… до 18%, на наш взгляд, и сохранит жесткую риторику, чтобы ожидания участников рынка не смягчились и их действия не снизили жесткость денежно-кредитных условий (ДКУ).

Почему мы ждем +2 п.п.

• Инфляция (за 3 мес. с сезонной корректировкой) ускорилась во 2 кв. 2024 г. до 8,6% против 5,8% в 1 кв. 2024 г., т.е. видим ускорение роста цен, которое привело к снижению реальных ставок (смягчению ДКУ) до 7-8% в июне против 10% в марте-апреле,

=> это противоречит тезису ЦБ о том, что ДКУ во 2П 2024 г. должны быть жестче, чем в 1П 2024 г., чтобы инфляция вернулась к цели, а экономика — к сбалансированному росту.

• Рынок заложил повышение до 18% в доходности процентных свопов и, частично, в доходности ОФЗ,

=> если ЦБ выберет более мягкий шаг, то это может спровоцировать снижение доходностей и привести к смягчению ДКУ, что противоречит задачам регулятора (см. первый пункт).

• Корп. кредитование по итогам мая-июня растет выше траектории из апрельского прогноза Банка России, выдачи ипотеки за две недели июля находятся на уровне марта-апреля (нет грандиозного провала), а потребительское кредитование остается на высоком уровне в абсолютном выражении,

В течение 1П 2024 г. положение потребителя заметно укрепилось по сравнению с концом 2022-го – началом 2023 года. Растут потребительские расходы и уверенность. Высокие темпы роста номинальных заработных плат подкрепляют спрос, что в свою очередь поддерживает повышенную инфляцию. В этом посте поговорим подробнее про потребительский спрос, инфляцию, кредитование и рынок труда.

Потребительские расходы растут двузначными темпами

В июне потребительский спрос оставался сильным. Потребительские расходы, по данным Sberindex, выросли до 6,2 трлн руб. (+15% г/г в номинальном выражении). Оборот розничной торговли составил 4,5 трлн руб. (+14,8% г/г в номинальном выражении, +5,6% г/г — в реальном).

Основным драйвером роста остаются расходы на непродовольственные товары, которые после снижения в апреле-мае снова начали восстанавливаться, но пока остаются ниже мартовских значений. Индекс реальных потребительских расходов на непрод. товары, по данным Sberindex, в июне вырос по сравнению с маем и составил 117.8 пунктов, что ниже уровня марта — 118.1 пунктов, но выше уровня февраля 2022 г. (116.7 п.).

Вчера ЦБ выпустил обзор развития банковского сектора за май. Делимся ключевыми тезисами из этого документа и прогнозами по отрасли.

Экономика остается горячей и продолжает расти

— Промышленный индекс PMI в мае немного снизился относительно апреля, с 51.9 до 51.4. Индекс остается выше 50 пунктов: рост деловой активности продолжается, но темпы замедляются.

— Индикатор бизнес-климата ЦБ, наоборот, в мае укрепился (11.1 против 10.7 пункта в апреле): текущие оценки спроса и выпуска продолжили улучшаться и находятся на рекордных уровнях, а вот ожидания немного снизились. В целом предприятия сохраняют оптимизм относительно будущего спроса (на горизонте 12 месяцев).

— Потребитель остается сильным: фактор поддержки спроса — рост доходов (в марте номинальная з/п выросла на 22% г/г). Индекс потребительских настроений в мае практически не поменялся по сравнению с апрельским уровнем. При этом, согласно опросу ЦБ, доля тех, кто предпочитает тратить, растет быстрее доли предпочитающих сберегать: потребитель считает, что сейчас наиболее благоприятное время для покупок, а уровень ожиданий будущего благосостояния снижается.

В новом выпуске программы «Вот такие пироги» я поднял актуальные вопросы:

1) Чего теперь ждать от курса валюты? Обвал был, пошло восстановление. Нормализуется ли курс?

2) Насколько дороги акции? Может быть, они уже отражают КС на уровне 18% или все-таки им нужно упасть ещё на 20%? Смотрим на три довольно типовых бумаги.

3) Могут ли расти акции при повышении % ставок? Как они вели себя перед последним повышением и сразу после него в разные периоды? Смотрим на это с точки зрения истории и математики. Ведь важно сопоставить эффект роста прибыли от инфляции и эффект повышения ставки дисконта.

4) Окончено ли падение акций? Рассуждаем, как далеко это может зайти и каков базовый план. Впереди дивиденды, рост нефти, снижение продаж валюты, а также корпоративные отчеты с июля.

Желаю приятного просмотра!

В пятницу Банк России сохранил ставку на уровне 16%, допуская повышение ставки на ближайшем заседании (26 июля). Решение ЦБ совпало с нашими ожиданиями и консенсус-прогнозом.

Риторика на пресс-конференции была достаточно ястребиная. Регулятор обозначил возможность существенного повышения ставки в июле. Это значит, что если данные за июнь и почти полный июль будут такими же, какие они были последнюю пару месяцев, то ЦБ вполне может повысить ставку сразу до 18%. Кстати, такой вариант рассматривался и на прошедшем заседании.

Учитывая ситуацию в экономике (напряженный рынок труда, высокие темпы кредитования, сильная потребительская активность, вероятные трудности с импортом), мы достаточно высоко оцениваем риски повышения КС 26 июля, если темпы устойчивой инфляции не начнут снижаться.

Конечно, сказать сегодня с большой уверенностью, каким будет решение Банка России 26 июля, невозможно, т.к. сейчас очень высокая чувствительность к данным и любая (позитивная / негативная) статистика будет двигать ожидания. Но на данный момент мы склоняемся к ястребиному решению, т.к. у инфляции спроса большая инерция и она не уходит быстро.

В новом выпуске программы «Вот такие пироги» говорили о том, как выстроить тактику на лето:

— ранее мы приняли правильное решение откупать коррекцию;

— ЦБ утвердил ставку 16%, и рынок пошел развивать движение вверх.

Поэтому:

1) Делюсь мыслями про % ставки в июле: ЦБ, вероятно, может повысить ее 26 числа — докуда вырастут акции?

2) Комментирую по верхам дивсезон, июньскую и июльскую часть. Думаю, в начале июня логично резать участие в рынке.

(по крайней мере мне: на коррекции я долю акций вывел в 120-130%)

3) Валютные облигации: комментирую дисбаланс между рублевой ставкой, валютной доходностью и курсом доллара/юаня

Все выглядит так, будто или доходности в валюте вырастут, или рубль укрепится еще (а может, и все вместе). На заметку: корпоратам и Минфину интересно занимать в валюте!

4) Осветил ситуацию в IVA Tech. Вижу в ней некоторую возможность: посмотрите, как сметают с полок акции «Астры» и «Делимобиля».

В целом, конечно, интересно, как и когда % ставка у нас вернется к 12-13% хотя бы. С этой мыслью очень жду панельную дискуссию на нашей конференции 15 июня — будут Софья Донец, Михаил Васильев, Григорий Жирнов, Егор Сусин и Сергей Коныгин.  Хочу послушать, как они видят ситуацию.

В эту пятницу состоится заседание Банка России, на котором будет рассматриваться вопрос ключевой ставки (КС). Мы склоняемся к тому, что КС сохранят на уровне 16%, но считаем, что на будущих заседаниях ЦБ обязан дать направленный сигнал о повышении, если того будет требовать ситуация.

Почему мы так думаем

После комментариев А. Заботкина от 21 мая о том, что 7 июня на столе решений будет альтернативный сценарий с повышением ставки, рынок госдолга ускорил свое падение. За две недели доходности ОФЗ выросли на 0.5-1 п.п. по всей кривой. Крупнейшие банки повысили ставки по депозитам до 17-18%, т.е. только на словесных интервенциях без фактического повышения уже произошло ужесточение денежно-кредитных условий. Чтобы не было сильного снижения доходностей в случае сохранения ставки, нужна предельно жесткая риторика.

Здесь важно отметить, что вариант с повышением КС рассматривался на заседаниях в феврале и апреле, но рынок игнорировал это и не верил в сценарий higher for longer. Сейчас же Банк России добился от рынка того, чего хотел.

А тон регулятора ожидаемо стал жестче. Это заседание было опорным, т.е. таким, на котором публикуется среднесрочный прогноз по макропараметрам.

Что изменилось с прошлого прогноза (от 16 февраля)?

• Диапазон средней ключевой ставки (КС) в 2024 году повышен до 15-16% (пред. 13,5-15,5%), следовательно в негативном сценарии ставка останется на 16% до конца года, в позитивном снизится до 12% на конец года — ставка будет понижаться с июля на 1 п.п. на каждом заседании. Средняя КС на 2025 год повышена до 10-12% (пред. 8-10%).

• Рост ВВП пересмотрен до 2,5-3,5% в 2024 (пред. 1-2%), так как рост экономики в 1 кв. 2024 был выше, чем ожидал ЦБ. Сохраняется значительное отклонение вверх от траектории сбалансированного роста (по оценкам ЦБ).

• Инфляция на конец года повышена до 4,3-4,8% (пред. 4-4,5%). ЦБ признал, что в этом году не получится привести темпы роста цен к целевым 4%. Достижение цели ожидается по итогам 2025 года.

• Совокупный кредит вырастет на 8-13% в 2024 году (пред. 6-11%), то есть темпы выдачи кредита остаются высокими (как корпоративного, так и потребительского).

Мы думаем, что ставка будет сохранена на уровне 16%, но тон регулятора станет жестче. С высокой вероятностью вверх будут пересмотрены прогнозы по росту ВВП, кредитованию и средней КС на 2024 год.

Почему мы так думаем

• Инфляция в марте замедлилась, но это объясняется волатильными компонентами. В устойчивых компонентах темпы роста цен остаются повышенными, а в нерегулируемых услугах (самая устойчивая компонента) — 10% с сезонной корректировкой в годовом выражении.

• Экономическая активность также остается высокой, и ЦБ считает, что причина именно в разрыве выпуска (избыточный спрос над предложением), а не в увеличении потенциала экономики. А разрыв выпуска — это проинфляционный фактор.

• Потребительское кредитование в марте выросло на 2% за месяц — это максимум с лета 2023 года.

• На рынке труда сохраняется дефицит кадров, что приводит к росту з/п и, с одной стороны, поддерживает высокую потребительскую активность, а с другой, вынуждает компании повышать отпускные цены.

16 февраля ЦБ проведет первое в этом году заседание по ключевой ставке. Мы сюрпризов не ждем и думаем, что ставка останется на уровне 16%. Также будет опубликован макропрогноз, в котором ждем обновления некоторых показателей. Сигнал, скорее всего, останется нейтральным, а резюме будет похоже на последний бюллетень «О чем говорят тренды».

Также с этого года меняются материалы, которые ЦБ публикует после заседания. Спустя 6 рабочих дней (27 февраля) будет опубликовано резюме обсуждения принятого решения и комментарий к макропрогнозу. Пресс-релиз по итогам заседания станет короче, чем был. Доклад о денежно-кредитной политике с 2024 года перестал выпускаться, т.к. его заменит резюме обсуждения по ставке.

Почему мы ждем сохранения ставки на текущем уровне

• С одной стороны, есть некоторое замедление общих темпов роста цен — в терминах 3M SAAR инфляция замедлилась с 11,3% в осенние месяцы до 8,2% за ноябрь-январь, что привело к ужесточению ДКУ и росту реальной ставки с 4,7% до 7,8%.