fixed income

Продолжаем разговор.

Ключевая ставка 12%. Кривая доходности ОФЗ стала плоской. К слову, уже чуть ниже ключевой ставки.

Спасибо Тимофею, обратил внимание на фонды ликвидности, привязанные к ставке RUSFAR www.moex.com/msn/ru-rusfar Можно ожидать, что отныне они тоже будут давать доху, близкую к 12.

Повторим прошлые рассуждения в новых реалиях. Обратная доходность десятилеток — по сути аналог P/E (для облигаций) выглядит так.

II.  В реальности форма кривой  не остается постоянной с течением  времени.

  Если исключить премию за срок до погашения, то сам факт наклона кривой доходности будет говорить о том, что инвесторы ожидают изменения спотовых ставок в будущем.  Мы отмечали это  в прошлой части, когда обсуждали гипотезу чистых ожиданий. 

В этой связи перед держателем  облигации встают следующие задачи:

1. Определение горизонта инвестирования. 
2.  Оценка доходности  на заданном горизонте инвестирования (HPR, holding period return, horizon rate of return) с учетом возможных изменений временной структуры. 
3. Подбор стратегии, позволяющей оптимизировать HPR исходя из целевого прогноза по процентным ставкам.

Горизонт инвестирования имеет существенное значение. Инвестору, планирующему продать облигацию через месяц-другой, не нужно размышлять над проблемой реинвестирования купонов, для него важен неблагоприятный ценовой (рыночный) риск  т.е.  снижение стоимости облигации, вызванное ростом ставок. А если  государственная облигация удерживается до погашения, то, наоборот, риск реинвестирования становится главным фактором. Этот риск является асимметричным и связан с возможным снижением ставок, т.е. необходимостью реинвестировать купоны под более низкий процент. В результате инвестор получит  меньшую будущую стоимость (или общий денежный доход).   Риск реинвестирования тем выше, чем больше

1. Срок до погашения.
2. Ставка купона.

Газпромбанк (ВВ+/Ва2/ВВ+) заключил договор с компанией «Газпром газораспределение» о привлечении бессрочного субординированного займа на 90 млрд руб. Суборд должен быть предоставлен до 31 января 2019 г. Интерфакс. 

РЖД (ВВВ-/Ваа3/ВВВ-) в пятницу провел сбор заявок на участие в размещении нового выпуска пяти- летних биржевых облигаций серии 001P-12R. Финальный ориентир по ставке первого купона был установлен на уровне 8,7%, что соответствует доходности к погашению 8,89%. Объем выпуска составит 15 млрд руб. Книга была закрыта по нижней границе первоначального маркетингового ориентира. Размещение на бирже предварительно запланировано на 1 февраля. Организаторы размещения. 

Мегафон (ВВ+/Ва1/-) в пятницу установил финальный ориентир по ставке купона по новому вы- пуску трехлетних биржевых облигаций серии 001Р-05 на уровне 8,55% (YTM 8,73%), что на 5 б.п. ниже первоначального ориентира 8,6–8,7%. Объем размещения составляет 20 млрд руб. Размещение выпуска на бирже предварительно запланировано на 4 февраля.

Министерство финансов США сняло вчера санкции, введенные ранее в отношении En+, UC Rusal (-/Ва3/В+) и Евросибэнерго.

Снятие санкций – позитивная новость. Ранее, 19 декабря, министерство финансов США заявило, что ограничения будут сняты через 30 дней. Условием снятия санкций стал фактический отказ основного акционера Олега Дерипаски от контроля во всех этих компаниях. Согласно требованию OFAC, доля основного акционера в En+, контролирующей UC Rusal, и в Евросибэнерго должна быть снижена почти с 70% до 44,95%, а блокирующий пакет должен быть передан структурам, никак не связанными с Олегом Дерипаской. В целом новость позитивна для компании, которая сможет теперь беспрепятственно экспортировать свою продукцию в США, для миноритарных акционеров компании, для владельцев ее долговых инструментов и в целом для российского рынка.

Показатели по РСБУ за декабрь и весь 2018 г.: динамика кредитования в целом совпала с ожиданиями, вклады отстали от прогнозов

Корпоративный портфель за год вырос на 5%, розничный – на 22%. Банк России опубликовал данные по банковскому сектору за декабрь и полный 2018 г. Корпоративные кредиты сократились на 0,3% месяц к месяцу (здесь и далее – за вычетом переоценки), второй месяц подряд показав отрицательную динамику во 2 п/г. Впрочем, рублевая часть корпоративных кредитов осталась в плюсе, хоть и не в таком большом, как в предыдущие месяцы (0,4% за месяц против 1,1–1,4% в октябре–ноябре). Год к году рост чуть замедлился – с 5,8% в ноябре до 5,1%, и это примерно соответствует нашему последнему прогнозу. Розничные кредиты увеличились за месяц на 1,1%, год к году рост первый раз за всю восходящую фазу цикла перестал ускоряться и составил 22,3% против 22,6% в ноябре (наш годовой прогноз предполагал примерно плюс 20%). По данным за 11 мес., как ипотечные кредиты, так и необеспеченные ссуды прибавили около 22% с начала года, в автокредитах результат был скромнее – примерно плюс 14%. В корпоративных кредитах лидерами роста в ноябре остались компании транспорта и связи (плюс 34% с начала года), более чем на 10% увеличились сегменты торговли, сельского хозяйства и строительства.

Экономика страны притормозила в конце прошлого года 

Темпы роста розничной торговли оказались ниже ожиданий. Согласно данным Росстата, в декабре рост оборота розничной торговли замедлился до 2,3% (здесь и далее – год к году) с 3% в ноябре. Этот результат оказался заметно ниже ожиданий участников рынка (консенсус-прогноз Интерфакса предполагал рост на 2,6%) и немного выше нашей оценки (2,2%). По итогам 2018 г. оборот в рознице увеличился на 2,6%.

Реальные доходы населения в 2018 г. сократились на 0,2%. Как мы уже писали, в декабре темпы роста промышленного производства уменьшились до 2% с 2,4% месяцем ранее из-за продолжающейся стагнации в обрабатывающем секторе. Грузооборот транспорта в декабре увеличился на 3,2% после роста на 3% в ноябре. При этом перевозки по железной дороге выросли на 2,3%, а объемы трубопроводного транспорта – на 4,4%. Объем строительных работ стал больше на 2,6% после увеличения на 4,3% в ноябре. В то же время в декабре спад в жилищном строительстве ускорился до 8,9% с минус 4,5% в предыдущем месяце. Таким образом, по итогам 2018 г. объем ввода жилья сократился на 4,9% до 75,3 млн кв. м. Платные услуги населению подорожали на 1,6% после роста на 2,1% в ноябре. Реальные доходы населения в декабре выросли на символические 0,1% после падения на 3,1% в предыдущем месяце. При этом рост реальных зарплат сбавил темп до 2,5% с 4,2% в ноябре. Безработица в декабре осталась на уровне предыдущего месяца (4,8% экономически активного населения).

Перед последними налоговыми платежами запас средств на корсчетах сохраняется

Уровень корсчетов банков в ЦБ остается выше 2 трлн руб. В пятницу наступил срок крупнейших в этом месяце налоговых платежей (НДС, НДПИ и акцизы), что привело к падению корсчетов в этот день на 814 млрд руб. Сегодня предстоят последние выплаты в бюджет, налог на прибыль. Объем сравнительно небольшой, мы оцениваем его в 150– 170 млрд руб., к тому же даже после пятничных платежей на корсчетах сохраняется запас ликвидности. Так, благодаря созданному в начале периода усреднения запасу сейчас банки могут практически безболезненно снизить уровень корсчетов до 1,55 трлн руб.

Спрос на аукционах репо под залог ОФЗ сроком на один день пока отсутствует. Аукционы репо под залог ОФЗ могут рассматриваться в качестве своего рода подушки безопасности, в случае необходимости кредитные организации способны нарастить фондирование по этому каналу. К тому же, по данным ЦБ на 1 января, в декабре российские банки увеличили вложения в ОФЗ примерно на 200 млрд руб., то есть растет объем бумаг, которые банки могут использовать в качестве обеспечения. Тем не менее до конца месяца спрос на ликвидность будет сохраняться, ставки на межбанковском рынке останутся довольно высокими. К концу же недели возможно и снижение ставок, так что Центробанк может возобновить депозитные аукционы тонкой настройки.