Блог компании БКС Мир инвестиций | Валютная стратегия на I квартал 2024. Взгляд БКС

Представляем обновленные валютные прогнозы на I квартал 2024 г. и ближайшие 12 месяцев. В IV квартале 2023 г. доллар США скорректировался к мировым валютам, в рубле сохранялась высокая волатильность с трендом на укрепление, а большинство твердых валют показали рост. В новом квартале ожидаем, что доллар продолжит терять позиции, а мировые валюты — их набирать.

Главное

• Рубль резко укрепился в I квартале 2023 г. на фоне введения мер контроля капитала. В I квартале 2024 г. укрепление сохранится за счет роста валютных интервенций. На горизонте года укреплению помешают фундаментальные факторы.

• Доллар США будет слабеть — большинство мировых валют укрепятся.

• В качестве идей с наибольшим потенциалом выделяем: покупку иен против доллара США с потенциалом изменения на 11,9% на 12 месяцев, покупку австралийского доллара против доллара США с потенциалом изменения на 7,9% на 12 месяцев и продажу лир против рубля с потенциалом изменения на 17,3% на 12 месяцев.





В деталях

Доллар пошел на снижение. В стратегии на IV квартал 2023 г. ожидали, что доллар ослабнет, когда ФРС завершит ужесточение денежно-кредитной политики (ДКП). Этот сценарий реализовался, и рынки теперь настроены, что ФРС скоро начнет снижать ставку. На наш взгляд, инвесторы здесь могут быть слишком оптимистичны.



Регулятор пойдет на снижение только во II квартале 2024 г., однако в этом году ожидаем от Федрезерва более голубиных решений и комментариев, чем от центробанков других стран. Доллар ослабнет ко всем твердым валютам, но на горизонте года, скорее всего, укрепится к мягким — рублю, лире и юаню — на фоне медвежьего тренда у последних.

Рубль резко укрепился, но фундаментальные факторы ухудшаются. В IV квартале 2023 г. рост ставки ЦБ и требования по обязательной продаже валютной выручки для крупнейших экспортеров позволили рублю укрепиться на 8,4% к доллару США. Считаем, что в I квартале 2024 г. рубль продолжит набирать позиции: государство будет продавать больше валюты, а ключевая ставка останется высокой.




Впрочем, по итогам года ждем ослабления рубля из-за слабой динамики российского экспорта, который сдерживается дополнительными пошлинами, и расширения дисконта российской нефти к Brent. Другие факторы ослабления: постепенное смягчение ДКП во II полугодии 2024 г. и возможное смягчение требований по обязательной продаже валюты для экспортеров.

Фавориты: покупка иены и австралийского доллара, продажа лиры. Спред доходностей по гособлигациям говорит о том, что иена недооценена, а ее укрепление сдерживает мягкая политика Банка Японии. Однако в этом году ожидаем ужесточения ДКП японского регулятора и снижения ставок в ЕС и США.




Австралийский доллар имеет потенциал к укреплению за счет более жесткой позиции Банка Австралии по монетарной политике и ускорения экономического роста в КНР. Лира остается аутсайдером валютного рынка из-за накопленных дисбалансов в экономике Турции и может стать одной из немногих валют, которые будут слабеть к рублю.

Драгоценные металлы становятся привлекательными с коррекцией доллара. Динамика цен на золото и серебро демонстрирует сильную обратную корреляцию с индексом доллара США DXY. Это значит, что в I квартале драгоценные металлы будут дорожать, пока доллар будет слабеть. Еще один фактор поддержки цен на золото и серебро как основных защитных активов — сохранение повышенной геополитической напряженности. Впрочем, цены на драгметаллы уже близки к историческим пикам, поэтому резкого роста ждать не стоит.




USD/RUB: «Покупать» доллар против рубля на горизонте года

В IV квартале 2023 г. в рубле сохранилась повышенная волатильность, но ослабление сменилось резкой коррекцией к доллару США, когда власти РФ ввели меры контроля капитала. Также на курс повлияли продолжение жесткой ДКП и снижение фискального импульса во II полугодии 2023 г. По итогам IV квартала 2023 г. рубль укрепился к доллару на 8,4%, до 90,36 руб. за доллар.

В начале января рубль продолжил укрепляться на фоне скачка в продажах валюты ЦБ: 16,7 млрд руб. в день в валютном эквиваленте. В феврале – июне Банк России продолжит интервенции (11,7 млрд руб. в день), что будет позитивно для рубля в I полугодии. Для сравнения, в IV квартале 2023 г. ЦБ продавал 0,8 млрд руб. в день в валютном эквиваленте. Дополнительную поддержку курсу могут оказать продажи валюты в рамках бюджетного правила.

На фоне повышенных интервенций видим потенциал укрепления рубля до 87 руб. за доллар по итогам I квартала 2024 г. Ожидаем, что до президентских выборов в конце марта правительство приложит значительные усилия для поддержки курса национальной валюты с помощью действующих инструментов (обязательные продажи валютной выручки экспортерами).




На горизонте года ситуация для рубля выглядит менее позитивно. В конце апреля истекает срок действия приказа об обязательной продаже валютной выручки экспортеров. Сейчас ЦБ и правительство активно обсуждают их продление. Полагаем, что указ будет продлен, однако требования станут менее жесткими для экспортеров, то есть поддержка рубля снизится.

Учитывая, что бюджет 2024 г. сверстан на прогнозе среднего курса 90 руб. за доллар, также ожидаем освобождения некоторых экспортеров от обязательных продаж валютной выручки в случае дальнейшего укрепления рубля.



Фундаментальные факторы тоже играют против рубля. Введение пошлин на большую часть российского экспорта в октябре значительно ограничило потенциал роста торговли за счет слабого рубля. Профицит текущего счета и торгового баланса последовательно сокращался в IV квартале 2023 г. Данная тенденция может усилиться в 2024 г. на фоне более жесткого контроля США за соблюдением потолка цен на нефть, что ведет к расширению дисконта нефти Urals к марке Brent.



Краткосрочная рекомендация на квартал: «Продавать» доллар США против российского рубля с целевым курсом USD/RUB в 86,8.

Долгосрочная рекомендация на 12 месяцев: «Покупать» доллар США против российского рубля с целевым курсом USD/RUB в 91,1.

USD/CNY: «Покупать» юань против доллара США

В IV квартале 2023 г. юань укрепился к доллару на фоне снижения геополитической напряженности. Основное укрепление китайской валюты пришлось на даты визита председателя КНР Си Цзиньпина на саммит АТЭС в Сан-Франциско и его встречу с президентом США Джо Байденом. Дополнительную поддержку оказало ослабление курса доллара к мировым валютам. По итогам квартала юань укрепился к доллару на 2,8%, до 7,1 юаней за доллар.



Слабость внутреннего спроса и замедление экономического роста остаются основными факторами, определяющими экономическую политику Пекина. Уровень процентных ставок в Китае сейчас ниже, чем в США, и, видимо, останется ниже до конца года, несмотря на ожидаемое снижение ставки ФРС.



Со стороны китайских властей тоже ждем монетарного смягчения в этом году из-за низкой инфляции. Однако снижение ставок в КНР будет плавнее, чем в США. Ставки в КНР уже находятся на низком уровне, и дальнейшее их снижение создает риски для финансового сектора.

В то же время дальнейшее укрепление юаня опасно для международной торговли. Поставки из КНР в США в последние годы растут куда медленнее, чем экспорт в США из других стран Азии (Индия, Вьетнам). На фоне роста уровня заработных плат в Китае и ухудшения в отношениях двух стран компании США переносят производство в соседние страны.



Ожидаем, что власти КНР в борьбе за рынки сбыта пойдут на контролируемое ослабление юаня — тем более, что низкий уровень инфляции позволяет это сделать без существенных рисков для экономической стабильности.

Краткосрочная рекомендация на квартал: «Продавать» юань против доллара США с целевым курсом USD/CNY в 7,23.

Долгосрочная рекомендация на 12 месяцев: «Продавать» юань против доллара США с целевым курсом USD/CNY в 7,33.

CNY/RUB: «Продавать» юань против рубля на квартал

В IV квартале 2023 г. рубль и юань одновременно укрепились к доллару США, поэтому курс рубля вырос к юаню слабее (7%), нежели к доллару. Несмотря на повышение доли юаня на внутреннем валютном рынке РФ, отклонения динамики пары CNY/RUB от кросс-курса остаются краткосрочными и незначительными. Они наблюдаются в основном в дни повышенной волатильности рубля. Таким образом, наш прогноз валютной пары CNY/RUB жестко привязан к прогнозу пар USD/CNY и USD/RUB.



В I квартале ожидаем разнонаправленного движения пар USD/RUB и CNY/RUB: рубль будет укрепляться к доллару, в то время как юань будет ослабевать. На горизонте года обе валюты скорее ослабнут к доллару США, что снижает потенциальную доходность инвестиций в юань.



Краткосрочная рекомендация на квартал: «Продавать» юань против рубля с целевым курсом CNY/RUB в 12,01.

Долгосрочная рекомендация на 12 месяцев: «Покупать» юань против рубля с целевым курсом CNY/RUB в 12,43.

HKD/RUB: «Покупать» гонконгский доллар против рубля на год

Гонконгский доллар по итогам IV квартала 2023 г. укрепился к доллару США на 0,3%, до уровня 7,80. Курс гонконгского доллара по-прежнему привязан к доллару США. Допустимый диапазон курса USD/HKD, регулируемый Управлением денежного обращения Гонконга, составляет 7,75–7,85.

Фиксация курса подкреплена в полном объеме резервами управления, которые превышают $400 млрд. Управление изменяет процентную ставку строго вслед за ФРС. Нормативом для него служит нижняя граница ставки по федеральным фондам +50 б.п. Ожидаем сохранения фиксации курса USD/HKD в обозримой перспективе.



На фоне ожидаемого нами ослабления доллара США считаем, что у гонконгского доллара есть потенциал для роста, хотя и в пределах допустимого коридора. Таким образом, для российского инвестора гонконгский доллар может стать более безопасной альтернативой юаню. Если текущие ожидания рынка по смягчению ДКП ФРС оправдаются, на горизонте года гонконгский доллар может продолжить укрепляться к американскому доллару до нижней границы USD/HKD в 7,75. Вместе с тем курс HKD/RUB не полностью вторичен к паре USD/RUB.


Учитывая, что ожидаем ослабления рубля и юаня к доллару США по итогам 2024 г., а также ослабления самого доллара США к другим твердым валютам, гонконгский доллар сейчас видится как наиболее привлекательная «тихая гавань» для российских инвесторов, желающих минимизировать риски валютной девальвации.

Краткосрочная рекомендация на квартал: «Продавать» гонконгский доллар против рубля с целевым курсом HKD/RUB в 11,13.

Долгосрочная рекомендация на 12 месяцев: «Покупать» гонконгский доллар против рубля с целевым курсом HKD/RUB в 11,75.

TRY/RUB: «Продавать» турецкую лиру против рубля

Как и ожидали, в IV квартале 2023 г. лира продолжила слабеть, потеряв порядка 7,7% к доллару США. Тенденция сохранялась на протяжении января и, скорее всего, будет наблюдаться весь год, несмотря на снижение курса доллара. Основные вызовы для турецкой экономики те же: растущий дефицит текущего счета и бюджета, галопирующая инфляция и слабый приток капитала.



Положительным трендом является возврат ЦБ к консервативной политике, при которой ключевая ставка во II полугодии 2023 г. выросла c 8,5% до 42,5%. Однако на фоне девальвации лиры даже такая высокая ключевая ставка недостаточна для снижения инфляции. По итогам 2023 г. инфляция ускорилась до 64,8% г/г. Сохраняем негативный взгляд на лиру и ожидаем ее ослабления до 32 лир за доллар в I квартале 2024 г. и 37,5 лир за доллар по итогам года.



Краткосрочная рекомендация на квартал: «Продавать» турецкую лиру против рубля с целевым курсом TRY/RUB в 2,71.

Долгосрочная рекомендация на 12 месяцев: «Продавать» турецкую лиру против рубля с целевым курсом TRY/RUB в 2,43.

EUR/USD: «Покупать» евро против доллара США

В IV квартале 2023 г. евро преимущественно укреплялся к доллару США, поднявшись на 4,5% с 1,05, до 1,1. Главным драйвером стал оптимизм на американских рынках по поводу скорого разворота в денежно-кредитной политике США. Американский рынок допускает вероятность снижения ключевой ставки уже весной этого года, в то время как ЕЦБ, по самым оптимистичным ожиданиям, перейдет к смягчению ставки не раньше лета 2024 г.


Риторика ЕЦБ сейчас действительно выглядит более жесткой, чем у ФРС: ЕЦБ обещал поддерживать ключевую ставку на текущем уровне до конца года. Вместе с тем европейская экономика испытывает больше проблем по сравнению с американской, а темпы инфляции в еврозоне ниже, чем в США. Поэтому риск одновременного возврата к циклу смягчения ДКП исключать нельзя. Но даже в этих условиях у евро сохраняется потенциал к укреплению благодаря повышенным доходностям госдолга за счет повышенной премии за геополитические риски.




Краткосрочная рекомендация на квартал: «Покупать/Держать» евро против доллара США с целевым курсом EUR/USD в 1,09.

Долгосрочная рекомендация на 12 месяцев: «Покупать» евро против доллара США с целевым курсом EUR/USD в 1,15.

USD/CHF: «Продавать» швейцарский франк против доллара США на горизонте квартала

Швейцарский франк в IV квартале 2023 г. укрепился сильнее наших ожиданий на 8,9%, до 0,84 доллар к франку. Основными причинами стали геополитическая нестабильность на Ближнем Востоке, привлекательность швейцарского франка как «тихой гавани» валютного рынка и интервенции Народного банка Швейцарии, нацеленные на укрепление франка.



В последнем пресс-релизе 2023 г. Банк Швейцарии намекнул на скорый разворот в ДКП, понизив прогноз по инфляции на 2024 г. Инфляция в Швейцарии на протяжении II полугодия 2023 г. оставалась ниже целевого уровня в 2% и по итогам года составила 1,7%.

Кроме того, регулятор обозначил намерение изменить политику интервенций для поддержки швейцарских экспортеров, то есть начать покупку валюты на рынке вместо ее продажи. Ожидаем, что по итогам I квартала 2024 г. франк ослабится к доллару, но на горизонте года улучшит свои позиции за счет снижения курса американской валюты.



Краткосрочная рекомендация на квартал: «Продавать» швейцарский франк против доллара США с целевым курсом USD/CHF в 0,88.

Долгосрочная рекомендация на 12 месяцев: «Держать/Продавать» швейцарский франк против доллара США с целевым курсом USD/CHF в 0,87.

GBP/USD: «Покупать» британский фунт против доллара США на горизонте года

Как и другие европейские валюты, фунт в IV квартале 2023 г. укреплялся к доллару на 4,3%, до уровня 1,27. ВВП Великобритании по-прежнему растет очень слабо, но у фунта есть сильный фактор поддержки — инфляция. Сейчас ее уровень в Великобритании выше, чем в США и ЕС. Поэтому Банк Англии может придерживаться более жесткой ДКП и продолжить повышать ставки, в то время как другие мировые ЦБ, скорее всего, достигли пика процентных ставок.

 



Тем не менее ралли фунта в IV квартале 2023 г. на наш взгляд было слишком сильным. К тому же при замедлении инфляции Банк Англии, скорее всего, также откажется от дальнейшего повышения ставок. Поэтому ожидаем коррекции фунта в I квартале 2024 г. и его укрепления на горизонте года. В целом из всех европейских валют евро видится нам наиболее предпочтительным вариантом. Спред доходностей государственного долга указывает на то, что у него потенциал к укреплению выше, чем у фунта.



Краткосрочная рекомендация на квартал: «Продавать» фунт против доллара США с целевым курсом GBP/USD в 1,25.

Долгосрочная рекомендация на 12 месяцев: «Покупать» фунт против доллара США с целевым курсом GBP/USD в 1,31.

USD/JPY: «Покупать» иену против доллара США

Иена в IV квартале 2023 г. резко укрепилась к доллару США на 6%, до уровня 141. Это соответствует нашим ожиданиям, озвученным в прошлой стратегии, хотя мы считали, что укрепление будет в большей степени обусловлено ужесточением ДКП Банка Японии или как минимум более четко обозначенными сроками ужесточения в будущем.
 

На протяжении квартала Банк Японии оставался достаточно инертным, поэтому в значительной степени иена укреплялась за счет снижения курса доллара. В начале 2024 г. прошло очередное заседание Банка Японии, на котором не было обозначено потенциальных изменений в ДКП, и иена ослабла до уровня 148 USD/JPY.



Тем не менее, если от большинства мировых ЦБ мы ждем постепенного снижения ставок, с иеной о нем говорить не приходится: денежно-кредитная политика в будущем году будет ужесточаться. За счет разнонаправленного изменения процентных ставок у иены хороший потенциал укрепления на горизонте года, в то время как в первом квартале уместно ожидать только ограниченного укрепления.




Краткосрочная рекомендация на квартал: «Покупать» иену против доллара США с целевым курсом USD/JPY в 145.

Долгосрочная рекомендация на 12 месяцев: «Покупать» иену против доллара США с целевым курсом USD/JPY в 130.

USD/CAD: «Покупать» канадский доллар против доллара США

Канадский доллар в IV квартале 2023 г. укрепился к доллару слабее других валют — всего на 2,5%, до уровня 1,32. В начале 2024 г. на фоне укрепления доллара вернулся к уровню 1,35, который наблюдался в конце III квартала 2023 г. Повышенная волатильность «луни» в III квартале 2023 г. стала результатом волатильности нефтяных цен из-за конфликта на Ближнем Востоке.



Предполагаем, что в этом году укреплению канадского доллара к доллару США может способствовать ряд факторов. С одной стороны, снижение мировых цен на нефть, вероятно, будет достаточно ограниченным благодаря квотам на экспорт от ОПЕК+. С другой стороны, на фоне смягчения денежно-кредитной политики ФРС будет расти спрос от США, основного торгового партнера Канады.



Позиция Банка Канады остается достаточно жесткой, и в рамках перехода к смягчению ДКП он скорее будет следовать за ФРС. На протяжении года это обеспечит «луни» более сильную позицию по сравнению с долларом, однако не ожидаем его резкого укрепления.

Краткосрочная рекомендация на квартал: «Покупать» канадский доллар против доллара США с целевым курсом USD/CAD в 1,34.

Долгосрочная рекомендация на 12 месяцев: «Покупать» канадский доллар против доллара США с целевым курсом USD/CAD в 1,30.

AUD/USD: «Покупать» австралийский доллар против доллара США

Австралийский доллар в IV квартале 2023 г. укрепился на 5,9% к доллару США, до уровня 0,68. Поддержку «оззи» оказало решение Банка Австралии пойти на еще одно повышение ставки в IV квартале 2023 г., в то время как большинство других мировых ЦБ взяли паузы. Кроме того, фактором поддержки «оззи» было сохранение нефтяных цен на повышенном уровне.



В 2024 г. у нас достаточно позитивный взгляд на австралийский доллар. Банк Австралии по-прежнему выглядит более жестким, чем его коллеги из других стран-эмитентов твердых валют: до сих пор нынешнее руководство решительно реагировало на возможное усиление инфляции.

Ожидаемое нами ослабление юаня к доллару станет фактором ускорения экономического роста в КНР и, как следствие, роста спроса на австралийское сырье. Не ожидаем перехода к смягчению ДКП ранее IV квартала 2024 г., то есть значительно позже, чем в США и ЕС. Потенциальное повышение ставки в I квартале 2024 г. будет дополнительным фактором поддержки австралийского доллара.



Краткосрочная рекомендация на квартал: «Покупать» австралийский доллар против доллара США с целевым курсом AUD/USD в 0,67.

Долгосрочная рекомендация на 12 месяцев: «Покупать» австралийский доллар против доллара США с целевым курсом AUD/USD в 0,71.

NZD/USD: «Покупать» новозеландский доллар против доллара США

Новозеландский доллар в IV квартале 2023 г. укрепился на 5,4% к доллару США, до уровня 0,63. Экономика Новой Зеландии, как и австралийская, сильно зависит от сырьевого экспорта, в первую очередь в Китай. Поэтому факторы укрепления для «киви» были те же. Валюты двух тихоокеанских экономик сохранили тесную корреляцию.

Хотя Резервный банк не повышал ставку в IV квартале 2023 г. на фоне снижающейся, но все еще высокой инфляции, его позиция также была ястребиной, особенно по сравнению с европейскими и североамериканскими ЦБ. В частности, в ноябре регулятор повысил прогноз по ключевой ставке на 2024 г., обозначив высокую вероятность очередного ужесточения ДКП. Как и в случае с австралийским долларом, это обеспечит поддержку «киви» в I квартале 2024 г. В оставшуюся часть года ожидаем укрепления новозеландского доллара за счет снижения курса американской валюты.



Краткосрочная рекомендация на квартал: «Держать» новозеландский доллар против доллара США с целевым курсом NZD/USD в 0,61.

Долгосрочная рекомендация на 12 месяцев: «Покупать» новозеландский доллар против доллара США с целевым курсом NZD/USD в 0,65.

«Покупать» золото против доллара США

Золото в IV квартале 2023 г. опередило наши ожидания, подорожав на 11,6%, до $2063 за унцию. Причиной укрепления стал рост геополитической напряженности (конфликт на Ближнем Востоке) и репутация золота как защитного актива.



Дополнительным фактором стало ослабление доллара США. Ввиду сохраняющегося уровня геополитической напряженности сохраняем позитивный взгляд на золото, хотя его цена сейчас приближается к историческим максимумам. Однако, если динамика ВВП США будет положительной и доходности американских акций будут расти, спрос на рисковые активы может повыситься, и интерес к золоту снизится.



В числе важных катализаторов в ближайшем году — потенциальный арест российских золотовалютных резервов, замороженных в банках США и ЕС. Если этот сценарий реализуется, доверие к основным твердым валютам в мире упадет. Центральные банки глобального Юга, скорее всего, резко нарастят закупки монетарного золота. В этом случае драгметалл станет единственным резервным активом с низкими санкционными рисками. Не включаем эту вероятность в базовый сценарий, но считаем важным предупредить о ней.



Краткосрочная рекомендация на квартал: «Покупать» золото против доллара США (XAU/USD) с целевым уровнем в 2052.

Долгосрочная рекомендация на 12 месяцев: «Покупать» золото против доллара США (XAU/USD) с целевым уровнем в 2098.

«Покупать» серебро против доллара США

Серебро за IV квартал 2023 г. укрепилось к доллару на 7,3%, до $23,8 за унцию. Серебро — финансовый актив с традиционно высокой корреляцией с ценами на золото. Предполагаем, что отношение стоимости золота к серебру в течение года не изменится и корреляция цен двух металлов будет на уровне 0,85, но цены на серебро, вероятно, будут более волатильными. Именно волатильность обеспечила укрепление серебра к доллару и золоту на конец периода. В целом динамика цен двух металлов оставалась схожей.


В свете этих факторов сохраняем позитивный взгляд на серебро, хотя золото видится нам более предпочтительным сберегательным активом.


 

Если спрос на золото со стороны центральных банков развивающихся стран вырастет, логично ожидать снижения корреляции цен золота и серебра, равно как и менее позитивной динамики цен на серебро.



Краткосрочная рекомендация на квартал: «Покупать» серебро против доллара США (XAG/USD) с целевым уровнем в 22,9.

Долгосрочная рекомендация на 12 месяцев: «Покупать» золото против доллара США (XAG/USD) с целевым уровнем в 23,2.

*Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией