Блог компании БКС Мир инвестиций | Стратегия на 2025: рекордные ставки принесут рекордные доходы

Какие изменения ждет российский рынок в 2025? Аналитики БКС поделились прогнозами в стратегии — глобальном взгляде на рынок в целом, отдельные сектора и акции.

Повышаем долгосрочный взгляд на рынок до «Позитивного», наша цель по Индексу МосБиржи — 3500 пунктов на 12 месяцев вперед (потенциал роста 45% без дивидендов, 57% — с дивидендами).

Дешевизна рынка усилилась в IV квартале 2024 г. на фоне не снижающейся инфляции, но ужесточение денежно-кредитной политики стало сказываться на экономике: снижение темпов потребительского кредитования, ожидания снижения спроса на продукцию со стороны предприятий и другие факторы продолжат притормаживать рост экономики и инфляции в I квартале 2025 г.

Взгляд на год повышаем до «Позитивного», цель — 3500 (потенциал — 57% с дивидендами), а краткосрочный взгляд теперь «Нейтральный» на фоне потенциального повышения ключевой ставки.

Главное

• Макрофакторы: рост ключевой ставки в III–IV кварталах 2024 г. и геополитика — временные. P/E рынка упал до 3,3х — опять рекорд, на 45% ниже среднеисторических 6,1х.
• Снова ждем повышение ключевой ставки. Базовый сценарий — 23% в декабре, далее стабилизация до конца II квартала. Первое снижение в конце II квартала, 16% на конец 2025 г.
• Тактически выбор в пользу облигаций — исторически рекордные доходности, премия за риск в акциях невысока. Стратегически акции — наш выбор, лучшая защита от инфляции на длинной дистанции с возможностью зайти в очень низкой точке в ближайшие месяцы

Наш топ-7: Т-Технологии, Полюс, ФосАгро, Ozon, Мосбиржа, Яндекс и Татнефть

Топовые дивидендные истории: МТС, Магнит, Татнефть- ао и -ап, НЛМК, Евротранс

Макро и геополитика давят на рынки

Российский фондовый рынок в IV квартале обновил локальные минимумы, индекс вернулся к уровням ниже 2500, близко к уровню марта 2023 г. Причины две: рост инфляции и геополитика. Позитив от победы Трампа на выборах быстро сменился негативом от новых санкций уходящей администрации Байдена. Как итог, Индекс МосБиржи потерял около 15% за прошедший квартал, а значение мультипликатора P/E (капитализация к прибылям компаний, входящих в индекс) снизилось до 3,3х против исторически нормальных уровней 5–7х.

Охлаждение экономики перед разворотом

Оперативные данные Банка России за октябрь свидетельствуют о снижении спроса у предприятий в целом по экономике с августа 2024 г. Отчасти сказываются снижение темпов кредитования населения и замедление темпов роста заработных плат. Одновременно с этим наблюдаем замедление кредитования: несубсидируемые ставки для компаний начинаются от ключевой ставки + 7% — запретительный, на наш взгляд, уровень для предприятий.

Высокие ставки ограничат потребительскую и инвестиционную активность, и на этом фоне мы ожидаем падение ВВП и замедление инфляции уже в I квартале, что обусловит переход ЦБ к снижению ставки уже к концу II квартала.

Краткосрочный взгляд

На фоне неутешительной статистики по инфляции в ноябре рынок снова ждет повышение ключевой ставки до 23%, отдельные участники рынка не исключают рост и до 25% на первом заседании в 2025 г. Считаем, что риски роста ставки продолжат давить на рынок в начале следующего года, это объясняет понижение нашего краткосрочного взгляда до «Нейтрального». Риски санкций от уходящей команды президента Байдена могут стать еще одним негативным сюрпризом для российского рынка.

Долгосрочный взгляд

Распродажи на рынке акций и снижение до 3,3х мультипликатора Р/Е сдвигают наш долгосрочный взгляд на 12 месяцев к «Позитивному» с учетом целевого уровня индекса в 3500 (+45% без дивидендов, или +57% с дивидендами). По нашим расчетам, дивидендная доходность Индекса МосБиржи на горизонте 12 месяцев составит 11,3%. Самый высокий потенциал роста мы видим в секторе финансов, нефти и газа, девелопмента. Выделяем два основных драйвера для роста: сигналы о стабилизации или смягчении денежно-кредитной политики и снижение геополитической напряженности.

Мы повысили долгосрочный взгляд до «Позитивного» на нефтегазовый сектор, технологии, ритейл, транспорт и промышленность. У нас нет секторов с «Негативным» взглядом — и лишь один сектор, электроэнергетика, с «Нейтральным».

Рекордные ставки

Десять лет назад Центробанк РФ перешел от управления обменным курсом к таргетированию инфляции, установив среднесрочную цель в 4%, актуальную и по сей день. С точки зрения 10-летней истории текущая ключевая ставка в 21% беспрецедентна по двум причинам: ключевая ставка никогда не превышала уровень 20% и не держалась выше 15% дольше трех месяцев.

С учетом этих двух факторов, рекордно продолжительные и высокие ставки — это неизбежный разворот в обозримом будущем. Ставки не могут сохраняться на таких уровнях по простой причине: текущие реальные ставки, за вычетом ожидаемой инфляции, приведут к резкому замедлению ВВП уже в I квартале (-0,9%) и охладят инфляцию.

Рынки упали, чтобы обеспечить от 30% доходности во всех классах активов

Потенциал роста во всех классах активов на год вперед объясняется просто: рынки упали, чтобы восстановиться в будущем и обеспечить доходности выше депозитов. Доходности в акциях РФ исторически были выше, чем в депозитах — на 8 процентных пунктов, или почти в два раза (с учетом дивидендов), за прошедшие 10 лет.

Защитные активы показали себя лучше в 2024 г., но не за 2023–2024 гг.

Просадка на российском рынке акций существенно нивелировала доходности 2023 г. Тем не менее даже в условиях экстремально высокой ключевой ставки — доходность индекса полной доходности в акциях (MCFTR) сопоставима с доходностями фондов денежного рынка, что еще раз подтверждает тезис о том, что в долгосрочной перспективе акции лучше защищают от инфляции.

Тем временем золото за последние 2 года выросло более чем на 40% в долларах. В истории такие результаты наблюдались в 2020, 2010, 2007, 2003, 1987, 1978–1980 гг. Два года кряду золото прибавляло более 40% (рост за прошедшие 2 года превышал 40% на протяжении двух лет подряд) лишь в 2011, 2007 и 1978 гг. — а затем рост снижался до 5% (в среднем), что подтверждает наш консервативный подход к потенциалу роста этого актива на ближайший год.

Тем не менее, если золото в 2025 г. вырастет всего на 10% от текущих порядка $2650 за тройскую унцию до 2930, это будет четвертым по счету ростом с 1975 г., когда золото 2 года подряд оказывалось на 40% дороже, чем 2 года назад.

Текущая оценка рынка — справедливо по P/E с учетом ставок

Доходность на рынке акций неразрывно связана с доходностью по безрисковым инструментам (ОФЗ). Рост ключевой ставки вызывает рост доходности по облигациям (за счет снижения цен на них) и одновременное снижение рынка акций, о котором мы писали выше. С точки зрения исторической перспективы текущие значения по показателю Р/Е соответствуют справедливым значениям.

В рамках базового сценария мы ожидаем снижение ключевой ставки до 16% на конец 2025 г. В таком случае доходность 10-летних ОФЗ будет в диапазоне 12,5–13%. Исторически такому уровню соответствовали значения мультипликатора Р/Е, близкие к 4,5х, что существенно выше текущих 3,3х. На основании этого исторического соотношения у российского фондового рынка есть потенциал роста 36% от текущих уровней даже без учета динамики прибылей.

Снижение ставки неминуемо, вопрос сроков

Считаем, что охлаждение экономики уже началось и усилится в I квартале. Летом 2024 г. оно ограничивалось стройсектором, сейчас же наблюдается в потреблении и инвестактивности компаний. Опросы ЦБ предприятий, оперативный источник ожиданий компаний о состоянии экономики, показывают заметное торможение динамики спроса. Ранее это предшествовало снижению ВВП в 2008, 2015, 2020 и 2022 гг. Такие коррекции ВВП приводили к снижению инфляции, позволяя регулятору переходить к смягчению денежно-кредитной политики.

ВВП России преимущественно формируется из трех основных составляющих: расходы домохозяйств (свыше 50%), частные инвестиции (около 25%) и госрасходы (порядка 20%).

Вклад чистого экспорта в ВВП незначителен — порядка 5%, а продолжающееся санкционное давление как на импорт, так и на экспорт, по нашему базовому сценарию, резко ограничивает возможность его значительного роста. Обратим внимание, что рост квартального чистого экспорта до уровней 2021 г. (не превышал $50 млрд) по сравнению с текущими $10–20 млрд маловероятен в 2025 г., так как потребует не только одномоментного снятия санкций, но и полного восстановления цепочек поставок, что в некоторых направлениях экспорта (например, газ) займет годы.

Потребительская активность — замедление увидим в I квартале

Потребление (52% ВВП во II квартале 2024 г.) демонстрирует признаки замедления в двух аспектах: потребительское кредитование и замедление роста заработных плат.

Номинальные зарплаты, на протяжении лета показывающие рост около 20%, демонстрируют незначительное замедление — порядка 18% в октябре, по оперативным данным СберИндекса. С одной стороны, это все еще высокий уровень против 16% за последние 2 года. Однако разрыв динамики зарплат с уровнем ставок в экономике превышал 5% перед периодами повышения ключевой ставки. Сейчас же этот разрыв стабилизировался в пределах 1–2% и впервые за полтора года стал отрицательным: минус 3% в октябре 2024 г. Ожидаем консолидацию тренда в 2025 г. на базе высоких зарплат 2024 г. и снижении перегрева рынка труда.

Инвестиционная активность — ставки на запретительно высоком уровне

Продолжительный период высоких ставок не дает компаниям «пересидеть», поскольку корпоративный долг даже по фиксированным ставкам рано или поздно нужно рефинансировать. Средние ставки кредитования продолжают переставляться на более высокие уровни и вынуждают компании предпочитать погашение долга инвестициям. Чем дороже долговое финансирование, тем меньше инвестпроектов сохраняют свою привлекательность. Банк России отмечает существенное замедление роста портфеля корпоративного кредита в ноябре: 0,8% против 2,3% в октябре. Замедление происходит благодаря ужесточению макропруденциальных нормативов и повышению ключевой до исторических максимумов.

Отметим, что даже крупные компании сейчас кредитуются под запретительную ставку (ключевая ставка +7%), что в сценарии «23% в декабре» означает более 30%. При этом уровень кредитных ставок на графике включает в себя субсидированные кредиты (например, в сельском хозяйстве и машиностроении), отражая динамику, но не фактический уровень рыночной стоимости кредита для компаний.

Дефицит бюджета и чистый экспорт — нет предпосылок к росту

Федеральный бюджет 2025 г. сверстан с дефицитом в размере 0,5%. В среднем за 2014–2023 гг. дефицит составлял около 1,1%. С одной стороны, это будет тормозить рост инфляции, но также и замедлять темпы роста экономики. Таким образом, в следующем году бюджетный импульс, который был одним из ключевых драйверов роста экономики в последние 3 года будет затухать.

Рынки заранее начнут отыгрывать снижение, главное не пропустить момент

Мировой опыт показывает, что рынки акций начинают расти за 4–6 месяцев до перехода центробанков к развороту (фактическому снижению) ставок. Главное — не упустить момент этого разворота, поскольку к началу снижения ставок большая часть роста будет уже в цене.

Наш прогноз снижения ставки предполагает, что ЦБ будет удерживать ставку целых 6 месяцев, вплоть до заседания в июне 2025 г., когда может наступить ее снижение. Этот более агрессивный график снижения по сравнению с рыночным консенсусом обусловлен более консервативным взглядом на динамику ВВП в I (-0,9% год к году) и II (0%) кварталах, что вкупе со снижением инфляции позволит Центробанку ослабить денежно-кредитную политику.

Тактический взгляд на классы активов

Исходя из всего вышесказанного, мы считаем, что рост в акциях останется ограниченным в I квартале и сменится гораздо более бурным восстановительным ростом уже во II квартале следующего года. Тактически мы предпочитаем облигации как класс активов с большим потенциалом роста на горизонте трех месяцев. Это подтверждается и соотношением доходностей в акциях и облигациях: первые предлагают невысокую премию за риск к облигациям, несмотря на исторические рекордные доходности.

Тактически предпочитаем наш среднесрочный портфель облигаций, состоящий из бумаг, представленных ниже. Обратим внимание, что можно участвовать в его еженедельных обновлениях в автоматическом режиме через подключение стратегии автоследования «Облигации — фавориты» от БКС Мир инвестиций.

Идеи БКС Мир инвестиций — портфель облигаций-фаворитов

(Список бумаг актуален на дату публикации стратегии)

ПКО ПКБ 001Р-04
Первое коллекторское бюро (ПКБ) — крупный, цифровой (технологичный) коллектор на российском рынке с долей 20%, очень низкими финансовыми рисками и крепким бизнес-профилем. ПКБ БО 001P-04 торгуется с доходностью на уровне облигаций с похожим рейтингом. Ожидаем доход по выпуску (переоценка тела + купон + реинвестирование) 12% за полгода.

Джи-групп 002P-03
Крупнейший девелопер в Татарстане с долей 10% и отрицательным чистым долгом. Эффективность бизнеса (EBITDA маржа 28%) немного лучше, чем в среднем по рынку. Ожидаем доход 17%+ за полгода.

Сэтл Групп 002P-03
Крупнейший девелопер на рынке Санкт-Петербурга c долей 22% и топ-5 в России. Облигации стали жертвой распродажи всех девелоперов несмотря на минимальные риски. Рентабельность EBITDA выше конкурентов (30–32% против 24–26%), а долговая нагрузка минимальна среди девелоперов 2-го эшелона (Чистый Долг/EBITDA 0,4x). Акционер может погасить весь чистый долг компании из выплаченных дивидендов. Ожидаем доход 16%+ за полгода.

ОФЗ 26241, ОФЗ 26243, ОФЗ 26230, ОФЗ 26239, ОФЗ 26247
У России отрицательный чистый долг и растущая экономика. По бумагам ожидаем снижения доходности на 1% за полгода и 2–2,5% — за год, так как опережающие индикаторы (размещение ОФЗ с переменным купоном (флоатеров), повышение налогов, более низкий дефицит бюджета в 2025 г., чем в 2024 г., досрочная отмена льготной ипотеки банками, индексы PMI указывают на снижение напряженности на рынке облигаций с фиксированным купоном.

ВУШ 001P-02
У ВУШ доля рынка по электросамокатам в РФ составляет 50%. Скорректированная выручка, прибыль и EBITDA компании выросли на 32–34% за 9 месяцев 2024 г., а соотношение Чистый Долг/EBITDA на конец III квартала 2024 г. низкое — 1,2х. График погашения долга благоприятный: по 4–4,5 млрд руб. в год, что, по нашим прогнозам, составит 60% от EBITDA за 2024 г. Доходность облигаций – 30% на 1,5 года. Потенциальный доход за полгода — 17%+, привлекательно.

Стратегический взгляд на классы активов

Ближе к концу I квартала мы рекомендуем перекладывать портфель в сторону активов, выигрывающих от снижения ставки. Эти активы, по нашему мнению, — акции и «длинные» ОФЗ (с высокой дюрацией).

Наша подборка акций, которая систематически опережает Индекс МосБиржи на 10%, включает в себя бумаги, перечисленные ниже. Наша стратегия автоследования «Тактический выбор Лонг» позволяет участвовать в еженедельных обновлениях нашей подборки без необходимости вкладываться в широкий рынок, отслеживать новостной поток и ребалансировать портфель на еженедельной основе или чаще.

Идеи БКС Мир инвестиций — портфель акций-фаворитов

(Список бумаг-фаворитов актуален на дату публикации стратегии)
Полюс
Успешный запуск новых проектов роста выступает долгосрочным катализатором для бизнеса. На фоне негативного сентимента на рынке акций бумаги Полюса пользуются хорошим спросом, что позволяет котировкам показывать динамику лучше рынка.

Татнефть
Акции привлекательны для инвесторов на фоне сохранения давления на котировки российского нефтегазового сектора. По-прежнему видим возможность дивидендного сюрприза в виде повышения коэффициента дивидендных выплат до 75–90% по результатам за 2024 г. Взгляд подкрепляется сильным балансом и высоким производственным потенциалом, который ограничен только соглашением ОПЕК+.

ФосАгро
Мы настроены позитивно насчет ФосАгро благодаря относительно слабому рублю, устойчивым ценам на фосфорные удобрения и отмене валютных экспортных пошлин с 1 января 2025 г. Ожидаем рост выпуска сложных удобрений в 2025 г., что должно поддержать выручку в следующем году.

Т-Технологии
Сохраняем «Позитивный» взгляд с учетом сильных перспектив компании. Интеграция с Росбанком, рост клиентской базы и ставка на технологии — факторы поддержки и продолжения роста в 2025 г. Текущая оценка предполагает сильный дисконт к среднеисторическим уровням. 

Московская Биржа
Торговая площадка выигрывает от высоких процентных ставок в экономике, имеет диверсифицированную бизнес-модель с учетом различных сегментов, от фондового рынка до денежного и деривативов. Также у биржи хороший дивидендный потенциал с рекордными ожиданиями прибыли за 2024 г.

OZON адр
Полагаем, что бумаги смогут показать динамику лучше рынка. Результаты за III квартал отразили улучшение рентабельности и умеренную долговую нагрузку, что могло снизить беспокойство инвесторов по поводу финансового положения компании. Основной риск для идеи — настроения на рынке акций.

Яндекс
Ждем динамику лучше Индекса МосБиржи, учитывая прибыльность и низкую долговую нагрузку, сильные результаты за III квартал 2024 г. Долгосрочные перспективы бизнеса остаются привлекательными, а оценка — умеренной. При этом основной риск для идеи — настроения на рынке акций и экономическая ситуация.

Ключевые риски

Геополитические и санкционные риски. Напряженность в предыдущем квартале возросла и, скорее всего, останется на повышенном уровне минимум до конца января. Не ожидаем скорого снижения геополитических рисков, несмотря на заявления о готовности к переговорам между Россией и Украиной.

Риск глобальной рецессии / замедления экономического роста. Риски замедления экономического роста в экономиках — торговых партнерах сохраняется. Китай испытывает трудности со стимулированием экономического роста в том числе из-за большого внутреннего долга и проблем на рынке недвижимости. Вероятность введения пошлин на китайский экспорт со стороны США после прихода Трампа сохраняется на высоком уровне. Сама мера по ограничению внешней торговли Китая имеет ограниченный масштаб в силу взаимозависимости двух экономик друг от друга.

Риски нефтегазовых поступлений в бюджет. Долгосрочный тренд на сокращение рентных доходов бюджета сохраняется. На перспективу 2025 г. не видим существенных рисков на нефтегазовый экспорт из РФ. Все ключевые риски в значительной степени реализованы. Расширение ограничений на внешнюю торговлю углеводородами приведет к краткосрочному росту скидки.

Риски обменного курса. Ключевой риск для курса рубля — нарушение каналов трансграничных переводов валюты, что может создавать дисбалансы предложения валюты на внутреннем рынке и повышение волатильности курса рубля. Профицит внешней торговли достаточный, чтобы курс рубля оставался стабильным.

Риски последствий высоких ставок для роста экономики. Денежно-кредитная политика в следующем году будет жестче, чем в уходящем. Реальная ставка в среднем будет сильно выше 10%. Высокие процентные ставки помогут сбить инфляцию до 5–5,5% к концу года. Рост экономики замедлится до около нулевых значений. На наш взгляд, развилка между управляемым возвращением экономики к потенциальному уровню и более быстрым замедлением из-за проблем обслуживания долга компаниями и физлицами еще не пройдена. В случае быстрого замедления экономики Банку России придется быстрее и сильнее снижать ставку.

Макроэкономика: ожидаем сохранение ставки и замедление темпов роста

Банк России продолжил ужесточать денежно-кредитную политику в IV квартале. Ускорение инфляции и инфляционных ожиданий вынудило регулятора продолжить повышать ставку и в IV квартале.

С июля ставка выросла на 5 процентных пунктов. С учетом расширения спреда между стоимостью кредитования корпоративного сектора и ключевой ставкой удорожание кредита менее чем за полгода составило 9–10%.

Инфляция превышает прогнозы регулятора. Высокие темпы роста кредитования и заработных плат поддерживают рост цен. По итогам 2024 г. инфляция превысит 9% и уровень прошлого года. Заякоревание инфляционных ожиданий снижает эффективность проводимой денежно-кредитной политики. Акцент в инфляции сместился в сторону продовольствия. На фоне высоких текущих доходов и роста мировых цен на продовольствие, которые усугубляет слабеющий рубль, производители продуктов питания без труда перекладывают растущие издержки на полку.

Рубль слабел из-за недостатка предложения валютной выручки

Предложение валюты на бирже постепенно сокращалось. В ноябре продажи экспортерами валютной выручки упали до $8 млрд. При этом в конце месяца предложение сократилось до $0,3 млн в день. Ликвидность биржевого валютного рынка остается на уровне 80 млрд руб. в день. Несовпадение потоков спроса и предложения может сильно влиять на курс рубля. Ситуацию усугубили санкции против Газпромбанка, когда была прервана часть маршрутов трансграничного хождения валюты, что вызвало повышенную волатильность курса рубля. Тем не менее профицит внешней торговли сохраняется на приемлемом уровне, чтобы курс рубля оставался вблизи 100 руб. за доллар США в ближайший квартал.

Рынок труда продолжает ставить рекорды по занятости

Безработица снизилась до рекордно низких 2,3%. Индекс Хэдхантера при этом показывает рост, балансируя на грани между дефицитом на рынке труда и умеренной конкуренции рабочей силы. Появляется все больше желающих повысить заработную плату через смену работодателя. Темп роста ФОТ (фонд оплаты труда) оставался вблизи 20%. Оперативные данные показывают его замедление до 17,5%.

Кредитование показывает резкое замедление после ужесточения пруденциальных нормативов

Оперативные данные Банка России показали замедление прироста корпоративного кредита в ноябре с 2,3 до 0,8% в месячном сопоставлении. Кредиты физическим лицам замедлились до 0,3% месяц к месяцу. Такая динамика наблюдается на фоне ужесточения пруденциальных (упреждающих, ориентированных на потенциальные риски) нормативов и сокращения капитала банков, которое ограничивает кредитование.

Совокупный спрос начинает замедляться

Реальное потребление сокращается до 2–3% с сезонной корректировкой. Тренд в полной мере проявит себя в I полугодии. Из-за высокой ставки компании будут направлять больше средств на обслуживание долга вместо увеличения заработных плат. Сокращение кредита физическим лицам приведет к снижению выручки корпоративного сектора, снизит прибыль. Постепенное сокращение спроса нормализует темп роста цен. Результат от принимаемых мер по ужесточению денежно-кредитной политики будет виден за 3–6 кварталов, из которых 2/3 реализуется в первые 4 квартала. 2/3 эффекта от повышения ставки будет заметен в течение года.

Ожидаем сохранение ставки в течение большей части I полугодия 2025 г. и замедление темпов роста

Банк России тверд в намерении привести инфляцию к цели и готов сохранять высокую ставку для достижения этого. По нашим оценкам, инфляция начнет устойчиво замедляться во II квартале и достигнет к концу года уровня 5–5,5%. На фоне замедления инфляции ставка снизится до 16% к концу года, а средний показатель по году составит около 20%. На фоне высокой ставки экономика замедлится до близких к нулю темпов роста ВВП

Подробнее о секторах и бумагах

По ссылкам ниже вы можете прочитать подробные аналитические материалы по отдельным секторам российского рынка и увидеть рекомендации по отдельным акциям — выбирайте сектор и кликайте для перехода.

Нефть и газ
Металлургия и добыча
Финансовый сектор
Девелоперы
Технологии
Ритейл
Электроэнергетика
Транспорт
Промышленность

Методология оценки: повышаем безрисковую ставку — оценка снижается на 3%

Вновь поднимаем безрисковую ставку, но несильно

В конце октября ЦБ поднял ставку с 19% до 21%. Однако доходности к погашению 10-летних суверенных рублевых облигаций РФ, которые служат для определения безрисковой ставки, выросли незначительно. Несмотря на повышение ставки на 200 базисных пунктов, мы подняли безрисковую ставку для наших моделей лишь на 50 пунктов — с 15,75% до 16,25%.

Как мы говорили в стратегии на IV квартал, при прочих равных условиях рост безрисковой ставки может оправдать падение котировок на 3%, хотя чувствительность зависит от компании и сектора.

Как рост безрисковой ставки влияет на оценку акций

Большинство наших аналитиков для оценки акций используют модель дисконтирования денежных потоков (DCF) или дисконтирования дивидендов (DDM). В этих моделях стоимость капитала CoE служит ключевым параметром при расчете текущей стоимости будущих денежных потоков или дивидендов. Но для наглядности возьмем модель множественной оценки — с ней проще понять, как на оценку влияет ставка дисконтирования.

Мы используем формулу для расчета оценки акции с постоянными, стабильно растущими дивидендами: Цена = Дивиденды / (CoE — рост).

Например, возьмем акцию, у которой в следующем году дивиденд будет 0,5 руб. (коэффициент выплат = 50% прибыли на акцию в размере 1 руб.), ожидаемый рост прибыли и дивидендов 7,5% в год, а CoE — 22,75% (наш стандартный уровень в стратегии на IV квартал 2024 г.). С помощью формулы выше получаем стоимость акции в размере 3,3 руб. за бумагу с мультипликатором P/E 3,3x (поскольку прибыль на акцию равна 1 руб.).

Если мы оставим все эти параметры, но повысим CoE до 23,25% (в соответствии с ростом безрисковой ставки за последний квартал), то стоимость той же акции упадет на 3%, до 3,2 руб. за год, или P/E 3,2x.

Как присваивается взгляд: избыточная доходность и оценка

Для присвоения «Позитивного» взгляда бумаге недостаточно просто иметь потенциал роста до целевой цены за год. Потенциал должен быть достаточным, чтобы оправдать стоимость капитала для инвестирования. Мы присваиваем акциям с избыточной доходностью меньше -10% взгляд «Негативный», больше +10% — «Позитивный», а бумагам в промежутке между этими значениями — «Нейтральный».

*Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией