Блог компании БКС Мир инвестиций | Погружение в тему. Перспективы нефтяного рынка — есть ли повод для тревоги

💰Относительно 2024 г., когда нефть Brent стоила $81 за баррель, текущие котировки ниже $70 вызывают опасения инвесторов по поводу будущего нефтяного рынка. Мы выделяем два основных фактора давления: риски мирового спроса на нефть из-за торговых пошлин и восстановление добычи ОПЕК+. В этом материале детально говорим о каждом факторе и даем прогнозы цен на нефть на ближайшие годы.

Главное

• ОПЕК+ ускоренными темпами с апреля восстанавливает добычу, опережая свой изначальный график, хочет вернуть долю рынка.

• Ряд стран вне ОПЕК+ могут сохранять амбициозные планы по добыче — практически неизбежна ценовая конкуренция между мировыми производителями.

• США — крупнейший производитель нефти с себестоимостью выше, чем в России и Саудовской Аравии. Объемы производства в США должны балансировать рынок по экономическим причинам.

• При более агрессивной экспансии ОПЕК+ существенный профицит реален уже во II половине 2025 г.

• Процесс поиска нового равновесия может завершиться и задолго до окончания 2026 г.

• Нефтяной сектор РФ с 2022 г. по объемам успешно справлялся с внешними вызовами.

•🌟🚀 Наши фавориты в секторе с «Позитивным» взглядом — Лукойл и Транснефть.

В деталях

Угроза значительного профицита уже во II половине 2025 г. из-за торговых войн и смены стратегии ОПЕК+

Цена Brent в апреле-мае закрепилась ниже $70 за баррель, а краткосрочно опускалась и ниже $60. Это контрастирует со средней ценой $81 в 2024 г. и $76 в I квартале 2025 г. Главные факторы такого снижения:

1. Риски мирового спроса на нефть, связанные с перспективами роста мировой экономики в условиях вводимых торговых пошлин со стороны США и ответных пошлин.
2. Смена стратегии ОПЕК+, которая ускоренными темпами с апреля восстанавливает нефтедобычу, опережая свой же изначальный график.

Несмотря на снижение котировок, ряд нефтепроизводителей вне ОПЕК+ могут сохранять амбициозные планы, игнорируя изменившийся из-за действий ОПЕК+ тренд. На этом фоне практически неизбежна ценовая конкуренция между мировыми производителями. При этом, чем более острая фаза конкуренции придется на ближайшее время, тем быстрее рынок вернется к равновесию, на котором все ведущие нефтепроизводители будут как минимум поддерживать свою добычу.

⚠️ОПЕК+ недовольна потерей рынка и нацелена разорвать замкнутый круг

ОПЕК+ начала устанавливать квоты с 2017 г. Доля картеля на нефтяном рынке тогда составляла 50% от добычи всей сырой нефти, а стратегия была ориентирована на создание искусственных ограничений с целью достичь более высоких нефтяных цен. В этом также были заинтересованы бюджеты стран-производителей.

На смену уходившим объемам ОПЕК+ с октября 2022 г. приходили благодаря отличной конъюнктуре баррели из стран вне альянса. По этой причине ОПЕК+ теряла не только объемы, но и долю рынка, пожалуй, напрасно отвечая очередными добровольными ограничениями добычи.

На текущий момент доля нефтяного рынка у ОПЕК+ 44%, а концу 2026 г., по нашим оценкам, она уже вырастет до 47%.📈🚀

Видим риски низких цен в течение года-двух и восстановления котировок выше $70 c 2027 г.

В базовом сценарии объемы производства в США будут балансировать рынок. США — крупнейший мировой производитель нефти с объемами добычи в 13,4 млн барр. в сутки (мбс) против 9,0-9,1 мбс у России и Саудовской Аравии. Кроме того, США — самый дорогой по себестоимости производитель из данного трио: на 2025 г. средняя цена безубыточности новой скважины составляет $69.

Мы также не исключаем вывод объемов производства и экспорт нефти других стран по неэкономическим причинами, например, при внешнем давлении на нефтяной сектор Ирана, Венесуэлы и, возможно, России.

Наш прогноз средних цен Brent, на:

• 2025 г.: $66 c учетом фактических $76 за I квартал года.
• 2026 г.: $67 при устранении профицита ко II половине года. В отношении 2026 г. есть большая неопределенность — прогнозы котировок энергетических агентств на этот год сильно разбросаны.
• 2027 г.: $73 с достижением равновесного состояния, где поддерживать имеющийся уровень добычи смогут американские производители. С учетом инфляции через два года цена безубыточности новой скважины должна вырасти с текущих $69 до $73.

На текущий момент очевидных фундаментальных проблем на рынке нет

В апреле и мае ОПЕК+ добавила на рынок дополнительно предложения нефти в 0,14 мбс и 0,4 мбс. В общей сложности это умеренные величины в мировом масштабе.

Например, с определенной периодичностью из-за гражданского противостояния в Ливии с рынка временно уходят и большие объемы. Котировки нефти на это реагируют ростом на пару долларов.

Хотя месячная статистика всех ведущих нефтяных агентств за апрель еще не подведена, на основе еженедельных данных Минэнерго США можно судить о постепенной адаптации производителей США к снизившимся ценам (-0,2 мбс нефтедобычи с начала года). Прироста коммерческих запасов в последние недели также нет.

Обратим внимание и на чрезмерное внимание к котировкам нефтяных фьючерсов. Несмотря на негатив на нефтяном рынке и цену ближайшего фьючерса в $66, спотовая цена Brent в апреле была $68.

ОПЕК+: Состав коалиции и решения по наращиванию добычи

💼В ОПЕК+ 18 стран, для которых установлены квоты…

Коалиция ОПЕК+ была сформирована к концу 2016 г., когда к картелю ОПЕК, созданному еще в 1960 г., примкнули 10 стран-нефтедобытчиков, включая Россию. Сам по себе состав ОПЕК не фиксированный: о выходе из него в декабре заявила Ангола. В настоящее время ОПЕК насчитывает 12 стран, из которых три страны (Иран, Венесуэла, Ливия) не обладают квотами по нефтедобыче из-за внешнего давления или сокращения добычи в последние 10–15 лет. Мексика формально находится в сделке, но в течение уже нескольких лет не соглашается с установлением квот, поэтому в альянсе ОПЕК+ 18 стран, для которых установлены квоты. Соглашение ОПЕК+ действует до конца 2026 г., и в прошлом уже не раз продлевалось.

… и только 8 из них с дополнительными ограничениями с 2024 г.

Решение об ужесточении квот на 2,2 мбс в 2024 г. приняли только восемь стран, и это в основном крупные игроки. Из картеля ОПЕК, за исключением Алжира, в соглашении не участвуют африканские страны. По итогам апреля 2025 г. эти восемь участников ОПЕК+ добывали 31 мбс сырой нефти, что соответствовало 76% всей добычи ОПЕК+, или 91% совокупной добычи стран ОПЕК, имеющих ограничения по объемам. Это 40% мирового производства сырой нефти.

Только сырая нефть ограничена квотами ОПЕК+

Из 103,7 мбс производимых жидких углеводородов (УВ) в мире по состоянию на апрель 74% приходится непосредственно на сырую нефть, а оставшаяся доля приходится на газовый конденсат, сжиженные углеводородные газы и прирост переработки на НПЗ за счет фактора плотности. Например, РФ зачастую обобщает добычу сырой нефти и газового конденсата (доля последнего — порядка 9%), а в США разница между сырой нефтью и жидкими УВ гораздо значительнее: объемы сырой нефти достигают 57% от всех жидких УВ. ОПЕК+ контролирует квоты именно по добыче сырой нефти.

К концу 2026 г. одного только роста добычи ОПЕК+ хватит для удовлетворения нового спроса

При стандартном ежегодном повышении мирового потребления на 1,3 мбс к осени-зиме 2026 г. на нефтяном рынке будет недостаточно места для запланированного наращивания производства ОПЕК+ (2,2 мбс восстановления добычи и 0,3 мбс дополнительной квоты для ОАЭ) и дальнейшего наращивания добычи в Америке. Поэтому в течение следующих полутора лет практически неизбежна ценовая конкуренция, при которой рынок покинут дорогие баррели Северной Америки (США, Канада).

Вместе с тем мы считаем, что ОПЕК+ вряд прекратит наращивать добычу или решит ее добровольно сократить. При более агрессивной экспансии ОПЕК+ существенный профицит реален уже во II половине 2025 г., а значит, процесс поиска нового равновесия может завершиться и задолго до окончания 2026 г.

Рынок не ждал роста добычи от ОПЕК+, тем более ускоренного

С конца 2024 г. восемь стран ОПЕК+ несколько раз переносили восстановление добычи и приступили к нему только с марта 2025 г., хотя ряд участников рынка не ждал, что ОПЕК+ сменит стратегию и будет рассматривать возвращение своей рыночной доли. Неожиданной негативной новостью для цен стало решение увеличить в мае-июне добычу по 0,4 мбс в месяц, с существенным опережением изначального плана месячного прироста на 0,14 мбс.

Таким образом, новая квота на июнь соответствует той изначальной, которая планировалась на октябрь 2025 г. Уже в июне 2025 г. ОПЕК+ без учета планов по компенсации перепроизводства восстановит 40% общего планируемого прироста к осени 2026 г.

Мировые балансы с риском профицита — кому-то придется уйти

Текущий год сбалансированнее, чем 2026 г., но риски в торговой войне и действиях ОПЕК+

К декабрю 2025 г. прогнозируем рост мирового потребления в 1,9 мбс. Локомотив увеличения спроса — развивающиеся страны. На ведущие роли выходит уже не Китай, как в предыдущие годы, а другие густонаселенные страны Азии и Африки, в частности Индия. С низкой базы декабря 2024 г. прирост могут показать и развитые экономики Европы. В сравнении с запланированным ростом добычи в ОПЕК+ на 2025 г. (1,2 мбс) и вне ОПЕК+ (1,1 мбс), где основной рост отводится американскому континенту, прогноз прироста потребления не сильно ниже.

Тем не менее эскалация введения взаимных пошлин и опережающий рост предложения ОПЕК+ (отмечены на графиках стрелками), могут внести дополнительный дисбаланс и усилить профицит.

Важны не только сами квоты ОПЕК+, а их выполнение

Ирак и Казахстан превышают свои квоты с начала 2024 г.

Среди восьми стран ОПЕК+, принявших на себя дополнительные обязательства в прошлом году, выделяются Ирак и Казахстан. Они неоднократно показывали нефтедобычу выше принятых квот, чем ставили под сомнение выполнение добровольных ограничений всей группой. В группе десяти стран, не принимавших дополнительные ограничения с 2024 г., практически отсутствует перевыполнение квот по странам, а в общее недовыполнение оценивается в 0,3 мбс.

Для «должников» установлены планы по компенсации перепроизводства

ОПЕК на своем официальном сайте обновляет планы по необходимому помесячному сокращению добычи в 2025–2026 гг., чтобы компенсировать накопленное с 2024 г. превышение. Не обладает «задолженностью» Алжир; минимальны превышения у Саудовской Аравии и Омана. Россия с апреля по сентябрь 2025 г. должна компенсировать 0,7 мбс.

Самые большие «должники» — Ирак и Казахстан с накопленными «задолженностями» в 1,9 мбс и 1,3 мбс соответственно. Официального механизма принуждения к выполнению квот нет, и за последние месяцы общая «задолженность» всех стран и конкретно Ирака и Казахстана росла. К середине апреля 2025 г. общий «долг» уже достиг отметки в 4,6 мбс.

🌍 Значительная свободная мощность есть, но она в недрах лишь нескольких стран

В общей группе 18 стран ОПЕК+, имеющих квоты, совокупные свободные мощности по наращиванию добычи от текущих уровней оцениваются в очень существенные 7,4 мбс. При этом 10 стран, не участвующие в добровольных ограничениях с 2024 г., такой мощностью практически не обладают.

Сосредоточены свободные мощности в недрах Саудовской Аравии (3,1 мбс), РФ (1,5 мбс) и ОАЭ (1,4 мбс).

Данный фактор также важен в случае распада коалиции ОПЕК+. Если такой риск реализуется, перестанут существовать добровольные ограничения для мониторинга и общего стремления достичь баланс нефтяного рынка.

Бюджетные дефициты расширяются, поэтому ситуация с низкими ценами долгосрочно не устойчива

Для многих членов ОПЕК+ со значительными объемами производства даже уровень нефтяных цен в $80 недостаточен для того, чтобы бюджет был бездефицитным. Сохранение низких цен в может стать серьезной проблемой, но только в долгосрочной перспективе: соотношение Государственный долг/ВВП у Саудовской Аравии — 30%, у следующих по объемам странам ОПЕК Ирана и Ирака — около 40%.

США: сланцевая революция осуществлена, но пока без дальнейшего прогресса

📈 Добыча нефти в США вышла на высокий уровень I квартала 2020 г. только к концу 2023 г.

Широкомасштабное внедрение многостадийного гидроразрыва пластов и точного наклонно-направленного бурения с протяженными горизонтальными участками за последние пятнадцать лет более чем удвоили добычу нефти и жидких УВ в США. Страна из существенного импортера сырой нефти превратилась в нетто-экспортера нефти и нефтепродуктов.

Успех обеспечили не только в целом благоприятные нефтяные цены, но и возможность крупномасштабного применения технологии добычи сланцевой нефти, в том числе наличие больших объемов пресной воды. Это не позволяет тиражировать технологию во многих других странах.

Снижение цены нефти в 2015-2016 гг. и в 2020 г. очень быстро сказывалось на объемах нефтедобычи в США. На доковидный уровень добычи нефти США смогли выйти лишь во второй половине 2023 г., в том числе из-за «зеленой повестки» и ограничений по финансированию добычных проектов.

Сланцевая нефть прирастает только за счет Пермского бассейна, в других формациях рост отсутствует

Именно Пермский бассейн на территории Техаса и Нью-Мексико обеспечивает увеличение нефтедобычи в США в последние годы. На него приходится 63% добываемой сланцевой нефти и 42% всей нефти в США.

Крупные сланцевые формации Bakken и Eagle Ford и другие аналогичного успеха не показывают в том числе из-за снижающейся производительности. Без учета Пермского бассейна добыча сланцевой нефти в последние десять лет сокращается.

США: прогнозы по объемам добычи понижаются вслед за ценой

💰 Оценки по добыче нефти в США быстро адаптируются к прогнозам цен

С пиков прогнозов по добыче нефти на декабрь 2025 г. и декабрь 2026 г. Минэнерго США отступило уже на 0,3 мбс. Таким образом, рост объемов к концу 2026 г. с текущего уровня уже не планируется.

Мы полагаем, что прогнозы будут еще пересматриваться в сторону понижения. По базовому сценарию фактический уровень к осени 2026 г. сложится ниже 13 мбс, поскольку Минэнерго США пока не закладывает существенного роста нефтедобычи ОПЕК+, к которому страны альянса уже фактически приступили.

До 2020 г. точка безубыточности снижалась благодаря технологическому прогрессу, но после 2022 г. она только растет. С 2020 г., в условиях пандемии, когда производители США были вынуждены проводить оптимизацию расходов, точка безубыточности существенно выросла.

Для покрытия операционных расходов существующей скважины теперь требуется цена $45 за баррель Brent (рост на $12 с 2020 г.), а для решения по бурению новой скважины — $69 (+$16). Текущие котировки ниже желаемой $69. Следовательно, нового бурения и даже сохранения текущих объемов США при существующих технологиях ждать не приходится.

💡 Восполнение стратегического резерва США может поддержать спрос на нефть

В 2022 г. и I половине 2023 г. при администрации Джо Байдена из стратегического резерва поступило на рынок 250 млн барр. (0,45 мбс за полтора года), что позволило справиться с периодом высоких цен и не перекладывать рост нефтяных цен на потребителей. Восстановление стратегического резерва в 2024 г. шло поступательным темпом, на 39 млн барр. (+0,11 мбс). Ускорение заполнения при текущих низких ценах для достижения стратегическим резервом США уровней 2021 г. могло помочь оказать поддержку мировым нефтяным котировкам.

Запад может оказать давление на экспорт нескольких стран

🛑 Есть варианты сокращения экспорта и не по экономическим причинам

Иран, Венесуэла и потенциально Россия могут попасть под дополнительные внешние ограничения, что вызовет снижение экспорта и соответственно добычи в этих странах. Неоднократно в последние недели официальные лица США заявляли, что у страны есть возможность полностью остановить экспорт нефти из Ирана, чтобы подтолкнуть страну к сделке по сворачиванию ядерной программы.

Переговоры по данном вопросу продолжаются. В конце февраля 2025 г. США отозвали лицензию на добычу нефти в Венесуэле, которая была разрешена при администрации бывшего президента Байдена.

Нефтяной сектор РФ с 2022 г. по объемам успешно справлялся с внешними вызовами

В 2022 г. объем добычи жидких УВ в России даже увеличился на 10 млн т до 535 млн т. Последовавшие снижения объемов были вызваны не трудностями в добыче и экспорте, а соблюдением сделки ОПЕК+. Эффект санкций проявился в значительных дисконтах на российскую нефть, которые постепенно сужаются в отсутствие новых санкций.

Исходя из текущего графика наращивания добычи нефти ОПЕК+, в 2025 г. объемы в России могут незначительно сократиться по сравнению с прошлым годом, но при ускоренном возращении добычи ОПЕК+ производство нефти в России может остаться на прошлогоднем уровне. Полагаем, что уже в следующем году, следуя договоренностям в ОПЕК+ добыча прирастет до показателя 2021 г.

Среди производителей нефти в качестве фаворита выделяем Лукойл («Позитивный» взгляд). 🌟🚀У нас также «Позитивный» взгляд на Транснефть, EBITDA и чистая прибыль которой не зависят от нефтяных цен, а растут по мере увеличения добычи и транспортировки.