Фундаментальный анализ аэрофлота (часть 2)

В первой части мы выяснили, что если вычесть приведенную стоимость перелетных платежей (возьмем ден. поток и разделим на ставку 15%), то получится, что аэрофлот торгуется с дисконтом порядка 70% к своим же активам. Казалось бы вот она неодоценность компании которая должна раскрыться.

Но мы сделаем еще один шаг и проанализируем операционные показатели аэрофлота и скажу сразу придём к не интуитивному ответу.

Для первого шага достаточно презентации аэрофлота, нас интересует только два показателя:

• CASK – издержки на место-километра. Для аналогии сколько стоит 1 км поездки с учетом платы водителю. Запомним эту величину – 3.14 рубля или 5.5 центов США
• PAX revenue/ASK – доход на место-километр. Продолжая аналогии, это цена за 1км на такси. В отчетности мы видим цифру 2.97 рубля или 5.4 цента США.

Так что же это получается – мы тратим на каждый километр больше чем зарабатываем? Тогда любой рост это увеличение убытков и в нашем случае – разрушение стоимости.

Решил поддержать тень увлечения ФА и предложить свой взгляд на подход к анализу

Решил выбрать Аэрофлот, который показывает очень волатильную динамику котировок (в то время, как естественно сам бизнес не может так по разному оцениваться в течение года), а значит есть различные взгляды на фундаментал компании.

Первое, с чего начинаю анализ, это попытка понять, как работает бизнес в общих чертах.

И так, мы покупаем самолеты (или арендуем), нанимаем людей для их оперирования и предоставляем услуги перевозки за некую плату (стоимость авиабилета).

Тогда разобьём бизнес на составляющие:

• Стоимость основных средств (самолеты)
• Потребность в оборотном капитале
• Окупаемость этих основных средств

По сути бизнес ничем не отличается от того, чтобы купить машину, нанять водителя и продавать поездки на этой машине.

Составляющие капитала для инвестиции:

• Инвестиции в оборотный капитал – 7.5 млрд рублей
• Основные средства (включая лизинг) – 161 млрд рублей
• Итого размер капитала – 168 млрд рулей, чтобы воссоздать активы компании