Русгидро опубликовала сильные результаты за 2К18 по РСБУ

Согласно отчетности по РСБУ за 2К18 (без учета РАО ЭС Востока и сбытовых активов), выручка РусГидро выросла на 9% г/г до 33.3 млрд руб. за счет роста выработки ГЭС в ценовых зонах на 4% г/г. Продажи электроэнергии увеличились на 11% г/г до 23.4 млрд руб., отражая рост производства, в то время как продажи мощности выросли на 5% г/г до 9.7 млрд руб. Операционные расходы выросли всего на 1% г/г до 14.4 млрд руб., в результате чего EBITDA увеличилась на 11% г/г до 22.8 млрд руб., а рентабельность составила 68% (+1 пп г/г). Скорректированная чистая прибыль подскочила на 34% кв/кв до 14.8 млрд руб., что предполагает рентабельность 44% (+8 пп г/г).

Результаты по РСБУ обычно являются хорошим индикатором результатов по МСФО для сегмента гидрогенерирующих активов РусГидро, на которые приходится приблизительно 35% консолидированной выручки и 74% EBITDA, по нашим подсчетам. В связи с этим мы считаем результаты ПОЗИТИВНЫМИ для акций компании, поскольку они могут быть предвестником сильных результатов по МСФО, которые должны быть опубликованы в конце августа.

АТОН

Выработка электроэнергии электростанциями «Группы РусГидро» в 1 полугодии 2018 года увеличилась на 6% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года и составила 67,4 млрд кВт.ч.

Операционные показатели «РусГидро» производят довольно хорошее впечатление, однако, по нашему мнению, это едва ли обеспечит ей столь же впечатляющую динамику финансовых результатов.

Во-первых, на чистую прибыль по итогам 2018 года, вероятнее всего, повлияют списания, связанные с вводом в эксплуатацию новых мощностей на Дальнем Востоке.

Во-вторых, дополнительным негативным фактором с точки зрения прибыли может оказаться переоценка обязательств «РусГидро» в связи с форвардным контрактом с ВТБ.

Sberbank CIB

Русгидро: операционные результаты за 2К18: производство электроэнергии выросло на 2% г/г 

Совокупная выработка электроэнергии во 2К18 (включая Богучанскую ГЭС, доля РусГидро в которой составляет 50%, и Дальний Восток) достигла 38.9 ТВтч, увеличившись на 2% г/г. Выработка ГЭС в ценовых зонах выросла на 3.6% г/г на фоне сильных притоков воды на ГЭС Юга России и Сибири, что поддержало выработку в этих сегментах (+ 9.7% г/г до 2.5 ТВтч и + 10.6% до 7.2 ТВтч соответственно). В Центральной России генерация ГЭС оставалась преимущественно неизменной кв/кв на уровне 15.0 ТВтч, поскольку приток воды в Волжско-Камский каскад был ниже нормы. На Богучанской ГЭС выработка сократилась на 5.9% до 3.4 ТВтч. Отпуск электроэнергии оказался на 2% ниже г/г на уровне 4.5 ТВтч. Русгидро ожидает, что в 3К18 приток воды будет близким к историческим максимумам на Юге России и в Сибири, и еще выше в Центральной России.

Компания опубликовала в целом нейтральные операционные результаты, поэтому мы считаем, что они не окажут влияния на динамику акций. Тем не менее мы отмечаем оптимистичный прогноз РусГидро по 3К18 и ожидаем, что высокие притоки воды поддержат рост выработки электроэнергии на ГЭС.

АТОН

Завтра «РусГидро» представит производственные результаты за 1 полугодие 2018 года. В первом квартале выработка электроэнергии «РусГидро» составила 31 835 млн кВтч, что на 9,3% больше, чем за первый квартал 2017 года.

Я ожидаю, что темпы прироста выработки сократятся г/г, то есть общая выработка за 6 мес. 2018 вырастет на 6-7% г/г. Тем не менее, я не считаю, что операционные результаты будут являться драйверами для котировок «РусГидро».

Напоминаю, что моя рекомендация по бумагам «РусГидро» – держать с целевой ценой акции 0,67 руб. Я считаю, что позитивных триггеров для акций HYDR крайне мало – среди них участие компании (точнее, определение точных условий возврата инвестиций) в программе модернизации мощностей на Дальнем Востоке.

Во-вторых, изменение тарифного регулирования неценовых зон на Дальнем Востоке. Сейчас «РусГидро» выступает механизмом перераспределения платежей с первой ценовой зоны на неценовую на Дальнем Востоке для снижения тарифа до среднероссийского уровня. Правительство и, в частности, Минэкономики в настоящее время разрабатывают механизм создания полноценного рынка электроэнергии на Дальнем Востоке (по типу ОРЭМ). В этом случае механизм получения платы станциями «РусГидро» будет понятнее и будущие денежные потоки будет проще прогнозировать. Это также упростить участие компании в программе модернизации мощностей.

Помимо этих изменений положительных рисков для компании я больше не вижу. Я не считаю акции HYDR сейчас привлекательными для покупки. Компания сталкивается с увеличением инвестпрограммы (на 6,7% до 443 млрд руб. по сравнению с прошлым планом), допэмиссией на 14 млрд руб., кроме того, на показатель чистой прибыли негативно влияет переоценка форварда, заключенного ранее с банком ВТБ.

В целом сектор сейчас в ожидании программы модернизации мощностей ДПМ-2. В случае ее принятия акции почти всех генераторов получат поддержку.

В фаворитах сектора, по моему мнению, «Интер РАО», моя цель по ее акции – 5,0 руб

Адонин Алексей
ИК «Велес Капитал»

Министерство экономики предлагает устранить монополию Русгидро в новых проектах на Дальнем Востоке 

Как сообщает Коммерсант, заместитель министра экономики Михаил Расстригин направил письмо в Министерство энергетики, в котором предлагается ввести конкурсный отбор инвесторов для новых проектов по строительству генерирующих мощностей на Дальнем Востоке. Это касается замены старых энергоблоков Артемовской и Хабаровской ТЭЦ и Якутской ГРЭС с общими инвестициями 110 млрд руб. Все эти проекты будут реализовываться по схеме модернизации, которая эквивалентна механизму ДПМ, также гарантируя доходность инвестиций 14% в рублях. В настоящее время на Дальнем Востоке нет либерализованного рынка электроэнергии (так называемая неценовая зона), и Русгидро здесь — единственный генератор через свою дочернюю компанию РАО ЭС Востока. Следовательно, Русгидро рассматривается как единственная компания, которая будет реализовывать проекты модернизации энергетики в этом регионе. Министерство экономики не согласно с этим и предлагает привлечь больше инвесторов в этот регион, тем самым создав конкуренцию Русгидро.

( Читать дальше )

Вчера было объявлено о том, что СД «РусГидро» одобрил продажу своего пакета в 4,92% акций «Интер РАО», а сегодня «Интер РАО» разослал пресс-релиз о том, что «Интер РАО» заключила сделку по приобретению этого пакета.

Финализация сделки с HYDR ознаменовала завершение сделки «Интер РАО» по выкупу части своих акций у «ФСК» и «РусГидро». Компания потратила на выкуп акций около 41,6 млрд руб. (17,2 млрд руб. у HYDR, 24,5 млрд руб. – у FEES) и приобрела их с дисконтом в 12,9% к средней цене IRAO за 6 месяцев. ИК «Регион» приобрела 3% на сумму 10,5 млрд руб.

По данным последней консолидированной отчетности, на балансе «Интер РАО» находилось около 142,7 млрд руб. Получается, что на балансе «Интер РАО» остается сумма, превышающая 100 млрд руб. Кроме того, СМИ писали о рассрочке платежа на 18 месяцев.

Мы выделяем следующие моменты сделки:

«Интер РАО» значительно упростит структуру своего капитала, но с некоторыми оговорками.

А) В структуре «Интер РАО» остался пакет «ФСК» с долей 8,6%.

Б) В структуре владельцев появилась ООО «Практика» с долей 0,67%.

( Читать дальше )

Совет директоров «РусГидро» одобрил прекращение участия компании и подконтрольных обществ в уставном капитале «Интер РАО» путем продажи в пользу АО «Интер РАО Капитал» принадлежащих Группе «РусГидро» 5 131 669 622,18 акций «Интер РАО», что составляет 4,915% от уставного капитала. Об этом сообщила компания.

Мы считаем сделку позитивной для «Интер РАО». Она была ожидаемой после того, как на прошлой неделе было объявлено о сделке с ФСК, а «РусГидро» сообщило о получении одобрения от правительства. «Интер РАО» покупает самый дешевый актив в российской электроэнергетике, который по коэффициенту EV/EBITDA оценен всего в 1,6x (1,51x после сделки), а также наконец задействует денежные средства на своем балансе (общая сумма –143 млрд руб.) – в общей сложности 11,92% акций, приобретенных у «РусГидро» и ФСК, стоили 41,6 млрд руб.

Помимо этого, по итогам двух сделок значение коэффициента P/E у «Интер РАО» понижается до 4,7х с 5,5х. В результате доля «Интер РАО» Капитал (включая долю на балансе практики) увеличивается до 30,09%, а 27,63% по-прежнему принадлежит Роснефтегазу, 8,57% остается у ФСК, а объем акций в свободном обращении составляет 33,71%.

При этом «Интер РАО» не должна выставлять оферту миноритариям, так как 0,67% пакета (который был куплен Практикой, структурой «Интер РАО») из 7% должно быть оплачено в рассрочку не ранее чем через год, и только после этого право собственности на этот пакет перейдет к компании. Как и в случае с ФСК, мы озадачены решением «РусГидро» продать акции с большим дисконтом, а также намерением вместо выплаты специальных дивидендов направить полученные средства на капиталовложения в проекты на Дальнем Востоке.

ВТБ Капитал

Русгидро продаст 4.9% Интер РАО 

Совет директоров Русгидро утвердил продажу 4,92% Интер РАО по цене 3,3463 руб. за акцию, что подразумевает дисконт 17,5% к вчерашней цене закрытия. Таким образом, общая стоимость пакета составит 17,2 млрд руб. Покупателем выступит Интер РАО Капитал, дочерняя компания Интер РАО.

Цена продажи уже была известна, т.к. она ожидаемо совпадает с ценой, объявленной ранее по сделке с ФСК, но мы считаем новость положительной для ИнтерРАО с точки зрения восприятия. Отметим, что покупка собственных акций представляется целесообразной для компании, учитывая привлекательный мультипликатор (EV/EBITDA ниже 3.0x) и наличие большого количества денежных средств (175 млрд руб. на конец 1К18). Когда сделки с Русгидро и ФСК будут завершены, доля собственных акций на балансе Интер РАО достигнет 30,09%, и даже ее частичное списание вызовет у инвесторов интерес к бумаге. Для РусГидро эта сделка менее важна (ее общая стоимость составляет всего 6% рыночной капитализации Русгидро), однако она все же должна поддержать котировки акций компании, т.к. продажа непрофильного актива в целом является положительным знаком.

АТОН

РусГидро ожидает удвоения рыночной стоимости к 2021 г., до 1,35 руб. за акцию — член правления Рижинашвили

РусГидро ожидает удвоения рыночной стоимости компании к 2021 г., заявил в ходе годового собрания акционеров РусГидро член правления компании Джордж Рижинашвили. По его словам, к этому сроку стоимость одной акции РусГидро может достигнуть 1,35 руб. «В моменте мы фиксируем снижение рыночных котировок в связи с макроэкономической ситуацией и давлением внешних факторов на рыночную капитализацию компании, но считаем, что эти факторы являются краткосрочными», — отметил Д.Рижинашвили.

Удвоение рыночной стоимости акций РусГидро возможно при росте ее свободного денежного потока почти в два раза. Такое, на наш взгляд, может реализоваться в случае существенного сокращения CAPEX компании и повышения маржинальности бизнеса. Отметим, что сейчас весь операционный денежный поток компании «поглощается» CAPEX, который в 2017 году был на уровне 72 млрд руб. Удвоение стоимости компании реалистично, если FCF Русгидро будет порядка 50-60 млрд руб. в год и он будет распределяться в виде дивидендов между акционерами.

Промсвязьбанк

«РусГидро» давно планировало продажу акций и долей в различных компаниях.
В частности, рассматривалась и возможность продажи пакета «Интер РАО». Реализация ценных бумаг должна была стать одним из источников финансирования инвестпрограммы. Впервые об этом заговорили, когда акции «Интер РАО» стоили в районе 4 коп. (до консолидации).

Сейчас можно сказать, что наступило подходящее время для продажи. Доля «РусГидро» на сегодня оценивается примерно в $330 млн, «ФСК» — в $1250 млн. Дивиденд «Интер РАО» — 13 коп. на акцию. «РусГидро» заработало на этом около $10 млн.

Реакция инвесторов на новости осторожная: бумаги «РусГидро», «ФСК» и «Интер РАО» на этом фоне прибавляют менее 1%. 20 млрд руб. без учета налога, которые может получить «РусГидро» — это около 17% от ожидаемого объема инвестпрограммы. Дивиденд «РусГидро» выплачивать не планирует, возможно, что средства будут направлены именно на увеличение инвестпрограммы. А этого как раз не любят миноритарии. Вопрос, который пока остается без ответа: кто будет покупателем.

Теоретически в этом случае можно будет собрать блокпакет или даже 30% компании, которая является стратегически значимой: «Интер РАО» контролирует 15% всех генерирующих мощностей и сбыт в 70% регионах. Маловероятно, что государство будет увеличивать прямой контроль в холдинге (на это нет средств в бюджете), но и продавать зарубежным инвесторам, скорее всего, не будет. Покупателями могут стать близкие к госбанкам структуры. Но ожидать роста котировок «Интер РАО» в связи с этим, на мой взгляд, не стоит. Нередко акции покупаемой госбанками компании падают после покупки.

Ващенко Георгий
ИК «Фридом Финанс»