Доходность отдельных ВДО нашего портфеля

С момента последнего повышения ставки (15 декабря 2023 года) прошло уже более 3 месяцев. С тех пор значительно ужесточились финансовые условия — в основном за счёт роста доходностей ОФЗ. Тем не менее рынок корпоративного долга более чем стабилен и пока в должной мере не учитывает увеличение рисков. На этом фоне интересно посмотреть на накопленную доходность за рассматриваемый период на примере выпусков с фиксированным купоном из нашего портфеля.

Образовательный блок

Тема 28. Коллективные действия владельцев облигаций

В прошлых материалах уже разбирали, что делать инвестору в случае наступления дефолта и какие возможности дают ковенанты. Сегодня продолжим тематику и рассмотрим коллективные действия инвесторов.

Итак, согласно ФЗ “О рынке ценных бумаг” владельцы облигаций могут проводить общее собрание владельцев облигаций, на котором принимаются решения по различным вопросам. Так  инвесторы могут:

*️⃣дать согласие на изменения эмитентом в выпуске облигаций или в проспекте;
*️⃣отказаться от права досрочного погашения;
*️⃣избрать представителя владельцев облигаций и наделить его полномочиями.

Решения, которые принимаются общим собранием путем голосования по принципу «одна облигация — один голос» обязательны для всех владельцев облигаций. Расходы на проведение собрания могут быть возмещены за счет эмитента.

Правом голоса на общем собрании обладают все владельцы облигаций, за исключением лиц, имеющих прямой конфликт интересов.

Подборка выпусков

В таблице представлена подборка облигаций со сроком погашения до 1 года, без амортизаций, оферт, с фиксированным доходом, с рейтингом, начиная с А-, и доходностью к погашению более 15%. Самые классические выпуски, без лишних условий и подводных камней.

С помощью таблицы можно оценить текущее состояние рынка, а также рассмотреть варианты краткосрочного размещения средств в качестве потенциальной альтернативы ликвидности и флоутерам.

Данная выборка сделана механически, с помощью cbonds, и отфильтрована по соответствующим параметрам. Кредитный анализ эмитентов не проводился.

t.me/DolgosrokInvest
21 марта 2024 г.

Ловим «падающие ножи»

Распродажи в ОФЗ заставляют все большое число инвесторов задуматься об их покупке в надежде и расчете на скорое снижение ставки и рост тела облигаций. С каждым днём эти мысли все сильнее и сильнее, а убытки тех, кто поддался им в последние месяцы все больше и больше.

Что же делать в такой ситуации? Однозначно не пытаться ловить «падающие ножи». На рынке и так слишком много неопределенностей, поэтому не стоит добавлять дополнительный риск в свой портфель. Предполагаемая доходность может не покрывать риски. Вместо этого лучше работать по факту и не гадать, когда наступит разворот — этого никто не знает.

В качестве примера приведем небольшой расчет на коленке. С начала года рядовой инвестор мог заработать порядка 3% в фонде ликвидности — спокойно, без лишних нервов и рисков. За это время индекс государственных облигаций RGBI снизился на 4.5%, длинные ОФЗ и того больше, RGBITR (с учётом купонов) — на 2.6%. Разница с начала года очевидна: 3% прибыли по ликвидности против 2.6% убытка по индексу. Если сравнить с конкретными длинными выпусками ОФЗ (например, 26238 — самая чувствительная бумага к проценту, и ее же многие покупали в надежде на рост), то ситуация ещё хуже: убыток составляет порядка 5% с учётом купона.

Как увеличение эмиссии государственных облигаций влияет на их доходность?

Сейчас нередко можно услышать, что навес предложения облигаций со стороны Минфина (причем ситуация актуальна и для России, и для США) приведет к росту доходностей, т.к. предложение превышает спрос. Последний механизм, как и на любом рынке, действительно определяет стоимость актива / товара. Но тут стоит сделать несколько уточнений. Во-первых, цена определяется, важно подчеркнуть, динамикой спроса и предложения, а не просто спросом и предложением. Во-вторых, динамика предложения относительно / условно постоянна и не является настолько волатильной как динамика спроса. И наконец, в-третьих, именно динамика спроса в основном определяет цену облигаций, за некоторыми исключениями. При этом фундаментальные факторы могут оставаться неизменными, но меняются оценка, ожидания рынка по поводу этих фундаментальных факторов.

В августе 2023 года в США началась массовая распродажа трежерис и рост доходностей продолжался в течение следующих нескольких месяцев.

Так ли страшен госдолг?

В последнее время в сети распространяется много информации по поводу большого количества заимствований Минфина и роста государственного долга. Основной посыл таких сообщений — государство ускоренно движется к долговой спирали (новые займы необходимы для обслуживания старых, т.к. собственных доходов недостаточно).

На самом деле проблема, если ее в действительности можно назвать проблемой, сильно преувеличена. Поэтому ниже рассмотрим несколько цифр.

1️⃣ Совокупный объем рынка государственных облигаций составляет чуть больше 20 трлн руб. С учётом внешних обязательств, который не представлен на графике, объем госдолга ~ 25 трлн руб.

2️⃣ Чистая эмиссия государственного долга (размещения за вычетом погашений) находится в рамках нормы последних лет — в среднем около 2 трлн руб. с 2021 по 2023 годы. В 2020 году на фоне пандемии прирост госдолга составил более 4 трлн руб. Таким образом, темпы заимствований, начиная с 2022 года, не являются аномальными.

3️⃣ ВВП России по итогам 2023 года составил 170 трлн руб., по итогам 2022 года — 155 трлн руб.  Тут важное замечание: и госдолг, и ВВП измеряется в номинальных величинах — в рублях. В 2023 году ВВП вырос на 3.6% в реальном выражении, т.е. после корректировки на инфляцию, но в рублях ВВП вырос на 10%. Сопоставимыми темпами рос госдолг.

Итоги недели

*️⃣Продажи в ОФЗ усилились. Индекс RGBI практически достиг минимумов ноября прошлого года. Корпоративные облигации продолжают торговаться в боковике. Спреды к ОФЗ сокращаются. Доходности линкеров продолжают расти на фоне распродаж в ОФЗ, особенно в выпусках 52004 и 52005. Вмененная инфляция выросла до 6.77, так как доходности ОФЗ росли активнее доходностей линкеров.

*️⃣Рубль укрепился на 1.16% к доллару и на 0.51% к юаню. Минфин опубликовал предварительную оценку исполнения федерального бюджета за январь-февраль 2024 года. Нефть: котировки марки Brent снизились на 0.71% до 82.96$, Urals выросли на 1.74% до 76.14$ — спред сокращается. Золото обновляет исторические максимумы: в моменте котировки превышали 2 203$.

Что с инфляцией?

С 27 февраля по 4 марта рост цен составил 0.09% после 0.13%, 0.11%, 0.21% и 0.16% в предыдущие недели. На лицо явное замедление текущих темпов роста цен. Хотя они все ещё выше таргета и прошлогодних значений.

В годовом выражении инфляция практически не изменилась: выросла в рамках статистической погрешности до 7.59% с 7.58%. В ближайшие месяцы годовой показатель будет оставаться на повышенном уровне из-за эффекта низкой базы прошлого года. Т.е. несмотря на замедление текущих темпов роста цен (недельных данных), цифры по инфляции превышают прошлогодние. В январе 2024 цены выросли на 0.86% (0.84% в январе 2023), в феврале по предварительной оценке ~ на 0.6% (0.46% в феврале 2023).

При сохранении текущих темпов роста цен по итогам марта можно ожидать 0.35-0.4%, что сопоставимо с прошлым годом — 0.37%. Пока что это оптимистичный сценарий. В 2023 году средние месячные темпы роста цен с марта по июнь составили 0.35%. Таким образом, замедление годового показателя инфляции возможно только в случае роста цен в среднем ниже 0.35% в месяц. Таких цифр давно не было. Есть ли предпосылки их ожидать?

«War causes inflation»

В 2022 году после весеннего всплеска инфляции рост цен довольно быстро замедлился и в следующие несколько месяцев был околонулевым. Основная причина — падение спроса в экономике на фоне неопределенности и подавленных настроений общества. Резкое повышение ставки Банком России сыграло в этом второстепенную роль и было обусловлено необходимостью стабилизировать финансовую систему. Тем не менее по мере «победы» над инфляцией рынок быстро поверил в возможности ЦБ контролировать уровень цен с помощью ставки и ожидал быструю победу осенью прошлого года, который на данный момент не произошло.

Вопрос — почему? Дело в том, что была забыта старая истина «war causes inflation». Экономист Джон Кеннет Гелбрейт писал:
«Каждая крупная война в прошлом столетии в той или иной степени приводила к инфляции. То же самое произошло с двумя потрясениями на Ближнем Востоке, войной Судного дня 1973 года и Иранской революцией 1979 года, которые напрямую не затрагивали Соединенные Штаты, за исключением их влияния на цены на нефть.