ЦБ опубликовал Резюме обсуждения решения по ключевой ставке в октябре.

• Обсуждение решения. Большинство проинфляционных факторов носят разовый характер. Полная компенсация этих шоков мерами денежно-кредитной политики может привести к чрезмерному охлаждению экономики.

• Бюджет 2025 года менее дезинфляционный, чем ожидалось, в 2026 г. бюджет должен оказать дезинфляционное влияние. При этом, оценивать эффекты на инфляцию от налоговых мер и планов более сильного повышения тарифов необходимо с осторожностью, несмотря на то что это разовые факторы.

• Регулятор по-прежнему обеспокоен сохранением перегрева на рынке труда и высокими инфляционными ожиданиями.

• ЦБ считает, что большинство компаний закладывают в свои бизнес-планы более слабый курс рубля, что должно ограничить проинфляционные риски от динамики курса при отсутствии значимых внешних шоков.

• При обсуждении много времени было уделено вопросам финансовой устойчивости банков и их заемщиков. Было отмечено некоторое ухудшение финансового положения компаний, в том числе МСБ, а также разнородность ситуации по секторам: удлинились сроки оборачиваемости дебиторской задолженности, повысилась доля просрочки в ней. Но в целом значительных проблем с выплатой по кредитам не ожидается. Качество корпоративного кредитного портфеля остается приемлемым.

Банк России снизил ставку на 50 б.п. до 16,5% и сохранил нейтральный, ненаправленный сигнал.

💬 «Дальнейшие решения по ключевой ставке будут приниматься в зависимости от устойчивости замедления инфляции и динамики инфляционных ожиданий». При этом ЦБ считает, что проинфляционные риски выросли: «Дезинфляционное влияние бюджета 2025 года будет существенно меньше, чем ожидалось ранее. В случае изменения параметров бюджетной политики может потребоваться корректировка проводимой денежно-кредитной политики».

• ЦБ сместил прогноз инфляции на конец 2025 года, изменив его с 6-7% до 6,5-7%. При этом регулятор пока допускает как паузу в цикле снижения ключевой ставки в декабре, так и её снижение ещё на 50 б.п. (прогноз средней ставки на оставшуюся часть года 16,4-16,5%).

• Прогноз инфляции на 2026 год повышен с 4% до 4-5%. Также ЦБ повысил прогноз по средней ключевой ставке в следующем году с 12-13% до 13-15%, что с учётом расширения диапазона указывает на рост неопределённости. По экономике прогнозы ЦБ практически не изменились. Более оптимистично регулятор стал смотреть на инвестиции в 2026 году: прогноз роста валового основного капитала повышен до 0,5-2,5% с 0-2%, при небольшом ухудшении ожидаемой динамики индикатора в 2025 году.

Ставка снизилась на 100 б.п. (до 17%), тогда как в рамках консенсус-прогноза аналитиков ожидалось снижение до 16%.

Основные причины такой осторожности — оживление кредитования после снижения ставки в июле на 200 б.п., сохранение инфляционных ожиданий населения на повышенном уровне, а также накопленный с начала года бюджетный дефицит, который несет проинфляционные риски.

Наше мнение:

Сохраняем прогноз по ключевой ставке на конец года — 15%, ожидаем снижения по 100 б.п. на заседаниях в октябре и декабре.

Больше аналитики в нашем ТГ-канале

В последние торговые сессии рубль находится под давлением. И если в конце прошлой недели продажи национальной валюты поддерживали ожидания смягчения денежно-кредитной политики, то сейчас добавился геополитический фактор. В результате юань вышел за пределы нашего целевого диапазона 10,8-11,3 и установил максимумы с мая в районе 11,5 рублей.

Наше мнение: 

Пока рано говорить о формировании тренда на ослабление рубля. Текущая динамика является эмоциональной реакцией на рост геополитических рисков после вчерашних заявлений Трампа. С фундаментальной точки зрения и с учетом расширения геополитической премии в краткосрочной перспективе остаются предпосылки для стабилизации юаня в диапазоне 11-11,5 рублей. Это связано с профицитом юаневой ликвидности, медленным восстановлением импорта на фоне слабого внутреннего спроса и сохранением интереса к рублевым долговым инструментам. 

До конца года, на наш взгляд, рубль может умеренно ослабнуть по отношению к основным мировым валютам. Давление на него будут оказывать смягчение ДКП и активизация импорта. Учитывая эти факторы, к концу года ожидаем рост курса доллара до 87 рублей, а юаня —  до 12 рублей.

Банк России ускорил снижение ключевой ставки, но не агрессивно и в соответствии с ожиданиями (на 200 б.п.). При этом регулятор снова дал нейтральный (ненаправленный) сигнал о дальнейших перспективах ДКП. Правда, его обновлённый прогноз по средней ключевой ставке в оставшуюся часть 2025 года (16,3-18%) больше ориентирован на ее снижение к концу года в район 15-16%. При этом прогноз допускает, хотя и c заметно меньшей вероятностью, сохранение ставки на достигнутом уровне (18%).

• Прогноз средней ключевой ставки на 2026 год ЦБ снизил до 12-13% с 13-14%, что указывает на повышение уверенности регулятора в успешности антиинфляционной политики, цель которой устойчиво вернуть инфляцию к таргету (4%) в 2026 году. Впрочем, Банк России продолжит поддерживать жёсткость денежно-кредитных условий, что и следует из его прогноза по ставке. 

• ЦБ ожидаемо снизил прогноз инфляции на конец текущего года до 7-6% с 7-8%. Прогноз на 2026 год, как и ранее, 4%.  

• Также ЦБ сузил прогнозный диапазон на 2025 год по росту корпоративного кредитного портфеля до 9-12% с 8-13%. Понизил прогноз роста розничного кредита до 1-4% с 1-6% и ипотеки до 3-6% с 3-8%. 

• Предварительная оценка Росстата по динамике реального ВВП России за I кв. 2025 года оказалась незначительно ниже оценок Минэкономики (+1,4% г/г, против +1,7% г/г). Статистики по компонентам ВВП для факторного анализа пока нет.

• Фактический рост ВВП был заметно ниже консенсус-прогноза рынка (+2,5%, согласно февральского опроса Центра развития ВШЭ). Наш прогноз также оказался несколько выше факта (+2%).

• С февраля консенсус-прогноз динамики реального ВВП за весь 2025 год не изменился (по опросу Банка России в апреле +1,6%, как и в феврале).

• Инфляционное давление снизилось. По оценкам ЦБ, очищенная от сезонности инфляция в I кв. 2025 г. замедлилась до 8,3% с 12,9% в IV кв. 2024 г. Тем не менее, торможение роста цен происходит неравномерно и преимущественно приходится на сегмент непродовольственных товаров, который более чувствителен к кредитной активности.

• Значительный вклад в замедление инфляции внесло укрепление рубля, которое произошло за счёт жёсткой денежно-кредитной политики, через ограничение спроса на импорт, а также рост интереса к российским активам (не путать с «carry trade», так как в основном интерес реализуется через резидентов, а не заёмный иностранный капитал).