ЦМАКП рассчитывает опережающие индикаторы рецессии в экономике. Смотрим на свежие данные:

1️⃣ СОИ входа в рецессию

Индикатор, рассчитываемый ЦМАКП для оценки рисков рецессии, все дальше от критического расчетного порога (0,18, пунктирная линия на графике). По расчетам ЦМАКП экономика до конца года с высокой вероятностью войдет в рецессию. На графике ниже видно, что мы движемся по аналогичной траектории с четырьмя предыдущими рецессиями.

2️⃣ СОИ выхода из рецессии

В ноябре–декабре — 0,05, что заметно ниже критического расчетного порога (0,35). Этот индикатор указывает на риски глубокой и затяжной рецессии. То есть экономике все сложнее будет быстро выбраться из рецессии, если она наступит.

👆 В расчеты ЦМАКП не попала статистика января–февраля. Но и свежие данные не демонстрируют никаких признаков разворота. Более того, ситуация даже стала хуже за счет повышения налоговой нагрузки, в частности на малый бизнес.

Вероятность рецессии в этом году продолжает увеличиваться с каждым месяцем. Экономические данные в основном разочаровывают.

📊 Сильные цифры за Q4 2025:

📍 Выручка 6,8 b₽ (х2,7 г/г).

📍 OIBDA 4,8 b₽ (х3,4 г/г).

📍 Чистая прибыль 4,8 b₽ (х4 г/г).

Помним, что в 2025 вернулись к исторической сезонности, тогда как в 2024 часть контрактов с Q4 перенесли на Q3. Из-за этого в показателях низкая база.

В остальном все ожидаемо:

▪️ Годовая выручка +46% г/г — сдержали обещания (рост выручки не менее чем на 40%).

▪️ Долг не уменьшили, но он не критичный. Net Debt/EBITDA (-0,9).

▪️ Стратегия роста основана на увеличении рекуррентной выручки и M&A. Без M&A капитализированные расходы выросли всего на 10% г/г.

📌 Прогноз на 2026:

📍 Рост выручки на 20–40%.

📍 Уточнят прогноз по итогам 1 полугодия.

▪️ Очень широкий диапазон по прогнозу, будем ориентироваться на 25–30%, это соответствует нашим предварительным ожиданиям.

▪️ Сейчас многие гайденсы консервативные / осторожные из-за неопределенности в экономике. DATA не стала занижать показатели, но дала широкий диапазон.

Кроме смягчения ДКП, есть второй драйвер — сокращение компаниями затрат на разработку собственного ПО, в т.ч. крупными. Это позитив для всей отрасли. Даже с текущим гайденсом темпы роста — одни из лучших в IT и на рынке в целом. Продолжаем удерживать позицию в портфеле.

Продолжаются поиски дополнительных источников кэша в бюджет страны. В рамках РСПП обсуждались добровольные взносы в бюджет со стороны крупных компаний. Параллельно с этим Решетников заявил о том, что власти рассматривают дополнительный налог по аналогии с windfall tax 2023 года. Грубо говоря, это процент от прироста прибыли за несколько лет. То есть компании, у которых она снижается, затронуты не будут.

📌 Какие отрасли под угрозой

▪️ Банки — с одной стороны, их стараются не трогать, т.к. планируется поэтапное повышение нормативов по достаточности капитала и было много заявлений со стороны Силуанова, что банки будут пополнять бюджет в первую очередь дивидендами. Но если налог будет небольшим, то и банки могут под него попасть.

▪️ Золотодобытчики. Золото все еще на рекордных уровнях. Часть прибыли уже уходит в бюджет через надбавку к НДПИ, зависящую от цены золота, но, пожалуй, это самый «лакомый кусок», который с очень высокой вероятностью заплатит допналог.

▪️ Производители промышленных металлов. В основном Норникель. Цены на продукцию выше, чем в 2024–2025 годах. Это отдельный сбор от предложения Потанина. Могут либо вернуть экспортные пошлины, либо windfall tax, как у золотодобытчиков.

Под массированными атаками — Усть-Луга и Приморск. Это:

▪️ Крупнейшие порты Балтики для экспорта коммодитиз, в основном — углеводородов.

▪️ Суммарно 1,7 млн барр./сут. нефтеэкспорта. Примерно 25% общего объема морского экспорта в феврале.

📉 Потери на данный момент:

▪️ Ориентировочно пострадало до 40% отгрузочных мощностей.

▪️ Остановлена работа комплекса газоконденсата НОВАТЭКа.

📊 Чьи котировки реагируют сильнее всех:

▪️ НМТП — владелец Приморска, плюс на Новороссийский порт тоже постоянно идут воздушные атаки.

▪️ НОВАТЭК — владелец части перерабатывающих мощностей в Усть-Луге.

▪️ Газпром — владелец строящегося крупного комплекса производства СПГ в Усть-Луге.

▪️ В меньшей степени — другие экспортеры, использующие западные порты (например, Фосагро с Акроном, в Усть-Луге есть складские мощности).

▪️ Нейтрально — для Транснефти. С одной стороны, перенаправляют часть потоков в Новороссийск. С другой, перенаправление большого объема требует времени. Перенаправить весь объем на 100% не смогут, прокачка в марте–апреле снизится.

История с продажей доли Росатома началась еще в 2017 году. В ноябре 2025-го Росатом анонсировал переговоры с крупной логистической компанией из ОАЭ DP World. И вот документы уже поданы в ФАС.

📌 Суть сделки:

▪️ Создается международный логистический оператор. От Росатома участвует Fesco (ДВМП — ее головная компания) и недавно созданная дочка ООО «Глобальная логистика».

▪️ Доля Росатома в новой компании — 51%.

▪️ DP World долю оплатит кэшем, Росатом — акциями ДВМП.

▪️ Скорее всего, доля Росатома в ДВМП снизится не менее чем до 40% (сейчас — 92%).

📈 Выгода для ДВМП:

▪️ Расширение портов судозахода. DP World — владелец около 9% контейнерных портов в мире.

▪️ Увеличение мощностей по СМП и транзитным перевозкам через РФ.

▪️ DP World больше заинтересован в росте капитализации компании, чем нынешний мажоритарий.

Кроме ФАС, нужно одобрение Правкомиссии, но это тоже не проблема. Таким образом:

▪️ ДВМП становится долгосрочно интереснее.

▪️ Есть вероятность продолжения спекулятивного роста — новый крупный акционер может выставить оферту, в т.ч. выше среднерыночной цены. Мы скорее сомневаемся в оферте, но спекулянты в любом случае попытаются разогнать котировки под нее.

Раз в несколько дней делаем свежий апдейт ключевых новостей, связанных с ближневосточным конфликтом.

Трамп продлил «ультиматум» для Ирана на 10 дней и обещает не бить по энергетике до его истечения. Инсайды от СМИ, действия Трампа и логика однозначно указывают на то, что Трамп хочет как можно быстрее завершить конфликт. Иранцы, которые сначала отрицали переговоры, начали публично выдвигать условия. Но пока условия сторон крайне далеки друг от друга.

В целом можно предположить, что Трампу будет достаточно разблокировки Ормузского пролива. Он объявляет о своей победе, Иран — о своей. Основной риск в том, что КСИР может решить продолжить и получить условия лучше.

Если для Трампа основной риск прекрасно понятен — рост цен на нефть до 150–200$ и, как итог, поражение республиканцев на выборах, — то для Ирана они тоже высоки:

▪️ Если не оставить Трампу выбора и вынудить его продолжать войну, то придется находиться в состоянии бесконечных бомбежек еще N месяцев. Израиль так и вовсе только рад будет. А какая будет от этого выгода для Ирана? Крайне сомнительно, что Трамп побежит закрывать все базы на Ближнем Востоке, даже если нефть будет по 200$. Это скорее приведет к подготовке к наземной операции.

Золото откатилось к 4600 $/унц. Упало на 15% за 3 недели как раз с началом иранского конфликта. Это первый случай, когда усиление геополитической напряженности приводит к заметной коррекции металла.

Об одной из причин писали ранее — ЦБ сократили закупки, кто-то вообще продает из-за дефицита бюджета. Банки ЕС — компенсируя рост госрасходов на энергию, Минфин РФ — на пополнение бюджета, пока золото рекордно дорогое.

👉 Другие причины

Подорожание нефти усиливает инфляционные ожидания. ФРС в теории может даже повысить ставку, если конфликт затянется. Также энергетический кризис вынуждает часть ЦБ тратить резервы на поддержку нацвалюты, например, в Турции.

Но основная причина — это, конечно же, спекулянты. Сама природа спроса на золото сильно изменилась в последние несколько лет. И золото перестало быть защитным активом. Если раньше во время кризисов золото росло, то в этот раз оно упало в 2 раза сильнее, чем S&P 500. А на пике паники падение составляло 20%.

Отличный МСФО за Q4 25:

▪️ Выручка 322 b₽ (+22% г/г)

▪️ EBITDA 26 b₽ (+19% г/г)

▪️ Чистая прибыль 14 b₽ (+55% г/г)

▪️ Net Debt/EBITDA, без учета аренды, 0,6 (-0,3 пункта к/к)

По выручке подробнее расписывали в операционном отчете. Вкратце — за счет приобретений Молнии, Реми и Улыбки радуги и хорошего роста трафика в супермаркетах, лучше, чем у Х5.

📈 Выполнили прогнозы

▪️ Выручка за год: план 1 t₽, факт 1,1 t₽

▪️ Маржа EBITDA 7,6%, как и прогнозировали, лучше Х5 (6,1%)

Основная причина более медленного роста EBITDA — опережающие темпы расходов на персонал и аренду по мере экспансии Монетки и Улыбки Радуги. Тем не менее рост на 19% — отличный для ритейла.

📌 Почему так сильно выросла чистая прибыль

▪️ В конце 2024 из-за жесткой ДКП гораздо больше обесценили активы, убыток 3 b₽

▪️ На 10% сократили процентные расходы вместе с долгом

Компания продолжает расширение магазинов у дома и дрогери, имея ряд преимуществ:

▪️ Даже в крупноформатных магазинах ситуация с трафиком лучше, чем, например, в Пятерочке

Чистые покупки мировыми ЦБ в январе — 4,6 т. Для сравнения: декабрь 2025 — 132 т, ноябрь — 45 т, октябрь — 53 т. Среднемесячное за 2025 — 27 т.

Выглядит очень слабо, но нужно понимать:

▪️ Январь — традиционно низкий месяц из-за праздников у некоторых ЦБ

▪️ База покупателей расширяется. Впервые начал покупки ЦБ Малайзии. Планирует начать покупки ЦБ Кореи.

Тем не менее, фиксируем:

▪️ Некоторые ЦБ, особенно европейские, могут усилить продажи золота в марте. Дорогая нефть усугубляет кризис их экономик и необходимость использования золотовалютных резервов

▪️ Спекулянты в Америке нервничают, опасаясь проблем экономики США из-за последствий иранского конфликта. В первую неделю марта американские золотые ETF столкнулись с оттоком 34 т металла

▪️ ЦБ с 2023 года являются основной причиной роста золота, в 2025 году к ним присоединились спекулянты, через ETF. Если спрос со стороны ЦБ замедлится, то мы очень скоро увидим падение в золоте. Спекулянты без ЦБ не смогут долго поддерживать цены на текущих уровнях

Сильный МСФО за Q4 25:

▪️ Чистый процентный доход, после вычета резервов, 107 b₽ (+31% г/г)

▪️ Чистый комиссионный доход 33 b₽ (+29% г/г)

▪️ Чистая прибыль 72 b₽ (+86% г/г)

▪️ COR 4,9% (-1,6 п.п. г/г)

▪️ NIM 11,3% (+0,3 п.п. г/г)

Чистая прибыль без учета инвестиций и доли в Яндексе — 54,4 b₽ (+41% г/г).

👌 Кредитный портфель вырос на 8% к/к — один из самых стремительных темпов в секторе, частично за счет ипотечного бума ноября—декабря. При этом доходность — 25,6% (-0,8 п.п. г/г). Доходность снижается намного медленнее, чем ставка ЦБ.

COR снижается за счет диверсификации портфеля. 59% выручки не связано с розничным кредитованием.

Есть рост просрочки до 7,2%. Это нормально для портфеля, где 40% — кредитные карты и потреб. кредиты. Резервы на 120% покрывают просрочку.

Комиссионный доход растет не хуже процентного. Рост клиентской базы минимальный, запуск новых продуктов — основной драйвер роста дохода.

👌 По достаточности капитала проблем нет. Общая — 13% при нормативе 9,25%.