Обновляем карты рынка высокодоходных облигаций. По основным ВДО-отраслям: МФК, лизингодателям и строителям. Средняя доходность подросла до 19,1% (в начале марта была 18,7%).

Лизингодателей на карте всё больше, строителей всё меньше. А МФК стабильно выше рынка по доходности. Видимо, причина в ограничении на покупку этих бумаг только квал.инвесторами.

Но именно доходность делает вес микрофинансовых эмитентов максимальным в нашем публичном портфеле ВДО (в портфелях доверительного управления тоже).

Наш подход к вложениям в облигации, вообще, незамысловат. Покупать то, что имеет премию по доходности (грубо – находится выше красного пунктира, с поправками на кредитный рейтинг). И без задержек продавать то из купленного, где проявились любые проблемы.

Выделили сегодняшний выпуск ВЭББАНКИР 06. И для сравнения, и как один из двух (второй – у девелоперов) самых доходных в сегменте ВДО.

Средняя доходность ВДО (под высокодоходными мы понимаем облигации с кредитным рейтингом не выше ВВВ; в расчете доходности не учитываем облигации без рейтинга) остановилась в диапазоне 18,5-19%. На 7 марта – 18,8%.

Корреляции между кредитным рейтингом и доходностью нет. Что не в пользу снижения доходностей / роста котировок облигаций. Когда более высокий рейтинг дает более низкую доходность, можно предполагать, что участники рынка рационально относятся к его дефолтным рискам. Верхняя диаграмма отметает предположение.

При этом премии ВДО к денежному рынку сохраняются низкими, в среднем около 2%. Такая средняя премия – это спекулятивная ставка. Ставка на то, что цены ВДО обязательно вырастут. В чем есть сомнения.

О том, что доходности пусть и стабильны и не так низки, но имеют мало потенциала к снижению, свидетельствует и их сравнение с ключевой ставкой. Средняя доходность ВДО превышает КС меньше, чем в 1,2 раза. А чтобы доходности имели потенциал снижения (и, повторимся, цены облигаций – потенциал роста), желательно выйти на соотношение выше 1,3. При нынешних доходностях это ключевая ставка хотя бы 14,5%.

Эти таблицы для нас практические. Еженедельно мы проверяем, можем ли что-то с премией положить в свой портфель ВДО. И нет ли чего-то с дисконтом, от чего лучше бы избавиться.

Поэтому в таблицах не весь спектр облигаций, а только бумаги с кредитными рейтингами от ВВ- до А+ и с дюрацией от 0,5 до 2 лет. Есть еще какая-то поправка на ликвидность.

Из таблицы премий в нашем портфеле сейчас ровно треть облигаций. Растет соблазн купить ПР-Лизинг. В остальном соблазнов, пожалуй, нет. Из таблицы с дисконтами бумаг у нас нет.

Доходности ВДО более-менее стабилизировались. В среднем между 18,5 и 19% годовых. На конец истекшей недели – 18,68%. Это среднее значение для всех бумаг с кредитным рейтингом не выше ВВВ и дюрацией от 0,5 до 2 лет.

На отраслевых картах рынка высокодоходных облигаций (лизингодатели, МФК и девелоперы; к последним добавили Гарант-Инвест) видим определенную цеховую общность. МФК – наиболее доходные, лизинги, хотя их и больше остальных, и предложение новых бумаг от них больше, наименее.

Простой ответ на вопрос, почему достаточно высокие доходности ВДО (последние 5 лет они обычно были заметно ниже) не снижаются? Если такой вопрос есть.

Ответ на обновленном парном графике. В верхнем поле – динамика доходностей ВДО (облигации с кредитными рейтингами от В- до ВВВ). В нижнем – та же динамика, но в виде премий этих доходностей к доходности денежного рынка.

Деньги год назад стоили 7,5%. Сейчас 16,5%. +9% годовых. ВДО год назад давали 15,5%, сейчас 18,8%, +3,3% годовых. Их средняя премия к денежному рынку сегодня – 1,5-2%.

Мы не знаем, будут ли доходности расти. Хотя с такой премией потенциалом располагают. Мало ли пройдет большой дефолт (Киви Финанс как намек) или случится фондовый обвал. Но знаем, что оснований для их снижения недостаточно. Банк России готовится понижать ключевую ставку в лучшем случае через 4 месяца. Времени и для разочарования в надеждах, и для ловли падающих ножей достаточно.

Практическая (для нас) пара таблиц. Бумаги, которые дают премию доходности к средней доходности своих кредитных рейтингов. И бумаги, дающие к дисконт к ней.

В первой таблице много облигаций, входящих в наш публичный портфель PRObonds ВДО. И их число вырастет. Во второй – две, и останется одна.

Обновляем динамику облигационных доходностей (мы ведем ее не по отдельным бумагам, а по кредитным рейтингам этих бумаг, для рейтингов от В- до А+). И видим, что в целом доходности или остаются на месте, или понемногу повышаются.

В пятницу ЦБ объявит значение ключевой ставки, и консенсус за ее сохранение на 16%. Если брать только сегмент ВДО (кредитные рейтинги от В- до ВВВ), его средняя доходность последний месяц колебалась на 18,6-18,9%. Что превышает КС всего в 1,15-1,2 раза. Тогда как, по нашему мнению, безопасный диапазон для коэффициента – начиная с 1,3.

Возьмем три самые распространенные в сегменте высокодоходных облигаций отрасли: лизинг, микрофинансы и девелопмент. И разместим облигации этих эмитентов на разных картах рынка, но в одинаковых размерностях этих карт. Сравним.



Лизингодатели предлагают в среднем наименее доходные (средняя доходность 18%) и наиболее длинные (дюрация больше 2,5 лет не редкость) бумаги. И при этом лизинговых облигаций на рынке в количестве больше всего.

Так отскакивает рынок облигаций или нет? Даже не так. Какой-то отскок есть. Насколько он устойчивый? Пора ли переключаться на снижение ключевой ставки и покупку просевших за последние полгода бумаг?

Об устойчивости можно говорить, когда снижаются доходности не только уже торгующихся облигаций, но и новых, выходящих на первичное размещение выпусков.

И если бы таких новых выпусков было много, хороший был бы индикатор 😉

Но, закономерная реакция на КС 16%, их единицы. Однако эти единицы во многом собраны в сегменте облигаций микрофинансовых компаний. Новые размещения (купонами в 21-22% и, соответственно, доходностями в 22-24% здесь никого не удивишь) давят на котировки давно обращающихся бумаг. Не дают вторичному рынку оторваться от реальной стоимости облигационных денег.

Эту группу облигаций и подсветим. На графике динамики облигационных доходностей МФК хорошо виден рост с августа по декабрь. Но сложно разглядеть снижение после. Где-то оно есть, но не в виде тренда. На графике нет новых облигаций, выпущенных в конце прошлого и начале наступившего года. Чтобы не нарушать преемственность. Если бы были, разглядеть намек на разворот вниз было бы еще сложнее.

Высокодоходные и не только облигации, в большинстве, за последний месяц выросли в цене и снизились в доходности. Что лучше воспринимать не как устойчивый тренд (хотя чем черт не шутит), а как ухудшение инвестиционных возможностей.

В этой связи прилагаем 2 привычные таблицы. Это облигации, обладающие наибольшими премиями и дисконтами доходности к средней доходности своего кредитного рейтинга. Т.е. те, что дают доходность или заметно больше или заметно меньше, чем в среднем для бумах их кредитного качества. Таблицы составлялись по итогам пятницы 19.01, но за понедельник облигационный рынок принципиально не отклонялся, данные актуальны.

Можно заметить, что из бумаг, имеющих премию к средней доходности рейтинга, многие входят в наш публичный портфель ВДО (выделены зеленым маркером). С дисконтами обратная ситуация. Среди этих облигаций в портфель входит только одна и на незначительную долю.