Так, композитный индекс PMI составил 50,8 п. (против 50,6 п. в августе, +0.2 п.п.).

👉 Индекс PMI в обработке также подрос (49,8 п., против 48,8п. в августе), но остался ниже 50 п., что указывает, скорее, на сохранение стагнационных процессов в крупнейшем секторе экономики. Продолжил снижаться объем новых заказов и производства, причем снижение экспортных контрактов зафиксировано максимальными с мая 2022 года темпами. Следствием стало сокращение персонала и запасов. Издержки предприятий продолжили рост, но его темпы замедлились, как и повышение отпускных цен. Компании указывали на некоторый рост оптимизма относительно перспектив ближайшего года.

👉 Индекс PMI в секторе услуг за месяц не изменился (51,3 п.), но продолжает указывать на неплохой рост деловой активности. Компании сектора зафиксировали в сентябре некоторый рост заказов и предоставленных услуг. При этом бизнес продолжал экономить и сокращал спрос на рабочую силу. Отчасти это было следствием продолжающегося динамичного роста издержек. Оптимизм компаний относительно перспектив развития на ближайший год снизился.

В первом полугодии ЛУКОЙЛ продемонстрировал сильные операционные и финансовые результаты, а снижение капитальных затрат привело к рекордному увеличению свободного денежного потока.

✅ Отрицательный чистый долг обеспечивает бизнесу высокую адаптивность в условиях жесткой монетарной политики и растущих процентных ставок.

✅ Также отметим привлекательность компании с точки зрения дивидендов. По ближайшим промежуточным выплатам за 9 месяцев мы ждем 550–600 рублей на акцию (доходность 10–10,8%) в связи с прогнозируемым сезонным ростом капитальных затрат во втором полугодии и исторической практикой менеджмента по применению условного дисконта к распределяемой базе.

✅ Поступающие сигналы о возможном включении вопроса о реализации международных активов ЛУКОЙЛа в контекст межгосударственного диалога между Москвой и Вашингтоном указывают на потенциал цивилизованного разрешения регуляторных споров. Успешное обособление иностранного контура создаст приток значительного объема разовой ликвидности, которую менеджмент с высокой вероятностью сможет направить на выплату крупного специального дивиденда. Тем не менее данный сценарий пока остается под вопросом из-за жестких регуляторных и инфраструктурных барьеров.

📈 Недельный рост цен ускорился до 0,12% против 0,06% за предыдущую семидневку. Годовой уровень инфляции также подрос и составил 6,3% г/г.

🛒 Наиболее сильно ускорился рост цен на продукты питания. Причем это произошло на фоне сезонного снижения цен на плодоовощную продукцию.

📱 💊 🧴 В сегменте непродовольственных товаров также зафиксировано ускорение инфляции, даже несмотря на стабилизацию цен на топливо. Тут сильно разогналась ценовая динамика на бытовую химию, лекарства, товары личной гигиены и электронику.

🏕Также зафиксировано заметное усиление роста цен на услуги населению. Снова дорожает выездной и внутренний туризм, услуги санаториев и гостиниц. Кроме того, ускорение инфляции наблюдалось в сегменте бытовых и нерегулируемых услуг.

Наше мнение:
Все ощутимее проявляются вторичные эффекты от «топливного шока» и реализованного в третьем квартале ослабления рубля. Устойчивый спрос, который стал следствием роста заработных плат (начисленная з/п за январь-июль +12,2% г/г) и усиления кредитной активности, пока позволяет бизнесу успешно переносить возросшие издержки в отпускные цены.

В целом увеличение программы до 6,5 трлн руб. в 2026 г. и до 7,7 трлн руб. в 2027 г. находится в пределах нормы. Так, в 2025 г. Минфин привлек 8,0 трлн руб. (в т.ч. 1,7 трлн руб. за счет флоатеров).

Однако опасения инвесторов связаны с различным рыночным контекстом в 2025 г. и сейчас. В прошлом году активные покупки ОФЗ с фиксированной ставкой сопровождались снижением ключевой ставки, тогда как сейчас цикл снижения «ключа» поставлен на паузу. В результате доходность 10-летних ОФЗ в третий раз за последний год подходит к психологическому уровню 17% годовых (16,9% по G-кривой на 29.09.2026 г.), а премия к ключевой ставке (290 б.п.) уже близка к значениям начала 2023 г. накануне ужесточения ДКП (340 б.п.).

Дальнейшая динамика рынка во многом будет зависеть от действий Минфина на первичном рынке. Один из сценариев – увеличение предложения флоатеров, которое смогло бы сбить давление на кривую ОФЗ-ПД. На следующей неделе поддержать рынок сможет погашение выпуска ОФЗ 26226 на 367 млрд. Сегодня Минфин вышел на рынок только с одним ультракоротким выпуском ОФЗ 26228 срочностью 3,5 года, однако аукцион не состоялся (Минфин был не готов платить премию, которую затребовали инвесторы).

Акции Ozon смогли полностью отыграть обвал конца августа этого года, когда котировки рухнули почти на треть из-за нарушения работы логистических центров. Но в сентябре благодаря оперативной адаптации логистических цепочек маркетплейса и новостям о готовящихся налоговых отсрочках бумаги вернулись к прежним уровням.

👉 Во втором полугодии Оzon ждет проверка на прочность. Главным фундаментальным драйвером традиционно выступает высокий предновогодний сезон с чередой масштабных распродаж. Также маржинальным локомотивом бизнеса остается финтех-сегмент (Ozon Банк).

❗️Сдерживающим фактором при этом остается высокая ключевая ставка, которая удорожает обслуживание долга. Дополнительное давление на маржинальность бизнеса во втором полугодии окажут неизбежные затраты на восстановление инфраструктуры и компенсации партнерам.

☝️ Обсуждаемая налоговая отсрочка эффективно защищает маркетплейс от кассового разрыва и сохраняет оборотный капитал в моменте, однако она лишь сдвигает обязательства во времени, но не отменяет сам факт долгосрочного роста инфраструктурных издержек.

Минфин России сегодня сообщил, что внес в Правительство РФ пакет законопроектов, включающий законопроект о федеральном бюджете на 2027-2029 гг., законопроект об особенностях исполнения федерального бюджета на ближайшие три года, а также законопроект о внесении отдельных изменений в Налоговый кодекс РФ для повышения устойчивости бюджетной системы.

В рамках изменений в Налоговый кодекс РФ, в частности, предлагается ввести для отдельных добывающих организаций горно-металлургического комплекса налог в размере 30% от дополнительного дохода, полученного вследствие роста мировых цен в рублевом эквиваленте на твердые полезные ископаемые к уровню базового 2025 года (по золоту – 20%).

Наше мнение:
Ставим целевые цены по покрываемым нами компаниям цветной металлургии на пересмотр до появления подробностей по методике расчета налогов и перечня компаний. Дело в том, что предлагаемые Минфином изменения, если они будут приняты, могут привести к сокращению доходов представителей отрасли. В частности, исходя из наших прогнозов по рублю и ценам на промышленные и драгоценные металлы, эффект на ожидаемую чистую прибыль Норникеля и РУСАЛА за 2026 год составит, по нашим оценкам, -13% и -38% соответственно (или -2,6% и -11% от текущей капитализации компаний соответственно).

Благодаря погашению выпуска ОФЗ-ПД серии 26219 на 360 млрд руб. Минфину удалось разместить среднесрочный 7-летний выпуск на 117 млрд руб., тогда как спрос на длину остается слабым (15-летний выпуск был размещен только на 23 млрд руб.). Таким образом, объем реинвестирования средств от погашения в новые выпуски составил около трети. Остальной объем средств, вероятно, будет направлен на рынок МБК и в короткие ОФЗ (доходность 1-летних госбумаг вчера уже снизилась на 10 б.п.).

Данные по недельной инфляции оказались относительно неплохими — на 14 сентября рост цен составил 0,02%, а годовая инфляция замедлилась до 6,27% с 6,33% на конец августа. Однако ожидания повышения тарифов с 1 октября пока остаются для инвесторов ключевым фактором беспокойства. Так, по оценкам ЦБ, индексация тарифов ЖКУ добавит к годовой инфляции 0,7 п.п., при этом годовая инфляция приблизится к верхней границе прогноза регулятора в 7% (наш прогноз 7,2%).

Пауза в снижении ключевой ставки лишила рынок ОФЗ глобальной идеи и существенно ослабила поддержку котировкам, в результате чего давление на цены госбумаг, вероятно, будет сохраняться.

Первичный рынок перешел в фазу сжатого и более избирательного спроса: масс-сегмент сильнее реагирует на дорогую ипотеку и ужесточение льготных программ, тогда как бизнес- и премиум-класс сохраняют относительную устойчивость. Цены продолжают расти в условиях сокращения предложения и удорожания строительства.
Прогнозы:
• Спрос: -30% г/г
• Цены: +15% г/г

Вторичный рынок выглядит устойчивее первичного по числу сделок, так как меньше зависит от льготной ипотеки, поддерживается более низкими ценами и альтернативными сделками. Но рост цен здесь умереннее, а рынок по-прежнему остается скорее потребительским, чем инвестиционным.
Прогнозы:
• Спрос: +6% г/г
• Цены: +5% г/г

Ипотечный рынок столицы падает вопреки общероссийскому тренду, так как жесткие лимиты льготных программ и высокие рыночные ставки ограничивают доступ массового покупателя к ипотеке. К концу года ждем сохранения ключевой ставки на уровне 14%, что будет давить на спрос.
Прогнозы:
• Снижение ипотечных сделок: -15% г/г

Аэрофлот опубликовал операционные результаты за август 2026 года.

Ключевые показатели:
• Пассажиропоток: 5,7 млн чел. (−1,3% г/г)
— внутренние линии: 4,3 млн чел. (−6,4% г/г)
— международные линии: 1,5 млн чел. (+17,8% г/г)
• Пассажирооборот: 16,7 млрд пкм (+3,4% г/г)
• Занятость кресел: 93,7% (+1,6 п.п. за год)

Наше мнение:
На первый взгляд август слабый, однако структура перевозок несколько меняет картину. Аэрофлот продолжает сокращать короткие внутренние перевозки и перераспределяет емкости на более дальние, прежде всего международные направления. В результате пассажиров стало меньше, зато пассажирооборот вырос на 3,4%, а загрузка достигла 93,7%. По сути, Аэрофлот сейчас растет не количеством пассажиров, а дальностью их перевозки. Международные линии уже обеспечивают около четверти пассажиропотока против 21% год назад, тогда как внутренний сегмент продолжает сокращаться.

Главное ограничение – флот. При загрузке почти 94% возможности расти за счет заполнения кресел практически исчерпаны. Первые восемь МС-21 ожидаются только в 4 квартале 2027 года, еще десять – в 2028, а основной объем следующих поставок приходится на 2029-2032 годы. До этого момента существенное расширение перевозок будет затруднено.

Банк России оставил ставку на уровне 14% и сохранил ненаправленный сигнал относительно будущих решений:

💬 «…будет принимать дальнейшие решения по ключевой ставке в зависимости от динамики инфляции и инфляционных ожиданий…».

ЦБ принял такое решение с учетом роста базовых и очищенных от сезонности метрик инфляции, а также на фоне сохранения повышенного уровня инфляционных ожиданий.

👉 Регулятор отметил сохранение повышенных темпов роста потребительского спроса и восстановление инвестиционной активности по сравнению с уровнями начала года.

👉 ЦБ считает, что проинфляционные риски выросли. Внимание регулятора по-прежнему вызывают как устойчивый опережающий производительность рост зарплат, так и внешние риски, связанные с перспективами мировой экономики и ростом ценового давления в мире на фоне усиления геополитической напряженности.

👉 Тема бюджетного дефицита временно снята с повестки, так как в июльском прогнозе ЦБ уже учел предстоящий трехлетний структурный дефицит бюджета, а уточнение влияния бюджетных параметров на ДКП будет сделано в октябрьском раунде пересмотра прогноза.