Обновим тактический взгляд на рынки и инструменты, которыми оперируем (взгляд от конца сентября – здесь).

• ВДО. Избитое слово «паника»

Сегмент высокодоходных облигаций паникует. В клубке причин рост ключевой ставки, оттягивание денег на депозиты, дефолтные риски из-за сложностей с рефинансированием.

Но участники рынка, похоже, заложили в цены и доходности и реальные, и уже кажущиеся риски.

На что косвенно указывает соотношение средней доходности ВДО (~31%) и ключевой ставки (сейчас она 19%). Оно достигло примерно 1,63 (делим доходность на ставку). Если ставка будет поднята до 20%, соотношение опустится, но слабо, к 1,55. Такое относительное отклонение – показатель большого рыночного беспокойства.

Не скажем нового: приближается момент для покупки. В публичном портфеле ВДО у нас в деньгах 37% активов, в портфелях доверительного управления – около 46%. Покупать есть на что. Ждем любого отскока облигационных котировок, чтобы стартовать.

• Акции. Лучшее из зол

Сравним портфель денежного рынка с банковским депозитом.

С февраля 2022 мы ведем портфель PRObonds РЕПО с ЦК. За основу берем доходность индекса MOEXREPO, вычитаем комиссию 0,5% годовых. Ежедневный процент, который приносит РЕПО, реинвестируем.

Для оценки результативности депозитов используем среднее значение максимальной ставки крупнейших банков с сайта ЦБ, реинвестируем доход раз в год.

Как показывает иллюстрация, • депозиты немного, но впереди. С поправкой на льготы по НДФЛ для некрупных счетов их выигрыш больше.

Разница, правда, невелика. Да и • сравнивать РЕПО с депозитом в лоб не вполне корректно. У РЕПО с ЦК нет потери доходности при снятии денег в любой момент. Это именно денежный рынок, рассчитанный на размещение «до востребования».

В остальном, если только ЦБ не перейдет к резкому снижению ключевой ставки, как делал с весны по осень 2022, депозитный и денежный рынок должны и дальше идти ноздря в ноздрю.

• Для нас выбор в пользу РЕПО очевиден, даже с незначительной потерей в доходности. По причине удобства, деньги можно разместить и забрать в любой момент. • И безопасности. Не будем убеждать в своей правоте, но оцениваем риск ликвидного размещения денег путем собственных операций ниже риска их временной передачи в чужое распоряжение с ограничениями на возврат.

• ВДО

     o Обоснованно надеемся, что в ближайшие 6 месяцев портфели ВДО под нашим управлением будут лучше депозитов (на данный момент у них ~13-14% за последние 12 мес., незначительный проигрыш средней ставке депозита за это время).
o Ждем продолжения или усиления давления на рынок облигаций. И от растущей ключевой ставки (ЦБ не исключает подъема до 20%), и от растущих дефолтных рисков из-за сложностей с перекредитованием.
     o Однако считаем, что риски во многом учтены рынком. Так, средняя доходность к погашению облигаций, входящих в наши портфели ВДО, сейчас около 27,5% (при среднем кредитном рейтинге «BBB-»). Это превышает нынешнее значение КС в 1,45 раза. Оцениваем запас как достаточный и на случай дальнейшего повышения КС, и на случай всплеска дефолтов.
     o Большая доля денег в РЕПО с ЦК (эффективная доходность превышает 20% годовых), около 40% от активов, повышает кредитный рейтинг портфелей (с ее учетом он около «А») без значимого снижения результативности и дает им короткую дюрацию, 0,6-0,7 года. Что в свою очередь минимизирует волатильность. И делает результат максимально предсказуемым.

• В зависимости от стратегии минимальные пороги инвестирования в нашем ДУ – от 2 до 6 млн руб. Комиссия управляющего – от 0,5% до 1% от активов в год.

Средняя доходность всех счетов доверительного управления, вне зависимости от стратегии, в этом году впервые незначительно отстает от средней ставки банковского депозита. Имеется в виду доходность «на руки», после очистки от комиссий и базового НДФЛ (13%). За 2023 год она составила 16,2%, за 8 месяцев 2024 – 13,6% годовых.

Проигрыш депозитам локальный. До нынешнего года мы депозитам не уступали, зато часто с запасом опережали их. А на всей истории оставили их далеко позади. Возможно, весь 2024 год станет исключением. Однако время на реванш еще есть.

Наши основные стратегии:
• ДУ ВДО, и это почти 2/3 активов. Наша первая специализация. Принесшая инвесторам наибольший доход. На конец августа мы оценивали потенциальную (она же внутренняя) доходность портфелей ДУ ВДО на уровне 23,9% (до комиссий и НДФЛ). К середине сентября она стала выше.

Высокая КС – проблема для экономики. По нашему мнению, и мы видим расширение этой проблемы на долговом рынке.

Но банковские депозиты настраивают на то, что ставка повысится еще. С расчетом на широкий шаг вверх. Возможно, и до 18%. См. первую иллюстрацию: средняя депозитная ставка (статистика Банка России) ушла выше 16,5%.

Если ЦБ оставит ставку на 16%, он, возможно, ничего принципиально не ухудшит в попытках сдержать инфляцию (в относительном выражении 18% не особенно отличаются от 16%). Но ударит по банковской модели привлечения денег.

Примечательная метаморфоза произошла с депозитами и денежным рынком.

Чаще денежный рынок (по умолчанию это однодневные сделки РЕПО с ЦК) имеет доходность чуть выше средней ставки депозита (берем ее из статистики Банка России).

Но ставшие общим местом ожидания повышения ключевой ставки 26 июля изменили соотношение.

Средняя депозитная ставка (16,09% годовых на 3 декаду июня) не только выше денежной (15,33% на 3 декаду июня), но теперь и выше актуальной ключевой (16%). Лучше предложить вкладчикам повышенный процент сейчас, чем еще более высокий – позже.

На денежном рынке обратная логика. В том же ожидании роста КС и ставок по депозитам он испытывает приток денег. На нем рубли хранятся овернайт, можно без потерь дождаться и новой КС, и новых депозитов. Избыточный спрос на временное размещение ликвидности роняет стоимость размещения.

В конце июля – августе динамика ставок, вероятно, вернется на круги своя. Депозиты окажутся ниже нового значения КС, деньги в РЕПО с ЦК окажутся дороже депозитов. В том случае, если ключевая ставка будет повышена на 1% и выше. Случится ли так можем только предполагать. Однако финансовый рынок, как видим, настроен примерно на это. А для решений регулятора нормально совпадать с консенсусом рынка.

Предыдущий срез Сводного портфеля PRObonds акцентировал диверсификацию как защиту результатов и возможностей. Он был в конце мая.

За почти месяц после этого валютный отечественные акции и облигации упали (а валютный рынок временно потерял ориентиры).

Однако Сводный портфель остался при своих. -0,3% за последние 30 дней и +12,7% за последние 12 месяцев. Среднегодовая доходность портфеля на всей его истории – 16,5% годовых.

Напомним, Сводный портфель PRObonds в равных долях составлен из трех других наших портфелей – PRObonds ВДО, PRObonds Акции / Деньги, PRObonds РЕПО с ЦК. Динамика всех трех приведена в дополнение к динамике Сводного портфеля.

Диверсификация сыграла. Или сыграла большая денежная позиция. Которая начала наращиваться еще в конце прошлого лета. К тому же мы неплохо определили коррекцию рынка акций. После роста ключевой ставки акций в портфеле было и так немного (корзина акций сформирована по Индексу голубых фишек), а в мае их вес был снижен еще.

В обозримой перспективе мы думаем увеличивать вес ВДО (взаимные доли облигаций соответствуют портфелю PRObonds ВДО).

Портфель PRObonds Акции / Деньги (состоит из корзины акций в соответствии с Индексом голубых фишек, плюс незначительное вкрапление бумаг Займера, и денег в РЕПО с ЦК) имеет за последние 12 месяцев 15,3% дохода. Средняя ставка депозита за это время — 12,35% годовых. Прирост Индекса МосБиржи, тоже за то же – 19,1%.

Опережать депозит будет сложнее. Тогда как догнать или опередить Индекс МосБиржи должно стать проще. Мы так думаем.

И, на своих неоптимистичных относительно фондового рынка предположениях, вес корзины акций в портфеле со второй половины мая снизили примерно на 5%, до 40% от активов.

Он может сократиться еще, до 35%, хотя не будем загадывать. Но оснований наращивать вес акций в портфеле не наблюдаем.

Все операции портфеля публикуются в нашем телеграм-калане, до момента их совершения.

Не является инвестиционной рекомендацией. Ссылка на ограничение ответственности.

На фоне всеобщего фондового падения легкой релаксации пост. Обновление значений депозитных и денежных ставках.

По статистике Банка России, дающего сигналы о, возможно, еще более высокой, чем 16%, ключевой ставке, средняя доходность депозитов остается примерно на одном уровне. Во второй декаде мая – 14,95%. И она там с 3 декады апреля. А до того с середины января была всего на 0,1% ниже.

На денежном рынке (однодневные сделки РЕПО с ЦК), по статистике уже Московской биржи, ставка всё-таки растет. И превысила 15,7% годовых. В январе было 15,3%, с февраля по апрель – 15,4%. Если добавить реинвестирование однодневного дохода и вычесть реальные комиссии при размещении денег, получим сейчас около 16,5% годовых эффективной доходности до НДФЛ.

С поправкой на некоторые налоговые льготы депозиты чуть выгоднее. Но для некрупных сумм и номинально. Чем дольше мы работаем с денежным рынком, тем выше ценим подвижность денег (с депозита деньги без потери % снимешь не всегда, в отличие от РЕПО с ЦК) и их безопасность (насколько балансы банков потрепаны падением ОФЗ, мы можем узнать в самый неподходящий момент).

Иллюстрация на тему, как ведут себя облигации с фиксированным и плавающим купоном. Когда ключевая ставка относительно высока, а облигационный рынок под ее давлением проседает.

На графике – накопленный доход некоторых облигаций за последние 1,5 месяца (без учета реинвестирования купонов).

Выборка узкая. В этом её недостаток, но зато нам она полностью понятна. Это выпуски облигаций, организованные ИК Иволга Капитал с середины декабря, когда ключевая ставка достигла нынешних 16%, по середину февраля, когда мы организовали выпуск первого за долгое время флоатера (им стали облигации Саммит 1P3 с купоном = ключевая ставка + 5%, но не выше 22%).

Однако для отражения тенденции достаточно и ограниченной выборки. Из общего хорошего, даже при коррекции рынка облигаций (вслед за падающими ОФЗ) высокие купоны ВДО не только компенсируют снижение цен ВДО, но и приносят доходность в среднем на уровне денежного рынка (т.е. сопоставимо или выше депозитной).

Но акцентируем внимание на выпуске с плавающей ставкой.