Блог им. andreihohrin

Облигации Азбуки вкуса с доходностью 8,9% или Обуви России с доходностью 12,5%?

«Средний» ритейл на облигационном рынке: Азбука Вкуса и Обувь России"Средний" ритейл на облигационном рынке: Азбука Вкуса и Обувь РоссииРитейлеры — далеко не частые гости на облигационном рынке России. В основном это крупные имена, имеющие большую сеть магазинов по всей стране, узнаваемый бренд всеми ее жителями. Явными примерами таких бизнесов являются X5 Retail, Детский Мир, Лента.

В среднем сегменте по объему бизнеса заемщиков еще меньше. Сейчас в обращении находятся два таких ритейлера: Азбука Вкуса (ООО “Городской супермаркет”) и Обувь России. Причем сравнивать их необходимо только объему, но не по модели и качеству бизнеса.

Азбука Вкуса — сеть супермаркетов высокого ценового сегмента, расположенных в Москве, Московской Области и Санкт-Петербурге. Компания в основном позиционирует себя как супермаркет эксклюзивных и премиальных импортных продуктов, а также продукции собственного производства. Ключевым элементом стратегии является клиентская база супермаркетов: в основном состоятельные жители двух столиц, готовые тратить больше на продукты питания, чем среднестатистический житель страны.

Облигации Азбуки вкуса с доходностью 8,9% или Обуви России с доходностью 12,5%?

Разбивка по продажам сегментов продукции Азбуки Вкуса

Источник: презентация для инвесторов компании

Обувь России, хоть и приписывается к ритейлерам (во многом из-за отсутствия подходящих сравнений), но по сути является группой компаний полного производственного цикла обуви в основном под брендом “Westfalika” и другими. На двух заводах производят до 500 тыс пар обуви в год, которые потом реализуются по собственным каналам продаж. Группа занимает вторую позицию в стране по количеству магазинов. Компания ориентируется на среднеценовой сегмент, а также развивает более сегментированные направления, такие как высокоценовой сегмент и специализированная обувь.

Облигации Азбуки вкуса с доходностью 8,9% или Обуви России с доходностью 12,5%?Источник:  проспект эмиссии облигаций компании

Несмотря на то, что ритейлеры очень разные — они сопоставимы по объему бизнеса. Тем не менее, ставки купона по облигациям сильно отличаются, причем не в пользу более диверсифицированной Обуви России. Может быть, дело в разных финансовых моделях бизнесов? Возможно, они действительно отличаются. Но эти отличия вряд ли могут оправдать более низкую ставку Азбуки Вкуса

Даже если посмотреть на ситуацию в моменте, то видно, что у Обуви России лучше получается приходить к итоговым положительным результатам.

Облигации Азбуки вкуса с доходностью 8,9% или Обуви России с доходностью 12,5%?

Капитал Азбуки Вкуса не претерпевает серьезных изменений в течение нескольких лет, в то время как у Обуви он растет в миллиардном измерении за счет формирования ежегодной высокой чистой прибыли. Долговая нагрузка бизнесов сопоставимая по цифрам, но у Обуви она сопряжена с более высокими цифрами прибыльности: при сопоставимом значении долговой нагрузки, рентабельность по чистой прибыли у компании двузначная — редкий случай для компании, занимающейся самостоятельным ритейлом продукции.

К тому же, в отличии от Азбуки Вкуса, Обувь России — публичная компания. Во многом, это ее обязывает быть финансово прозрачной и более рациональной с точки зрения финансов своего существования.

Конечно, напрямую сравнивать эти две компании нельзя, так как Азбука Вкуса — исключительно ритейлинговая компания с незначительной долей диверсификации по деятельности и географии. Обувь России — скорее, больше производитель с собственной сетью распространения произведенной продукции.

Во многом, ритейлерская сеть Обуви — это желание компании полностью поставить под контроль сбыт своей продукции. Выполняя эту цель, компания получает также и дополнительные источники прибыли и гибкость во взаимодействии с рынком.

Различны у Азбуки Вкуса и Обуви России и рынки. Рынок потребительских продуктов очень нестабилен, тем более если говорить о премиум-сегменте. Обувной рынок — более предсказуемый, причем показывающий стабильный, хоть и незначительный рост.

В итоге, сравнение моделей бизнеса, финансов и рыночных рисков Обуви России и Азбуки Вкуса приводит к выводам, что купонные ставки для выпусков компаний на данный момент не очень справедливы при обоюдном сравнении. Для первой — они более высокие при менее рискованном и понятном бизнесе, а для второй — низкие, для не самого эффективного ритейлерского бизнеса. Какая же ставка справедлива в каждом из случаев — предмет отдельного рассуждения.

Илья Григорьев, PRObonds | Иволга Капитал

@AndreyHohrin
TELEGRAM     t.me/probonds
YOUTUBE       https://www.youtube.com/c/PRObonds 
https://ivolgacap.ru/
www.probonds.ru
★3 | ₽ 20
Андрей, почему Вы не учитываете «мощность» бренда? Азбука Вкуса — бренд давнишний понятный и прямо скажем достаточно сильный. А ОР — «что это кто это где это»? Компания очень слаба в плане маркетинга, бренда, пиара -  noname в чистом виде. Так что ставка 12,5 вполне закономерна — это плата за неизвестность. 
avatar

Glk

Glk, для Вас ноунейм, для любого новосибирца более 15 лет Вестфалика известна. новосибирский бренд Титовых, отшиваются в Китае, до недавнего времени(до прихода кари) был основным обувным ритейлером в областных райцентрах.
avatar

KSN

KSN, у меня человек 400м сдавал «ЦентрОбуви» в МСК, вот они банкроты теперь… ничего не хочу сказать про «Обувь России» :)
Свой Мужик, да, с 17 года Центробувь поглощена кари. не сторонник Вестфалика(Обувь России), но азбука вкуса такой же ноунейм, за мкадом никто не слышал о ней.
avatar

KSN

KSN, ну МСК не Россия ))) это другое государство… ))
KSN, за мкадом может и не слышали, но проблема в том, что 80% денех раши если не больше внутри МКАДа )

Гусев Михаил(debtUM), вот за этими деньгами «обувь» и идёт.
avatar

KSN

Да, риск сопоставимый в России, что тут говорить
Если после 2015 года на осво можно принять любое, даже абсурдное решение, то абсолютно без разницы бренд, известность, крупность. Даже отчеты нужно смотреть, постоянно держа в уме вероятность осво, есть ли крупные держатели, способные набрать 75%. А что там с крупными банк кредитами, банки за кредиты будут бороться до последнего, а облигации пожерьвуют. Сумбурно написала, но как-то так.
avatar

Анастасия К

Андрей, не ожидал от вас такого поверхностного анализа. 
Посмотрите отдельно отчетность ООО обувь России — основной опер компании и заемщика. 

Прибыль там  в консоли дате «формируется» Скорее всего мфошкой, сама операционная деятельность ну очень так себе. Не просто Прохоров вышел оттуда через ipo и с экспертом договор на рейтинг не продлили... 

При долге 11 делать выручку 11 — это прям сразу в мусор. Так что адекватные ставки, а прозрачности в обуви я никакой лично не вижу. 
avatar

alexshein1977

alexshein1977, МФО добавляет рентабельности. Без МФО рентабельность была бы в районе 4%.
avatar

khornickjaadle

alexshein1977, да и Азбука вкуса дороговато торгуется , РИТЕЙЛ БЕЛ ФИНАНС-01 интересней
Интересно, у Азбуки Вкуса больше выручка в разы, а у ОР — прибыль несущественно.
avatar

khornickjaadle

В итоге, сравнение моделей бизнеса, финансов и рыночных рисков Обуви России и Азбуки Вкуса приводит к выводам, что купонные ставки для выпусков компаний на данный момент не очень справедливы при обоюдном сравнении.

Странно, а мне почему-то представлялось, что справедлива как раз ставка выставленная эмитентом, особенно для относительно недавних размещений. Не с балды же ставка выставляется, делается анализ, по какой ставке инвесторы готовы вложиться. Да и на сегодня что-то не очень много желающих Обувью обзавестись, цена 100.1%. Интересно, посмотреть что изменится после этой статьи 
avatar

Илья

Илья, Результат рекламы Обуви отрицательный: 100.07%.
avatar

Илья

Азбука Вкуса — умирающая сеть, без всяких планов развития… Год-полтора и будет такая ситуация, как с МосХозТоргом... 
avatar

Иванов Виктор

Иванов Виктор, Лента сожрет Азбуку!
Белый Ворон, «Лента» — это супермаркет с большой торговой площадью, а «Азбука вкуса» занимает гораздо скромные торговые площади. Если только «Лента» не откроет формат типа «Лента — экспресс (мини)».
Рассудов Виталий, Лента никогда не сожрёт Азбуку )
ибо:
1 — в мск Ленты нет )  да и бизнесы у них принципиально разные !
2 — азбука это магазин для ленивых, но с деньгами. ибо там и кулинария и всё полного цикла. кому влом готовить и нечего пожрать прямо щас в любое время суток заезжают и всегда можно найти свежее и по приемлемой цене не сильно задранной. А если сравнивать с ресторанами то и дисконтной )  Сам часто пользуюсь...
Вот как то так )
Всё ИМХ0
Покупателям облигаций не важен размер бизнеса, им важна доходность и степень риска.
 Обзор неплохой, плюсанул, кинул тимофейчиков и репостну на ФБ.
Но автор не смотря на свой опыт аналитика мне кажется не понимает простых бытовых вещей, а именно:
1 — азбука это бренд, имеющий большую базу устойчиво состоятельных клиентов, которые от него не откажутся даже в кризис, если конечно кризис не перерастёт совсем в какой-то ППЦ
2 — обувь это скорее производственная компания, которая торговлю открыла только для сбыта своей продукции и которая толком не понимает как формировать свою клиентскую базу. 
Я вот например своей жене показал бренды с их сайта http://obuvrus.ru/brands/
Она сказала — не не слышала, наверно такое же говнецо как и Kari )  
вот вам и вся любовь ))
3 — тем не менее я лично потихонечку набираю их обоих )))
ибо ОФЗ-ки упали по дохе уже совсем до неприличия и имеет смысл по крайней мере из того что по ним гасится перекладывать уже частично вот в это всё !
А частично в старый добрый $ и его производные )
Ибо если начнётся снова реальный ППЦ в который пока никто не верит, наше чудн0е руководство фиганет ещё один девал даже не задумываясь, просто такие щас правила игры...
А наша задача в этой ситуации будет остаться хотя бы при своих в универсальном эквиваленте !
Кто что думает коллеги ?

Кстати если уж речь зашла о ритейлерах с высоким риском/доходом, было бы логично добавить к этому обзору и Рольф, ну вот например Рольф о.к. 001Р-01
Доходность как раз примерно посередине между первыми двумя )
А ведь разве машинки нужны больше чем обувь ?
Интересно как аналитики объяснят сей косячок?

Только зарегистрированные и авторизованные пользователи могут оставлять комментарии.

Залогиниться

Зарегистрироваться
....все тэги
UPDONW