобы это проверить для AI. И по их датасету мы видим: AI сейчас автоматизирует рутину, а не экспертизу. «Ответь на звонок» — 100%, «проведи переговоры» — 0%. «Напиши отчёт» — 99%, «управляй командой» — 0%. Если экстраполировать выводы Digitalist Papers, то AI пока скорее повышает ценность оставшейся экспертизы, чем обесценивает её. Но «пока» здесь ключевое слово имхо.

Что с рабочими местами? Массовых увольнений нет. Безработица среди «экспонированных» профессий не выросла. Но есть тревожный сигнал: молодых (22-25 лет) стали на 14% реже нанимать на эти позиции. Не увольняют старых, а просто не берут новых. Это перекликается со Stanford-ским исследованием, о котором я писал летом — там нашли -13% найма джунов.

Профиль «экспонированного» работника: чаще женщина, с высшим образованием, зарплата на $10/час больше. AI пока бьёт не по самым уязвимым, а по среднему классу с дипломом. 30% рабочей силы с нулевой экспозицией: повара, бармены, спасатели, посудомойщики.

Вы пока читайте статью и пробуйте бота, а я пошел учиться на бармена-повара (full stack!)