Какая черта наиболее справедливо характеризует состояние глобальных рынков в целом и российских площадок в частности? Низкая волатильность. Индекс S&P500 уже почти 40 сессий подряд не снижался более чем на 0,5%, всего второй случай за 10 лет. Волатильность евро снизилась до исторически минимальных значений. Подобные замечания можно отнести к большому числу торговых инструментов. Рынки цикличны. На смену низкой волатильности приходит высокая.

• Уже почти месяц сохраняется ставка на снижение отечественного фондового рынка. Сохранится и на ближайшие дни. Пока цены российских облигаций не реагировали на плавное снижение индексов акций. Но в декабре реакция вполне вероятна. Есть противоположный вариант: рост может вернуться на рынок акций, а облигации сохранят устойчивость. Но этот вариант оценивается как менее перспективный.

• По ощущениям (строже сказать нельзя) подходит к концу долгосрочный растущий тренд на американском рынке акций. При этом ставка на него – всё ещё ставка на повышение. И на этой неделе она сохраняется. Ориентиры, многократно ранее названные – 3 150 — 3 300 п. по индексу S&P500 – сохраняются как целевые.
• Российские акции могут, напротив, оказаться под давлением. Индекс МосБиржи две последние недели закрывался в минусе. И хоть минус и незначительный (откат индекса от максимума – всего 2%), коррекция не вполне вписывается в мировой растущий тренд. А говорить она может о перегреве отечественных акций. Многие справедливо считают российские бумаги одними из наиболее привлекательных, учитывая низкую относительную стоимость и высокую дивидендную отдачу. Но этот расчет появился еще около полугода назад и с тех пор планомерно закладывался в цены. А за это время индекс вырос примерно на 20%, заметно опередив большинство страновых рынков акций. Российские акции остаются недорогими и поэтому должны быть защищены от сильных потерь, но в настоящее время они волне могут продолжить боковую или нисходящую динамику даже на фоне растущих западных рынков.
• Кстати, рубль, вне зависимости от происходящего на фондовом рынке, вполне способен к продолжению укрепления. Графики его пар с долларов и евро имеют устойчивый нисходящий уклон. Причем пока рубль укреплялся, население пополняло запасы подешевевшей иностранной валюты. Правда, основная часть валюты куплена дороже нынешних уровней. Создалась комфортная для рубля ситуация: спрос на доллары и евро удовлетворен, их цены к рублю ниже, чем цены большинства покупок инвалюты, а навес предложения долларов и евро только начинает создаваться. С высокой вероятностью в перспективе месяца или чуть большего срока мы увидим рубль выше, укрепившимся еще на 3 или даже 5% к резервным валютам.
• Некоторым подспорьем может выступить нефть, которая, вероятно, еще не завершила тенденции своего роста, начатой в июне-августе. Вероятно, 70 долл./барр. или более мы не увидим, но 65-68 – достижимые значения.
• Спорной остается судьба золота. На несколько месяцев или лет вперед основным направлением цены, скорее всего, станет снижение в сторону себестоимости (она колеблется от 600 до 1000 долл./унц). Однако каким будет краткосрочное направление, сказать сложно. Делать золото стратегическим защитным активом вряд ли оправданно. Играть сейчас, что на понижение, что на повышение – играть на удачу.
• Еще один тренд, который можно считать относительно предсказуемым – тренд понижения пары EUR|USD. Наверняка, потенциал понижения небольшой, вплоть до 5%, но вряд ли более. Однако направление к покорению рубежа 1,05, пусть и с отступлениями, сохраняется.
• Что до облигационного рынка России, то как и неделю назад, перегретым можно считать сектор ОФЗ (короткие выпуски дают доходности вблизи 6% годовых, серьезно ниже ключевой ставки, которая сама была в конце октября на 0,5%). Возможно, дорог уже и рынок первоклассных корпоративных облигаций. Что касается высокодоходного сегмента облигаций, то на нем в 2019 году только создается хоть какая-то ликвидность. И она не создана. Пока что сегмент, фактически, не коррелирует с прочими рынками. Неприятностью для него станет ослабление рубля. Но ставить на это ослабление преждевременно. 

За последние полтора месяца 72% недельных прогнозов были оказывались верными. Почти ¾, высокий показатель, удерживать который будет или непросто, или невозможно. Поэтому сегодняшние суждения осторожны.

• Наиболее вероятным видится продолжение тенденций роста американского рынка акций, нефти и рубля. Каждый из этих рынков и инструментов имеет высокую составляющую спекулятивного давления на свои котировки. Рост американского фондового рынка – главная производная от глобальной дешевизны денег. Можно долго и подробно обсуждать дороговизну рынка, но в спекулятивной гонке первична ликвидность. В отношении которой американские бумаги не имеют равных. Цели роста индекса S&P500 в диапазоне 3 150 – 3 300 п. остаются неизменными. Индекс вплотную приблизился к диапазону, но все еще не достиг даже его нижней планки.
• Динамика нефти диктуется другим спекулятивным фактором. Нефтяные падения июня, августа и октября заставили и коммерческих, и финансовых игроков думать о хеджировании покупок. Хеждирующие короткие позиции, предположительно, набраны и теперь, когда денег оказалось достаточно, а предложение не показало критичного превышения над спросом, вынужденно закрываются. Вероятно, закрытие не завершилось, а цена в этой связи имеет поддержку и способна продолжать повышение.
• Рост рубля, который, как ожидается, тоже еще не окончен – отчасти также спекулятивная реакция. Прошлогоднее резкое ослабление российской валюты, спровоцированное санкциями и разрушением пирамиды carrytradeв ОФЗ, создало внутренний спрос на доллары и евро как валюты сбережения. Однако в нынешнем году дальнейшего ослабления рубля не произошло, а доллар и евро снизились во внутренней доходности. В данный момент продолжается и, скорее, продолжится теперь уже снижение доллара и евро на депозитных счетах. Это касается и физлиц, и корпораций. Цели для рубля – а это 62 рубля за доллар или ниже, около 66 рублей за евро – сохраняются.
• Слабое понимание складывается относительно перспектив отечественного рынка акций, золота и пары EUR|USD. Все же прогноз парадоксального снижения российских акций вопреки основным трендам оставим в действии. Предположительно, в начале ноября и в районе 3 000 п. по индексу МосБиржи российский рынок поставил локальный максимум. До этого момента рынок шел вверх опережающими темпами. И коррекция, которая сопровождала котировки акций на прошлой неделе – это, как минимум, здоровое явление по синхронизации мировых спекулятивных тенденций. Представляется, что коррекция не окончена. Однако о ее глубине, да и о самих шансах на продолжение судить сложно.
• Еще менее понятна дальнейшая динамика золота и пары EUR|USD. Продолжая ставить на понижение последней, мы лишь удерживаем ставку на продолжение длинного тренда укрепления доллара. Однако нельзя сказать, в какой фазе находится этот тренд. Возможно, в фазе истощения и готовности к слому. Суждения по золоту еще более туманны. Исходим из того, что растущий тренд все еще не завершен, а снижение с начала сентября по настоящий момент – относительно плоская коррекция.
• Что касается рублевых облигаций, то как и неделю назад, делаем выбор в пользу коротких бумаг, если сравниваем с длинными того же кредитного качества. В прошлый понедельник в наших портфелях высокодоходных облигаций была открыта хеджирующая короткая позиция через фьючерс на индекс МосБиржи. Ее судьба под вопросом и будет решаться уже в этот понедельник. 

• Первая из низ ожидается на российском рынке акций и облигаций (в первую очередь государственных). Индекс МосБиржи с начала года прибавил 27%, индекс РТС – 37%. В пятницу оба индекса заметно просели. Интересной была реакция участников рынка: участники, в большинстве, отнеслись к коррекции как к закономерной и не имеющей потенциала продолжения. До сих пор любое снижение воспринималось иначе – как потенциальны разворот рынка к падению. Спокойствие по отношению к падению пятницы, пусть и опосредованно, говорит в пользу продолжения падения. Скорее, получим все-таки коррекцию, а не разворот рынка. Но коррекцию не одного дня и, возможно, не одной недели.
• Аналогичная ситуация сложилась в секторе ОФЗ. Гособлигации, вплоть до 10-леток, дают уже 6% к погашению, а совсем короткие бумаги даже меньше. Какими бы ни были шаги Банка России по снижению ставки, в ОФЗ заложены самая смелая политика регулятора. Получается, продолжать рост стоимостей и снижение доходностей сложно, а получить коррекцию – реалистично, даже для приведения рынка к более оправданным ставкам доходностей. До сих пор приближение ОФЗ к 6%-ным доходностям (2007-8, 2013-14 годы) было предвестником грядущих финансовых кризисов. Сегодняшнее положение российской экономик более стабильно или хотя бы более защищено от внезапных рисков, чем в 2008 или 2014 годах. Так что 6% по ОФЗ не нужно оценивать как гарантию предстоящих потрясений. Но сами ставки нуждаются в охлаждении.
• Следующей трендовой переменой может стать динамика золота. В течение 2,5 месяцев металл снижается в цене. В конце прошлой недели ряд глобальных игроков сообщили о сокращении позиций в золоте по причине переключения спекулятивного спроса на покупку рисковых активов. Складывается впечатление, что последнее падение котировок – следствие этого сокращения. Вероятно, снижение золото не станет продолжительным. Вряд ли золото перейдет к бурному росту. Это дорогой металл с огромными накопленными запасами. Но определенный и неожиданный для многих всплеск котировок мы вполне можем получить.
• Не исключено, что к своим минимумам приближается евро. Да, разница ставок с долларом – 2,25-2,5% не в пользу евро. Но еврозона не так активна в наборе госдолга, если сравнивать с США или ем более с Японией. Поэтому евро может начать выигрывать у валют-конкурентов по параметру своего кредитного качества. До сих пор наш целевой ориентир по паре EUR|USDнаходился на уровне 1,05. Видимо, пора расширять его до диапазона 1,05-1,1 с возможностью дальнейшего повышения.
• Остальные наблюдаемые рынки остаются в рамках прежних тенденций. Так, американские акции, думается, еще не впитали всей полноты спекулятивного спроса и пока продолжат повышение. Цель в 3 150 – 3 300 п. по индексу S&P500 сохраняется. Но она уже близка. И надежды на то, что индекс не остановится на 3 300 п. и продолжит стабильное повышение – зыбкие.
• Ожидания по нефти также сохраняются положительными. 65 долл./барр. по Brentили выше, вплоть до 70 долл. – цели, к которым рынок, в нашем понимании, должен стремиться и к которым начинает приближаться. Это неустойчивые уровни. Но 65-70 – вероятные верхние рамки волатильности.
• Рубль, невзирая на готовность отечественного рынка акций и облигаций к коррекции, сохраняет потенциал устойчивости, а может, и укрепления. С одной стороны, вероятное снижение цен акций и остановка роста или снижение цен гособлигаций – факторы давления на рубль. С другой – у рубля есть и своя защита: это и относительная стабильность нефти, и избыток валюты на депозитах.

Для рынков привычная практика, когда наибольший оптимизм участников сопровождает пиковые ценовые значения. А затем и пики остаются позади, и оптимизм. Сейчас мы наблюдаем появление глобального биржевого оптимизма. Его накопление, по законам жанра, происходит быстро, достаточно нескольких недель. Как правило, накопление оптимизма – необходимое и последнее условия для завершения долгосрочного цикла фондового роста.

• Где этот цикл может завершиться? В первую очередь речь о западных рынках акций и облигаций. В особенности – об американском. До целевых значений в 3 150 – 3 300 п. индексу S&P500 не так много осталось. Возможно, вершина индекса окажется и выше, но с каждым следующим пунктом вверх и вероятность продолжения роста сокращается, а дороговизна и риск просадки – увеличиваются. Причем снижение американского рынка акций, как скоро оно произойдет, окажется, скорее всего длинным, не коррекционным.
• Российские ОФЗ – еще один претендент на завершение растущего цикла. Доходности пятилетних бумаг на уровне 6,1%, при ключевой ставке в 6,5% и инфляции в районе 4% — это не про потенциал дальнейшего роста стоимости. Ситуация, конечно, далека от американского фондового рынка по своей напряженности. И все же коррекция назрела. Двигаться и дальше вверх, объективно, непросто.
• Интересно, что российские акции пока вне зоны больших рисков. Здесь есть и дивидендные доходности, и относительно низкая фундаментальная оценка. Отсутствия коррекций это не гарантирует, к тому же если глобальный риск-аппетит истощится, продажи придут и к нам. Однако и глубина падения, при случае, скорее всего, может оказаться болезненной, но не станет фатальной.
• Нефть, напротив, все еще имеет потенциал повышения. Основная причина – баланс спроса и предложения сместился в пользу спроса. Пока биржевые игроки ставят на волатильность, коммерческие – отмечают среднее превышение мирового спроса над предложением. Какой-то, пусть и ограниченный, потенциал роста цен, вероятно, есть.
• В отношении золота, как и в отношении главной валютной пары EUR|USDпонимания немного. Золото, как было, так и осталось дорогим товаром, с премией цены к себестоимости на уровне примерно 800-900 долл./унц. Однажды эта премия сыграет против драгметалла. Что до EUR|USD, здесь ожидания трендового роста доллара к резервным валютам себя некоторое время не оправдывают. Оправдают ли – вопрос риторический.
• Рубль, продолжая валютные умозаключения, со своим трендом на укрепление еще не расстался и, скорее всего, его продолжит. Долларов и евро в денежной системе РФ много (доля на депозитах – около 25-27% при нормальном значении 15-20%), нефть стабильна или растет, мировой спекулятивный капитал к нам все еще приходит. Соответственно, цели в районе 62-60 рублей за доллар и 67 – за евро остаются актуальными.
• Если к этим импровизированным прогнозам добавить торговой тактики, то остаемся в длинных позициях на рынках акций, готовясь закрыть эти позиции или перейти к игре на понижение. Остаемся в рубле. Играем на повышение в нефти. Готовимся к высвобождению небольшой денежной подушки в портфелях высокодоходных облигаций, дабы иметь возможность оперативно захеджировать их от фондовых потрясений. 

• Американский индекс S&P500 стабилизировался выше 3 000 п. Хотя время его нахождения выше трехтысячной отметки еще очень невелико, это лучшие позиции индекса за год. «Рынок карабкается вверх по стене страха». Метафора неплохо отображает ситуацию, в которой участники рынка опасаются финансового кризиса, а котировки акций идут выше. Целевые ориентиры индекса в 3 150 – 3 300 п. остаются в силе.
• Более живо в сравнении с западными росли отечественные акции. Индекс РТС достиг максимумов середины лета, индекс МосБиржи покоряет исторические максимумы. Как и в случае с американскими бумагами, рост вряд ли завершен. Хотя его потенциал, вероятно, исчерпается быстро. Слишком серьезен темп.
• Где потенциал, предположительно, уже исчерпан, это в рублевых облигациях. Ралли в первую очередь госбумаг может поддерживаться только все возрастающим потоком новых денег. Тогда как сам этот поток после полупроцентного снижения ключевой ставки и в ожидании новых снижений предполагается более сдержанным.
• Пятничное понижение ключевой ставки положительно отразилось даже не высокодоходном облигационном сегменте. Который, традиционно, слабо реагирует на денежные индикаторы. Ряд бумаг в четверг-пятницу показали заметный рост. Но в высокодоходном сегменте длинные тренды повышения цен – исключение. Зато для широкого рынка они нормальны, как нормальны и коррекции после этих повышательных трендов.
• Биржевые товары, в первую очередь нефть, имеют достаточно возможностей также вырасти в цене. Отчасти забытые 65 долл./барр. для Brent– вероятный ориентир ноября. Как будет вести себя золото, вопрос. Фундаментальная дороговизна не исчезла (премия цены к себестоимости – 50-100%), однако формирующийся биржевой оптимизм может заменить собой страхи торговых войн и кризисных ожиданий и может поддержать котировки или отправить их выше. Факторы противоречивы, и делать практические выводы сложно.
• Валютные тенденции остаются перспективно стабильными: сохраняется прогноз о дальнейшем ослаблении евро к доллару (ориентир 1,05), сохраняется прогноз о дальнейшем укреплении рубля (к 62-60 единицам за доллар и примерно 67 – за евро).

Прошедшая неделя не изменила биржевых настроений. Ожидания финансового кризиса, правда с не четко очерченными географическими и отраслевыми границами – мейнстрим этих настроений. Поведение рынков, правда, настроениям не соответствовало: и российский, западные рынки акций и облигаций повсеместно показали рост, ростом неделя завершилась и для рубля.

• Что касается отечественной валюты, обстановка становится интересной. Потенциал укрепления видится еще далеко не исчерпанным, ожидания 62-60 рублей за доллар остаются в силе. Но в пятницу Банк России предложит новое значение ключевой ставки. Причем не исключается ее понижение сразу на 0,5%, до 6,5%. Приближение ключевой ставки к ставке инфляции создает риски ослабления рубля. Сегодня они не кажутся существенными. Но преимущественный бычий настрой по отношению к национальной валюте, который сопровождал наши действия с начала года, становится менее уверенным. Точнее, станет, после снижения ключевой ставки.
• Рынок рублевых облигаций в последние дни совершил ценовой рывок. Видимо, тенденция продолжится и на наступающей неделе. Ее кульминацией и может стать снижение ключевой ставки.
• Рынки акций в первую очередь находятся под влиянием поведения американского фондового рынка. А его поведение видится как формирование импульса для пробоя сопротивления в районе 3 000 п. по S&P500. Пробой способен отправить индекс в район 3 150 п. и выше. Соответственно, и индексы РТС и МосБиржи получат поддержку для повышения.
• Нефть, несмотря на долгосрочный тренд роста предложения, в этом году уравновесила предложение со спросом, предложения даже недостаточно. Это не гарантирует возврата товара к значительному росту. Но вряд ли позволит Brent на продолжительное время опускаться существенно ниже 60 долл./барр.
• Мировой валютный рынок разыграл неожиданное для нас повышение базовых валют против доллара. В основном, как следствие вероятность отсрочки Brexit. Думается, основное движение против доллара состоялось, и пары вернутся в русло своих постепенных ослаблений к доллару. Доллар остается наиболее доходной резервной валютой, даже на случай дальнейшего снижения ставок ФРС. Избыток денежной ликвидности, который наблюдается несколько месяцев подряд, направляется в первую очередь на американский фондовый рынок, создавая дополнительный спрос на доллар.

• Нефть. Предсказуемость актива не особенно высокая. И все же основное направление движения цены – направление вверх. Наверняка к недалеким целям. Даже 65 долл./барр. – цель близкая к экстремальной. Нефть после длительного периода взлетов и падений начала сокращать волатильность, но ценовое успокоение будет происходить, вероятно, с некоторым повышением котировок.
• Рубль постепенно избавляется от нефтяного фактора давления и готов к продолжению своего укрепления. Тренд на укрепление на годовой ретроспективе читается неплохо, на более длинной истории, начиная с 2016 года – еще лучше.
• Доллар, в свою очередь, видимо, еще не завершил собственного ралли по отношению в первую очередь к евро. Последние рывки пары EUR|USDвыше 1,1 можно оценивать как отскоки в продолжающейся тенденции долларового укрепления.
• Американские акции, судя по графику S&P500, нацелены на продолжение своего удорожания. Индекс хоть и испытал две болезненные коррекции с начала августа, показал свою устойчивость к кризисным ожиданиям. Преодоление 3 050 п. с высокой долей вероятности отправит индекс в район 3 150 п.
• Последует ли этому примеру отечественный рынок акций? Скорее да, чем нет. Но спекулятивным спросом в России пользуются рублевые облигации. И на их фоне акции способны продолжить ценовую стагнацию.
• На российском рынке облигаций продолжается массовая скупка бумаг. Несмотря на большое наше желание зафиксировать риски в коротких выпусках, рынок все еще, очевидно, благоволит покупателям длинных.