🧨 Всё про ВДО и риски — в чате Иволги: t.me/ivolgavdo

Риск в ВДО перестал быть абстракцией. Не только потому, что множество дефолтов все увидели, а кто-то и ощутил.

Но и потому что плата за риск, наконец, стала не отклонением, а статистикой.

Нижний график. Насколько в среднем более доходны облигации рейтингов BB-/BB/BB+ и B-/B/B+ в сравнении с рейтингами A-/A/A+. Не сравнивал с топовыми уровнями AA, AAA. Там свои перегибы. Ограничился в принципе невысокой верхней рейтинговой планкой «A».

Характерно, до середины прошлого года разницы в доходностях «BB» и «A» почти не наблюдалось. А устойчивой она становится только сейчас.

Вывод уже высказывался. Играя с ВДО, Избегайте дефолтов (публичный портфель PRObonds ВДО в помощь). Тогда есть достаточный смысл вкладывать деньги в выскорисковые бумаги. За риск теперь, повторюсь, платят. Попадаете на дефолты и не знаете, как от них избавиться? Песочница не для вас. Депозит даст больше.

И еще. Покрытие риска – это замечательно. Но такая разница в доходностях (считай, в доступности денег) между заемщиками разного качества – знак деградации части экономики. Можно предположить, что это должно иметь очищающий эффект. А можно, что часть экономики сжимается или исчезает, какие-то %% или доли %% ВВП теряются, рецессия становится ближе.

2 недели назад мы добавили в выборку облигации с рейтингами «AA-» (до того ограничивались «A+», нижняя ступень рейтингов в выборке, «BB-», сохранилась).

А в этот раз, сама собой, добавилась строка с дефолтом, пока техническим. ЖКХРСЯ БО1 (№6).

Сравниваем, как обычно, по «справедливой» доходности и по доходности относительно рейтинга.

|«Справедливый» уровень доходности для каждого из кредитных рейтингов предполагает, что облигационная доходность равна доходности денежного рынка, если поправить ее на вероятность дефолта (рассчитывается на статистике дефолтов от 3 рейтинговых агентств) и возможность продать облигацию по цене 25% от номинала.|

Чем больше премия доходности отдельной облигации к ее справедливому уровню, рассчитанному нами, тем выше эта облигация в 👆первой таблице.

Чем, наоборот, больше дисконт – тем ниже облигация во 👇второй таблице.

Зеленым выделены бумаги, входящие в публичный портфель PRObonds ВДО (), где мы стремимся держать облигации из 👆первой таблицы и избегать из 👇второй. Отдельно, желтым в полном файле с таблицами отмечены бумаги, которые рассматриваются для добавления в портфель на этой неделе.

В начале прошлой недели я предполагал, что снижение ключевой ставки до 18 или 19% не отправит ВДО в коррекцию. Хотя доходности в этом облигационном сегменте за месяц более чем заметно сократились, а котировки – выросли.

Зафиксируем факт случившегося. КС понижена с 20 до 18%, коррекцию в ВДО решение ЦБ по ставке не запустило.

И, возможно, доходности ВДО (розничные облигации с рейтингом не выше «BBB») даже имеют запас к снижению / котировки к росту.

Поскольку соотношение средней доходности ВДО и ключевой ставки вновь выше 1,5.

У ВДО, правда, есть неприятное свойство – дефолты. И их много. Так что сюрпризы с коррекцией в сегменте по сугубо специфическим причинам и возможны, и уже были.

Но в целом, в отличие от акций, для которых дорогие деньги по сей день фактор давления, или облигаций высокого кредитного качества, где оптимизм будущего уже как будто с запасом в цене, ВДО по итогам событий пятницы выглядят устойчиво.
Telegram: @AndreyHohrin

Не является инвестиционной рекомендацией. Ссылка на ограничение ответственности

На рынке облигаций падение доходностей. Скептикам вроде нас вечно кажется, что давно хватит. Но это вопрос образа мышления. На практике же к общей тенденции присоединились и ВДО.

Высокодоходный сегмент из-за череды дефолтов оставался в стороне, а то и шел вразрез рынку. И в конце июня средняя доходность ВДО (розничные облигации с рейтингом не выше «BBB») вплотную приближалась к 33%.

Но 3-4 недели – и она уже 29% (по расчетам Иволги). Много это или мало?

Во-первых, выше 25% при инфляции 9-10% не мало. Да и 29% при КС 20% или, представим, что 27% при КС 18% — тоже.

Во-вторых, деление средней доходности ВДО на размер упомянутой ключевой ставки дает коэффициент 1,47 (данные на пятницу 18.07). Обычно доходности облигаций уходят в трендовый рост с куда более низких коэффициентов. Взгляните на 2024 год на второй диаграмме.

Пока получается, что, если в пятницу ЦБ снизит ключевую до 18 или 19%, котировки ВДО вряд ли отправятся на коррекцию по факту случившегося, потому что уже заложили слишком много оптимизма. Поскольку, нет, не заложили.

Риск и его ожидание делают свое дело.

В своих выборках мы берем короткие облигации (дюрация не более 2 лет) с кредитными рейтингами от B- до A+. Можно считать этот спектр широкой трактовкой ВДО.

И нельзя не заметить даже в нем усиливающееся расхождение доходностей в зависимости от рейтинга. 2 недели назад уже упоминал эту тенденцию. И за полмесяца она стала только выразительнее.

Верхние рейтинговые сегменты продолжают отрабатывать ожидание снижения ключевой ставки. Их доходности шли и идут вниз.

Для нижних, причем и BB, и BBB не исключение, главный фактор ценообразования – противоположные ожидания, дефолтные.

Как следствие, средняя доходность ВДО (если брать строго ВДО, то это облигации с рейтингами не выше BBB) не снизилась в ответ на июньское снижение КС. Как и в преддверии вероятного нового шага вниз по КС 25 июля.

Имеем замкнутый круг. Занимать деньги сложно, потому что инвесторы боятся дефолтов. Малодоступные деньги повышают вероятностью дефолтов.
Telegram: @AndreyHohrin

📌Полный файл с отбором ВДО для этой публикации — в чате Иволги: 👉👉👉 t.me/ivolgavdo/14558 (желтым в нем подсвечены новые позиции, которые мы рассматриваем к покупке)

Новые списки облигаций с кредитными рейтингами от BB- до A+ и с дюрацией от 0,5 до 2 и от 2 до 4 лет (торгуем в этих рейтингах, обычно в дюрации 0,5-2), 👆самых доходных и 👇самых не доходных. Если сравнивать по «справедливой» доходности и по доходности относительно рейтинга.

|«Справедливый» уровень доходности для каждого из кредитных рейтингов предполагает, что облигационная доходность равна доходности денежного рынка, если поправить ее на вероятность дефолта (рассчитывается на статистике дефолтов от 3 рейтинговых агентств) и возможность продать облигацию по цене 25% от номинала.|

Чем больше премия доходности отдельной облигации к ее справедливому уровню, рассчитанному нами, тем выше эта облигация в 👆первой таблице.

Чем, наоборот, больше дисконт – тем ниже облигация во 👇второй таблице.

Зеленым выделены бумаги, входящие в публичный портфель PRObonds ВДО, где мы стремимся держать облигации из первой таблицы и избегать из второй.

Доходности более низких и более высоких рейтингов наконец разошлись.

На диаграмме видно, как они были близки исторически. И что наступает новый этап жизни рынка.

Потому что дефолтов в осязаемом количестве не было. И они наступили. В строгой зависимости количества от кредитного рейтинга.

И потому облигации с более высокими рейтингами предугадывают траекторию ключевой ставки и идут вниз. Диаграмма ограничена историей доходности для рейтинга A+, выше мы не используем в собственных сделках. На уровнях AA и AAA доходности еще ниже и намного.

Тогда как для сегментов BB и особенно B 2 недели назад наступило жаркое время. Дефолтные новости оттеснили ожидания смягчения ДКП.

И теперь разница в доходности между B- и A+ 1,6 раза. 36% против 22%.

То, что покрытие риска доходностью становится более адекватным, нельзя не приветствовать.

Но не забываем, что и привлекать новые деньги, независимо от предполагаемого снижения КС низкорейтинговым эмитентам стало сложнее. Денег должны давать меньше и дороже. Потому что обоснованно страшно. А дорогие деньги, как мы видим уже сейчас – предсказуемый путь к сложностям и новым страхам. Проблема курицы и яйца.

Новая война и новая сторона в новой войне. И кто знает, что дальше? Но мы раз в 2 недели обновляем списки облигаций с кредитными рейтингами от BB- до A+ (торгуем в этом диапазоне рейтингов). Тех, что 👆находятся в топе по относительной доходности и, напротив, по этой 👇доходности проигрывают.

|«Справедливый» уровень доходности для каждого из кредитных рейтингов предполагает, что облигационная доходность равна доходности денежного рынка, если поправить ее на вероятность дефолта (рассчитывается на статистике дефолтов от 3 рейтинговых агентств) и возможность продать облигацию по цене 25% от номинала.|

Чем больше премия доходности отдельной облигации к ее справедливому уровню, рассчитанному нами, тем выше эта облигация в 👆первой таблице.

Чем, наоборот, больше дисконт – тем ниже облигация во 👇второй таблице.

Зеленым выделены бумаги, входящие в публичный портфель PRObonds ВДО, где мы стремимся держать облигации из первой таблицы и избегать из второй.

Мрачновато началась неделя в сегменте ВДО. Нафтатранс плюс (B+|ru|, облигационный долг 1,4 млрд р.) через ПВО сообщило, что далее не планирует платить купоны. Совсем небольшой эмитент ТК Магнум Ойл (B+.ru, облигационный долг 100 млн р.) ушел в техдефолт и тоже по купону без заявлений. Заодно пошатнулись котировки всего, что участники рынка считают менее надежным.

О том, как не нервничать (насколько возможно) и извлекать выгоду из ВДО – в материале о правилах ведения портфеля и в эфире РБК, который пришелся на всё тот же понедельник.

Возвращаясь в настоящее, приведу актуальные справедливые доходности* для кредитных рейтингов, как их считает Иволга (предыдущий срез, на середину мая – здесь).

Как видим, вложения в среднестатистический «сингл би» риска в основном не покрывают. Выше – спокойнее. Не глядя собрав портфель из облигаций от BB- и выше, попадая на дефолты, депозит или денежный рынок вы должны обыграть. «Должны» — это если не пренебрегать самыми несложными правилами, парой абзацев выше.

Средняя доходность ВДО (по нашим расчетам) снизилась с максимума начала июня на 2,2 п. п. С 32,3% до 30,1%.

Ключевая ставка тоже снизилась, но только на 1 п. п., с 21% до 20%.

Не опережают ли события покупатели высокодоходных облигаций?

Конечно, когда и какая коррекция вновь настигнет рынок, заранее неизвестно. Но можно взглянуть на сравнительные значения.

Во-первых, 30,1% уже и недавно было, в середине мая.

Во-вторых, и это более сильный аргумент, из-за понижения ключевой ставки сместилось вверх соотношение ВДО-доходности и этой самой ставки.

Когда в мае доходность ВДО приближалась к 30%, при прежней ставке (21%) соотношение ушло на минимальные за полгода 1,43 (делим 30,1% на 21%).

А по состоянию на прошлую пятницу при той же доходности 30,1% имеем соотношение 1,52 (30,1% деленное теперь уже на 20%).

Соотношения бывали и выше, и ниже. Но пока имеем 1,5+, считаем доходности достаточными, вложения – обоснованными, без ухищрений.