Сложно сказать, почему это так, возможно, Т-Банк делает различие по степени риска между облигациями с плавающим купоном и с постоянным. Но, на мой взгляд, кредитный риск по всем облигациям Делимобиля одинаков, и он достаточно большой с учетом их финансовых показателей.

Можно просмотреть мои предыдущие посты про облигации Делимобиля, в них я как раз подробно рассказывал, что думаю о кредитном качестве этого эмитента. Повторюсь, что в данный момент к Делимобиля огромная долговая нагрузка – показатель чистый долг/EBITDA по итогам первого полугодия составил 8,2х, и большие проблемы с ликвидностью. Да, у компании есть некоторые ресурсы для того, чтобы попытаться исправить ситуацию, но дефолт здесь весьма и весьма вероятен. Пока компания пытается оставаться на плаву, выпуская новые облигации и распродавая автопарк, что напрямую бьет по выручке от каршеринга — основному источнику дохода, и увеличивает груз долгов.

В теории у разных облигаций может быть разный риск на объективных обстоятельствах типа наличия обеспечения по одним выпускам и отсутствия обеспечения по другим.

Честно — дела у Делимобиля не очень. Если смотреть их отчет за первое полугодие 2025 года, то выручка выросла на 16%, но этот рост был обеспечен за счёт разовых операций — продажи авто и сервисных сборов, а не каршеринга. Сам каршеринг у них стагнирует, его выручка упала на 3,4%, и чем больше они будут распродавать автопарк — тем больше будет стагнировать. А не распродавать автопарк они не могут: EBITDA упала на 34%, чистый убыток — составил 1,9 млрд. Долговая нагрузка критична: соотношение чистый долг/EBITDA — 8,2×, ликвидность на грани, и свободного денежного потока не хватает даже просто на обслуживание текущих платежей.

Компания спасается размещением новых выпусков облигаций и распродажей автопарка, но это приводит лишь к росту долговой пирамиды. При этом, несмотря на предыдущее затяжное падение, сейчас акции Делимобиля все еще торгуются дороже своего таргета около 95 рублей за акцию на горизонте года. А так как на наш взгляд здесь очень реальны риски реструктуризации или большой допэмиссии для снижения долговой нагрузки — то и так невысокий таргет по акциям Делимобиля через какое-то время может быть снижен дополнительно.

Сегодня компания Делимобиль опубликовала финансовый отчет по МСФО за 1-е полугодие 2025 года. Отчет вышел очень слабым. Делимобиль показал рост выручки на 16% до 14,7 млрд рублей, но рост этот был обеспечен не каршерингом (его выручка упала на 3,4%), а разовыми доходами — продажей авто и сервисными сборами. EBITDA обрушилась на 34%, до 1,9 млрд рублей, а чистый убыток составил 1,9 млрд рублей против 0,5 млрд прибыли за аналогичный период прошлого года.

Главная проблема компании – долговая нагрузка: при честном учёте аренды в долги, а не так как считает компания, выкидывая из расчета долга лизинг, соотношение ND/EBITDA достигает 8,2х. Это не просто много, это очень много. Другие показатели также настораживают: ликвидность критически низкая: коэффициент текущей ликвидности составляет 0.28 при норме выше 1.5, коэффициент срочной ликвидности — 0.15 при норме выше 1.0. EBITDA и свободного денежного потока не хватает даже просто на обслуживание текущих платежей. Компания спасается выпуском облигаций и распродажей парка, но на этом долговая нагрузка продолжает расти как снежный ком, а выручка и EBITDA не имеют шансов на прорывной рост.

Если честно – не уверена, что это хорошая идея. Посмотрите их последний отчет за 2024 год. Да, выручка выросла на 34%, до 27,9 млрд рублей – вроде бы хорошо. Но дальше начинается провал: EBITDA упала на 10%, до 5,8 млрд. рублей, чистая прибыль вообще обнулилась, — 100% г/г, а долговая нагрузка зашкаливает – ND/EBITDA 5,1х. Процентные платежи компании (4,8 млрд) превысили операционную прибыль (3,6 млрд). Это как если бы вы платили по кредиту больше, чем зарабатываете! А в 2026 году им нужно погасить 17 млрд долгов – и с учетом цифр в их отчетности на самом деле большой вопрос откуда они возьмут на это деньги.

Менеджмент говорит о продажи части парка автомобилей с пробегом для снижения долгов, но я не удивлюсь, если компания примет решение также провести и допэмиссию, потому что без снижения ключевой ставки финансовые расходы здесь будут только расти. Кстати, в начале этого года кредитный рейтинг Делимобиля уже был понижен как раз из-за продолжения ухудшения ситуации с долгами.

На компанию Делимобиль мы достаточно давно смотрим негативно, и сегодняшний отчет еще раз подтвердил, что не зря.

При росте выручки на 34% г/г, EBITDA Делимобиля снизилась на 10% г/г на фоне опережающего роста себестоимости и процентных расходов, а чистая прибыль фактически обнулилась. Долги продолжают расти, соотношение ND/EBITDA выросло уже до 5.1х, что очень много. Для понимания масштаба проблем операционная прибыль Делимобиля за 2024-й год составила 3,6 млрд. рублей, а процентные платежи — 4,8 млрд. рублей. То есть коэффициент покрытия процентных платежей ушел ниже единицы и ситуация и далее будет усугубляться из-за высокого объема лизинга по плавающей ставке, а также из-за большого объема погашений долговых обязательств в 2026-м году: 17 млрд. рублей при операционной прибыли 3,6 млрд. рублей за 2024-й год.

Ситуация начинает выглядеть несколько патовой. Компания-то Винченцо Трани выпустила, фактически отдав ему деньги, полученные в ходе реализации акций на IPO, а финансовая ситуация в компании при этом прилично осложнилась.

❗️Лично я отношусь к Делимобилю с некоторой настороженностью. Да, с одной стороны если смотреть в лоб их операционные показатели, то они вроде растут. Количество проданных минут по итогам 2024 года подросло на 20% год к году, автопарк увеличился на 19% год к году, а количество зарегистрированных пользователей за год выросло на 17%. При этом рост выручки от предоставления услуг компанией по итогам 2024 года ожидается на уровне +35% год к году.

❗️Однако, если смотреть в показатели глубже, то количество проданных минут во втором полугодии 2024 года неуклонно замедлялось, темпы роста выручки тоже явно просели, при этом в динамике за последние несколько лет прослеживается тенденция на снижение количества проданных минут в пересчете на 1 активного пользователя. С учетом общеотраслевой статистики по каршерингу я предположу, что эта тенденция может быть связана с частичным перетоком пользователей каршеринга к конкурентам, а также с выходом Делимобиля в регионы, где в принципе спрос на услуги каршеринга ниже, чем в более богатых крупнейших городах, где Делимобиль уже представлен.

Вообще облигации Каршеринг Руссия 001P-02 с постоянным купоном, что достаточно актуально на возможном развороте денежно-кредитной политики. Но они достаточно короткие, срок до погашения чуть больше года, и они явно не подойдут тем, кто хочет сыграть на возможном понижении ключевой ставки из-за небольшой дюрации. Облигации с таким коротким сроком до погашения, на мой взгляд, можно рассмотреть тем, кому нужно пристроить деньги как раз на срок чуть более года. Тогда да, в них можно зафиксировать неплохую доходность около 26% годовых.

При этом даже на таком коротком сроке до погашения среди облигаций со сравнимым кредитным рейтингом эту облигацию нельзя назвать самой доходной. Например, облигации Уральская Сталь БО-001Р-02 с аналогичным сроком к погашению, похожим кредитным качеством и также с постоянным купоном торгуются с доходностью 28,6%, что прилично выше Делимобиля.

Что касается кредитного качества — то кредитный рейтинг у них А. Это неплохой кредитный рейтинг, однако в случае с Делимобилем стоит отметить, что у эмитента повышенная долговая нагрузка, причем в существенной части она представлена именно обязательствами по плавающей ставке.