Неоднозначные цифры за H1 26:
▪️ Выручка — 4,7 b$ (+27% г/г)
▪️ Чистая прибыль — 829 m$ (-59% г/г)
▪️ Реализация золота — 950 тыс. oz. (-20% г/г)
▪️ TCC — 1069 $/oz. (+64% г/г)

✅ Небольшие нотки позитива, прежде чем перейдем к слабым моментам:

▪️ Высокие цены на золото. Средняя цена на 48% выше г/г. Даже в Q3, который не попал в отчет, они выше на 25–27% г/г.

▪️ В августе началось ослабление рубля и новая волна роста цен.

▪️ В первом полугодии реализация снизилась на 20%, а добыча осталась практически неизменной. То, что не продали сейчас, продадут во втором полугодии, что позволит еще сильнее увеличить выручку.

❌ Увы, но негатива в отчете больше. Сам отчет урезали чуть ли не вдвое. Не раскрыли денежные потоки, а в статью расходов запихнули все без какой-либо детализации.

⚠️ Проблемы:

▪️ Сильный рост TCC. Основная проблема — рост НДПИ, привязанного к цене золота. Также растут ремонтные расходы в сочетании с обеднением руды на главных месторождениях.

▪️ Ухудшен прогноз по TCC. Новый гайденс — 990–1040 $/oz. (+34–41% г/г) при средней цене золота 4000 $/oz. Если золото продолжит расти, TCC будет еще выше. Повышение цены — рост НДПИ — повышение TCC.

( Читать дальше )

Оценка Полюса достигла исторического минимума 30 сентября 2022 года — 3,66 P/E. Сейчас форвардная оценка, рассчитанная исходя из курса рубля и цен на золото, — 3,4. Налог на сверхприбыль может её увеличить до 3,6–3,8 (за счёт снижения прибыли). То есть сейчас вы можете купить Полюс по ценам пика паники 2022 года. Да, котировки заметно выше, чем тогда, но и фин. показатели сильно выросли за счёт роста цен на золото.

📊 Если сравнивать с отраслью

▪️ На 30% дешевле БТС-Золота (бывшая ЮГК). БТС тоже не платит дивиденды, и нет никаких гарантий, что начнёт. Селигдар и вовсе убыточен и тоже не платит дивиденды. Да и масштабы у компаний несопоставимы. Производство Полюса примерно в 9 раз больше, запасы золота — в 11 раз больше.

▪️ Что насчёт зарубежных золотодобытчиков. Например, близкие по специфике канадские Barrick, Kinross и B2Gold — 10 P/E, южноафриканские Harmony Gold, DRDGold — тоже 10 P/E. Это крупный дисконт (в 3 раза) к аналогам из развивающихся рынков.

( Читать дальше )

Неприятные сюрпризы продолжаются. Компания объявила о том, что приостановит дивиденды на 4 года в связи с инвестпрограммой.

Деньги у компании, особенно при текущей конъюнктуре золота, на выплату дивидендов есть. Возможно, такое решение связано с планом по байбеку, но тогда стоило сразу его объявлять, как это делали другие компании. Возможно, это намёк на будущий налог на сверхприбыль, который ожидается осенью — главное, чтобы на самом налоге акции второй раз не упали. Если бы не «убитый» за последние недели рынок, то падение было бы не таким мощным.

Решение не самое логичное, да ещё и тайминг выбран крайне несвоевременный, когда рынок на минимумах, а народ распродаёт акции от любого чиха. Справедливости ради, див. доходности составляли около 7–8% и не были основой привлекательности компании. Но рынок в любом случае устроит масштабный слив.

📌 Что будем делать

Решение компании крайне неприятное и несвоевременное, позиция была одной из крупнейших в нашем портфеле. Если исходить из спекулятивной/среднесрочной стратегии, то надо выходить из позиции: акции на панике максимально утопят, будут маржин-коллы. Среднесрочному портфелю эти проблемы не нужны.

( Читать дальше )

Иран подтвердил заключение мирного договора с США. Сделка официально будет подписана в пятницу, полное открытие Ормуза — на период в 60 дней. Рассматриваем, какие российские компании выиграют от этого, а кто — проиграет.

Начнем с бенефициаров окончания конфликта:

📍 Полюс PLZL

💡 Идея — возобновление роста золота на фоне снижения рисков мировой инфляции. Сюда можно и Селигдар добавить в расчете на сокращение дисконта к котировкам золота, но это более спекулятивная идея. В ЮГК пока идет «шоу» с аукционом, и это будет мешать реализовать идею в золоте из-за дополнительного фактора. Дополнительным позитивом может стать ослабление рубля из-за снижения валютной выручки на фоне открытия Ормузского пролива.

⚠️ Основной риск — новости о допналоге на прибыль.

📍 Норникель GMKN

💡 Идея — возобновление роста МПГ вслед за золотом. Рост промышленных металлов по мере снижения опасений за глобальный экономический рост.

⚠️ Основной риск — новости о допналоге на прибыль.

( Читать дальше )

Хороший результат за 4 квартал 2025:

▪️ Выручка 34 b₽ (+55% г/г)

▪️ скорр. EBITDA 14,6 b₽ (+74% г/г)

▪️ Чистый убыток 2,4 b₽ (-11% г/г)

▪️ Реализация золота 2,2 т (+38% г/г)

Основной драйвер роста — подорожание золота. Но и в операционном плане есть прогресс:

▪️ Запустили новую фабрику на месторождении Хвойном

▪️ Благодаря запуску возобновили добычные работы на 2 других месторождениях

▪️ Улучшение ценовой конъюнктуры и рост реализации позволили минимизировать негатив от особенностей модели продаж с привлечением коммерческих агентов (на вознаграждения агентам уходит до 15% валовой прибыли)

☝️ Почему убыток остается нормой

Убыток в последние годы — это норма для компании, есть 2 причины:

▪️ Инвестиционная фаза — привлечение долга (вырос аж на 70% г/г). Хвойное запустили, но впереди еще один крупный проект — Кючус, уже начали подготовку к реализации

▪️ 60% займов номинированы в золоте и серебре. Растет цена металла — растет и стоимость займа. Это вызывает курсовые переоценки. В Q4 курсовой убыток — 6 b₽ (+50% г/г)

( Читать дальше )

С начала иранского конфликта золото откатилось на 15% с максимумов. Среди причин — ожидания паузы в снижении ставки ФРС, но основная причина — продажа металла для покрытия дефицита бюджета и поддержки курса валюты. В первую очередь тут выделился ЦБ Турции, долгое время скупавший золото.

Но есть данные, которые указывают на высокую вероятность еще одной волны роста цен:

▪️ Далеко не все крупные ЦБ продают актив. ЦБ Китая, например, по имеющимся данным, в марте добрал в резерв 5 т — крупнейший объем за 12 месяцев. Так сказать, воспользовались просадкой.

▪️ Резкий рост февральского экспорта из Швейцарии (крупнейший переработчик золота в мире) в отдельные страны:

▪️ Китай — 31,9 т (год назад не экспортировали, +39% м/м)

▪️ Гонконг — 5,7 т (х26 г/г, х2 м/м)

▪️ Индия — 12,6 т (х9 г/г)

Если в Китае и Индии по большей части «работают» ЦБ, то Гонконг — крупнейшая мировая гавань для институциональных инвесторов.

В январе в золото на финальном этапе роста набилось много спекулянтов. Теперь частники притихли, кого-то вообще вымыло на февральской коррекции. Но крупные покупатели продолжают покупки.

( Читать дальше )

▪️ Обсуждается 20% налог на сверхприбыль, то есть процент от прироста чистой прибыли

▪️ Сравнительная база — прибыль за 2018–2019 годы. Как и в 2023-м, будут смотреть превышение прибыли за 2025 год над средним значением прибыли за 2018–2019 годы

▪️ Пока еще нет финальной версии. Но предварительно налог в 4 раза выше, чем в 2023 году, когда он составил 5% и был совершенно незначительным

📌 Наблюдения, исходя из таблицы компаний

▪️ Сразу несколько важнейших секторов автоматом не попадают под налог из-за снижения прибыли: нефтяники, металлурги, крупные телекомы

▪️ Из 10 потенциальных крупнейших плательщиков 3 — это банки. А их с высокой вероятностью не тронут ввиду увеличения нормативов достаточности капитала. Либо нужно брать выборочно, иначе ВТБ не сможет выплатить адекватные дивиденды из-за проблем с достаточностью. Основная интрига — банки.

▪️ Норникель, которому все прочат windfall tax, по этой методике тоже избежит допналога. Возможно, и Газпром, если в прибыль не будут включаться курсовые переоценки. У него в таблице указана ожидаемая прибыль за 2026 год. Если включат, изъятие все равно будет небольшим.

( Читать дальше )

Золото откатилось к 4600 $/унц. Упало на 15% за 3 недели как раз с началом иранского конфликта. Это первый случай, когда усиление геополитической напряженности приводит к заметной коррекции металла.

Об одной из причин писали ранее — ЦБ сократили закупки, кто-то вообще продает из-за дефицита бюджета. Банки ЕС — компенсируя рост госрасходов на энергию, Минфин РФ — на пополнение бюджета, пока золото рекордно дорогое.

👉 Другие причины

Подорожание нефти усиливает инфляционные ожидания. ФРС в теории может даже повысить ставку, если конфликт затянется. Также энергетический кризис вынуждает часть ЦБ тратить резервы на поддержку нацвалюты, например, в Турции.

Но основная причина — это, конечно же, спекулянты. Сама природа спроса на золото сильно изменилась в последние несколько лет. И золото перестало быть защитным активом. Если раньше во время кризисов золото росло, то в этот раз оно упало в 2 раза сильнее, чем S&P 500. А на пике паники падение составляло 20%.

( Читать дальше )

Сразу исключаем 2 «жирных» отрасли

▪️ Банки. Изъятие прибыли — уменьшение капитала на фоне повышающихся нормативов достаточности и сохраняющихся рисков роста просрочки. Тем более кредитные просрочки растут. Отрасль явно лучше не трогать, и Минфин это прекрасно понимает.

▪️ Электронная коммерция. Маркетплейсы растут быстрее рынка во многом из-за их финтех-сегментов. Это те же банки. Также опасно резко повышать налоги для торгового сегмента — болезненно для большой прослойки МСБ, которая и так страдает из-за повышения налогов. По маркетплейсам уже введён ряд налогов, которые будут планово дополняться в ближайшие годы.

Не берём сектор здравоохранения. Медицина вне НДС. Есть законопроект по увеличению налога на прибыль частных клиник, но его вряд ли примут. Если и примут — минимальный негатив.

Кто «подходит» Минфину

▪️ Золотодобытчики. Золото +65% за год. Маржа Полюса может составить рекордные 80% EBITDA. Это нонсенс в хорошем смысле слова для горнодобытчика.

( Читать дальше )

Драгметаллы пробуют отскочить после коррекции. Причины для роста есть фундаментальные (альтернатива трежерис, геополитическая неопределённость) и спекулятивные (жадность и большое количество физиков, желающих быстрой прибыли).

Рассказываем разные способы инвестиций и спекуляций в золоте.

1️⃣ Покупка напрямую

▪️ Слитки и монеты через банк. Просто, но подходит только тем, кому важнее не доходность, а физическое обладание активом.

✖️ Минусы — невыгодные цены покупки/продажи. Например, 4 февраля 1 г золота в Сбере можно купить за 180 $. Тройская унция — 31,1 г, т.е. унция золота стоит 5601 $ (на рынке 5000 $). Спред аж 11% (почти как доходность депозита).

✖️ Нужно тщательно хранить металл, т.к. к продаже принимаются только активы отличного состояния.

Есть мнение, что циферки на экране приложения — это «воздух», и надо брать строго физическое золото. Но это всё-таки про крупных игроков, которые покупают без такого конского спреда, а на физиках банки просто нагло зарабатывают. Удобство и отсутствие (-11%) решают.

( Читать дальше )