За последнее время ЦБ уже дважды снизил ставку, причем одно снижение было, не дожидаясь планового заседания, а второе уже на заседании. И нам стоит ожидать продолжения смягчения монетарной политики. Мы вполне можем увидеть ключевую ставку на уровне 10% уже в этом году.

Инфляция хоть и продолжает расти в силу эффекта базы, однако уже более медленными темпами: потребительский ажиотаж, спровоцировавший скачок цен в начале марта, миновал, а рубль растет. По оценке Минэкономразвития России, инфляция в России в годовом выражении по состоянию на 6 мая 2022 года составила 17,77% против 17,73% неделей ранее.

И хотя пик по инфляции еще впереди (по рыночным прогнозам, она может достичь 22% за год), держать ключевую ставку на повышенном уровне для борьбы с ней сейчас нет смысла: цены растут скорее из-за геополитических и логистических ограничений, которые ограничивают предложение.

Рыночные ставки, в том числе доходности облигаций, меняются следом за ключевой ставкой, а иногда и работают на опережение. Особенно «спешат» ОФЗ и сейчас в целом рынок ОФЗ стабилизировался после ощутимого роста цен, наблюдавшегося в течение последнего месяца. Но долгосрочно и они выглядят привлекательно. Если инфляция действительно вернется к 4% к 2024 году в соответствии с прогнозами ЦБ, нынешние доходности ОФЗ (10,2–13,5%) все еще выглядят интересно.

На прошлой неделе цены на рынке рублевых облигаций значительно снизились. Ключевая причина снижения, безусловно, геополитика. Но можно отметить, что продажи начались уже в четверг после слабых данных по инфляции в США и, соответственно, роста ожиданий более жесткой ДКП от ФРС США (более быстрое и сильное повышение ставки, и даже уже сокращение баланса). На фоне геополитических новостей продажи приобрели более агрессивный характер. А в пятницу негатива добавил и наш Центробанк. Само решение повысить ставку на 100 б.п. было ожидаемо рынком, но вот жёсткость комментария оказалась полной неожиданностью.

Ключевые тезисы:

• Спрос в экономике превышает возможности предложения, что приводит к инфляции.
• Быстрый рост экономической активности при ограниченности свободных трудовых ресурсов усиливает инфляционное давление.
• Инфляция складывается значительно выше октябрьского прогноза Банка России.

Если 2020 год оказался одним из наиболее успешных для fixed income трейдинга, то в 2021 существенная доля заработанного результата сократилась на фоне стремительно растущей инфляции и принимаемыми решениями ряда центральных банков по ужесточению ДКП. ЦБ повысил ставку в 2 раза — с 4,25 до 8,5, что не могло не оказать существенного влияния на рынок рублевых облигаций. Помимо этого, конец ушедшего года и начало текущего ознаменовалось мощным санкционным давлением и выходом нерезидентов из отечественного госдолга. В корпоративных рублевых облигациях доля нерезидентов сравнительно низкая, но, тем не менее, общерыночное настроение на рынке российского госдолга оказало влияние и на доходность корпоративных имен.

И, казалось бы, заработать на таком рынке практически невозможно, особенно, если действовать не только в парадигме поиска наилучшей доходности, но и риск-менеджмента.

В контексте рынка облигаций расскажем о результатах работы нашего БПИФ Управляемые облигации (тикер на бирже AKMB), который показал самую высокую доходность среди всех ПИФов всех типов (БПИФов, ОПИФов, ИПИФов и ЗПИФов) инвестирующих в облигации в любых валютах в 2021 году. Статистика InvestFunds

На прошлой неделе в США вышла важная статистика по рынку труда, которая в очередной раз подтвердила наши опасения относительно возможной скорости повышения ставки ФРС. Количество трудоустроенных превысило все ожидания рынка — в январе 467 тыс. человек получили новые зарплатные чеки, при этом оценки предыдущих двух месяцев были повышены на 700 тыс. (и на 1.4 млн за последние 6 месяцев) — таким образом, рынок в моменте узнал о том, что почти 1,2 млн человек нашли новую работу в последние 3 месяца! Коэффициент участия в рабочей силе (labor force participation rate) также сократился с 62.2% до 61.9% — все больше людей возвращается на рынок труда и находит работу. Темп роста зарплат также продолжает ускоряться, средняя зарплата выросла в январе на 5.7% г/г (против 5% в декабре 2021), ускоряющийся рост зарплат наблюдается во всех секторах уже третий месяц подряд, что говорит о мощном восстановлении на рынке труда. Последний раз такая картина наблюдалась в начале 80-х годов 20 века. 

Для ФРС состояние рынка труда — один из ключевых факторов в принятии решении о ставке. После выхода статистики рынок увеличил количество
ожидаемых повышений ставки РФС к концу 2022 года с 4.7 до 5.3 за один (!) день, вероятность повышения ставки уже на 50бп в марте увеличилась
до 40%. Доходность по 10леним облигациям США превысила 1.9%. Вероятно инфляционное давление в экономике будет сохраняться и
рынку еще предстоит до конца осознать устойчивость инфляционных трендов.

В первые недели января в технологических бумагах мы видели резкое снижение экспозиции инвесторов на гипер-растущие компании (высокие
мультипликаторы). Экспозиция на фактор роста у американских хедж фондов снизилась до 2,5 летнего минимума на фоне роста опасений более
агрессивной денежно кредитной политики. На прошлой неделе мы видели резкие отскоки в дорогих по мультипликаторам технологических
бумагах, в которые институциональные инвесторы продолжили продавать свои объемы. Мы не видим причин для изменения политики ФРС и по-
прежнему не рекомендуем пытаться поймать ''дно'' (скорее это будет ''нож'') в этих бумагах. В технологическом секторе наше внимание остается
на компаниях мега-капитализации, положительным денежным потоком, сильным балансом, структурными положительными трендами для бизнеса
и сохраняющимися программами обратного выкупа акций (FAANG). В ближайшие недели у большинства компаний заканчивается buyback blackout
период и программы обратных выкупов возобновятся, что технически будет поддерживать американские индексы.

На прошлой неделе цены рублёвых облигаций заметно подросли. Снижение интенсивности новостного потока привело к плавному восстановлению цен. Вместе с ростом цен укреплялся рубль и росла цена на нефть.

Зеленая – актуальная кривая доходностей ОФЗ, желтая – кривая доходностей ОФЗ неделю назад.

В эту пятницу намечено очередное заседание Банка России. В текущих условиях судя по всему ЦБ будет выбирать между повышением ставки в диапазоне от 50 до 100 базисных пунктов. В целом рынок склонен ожидать более решительного шага от нашего регулятора (т.е. +1%, до 9.5%). Ключевые причины – новые пики по инфляции и высокие инфляционные ожидания. Свое влияние окажет и рост цен в развитых странах за которым следуют и ожидания ужесточения монетарных политик.

Инфляция в РФ продолжила расти и достигла новых высот, по состоянию на 28 января годовые темпы роста выросли до 8,82% с 8,64% неделей ранее, но это не помешало восстанавливаться ценам на российском долговом рынке. Инфляционные ожидания населения в январе 2022 года снизились, но оставались вблизи многолетних максимумов (по данным «инФОМ»). Ценовые ожидания предприятий на три месяца возросли, обновив максимумы 2021 года. В декабре-январе прогнозы инфляции профессиональных аналитиков на 2022 год не изменились.

Индекс государственных облигаций (RGBI) с начала сентября снизился более чем на 6% на фоне стремительно растущей инфляции, являющейся прямым триггером для дальнейшего повышения ставки российским регулятором. С начала осени ставку повысили на 2%, с 6.5% до 8.5% тремя шагами, последний из которых стал наиболее существенным – на 100 б.п. Тем не менее, на последнее повышение рынок отреагировал даже с некоторой долей позитива: ставку повысили ожидаемо, повысили существенно, значит, увеличиваются шансы на постепенное замедление инфляции.

Стоит отметить, что сейчас наблюдается стабилизация и даже некоторое замедление в темпах роста потребительских цен — инфляция год к году транслируется на уровне 8.04%.

В последний месяц на рынке рублевых корпоративных облигаций появляются интересные возможности на фоне ряда кредитных историй (Роснано), санкционной риторики и слабой ликвидности.

Вероятно, при прочих равных, именно сейчас – отличное время для точечных покупок облигаций второго и третьего эшелона с понятным кредитным качеством. В случае стабилизации инфляции и дальнейшем снижении, ЦБ может завершить цикл повышения процентной ставки.

Сюрприза не произошло, ФРС ожидаемо увеличивает темп сворачивания программы QE до 30 млрд в месяц с планируемым закрытием программы в марте. 

Основные тезисы:

— Отмечается улучшение состояние рынка труда

— Исчезла оптимистичная оценка инфляционных ожиданий 

— Стало меньше намеков на временный характер инфляции

— Упомянут риск, связанный с новым штаммом

ФРС не планирует ужесточать политику в этом году, чего не сказать о следующем. В 2022 году уже планируется 3 повышения ставки.

Риторика и планируемые действия ФРС являются для рынка ожидаемыми, что не должно оказать существенного давления на рынок, в том числе на рынок евробондов. 

С другой стороны, действия ФРС могут оказаться недостаточными для сдерживания инфляции, которая находится на своих максимальных значениях за последние несколько десятилетий. В случае продолжения роста цен как со стороны спроса, так и со стороны предложения, потребуются более решительные действия со стороны регулятора. 

Но необходимо учитывать, что ФРС – это не тот регулятор, который может при прочих равных стремительно изменить свою позицию. Изменение направления его политики происходит очень медленно. И в этом смысле то, что из пресс-релиза исчезли оптимистичные ожидания по инфляции –важный сигнал, что этот разворот будет продолжаться.

В эту пятницу состоится последнее в этом году заседание ЦБ по ставке.

По словам Э. Набиуллиной, сохранение или повышение ставки на 0.25% крайне маловероятно, все ждут повышения ставки до 1%, что уже заложено в цены Все внимание рынка будет привязано к риторике ЦБ. Более мягкая риторика может сформировать окно возможностей для входа на рынок облигаций, учитывая текущий доходностей Основополагающим фактором при принятии решения о ставке в очередной раз станет инфляция, которая на текущий момент замедлилась, но говорить о стабилизации цен пока кажется преждевременным.

Помимо решения ЦБ по ставке на рынок корпоративных рублевых облигаций оказался под давлением из за ситуации с Роснано. На фоне расплывчатых заявлений финансовых властей кредитные спреды по другим эмитентам продолжили расширение, причём не только среди квазисуверенных имён, но и частных заемщиков.

Биржевой фонд Альфа Капитал Управляемые облигации  представляет активно управляемый портфель корпоративных, муниципальных и государственных облигаций российских эмитентов Решения по изменению структуры портфеля принимает управляющий согласно изменению рыночной конъюнктуры и появлению интересных идей

Торгуется на Московской Бирже, тикер AKMB