Блог им. andreihohrin

Уралкалий-Уралхим на фоне мусорных облигаций

Почему не все ВДО — мусорные, и наоборот
Мы все (небезосновательно) привыкли критически относиться к сектору ВДО (высокодоходных, или мусорных, облигаций). Подробный разбор отчетности, истории собственников и руководства, сомнения в реальности оценок и аудита — вот неполный набор вопросов, с которыми сталкивается любой эмитент высокодоходных облигаций. Человеческий мозг привык всегда сравнивать: если есть черное, то есть и белое. Настороженное отношение к ВДО зачастую приводит к идиализации «больших» эмитентов.
Давайте посмотрим, как дела у «Уралкалия». Макисмальная доходность по бондам — 7,25%, минимальная — 6,75%. Рейтинг эмитента — ruА от Эксперта и ВВ- от S&P. А что внутри?
Уралкалий-Уралхим на фоне мусорных облигаций
Аналитический центр А.И.С.Т. опубликовал в октябре крайне занимательное исследование по группе миллиардера Д.А. Мазепина (https://yadi.sk/d/Fgmi8qfKqMafxQ). Исследование выглядит весьма мотивированным, но заставляет задуматься о фактах. А факты следующие (на основании данных сиситемы СПАРК за 2018 год):

— Риск нужно рассматривать на группу из «Уралхима» и «Уралкалия». Их контролирует одно лицо, а бизнесы тесно связаны
— Активы «Уралхима» меньше долга. То есть компания давно убыточна
— Убыток по группе за 2018 год — 45,1 млрд рублей
— Долг/EBITDA по группе 5,31. Средний по отрасли — 1,59
— Общий долг — 691 млрд рублей. При этом суммарный капитал — примерно (-60 млрд)

Да, компания пока успешно перекредитовывается, но позитивного движения не было и не видно. Основные фонды изношены, а инвестпрограммы не завершены. Встает невольный вопрос: а дали бы эмитенту ВДО с такими относительными метриками выйти на рынок? И еще один. Те ли облигации мы называем мусорными?

@Aleksandrov_Dmitry

@AndreyHohrin
TELEGRAM     t.me/probonds
YOUTUBE       https://www.youtube.com/c/PRObonds 
https://ivolgacap.ru/
www.probonds.ru
★1
В условиях российских реалий, да еще и у производителя, да в условиях официального мусорского рейдерства схематоз может быть любым. Вам же собственник отчитываться не будет что да как...
Вполне возможно держатель активов высосан «независимым кредитором» и в случае наезда и отжима рейдеры еще и должны будут. Не факт, что так, но подходить в лоб к такой отчетности — дело не благодарное. Другое дело, что скорее всего у этих господ есть МСФО, а у большинства ВДО — нет. У джентльменов принято верить на слово)))
avatar

Mezantrop

Mezantrop, про РСБУ, я отказываюсь работать с компаниями, ведущими этот формат отчетности. эти кейсы закончились. но это не решает проблемы неэффективности бизнеса Уралхима/Уралкалия и не объясняет низкой стоимости фондирования этой неэффективности.
avatar

Андрей Хохрин

Андрей Хохрин, 
Ну то есть Вы уверены что во внутренней структуре владения нет схематоза, сознательно ухудшающего показатели?
avatar

Mezantrop

Mezantrop, я не в чем не уверен, кроме неэффективности по формальным показателям. а она есть. как правило, после подобных отчетностей мы даже не беремся за изучение эмитента. видимо, большой и серьезный финансовый мир живет другими правилами.
avatar

Андрей Хохрин

Андрей Хохрин, с одной стороны, ставка предоставления денег группе действительно выглядит заниженной. с другой, оценивая риски именно уралкалия, я бы провел параллели с историей открытия-группы банков и открытия-холдинга. Уралкалий не просто юрлицо. это системно значимое для отрасли и для страны предприятие (точнее группа предприятий). так что в случае, если дойдет до плохого, полагаю, производство будут спасать. это не тот случай, когда плюнули на татфондбанк.  масштабы другие и эффект совсем другой будет. эмитент может поменять собственника, но продолжить жить
avatar

Dune Will

Андрей Хохрин, вспомним мечел. контора до сих пор на краю банкротства. и все основания есть для банкроства. и дефолты были. ан нет, стоят заводы, дымят заводы. амортизация амортизируется, купоны платятся.
avatar

Dune Will

excell85, у субъектов своя специфика. есть гарант — Минфин. у независимых компаний гаранта нет. и не появится. Русал при всех нападках — прибылен. 
avatar

Андрей Хохрин

«Подробный разбор отчетности, истории собственников и руководства, сомнения в реальности оценок и аудита — вот неполный набор вопросов, с которыми сталкивается любой эмитент высокодоходных облигаций.»

С этим сталкивается любой инвестор, а эмитент, обычно, все это пытается сделать.
avatar

MaxCall

Уралкалий- ИМХО история специфичная. ситуация ощутимо поменялась со сменой рук-ва.  Встречал мнение что отчётность предприятия и работы pr службы с СМИ были оптимизированы под создания имиджа компании проблемной.  С целью -скупка акций. В Березниках/Соликамске поговаривают  киоски стояли и людей зазывали с тем что бы продавали акции, пока всё не обвалилась. Был когда провал- шума было-кошмар/ужас. При этом само предприятие запускало новое рудоуправление.
avatar

Gregori


....все тэги
2010-2020
UPDONW