Новый видеообзор посвящен основным темам на рынке и тому, как они взаимосвязаны. Я собрал вопросы от подписчиков и поделил их на четыре большие группы:

1) ОФЗ, ЦБ, валюта

2) Глобальные процессы, нефть, золото

3) IMOEX, акции

4) Как торговать? Соображения по стратегии

Устраивайтесь поудобнее — это будет интересный разговор о big picture. Желаю вам приятного просмотра!

Смотреть выпуск «Вот такие пироги»:

На YouTube

В VK Video

Сергей Пирогов, основатель и руководитель аналитического сервиса Invest Heroes

Сегодня состоится заседание Банка России по денежно-кредитной политике, и оно обещает быть интригующим. Консенсус аналитиков ставит на снижение на 2 п.п., до 16%, однако настроение на рынке, которое формируют трейдеры и управляющие, скорее за более осторожный шаг в 1 п.п. и снижение до 17%.

Ещё день назад мы предполагали, что с большей вероятностью ставку снизят до 16%. Однако после внимательного изучения статистики по инфляции за август и за первую неделю сентября стали склоняться к снижению на 1 п.п., до 17%.

Что же такого в статистике?

• Инфляция за август составила -0,4% (это даже ниже, чем рынок ждал, исходя из недельных оценок, которые давали -0,25%). Такие отклонения порой случаются, так как корзина недельного индекса потребительских цен (ИПЦ) меньше, чем месячного ИПЦ. При этом если внимательно смотреть на декомпозицию индекса, мы видим, что инфляция в устойчивых компонентах в августе либо ускорилась по сравнению с июнем и июлем, либо осталась на близких к предыдущим значениях. То есть дальнейшее замедление роста цен остановилось. Большую роль в замедлении играет сезонное снижение цен на овощи и фрукты.

В конце августа отчитались все компании потребительского сектора. Картина неоднозначная. Разберем основные тенденции и озвучим свои ожидания по отрасли до конца 2025 г.

Основные тренды по итогам 1П 2025

• Благодаря повышенной инфляции темп роста выручки остается двузначным (10-25% г/г). Однако рост LFL-трафика замедляется, так как изменилось потребительское поведение. Это оказывает давление на плотность продаж (подробнее об этом говорили здесь).

• Из-за ускорившегося роста расходов на персонал и аренду снижается рентабельность EBITDA. Индексация зарплат в отрасли за период составила 30%+ г/г.

• Долговая нагрузка по сектору остается на уровне 1.5-2х Чистый долг/EBITDA. Коэффициент покрытия процентных расходов при этом вырос в 2 раза г/г на фоне повышения ключевой ставки (с 22% до 41% от EBIT).

• В борьбе за потребителя и долю на рынке компании продолжают активно расширять географию присутствия, из-за чего капрасходы значительно растут г/г.

• С учетом снижения чистой прибыли при параллельном росте капрасходов сохраняется давление на FCF. В среднем доходность FCF составила -3% против +1% годом ранее (выделился «Магнит», у которого доходность FCF была -57%).

Сегодня 25 июля состоится опорное заседание Банка России, на котором, как ожидает консенсус, ключевая ставка понизится на 200 б.п., до 18%. Однако также звучат мнения о том, почему ЦБ следует сделать более широкий шаг и снизить ставку на 300 б.п.

Аргументы за снижение ставки на 200 и 300 б.п. похожи

1. Инфляция во 2 кв. 2025 г. замедлилась до 4,8% с сезонной корректировкой в годовом выражении (с.к.г.) против 8,2% в 1 кв. 2025 г. В июне ИПЦ вырос на 4,0% с.к.г. (целевые уровни ЦБ), в том числе и в устойчивых компонентах. В третьей декаде июля началась недельная дефляция (чуть раньше своей сезонности), что говорит о том, что дезинфляционный тренд набирает обороты.

2. Темпы роста денежного агрегата М2 в 2025 году соответствуют траектории, которая была в 2016-2019 гг., когда инфляция была на целевом уровне. Динамика кредитования в этом году также складывается по нижней границе прогноза Банка России.

3. Экономика охлаждается. Опережающий индикатор бизнес-климата от ЦБ в июле — на минимумах с октября 2022 года. Динамика финансовых потоков также указывает на торможение экономического роста.

6 июня пройдет следующее заседание Банка России по вопросам денежно-кредитной политики. И чем ближе к заседанию, тем больше интриги вокруг итогового решения ЦБ.

Мы считаем, что вероятность снижения ставки на ближайшем заседании выросла после комментариев одного из зампредов ЦБ о том, что совет директоров будет рассматривать все данные, а варианты решения по ставке и сигналу будут разнообразнее, чем в апреле.

Для снижения есть аргументы: замедление кредитного и бюджетного импульса привело к снижению агрегированного спроса, что в свою очередь повлияло на замедление роста цен и деловой активности. Также помог крепкий рубль.

Сезонно-скорректированная инфляция за март-май может составить ~6,2% против 12,9% в 4 кв. 2024 и 8,2% в 1 кв. 2025. Реальная ставка (КС — инфляция) все это время росла при замедлении инфляции, усиливая жесткость денежно-кредитных условий. Поэтому мы не удивимся, если КС снизят уже 6 июня.

Но, как вы знаете, рынок растет на слухах и корректируется на фактах, поэтому быть в позиции надо до того, как это станет слишком очевидно. Мы ранее писали, что видим у ОФЗ потенциал для роста цен. С тех пор бумаги на дальнем конце кривой прибавили в ценах более 2%, и мы думаем, что это только начало большого тренда.

В декабре инфляция составила 0,78% м/м или 11,9% в годовом выражении. По итогам марта 2023 года мы увидим снижение, < 5% г/г, из-за эффекта высокой базы в марте 2022 года. По итогам всего года инфляция может составить 5-6%.

Почему важно понимать траекторию движения цен? От этого зависит движение ключевой ставки (КС), которая в свою очередь влияет на множество показателей: ставки по вкладам/кредитам/ипотеке, доходности облигаций и т.д.

В базовом сценарии мы ожидаем, что КС сохранится на уровне 7,5%. В зависимости от развития ситуации с ростом цен прогнозируем диапазон 6,5-8% в 2023 году.

За чем, на наш взгляд, стоит следить и что будет влиять на инфляцию:

• Расходы бюджета. В бюджетной росписи на 2023 год они зафиксированы на уровне 29,1 трлн руб. В 2022 году они составили 31,1 трлн руб., превысив первоначальный план на 31,2% (19,3% в реальном выражении). Если в 2023 году расходы будут меньше, чем в 2022-м, то это проявится в более низких темпах роста цен. Если будут больше, то это повлияет на ускорение инфляции.

Массивная экономическая война против Российской Федерации на фоне специальной операции на Украине перерастает в настоящий мировой продовольственный кризис. По данным Statista, уже в феврале 2022 года мировой индекс цен на продукты превысил критические уровни, вследствие которых начинались массовые социальные волнения, такие как «Арабская весна». 

Мы считаем, что мировой рост цен на продукты только ускорится в ближайшей перспективе ввиду временного запрета на экспорт зерна и удобрений из РФ, а также, возможно, более позднего начала посевной в Украине. В связи с этим мы решили разобраться, насколько сильно повлияет проведение специальной операции на мировой с/х рынок.

В статье мы расскажем, что:

• индекс цен на продовольствие достиг максимума, и это не предел;
• Россия и Украина критические поставщики зерна в ЕС, Азию и Африку;
• рынок с/х взаимозависим;
• есть компании, на кого стоит обратить внимание.

Индекс цен на продовольствие достиг максимума, и это не предел

Сегодня хочу отфиксировать короткую мысль: никому в мире не нужен сейчас дорогой газ и нефть. Учитывая инфляционную ситуацию и эффект роста цен на энергоносители на себестоимость других товаров (электричество = прокси от газа, удобрения, еда, а также, нефть = бензин = широкая инфляция, электричество и газ — себестоимость стали и т.д.).

Это достаточно плодородная мысль:

1. Если разогнать энергоносители, то инфляция в США останется на 7-8%, и это большая головная боль ФРС и Байдену. ФРС придется жестче действовать и валить финансовые рынки.

2. США не может ввести санкции к нефтегазу РФ — скорее наоборот, разменять Украину на газ в Европе по специальным ценам было бы логично.

3. Если удастся сбить цен на нефть, то это поможет краткосрочно, но проблемы с недоинвестированностью отрасли могут возродить проблему позже.

4. В России, получается, супер цена на нефть в рублях даже если нефть станет по $75. Это значит, прибыли и дивиденды сектора, скорее всего, превысят прогнозы аналитиков.

На прошлой неделе вышли сильные данные по рынку труда. На этом фоне начали расти процентные ставки и доллар, что негативно отразилось на котировках золота. В связи с этим мы пересмотрели наши предпосылки по золоту в сторону понижения.

В этой статье вы узнаете:

• Подробнее о причинах снижения золота;
• Наш прогноз по золоту на 2021–2022 гг.;
• Что мы делаем с золотодобытчиками в портфелях

Сильные данные по рынку труда стали причиной коррекции в золоте

В пятницу (6 августа) вышел сильный отчет по рынку труда: новые рабочие места +943 тыс. против прогноза в 870 тыс. и безработица 5,4% против прогноза 5,7%. Такие данные способствует более раннему сворачиванию QE и повышению ставок. Поэтому процентные ставки начала подрастать, а доллар стал укрепляться. Это негативно отразилось на цене золота.



Мы снизили наш прогноз по золоту в среднесрочной перспективе

Золото взаимосвязано с реальными процентными ставками: чем ниже ставка, тем лучше золоту. Сейчас реальная ставка по 10-летним облигациям находится в районе -1,0%. Мы ожидаем роста реальной процентной ставки в 3кв до -0,75% и в 4кв до -0,5%. По итогам 2022 г. мы ожидаем, что реальная процентная ставка сохранится на уровне -0,5%. Фундаментальные значения золота для реальных ставок -0,75% и -0,5% составляют 1’820 и 1’730 $/унц. По итогам 2 полугодия 2021 г. мы ожидаем, что средняя цена золото будет ~1775 $/унц, а по итогам 2022 г. ~1730 $/унц.