В новом выпуске «Вот такие Пироги» обсуждаем 2 темы:

Нефть

• ОПЕК согласовала новое повышение добычи
• Зимой цены на нефть двинутся к $55 или ниже

Это стратегический ход. Здесь при делах также Трамп, сланцевая добыча, давление на Россию и исторический шанс ОПЕК. Говорим, почему так.

Ставка ЦБ

• Неделю назад было много сомнений: 16% или 17%
• За предыдущую неделю консенсус сместился к 16%

Весь ВЭФ был о смягчении ДКП. Ее снова комментировал президент (нейтрально). Сложно сказать, будет ли точно 16%. Но я считаю, что три снижения (17-16-15 или 16-15-пауза) как будто бы запрограммированы.

По ходу нужно смотреть на нефть и переговоры по Украине. В контексте % ставки эти факторы могут на многое повлиять.

Также в выпуске рассказываю, как подготовить портфель к заседанию ЦБ, а наша облигационная компания собрала работающее комбо.

Выпуск доступен на площадках:

Youtube

VK

Приятного просмотра!

Сергей Пирогов, основатель аналитического сервиса Invest Heroes

С одной стороны, идет цикл снижения ключевой ставки и впереди еще не один «кат». С другой стороны, рынок заранее отражает в ценах активов ожидания дальнейшего смягчения денежно-кредитной политики.

На рынке облигаций практически не осталось бумаг, которые бы «плохо лежали». Доходности большинства выпусков облигаций в сегменте Investment Grade (от ВВВ+ и выше по нац. шкале) находятся либо на справедливых уровнях, либо ниже (= цены дорогие).

На горизонте 12 мес. сохраняются проинфляционные риски:

1) геополитическая нестабильность и рост санкционного давления,

2) ослабление рубля из-за уменьшения чистых продаж валюты со стороны ЦБ и Минфина с начала 2026, и

3) сохраняющаяся напряженность на рынке труда.

Их реализация может привести к тому, что ставку будут снижать медленнее, чем сейчас прогнозирует консенсус.

В этом сценарии стоит вспомнить о флоатерах, которые тоже хорошо подросли в цене за последний месяц. Количество новых выпусков в этом классе облигаций снизилось в последний квартал, но интерес к ним может быстро вернуться, если проинфляционные риски будут реализовываться. И мы думаем, что в 2026 году может снова наступить время, когда облигации с плавающим купоном будут предпочтительнее, чем выпуски с фиксированным купоном.

Сегодня 25 июля состоится опорное заседание Банка России, на котором, как ожидает консенсус, ключевая ставка понизится на 200 б.п., до 18%. Однако также звучат мнения о том, почему ЦБ следует сделать более широкий шаг и снизить ставку на 300 б.п.

Аргументы за снижение ставки на 200 и 300 б.п. похожи

1. Инфляция во 2 кв. 2025 г. замедлилась до 4,8% с сезонной корректировкой в годовом выражении (с.к.г.) против 8,2% в 1 кв. 2025 г. В июне ИПЦ вырос на 4,0% с.к.г. (целевые уровни ЦБ), в том числе и в устойчивых компонентах. В третьей декаде июля началась недельная дефляция (чуть раньше своей сезонности), что говорит о том, что дезинфляционный тренд набирает обороты.

2. Темпы роста денежного агрегата М2 в 2025 году соответствуют траектории, которая была в 2016-2019 гг., когда инфляция была на целевом уровне. Динамика кредитования в этом году также складывается по нижней границе прогноза Банка России.

3. Экономика охлаждается. Опережающий индикатор бизнес-климата от ЦБ в июле — на минимумах с октября 2022 года. Динамика финансовых потоков также указывает на торможение экономического роста.

Курс USDRUB закрепился ниже 80. При этом продажи валюты со стороны крупнейших экспортеров в мае снизились до $7,3 млрд (-27% м/м), однако отчасти это было связано с меньшим количеством рабочих дней по сравнению с апрелем. Получается, что при снижении предложения курс все равно остается в диапазоне 78-79 руб. / долл.

Причина кроется в том, что спрос на валюту упал еще сильнее из-за высокой реальной рублевой ставки. Как следствие, начала замедляться деловая активность, а вместе с ней и импорт, поскольку импорт, как промежуточный, так и конечный, снижается при уменьшении совокупного спроса (со стороны частного сектора и домохозяйств).

Также спрос на валютные сбережения могли абсорбировать размещения квази-валютных облигаций. Для их покупки не требуется твердая валюта, т.е. потребность в валюте удовлетворяется без фактического оттока капитала. Банк России не видит большого спроса на такие бумаги со стороны населения. Как правило, основная движущая сила — это HNWM-клиенты (люди с большим капиталом), которые работают через доверительное управление (ДУ). ДУ и физ. лица купили почти 70-75% всех квази-валютных размещений. Поэтому этот тезис имеет место быть.

15 сентября состоится плановое заседание Банка России, на котором будет решаться судьба ключевой ставки. На внеплановое повышение до 12% рынок облигаций отреагировал падением, но затем отскочил вверх. После того как Минфин вернулся на первичный рынок за новыми займами, цены облигаций стали снижаться.

На сегодняшний день уже преодолен минимум по индексу RGBI, который мы видели 15 августа, и снижение продолжается в ответ на проактивные заявления представителей ЦБ о том, что возможно дальнейшее повышение КС.

Наше мнение

Мы склоняемся к тому, что ЦБ возьмет паузу, так как:

• нужно больше времени, чтобы оценить эффект от резкого повышения ставки до 12%;

• можно продолжить жесткие словесные интервенции для того, чтобы ставки в экономике по различным финансовым активам и инструментам до конца отразили внеплановое повышение = усиление эффекта от трансмиссионного механизма ДКП;

• сам Банк России говорит, что инфляция на конец года будет у верхней границы их прогноза (5-6,5%), т.е. сегодня они не ставят на то, что она уйдет выше их собственного прогноза.

Сегодня Банк России повысил ставку до 12%. Основная причина повышения — рост цен и инфляционных ожиданий из-за девальвации рубля. Многие ждали, что повышение ставки вызовет моментальную реакцию в виде укрепления рубля, а когда этого не случилось, задались вопросом почему. В этой статье мы дадим свой ответ.

В том, что реакции не последовало, нет ничего удивительного. В отсутствие притоков иностранного капитала в рамках портфельных инвестиций (carry trade) повышение КС нейтрально для нерезидентов. Раньше при росте КС нерезиденты видели возможность заработать на наших ОФЗ и предъявляли спрос на рубль, и это его укрепляло. Сейчас их нет.

На более длительном сроке это решение принесет свои плоды, так как выдача потребкредитов замедлится, и это охладит спрос, а следом снизится и импорт. Это обеспечит более крепкий рубль при прочих равных условиях.

Само по себе повышение на 3,5% показывает решимость ЦБ держать цены под контролем и стабилизировать курс USDRUB. Мы думаем, что сейчас Банк России смотрит на эффективность своего действия и оценивает, смог ли он изменить настрой спекулянтов.