Давно не делал матрицу по внутренним игрокам — после отчетов за 1 полугодие 2026 года и перед сезоном отчетов за 3 квартал 2026 года пора обновить субъективную сборку.

Спойлер: в отличии от экспортеров тут ситуация гораздо лучше из-за значительное коррекции в 2026 году и неплохих отчетов у отдельных компаний.



📌 Метрики для матрицы

Для матрицы использовал два показателя:

— Оценка. Сюда заложил основные мультипликаторы (в т.ч. форвардные на 2027 год): EV/EBITDA, форвардный P/E, дивидендная доходность, NET DEBT/EBITDA, конверсия EBITDA в FCF.

— Качество актива. В это понятие входят рост бизнеса, выплата дивидендов, отношение к миноритариям = качество мажоритария, открытость к акционерам и полнота раскрываемой информации в отчетности.

📌 Основные вводные

— Минфин обошел стороной. В следующем году не будет существенных налоговых изменений для внутренних игроков (отдельным экспортерам досталось) по типу роста налога на прибыль до 25%, но есть другой негативный нюанс...

— Переток ресурсов. В бюджете на следующий год практически не заложен рост расходов на сегменты, связанные с гражданской экономикой, даже в номинальном выражение = ДАЛЬНЕЙШАЯ ДЕГРАДАЦИЯ ПОТРЕБИТЕЛЬСКОГО СПРОСА (НАПРИМЕР ПРОДУКТОВЫЙ ТРАФИК).

( Читать дальше )

Последний раз делал матрицу по экспортерам в конце 2025 года, пора сделать апдейт + любопытно посмотреть в зеркало заднего вида на свои ожидания (удалось в 2026 году заработать на взлетах СургутП и Фосагро из-за блокады Ормузского пролива и не вляпаться в плохие истории).

Спойлер: из-за последних налоговых инициатив от Минфина выбор стал совсем скудным для инвестора...



📌 Метрики для матрицы

Для матрицы использовал два показателя:

— Оценка. Сюда заложил основные мультипликаторы (в т.ч. форвардные на 2027 год): EV/EBITDA, форвардный P/E, дивидендная доходность, NET DEBT/EBITDA, конверсия EBITDA в FCF.

— Качество актива. В это понятие входят рост бизнеса, выплата дивидендов, отношение к миноритариям = качество мажоритария, открытость к акционерам и полнота раскрываемой информации в отчетности.

📌 Основные вводные

— Крепкий рубль. В первом полугодие был аномально крепкий средний курс рубля (76 рублей за доллар), что неприятно на фоне рублевой инфляции затрат (ФОТ, рост тарифов на электроэнергию/транспортировку/газ), но во втором полугодие пока рисуется средний курс на 10% выше, что должно положительно отразится на цифрах.

( Читать дальше )

Вышел отчет за 1 полугодие 2026 год у компании Черкизово. Несмотря на слабую динамику по выручке компания смогла сделать X2 по прибыли за счет двух вещей.



📌 Что в отчете

— Выручка. Выручка выросла на 3,5% до 141 млрд рублей — в первую очередь связано с сокращением маржинальных экспортных поставок на 10%. Общий объем продаж упал на 1% до 656 тыс. тонн

— Операционная прибыль. Выросла 17 до 23 млрд рублей, что связано с двумя вещами:

[1] Снизились расходы на сырье и материалы с 61 до 56,7 млрд рублей — сокращение расходов на корма (цены на пшеницу и сою снизились благодаря высокому урожаю 2025 года + есть проблемы с экспортом у производителей = рост предложения = снижение цен).

[2] Остальные статьи расходов особо не росли кроме ФОТ.

— Долг и FCF. Продемонстрировали положительный FCF в 11 млрд рублей за счет роста операционной прибыли, снижению Capex на 2 млрд рублей до 8 млрд рублей, нулевой динамике ЧОК и снижению нетто процентов на 2 млрд рублей.

NET DEBT / EBITDA составляет адекватный 2,2 (год назад было 3,2), а снижение ключевой ставки позволило уменьшить нетто проценты на 2 млрд рублей = вторая составляющая, которая позволила увеличить чистую прибыль в 2 раза до 14 млрд рублей.

( Читать дальше )

В начале 3 квартала делал список антиидей (Лента, Фосагро, Циан, Полюс и Пик) на ближаший квартал. Попробую составить традиционный список плохих акций на ближайший квартал, в которых ничего хорошего не светит.

В список антиидей можно попасть по двум критериям: компания +-более-менее известна и компания по-моему мнению будет выглядеть хуже индекса 📉

📌 Как поживают антиидеи на 3 квартал

Индекс за последний квартал сделал -5%, правда некоторые компании из индекса заплатили дивиденды (не брал это в расчет) в этот промежуток времени:

— Полюс ⛏. -49%, тут случилось абсолютное негативное комбо из моратория на дивиденды до 2030 года, засекреченная отчетность и посланный аудитор на 3 буквы, пропавшие 100 млрд рублей в неизвестном направление, а также налог от Минфина на сверхдоходы.

— Фосагро 🌾. -5%, ожидаемо показали слабую отчетность за 2 квартал из-за высоких цен на серу и крепкого курса рубля + стали выкладывать отчетность ночью + пропустили рекомендацию по дивидендам по итогам 1 полугодия.

( Читать дальше )

Отчет Лукойла ⛽️ нет смысла сравнивать год к году (сделаю акцент на текущих вводных), так как ситуация сильно поменялась из-за двух вещей:

[A] Конъюнктура по нефти значительно улучшилась из-за Иранского конфликта — предсказывать будущие движения тут бесполезно.

[Б] Компания значительно изменила цепочку продаж (прощай Литаско), что хорошо видно в полученной прибыли от прекращенной деятельности в прошлом году в 199 млрд рублей (всего 288 млрд рублей).



📌 ТЕКУЩИЕ ВВОДНЫЕ

[1] Конъюнктура остается прекрасной + cредний курс рубля во втором полугодие вероятно будет на 10% выше первого полугодия = сильный отчет за 2 полугодие.

[2] Понятно, что выбыли иностранные активы, но я удивлен значительному падению коммерческих и административных расходов с 242 до 76 млрд рублей — возможно это разовый провал, который будет значительно компенсирован в будущем.

[3] Также удивлен значительному падению Capex c 386 до 239 млрд рублей с учетом прилетов БПЛА — вероятно будет взлет трат во 2 полугодие.

[4] Ходят слухи, что нашелся покупатель на иностранные активы Лукола — американский миллиардер Тодд Боэли (человека уже не в первый раз тянет на российские активы). На самом деле абсолютно без разницы кто будет покупателем активов, и какая будет цена Сделки, так как деньги с вероятностью 99% никогда не дойдут до акционеров Лукойла.

( Читать дальше )

С момента IPO Промомеда прошло 2 года, актив стал сильно лучше по всем параметрам, но акции стоят по-прежнему 400 рублей как на момент IPO — очередная лучшая антиреклама IPO, которая не соответствует реальности в оценках.





📌 Что в отчете

— Выручка. Выросла на 76% до 22,8 млрд рублей. Впечатляющий рост, который был достигнут за счет ''Тирзетты'' — самого продаваемого препарат в российских аптеках, конечно, кто хочет быть толстым 😁

Второе полугодие у компании исторически более сильное по доходам, а менеджмент гайдит рост выручки на 60% по итогам года. Шансы есть!

— EBITDA. Выросла на 76% до 7,7 млрд рублей — конвертировали рост выручки в рост EBITDA, прекрасно.

ВОТ ТОЛЬКО ОЧЕНЬ НЕ НРАВИТСЯ РОСТ ЧИСЛА СОТРУДНИКОВ С НАЧАЛА ГОДА С 2826 ДО 3379 ЧЕЛОВЕК (ИЗ НИХ В R&D ТОЛЬКО 100 ЧЕЛОВЕК), ЧТО ВЫЛИЛОСЬ В РОСТ ФОТ КОММЕРЧЕСКОГО ПЕРСОНАЛА В 2 РАЗА ДО 1,7 МЛРД РУБЛЕЙ И ФОТ АДМИНИСТРАТИВНОГО ПЕРСОНАЛА С 1,1 ДО 1,7 МЛРД РУБЛЕЙ.

Я, кстати, даже могу понять огромный рост расходов на маркетинг с 1,5 до 3,5 млрд рублей, но не такой рост ССЧ и ФОТ…

( Читать дальше )

Вчера вышла новость о том, что СД компании Все Инструменты рассмотрит байбек акций, что дало рост котировок на более чем на 7%.

На самом деле на российском рынке редко, но бывают истории перевоплощения из гадкого утенка в прекрасного лебедя — после Эсэфая и Ленты на такое может замахнуться компания, которая провело такое IPO (оценка в 100 млрд рублей), что меня бомбило покруче Везувия.





📌 Что в отчете

— Выручка. Хоть и выросла за 6 месяцев всего на 3% до 89 млрд рублей, но нужно учитывать два момента:

[1] В строительной отрасли тяжелый кризис, но есть сигналы на постепенное улучшение, что видно по росту выручки во 2 квартале на 9%.

[2] У компании неоднородные результаты с падением выручки в B2C (упало число заказов на 11%, что связано с намеренной оптимизацией) и ростом выручки в B2B.

— EBITDA (IAS 17). Выросла с 3,7 до 5 млрд рублей, как раз за счет оптимизации затрат на B2C сегмент — за год число ПВЗ упало на 9% до 1076 + складские площади снизились на 6% до 355 тыс. кв. м. Молодцы, что так поработали над эффективностью вместо попыток роста ради роста.

( Читать дальше )

Данный материал не планировался к выходу, но на днях мне позвонил человек, который представился топ-менеджером из ПАО ''Московская биржа'' (имя разглашать не буду, но факт разговора зафиксирован).  Этот человек пригрозил мне наступлением ''юридических последствий'' за публикацию мною ''недостоверной информации'' в выходящих разборах о ежеквартальных финансовых отчетов ПАО ''Московская биржа''.

В рамках разговора топ-менеджер ПАО ''Московская биржа'' не сказал какая именно информация в моих разборах является ''недостоверной'', а также потребовал от меня соблюдений отдельных условий (допустим) при будущих публикаций о компании.

Важно отметить, что данный гражданин не запретил мне публично сообщать о наличие данного звонка, а также не запретил мне в будущем писать посты, относящиеся к компании ПАО ''Московская биржа''. В рамках разговора я пытался получить ответы на волнующие меня вопросы, но ответов не последовало.

ОТМЕЧУ, ЧТО Я ЯВЛЯЮСЬ МИНОРИТАРНЫМ АКЦИОНЕРОМ КОМПАНИИ, ПОЭТОМУ ЗАИНТЕРЕСОВАН В РОСТЕ АКЦИОНЕРНОЙ СТОИМОСТИ. ВОТ ТОЛЬКО С КОНЦА 2024 ГОДА У МЕНЯ ВОЗНИК РЯД СЕРЬЕЗНЫХ ВОПРОСОВ К ПРИНИМАЕМЫМ РЕШЕНИЯМ РУКОВОДСТВОМ КОМПАНИИ, (СОВПАЛО С ПРИХОДОМ НОВОГО ЧЕЛОВЕКА НА ДОЛЖНОСТЬ ''ПРЕДСЕДАТЕЛЯ ПРАВЛЕНИЯ''), ЧТО ПО-МОЕМУ МНЕНИЮ НЕГАТИВНО ВЛИЯЕТ НА ПОЛУЧАЕМУЮ ЧИСТУЮ ПРИБЫЛЬ.

( Читать дальше )

Вышел отчет за 1 полугодие 2026 год у компании КУАЗ. Компания интересная, но закрытая — скупают доли в иностранных СП, работают над расходами, хотели сделать выкуп, но не получилось + про негатив от прилетов БПЛА не забываем!



📌 Что в отчете

— Выручка. Выручка упала с 44 до 42 млрд рублей. Укрепление рубля + отсутствие индексации цен внутри России не дали вырасти компании в доходах.

Но Вы увидитесь — падение выручки не оказало сильного негатива на операционную прибыль!

— Операционная прибыль. Компания вроде консолидирует новые СП + есть инфляция затрат, а операционная прибыль выросла с 3,6 до 6,4 млрд рублей на фоне падения выручки.

Понятно, что основной эффект от разового снижения Unrealised gain (c 3 до 1 млрд рублей), но магия впечатляет!

— FCF и Сapex. Показали хороший в FCF в 7,7 млрд рублей, год назад было 10,3 млрд рублей, но в эту сумму попало высвобождение оборотного капитала на 6,3 млрд рублей (в этом году нет такого разового эффекта).

Попутно порезали Capex c 3,8 до 2,2 млрд рублей — вероятно случился кат-офф со 2 полугодием 2026 года + должны быть повышенные траты из-за прилетов БПЛА.

( Читать дальше )

Вышедший отчет ЕМЦ за 1 полугодие 2026 года некорректно сравнивать с прошлогодними результатами, так как это теперь совершенно другая компания из-за консолидации новых активов:


[1] Консолидировали 75% в Семейном Докторе, поэтому получили рост выручки (со 132 до 198 млн евро) и EBITDA (54 до 72 млн евро (без аренды)). ЭТО ВСЕ ЛОГИЧНО И ПОНЯТНО.

[2] Из-за консолидации менее премиальных активов закономерно просела EBITDA рентабельность с 41 до 36% (неприятно, но это неизбежно).

[3] Операционная прибыль практически не выросла (44 млн евро), так как есть высокие амортизационные отчисления у Семейного Доктора = Высокая потребность в Capex (кратный рост с 3,5 до 18,7 млн евро).

[4] У компании по-прежнему мощный FCF несмотря на выросший Capex, поэтому удалось восстановить кубышку, которая ранее частично была пущена на M&A.

НЕ ЖДУ ИСПОЛЬЗОВАНИЯ КУБЫШКИ НА ДИВИДЕНДЫ, ВЕРОЯТНО БУДЕТ ЕЩЕ ОДИН M&A ПО ВЫСОКИМ МУЛЬТИПЛИКАТОРАМ (КЕЙС ЛЕНТЫ ТОЛЬКО В МЕДИЦИНЕ ИЗ-ЗА НАЛИЧИЯ СЕВЕРГРУПП В АКЦИОНЕРНОМ КАПИТАЛЕ).

( Читать дальше )