🏭АБЗ-1: ищем скелеты в шкафу🦴🦴🦴

Оцениваем бизнес, рентабельность, долговую нагрузку. Смотрим карту облигаций.

👉Разбираем политику ЦБ

👉Отслеживаем оферты

👉Анализируем компании

👉Делаем подборки в облигациях

---

О компании

Крупнейший на Северо-Западе производитель асфальто-бетонных смесей с долей рынка 24%. В собственности 5 АБЗ общей мощностью до 1,7 млн тонн/год. Реализует внушительный по объемам ГЧП (государственно-частное партнерство) по строительству трамвайной ветки в СПб. В презентации нашел схему строительства (см. слайд). Питер растет и развивается

¼ выручки – продажа бетона, ¾ ремонтные и дорожно-строительные работы

Финансы

У АБЗ-1 первоклассный аудитор: Unicon (BDO). Тем ценнее их мнение и вера в отчетность.  Почему мы сначала открываем аудит? Аудитор сразу обозначает «мягкие» моменты: дебиторская задолженность и резервирование. К этому еще вернемся

Бизнес растет в среднем на 18,9% в год (CAGR). 2024 год рекордный

Рентабельность фантастическая:

🔹валовая 29% (в среднем за 5 лет 24%)

🔹операционная 13% (в среднем 12%)

🔹чистая 9% (в среднем 7%)

Операционный денежный поток должен перекрывать растущую стоимость обслуживания долга

А вот структура баланса – это самое интересное. У нас даже были мысли, что АБЗ-1 занимается банковским бизнесом. Уж слишком много дебиторской задолженности (отсрочки покупателям) и выданных займов, на которые начисляются резервы

Оборачиваемость дебиторской задолженности 149 дней. В целом, такие длинные расчеты могут быть по гос.контрактам. Но не по всем, ведь по части предусмотрено авансирование. Значит по другим отсрочки… до года❓

Отдельные опасения – в выданных займах. Проценты по ним начисляются, но не выплачиваются❗️ Объем займов растет быстрее, чем проценты по ним. В отчетности и расшифровках нет информации о том кому и на какой срок… Зато видно, что они ежегодно продлеваются.

🍒Вишенка на торте – пример расчета резервов, про субъективность которого писал аудитор. Более-менее адекватное резервирование при сроках больше года (22,8%) и больше 2 лет (65,4%). Но в финансовом мире просрочка свыше 90 дн. Уже токсична. Т.е. при договорной отсрочке, например, 180 дн. Если просрочка еще +90 – это невозвратный актив с резервированием 100%. А АБЗ-1 резервирует 3,7%

Плюсы

+ крупный игрок на Северо-Западе с почти ¼ рынка

+ высокая рентабельность, растущий бизнес

Риски

— нерыночный характер отсрочек, высокая оборачиваемость ДЗ

— выданные займы на 1 млрд больше собственного капитала, что обнуляет его. Нет инфо о заемщиках, условиях. Но факт: % по займам начисляются, но не оплачиваются. Держатели облигаций финансируют сторонний бизнес, о котором ничего не знают

— творческий подход к резервированию. Сколько реального рабочего капитала осталось в бизнесе?

Карта облигаций

Мы не видим премию за вполне не эфемерные риски (в М.Видео премия за риск есть), поэтому АБЗ-1 в наших портфелях нет. Даже у нового флоатера (КС+6,5%) эффективная доходность на уровне флоатеров Балтийского лизинга (рейтинг АА- и более устойчивый бизнес)

🐾Выводы

Хочется или чистого баланса (без займов), или понимания чей бизнес мы все-таки финансируем. Альтернатива – АФК Система: огромный долг, но по отчетности холдинга и дочек мы видим понятный бизнес. Что финансирует АБЗ-1 и почему деньги не возвращаются даже в виде % — непонятно. А вдруг там «мертворожденный» старт-ап, который совсем не генерит прибыль, а только съедает проценты по очень высоким ставкам? Сколько сможет АБЗ-1 тянуть свой бизнес и чужой? Мы пас

---

Спасибо, что читаете нас❤

Подписывайтесь, чтобы не пропустить новые выпуски!