Новости рынков | Мы по-прежнему видим пространство для снижения ставки до 16% до конца года с учетом текущей степени жесткости ДКП - Ренессанс Капитал

Сохранение ключевой ставки на уровне 21% совпало с нашими ожиданиями и консенсус-прогнозом. Риторика регулятора оказалась немного более жёсткой, чем мы ожидали в начале недели. Возможно, отчасти из-за желания регулятора скомпенсировать произошедшее смягчение денежно-кредитных условий из-за надежд на снижение геополитической напряжённости. Мы по-прежнему видим пространство для снижения ставки до 16% до конца года с учетом текущей степени жесткости денежно-кредитных условий.

Неизменность ключевой ставки и более жёсткая риторика при повышении прогноза инфляции. Обращает на себя внимание, что Банк России при повышении прогноза инфляции на конец 2025 года на 2,5–3,0 п.п. (до 7,0–8,0%) и повышении прогноза по росту экономики на 0,5 п.п. (до 1,0–2,0%) сохранил ставку на неизменном уровне. Конечно, траектория ожидаемой ставки тоже повышена (до 19,0–22,0), но мы бы уделили меньшее внимание этому прогнозному индикатору. Причина такого взгляда – оценка текущей жёсткости денежно-кредитных условий как высокой (в том числе с учётом эффекта ужесточения регулирования в банковской сфере) и продолжающееся на этом фоне охлаждение кредитной активности.

Пик по ключевой ставке уже должен быть достигнут. Мы полагаем, что сегодняшнее решение подтверждает наш ранний вывод о том, что Банк России с декабря отказался от «бескомпромиссной» борьбы с инфляцией и изменил подход к проведению политики на более сбалансированное инфляционное таргетирование, учитывающее и издержки дополнительного ужесточения денежно-кредитных условий для экономики и ее секторов. Это укрепляет нашу убеждённость в том, что пик по ключевой ставке уже должен быть достигнут (при отсутствии значимых негативных шоков), несмотря на сохранение умеренно жёсткого сигнала о том, что Банк России будет рассматривать целесообразность повышения ключевой ставки на будущем заседании. При этом политика регулятора стала в некотором роде более «вперёдсмотрящая» (forward-looking). В этой связи будущая динамика кредитования в некотором роде становится как минимум не менее важной – если не более важной, чем показатели инфляции в ближайшие несколько месяцев.

Два наиболее важных замечания на пресс-конференции. Первое – «мягкое»: об инерционности, свойственной инфляционным процессам, в части обоснования повышения прогноза инфляции на этот год. Это говорит о достаточной лояльности Банка России к текущим темпам роста цен. Второе – «жёсткое»: о том, что динамика кредитования в начале года зашумлена досрочным погашением кредитов на фоне авансированных бюджетных выплат. В этом плане бюджет в некотором роде берёт на себя часть издержек, связанных с высокими ставками, что не является само по себе проинфляционным фактором, однако если из-за исчерпания данного эффекта динамика кредитования в ближайшие месяцы ускорится, то это будет тревожным звонком.

Стоит ли по-прежнему рассчитывать на смягчение денежно-кредитной политики в этом году? На наш взгляд, да. Мы сохраняем свой прогноз о снижении ключевой ставки до 16% к концу года. Как мы отмечали ранее, в отличие от ситуации 12-месячной давности, текущие денежно-кредитное условия – действительно жёсткие, и есть больше оснований рассчитывать на переход бюджетной политики к нейтральной. Момент начала снижения ставки будет во многом зависеть от исчерпания влияния уже реализованного бюджетного стимула. Мы сохраняем свой базовый прогноз о начале цикла снижения ключевой ставки во 2кв25, подразумевая июнь как наиболее вероятный вариант, но на данный момент отмечаем риски возможного начала снижения и в июле 2025 года (для информации, центр прогнозного интервала Банка России предусматривает понижение начиная с сентября).

О геополитике: (почти) ни слова. Хрестоматийно, что в пресс-релизе не нашлось ни одного слова в секции рисков ни про возможное изменение геополитического ландшафта, ни про произошедшее в последние недели укрепление рубля. На наш взгляд, если последние события и реакция на них рынков и повлияли как-то на сегодняшнюю риторику, то только в сторону её ужесточения: в первую очередь, в связи с произошедшим снижением жёсткости денежно-кредитных условий.

На пресс-конференции председатель Банка России ограничилась минимальными комментариями по данным вопросам. Это выступает хорошим напоминанием, что представленная регулятором картина соответствует исключительно сценарию сохранения статус-кво в части геополитической напряжённости и санкций. Мы не берёмся оценивать или прогнозировать результаты попыток восстановления политического диалога между Россией и США, однако изменения «внешней среды» по итогам этих попыток могут быть очень значительными – причём как в лучшую, так и в худшую сторону по сравнению с ситуацией до прихода Трампа на пост президента. В этом плане стоит помнить, что перспективы решений по денежно-кредитной политике в обозримой перспективе будут более независимы от видения ситуации на Неглинной, чем это было на протяжении, по крайней мере, последнего года – банально, потому что сама ситуация может очень сильно изменяться.