OZON . Цена может быть любой

Вышел неплохой отчет Озона за 2023 год. Коротко пройдемся по основным моментам.

📌 Что в отчете?

— Выручка. Рост по GMV составил 210%, а вот выручка выросла в 1,5 раза. Первый показатель не учитывает скидки и возвраты, и есть такое субъективное чувство (надо будет поискать инфу), что возвратов стало пропорционально больше по отношению к росту выручки.

— Операционная прибыль. Если убрать расходы от пожара склада на 10 млрд, то операционная прибыль осталась на том же уровне (убыток в 33 млрд). Выручка выросла опережающими темпами относительно себестоимости на 9 млрд, а операционные расходы прибавили всего 16%, что отлично для такой растущей компании.

— EBITDA. Компания впервые показала положительную EBITDA в 4 млрд, только вот если посмотреть как она считается, то в состав EBITDA не входят расходы по вознаграждению персонала акциями на 8 млрд. Я бы, конечно, считал это управленческими расходами, потому что по своей сущности они несильно отличаются от годового бонуса по заработной плате, ну да ладно, оставим эти бухгалтерские махинации на совести компании. Но EBITDA — это очень специфический показатель ( у Озона расходы по амортизации 28 млрд и эти расходы будут только больше), который любят использовать многие управляющие при отсутствии прибыли.

— Работа с оборотным капиталом. Как компания решает вопрос своей убыточности и откуда берет деньги? Работает с оборотным капиталом! Кредиторская задолженность выросла за год на 70 млрд, авансы покупателей в 2 раза 40 млрд, а средства покупателей в 10 раз до 65 млрд!!! Поэтому у компании за 2023 год положительный FCF в 54 млрд, менеджмент компании тут молодцы ✔, так как стоимость денег сейчас безумна высока, но в 2024 году такой трюк вряд ли получиться повторить. Но такой трюк позволил компании увеличить объем кэша до 170 млрд, поэтому несмотря на убытки о допэмиссии тут и речи быть не может.

— Вопрос переезда. Озон одна из последних компаний на нашем рынке, которая до сих пор не решила свой вопрос с недружественной кипрской юрисдикцией. Понятно, что это вторичный вопрос при оценке компании, но менеджмент обещает решить вопрос уже в этом году. Будет странно, если Озон переедет не в Россию, так как компания имеет большое экономическое значение для страны.

📌 Философские рассуждения в отношении справедливой цены

Компания в конце 2020 года стоила столько же сколько и сейчас, хотя по выручке выросла в 4 и вышла на положительную EBITDA, да и рубль уже не тот, что три года назад. Компания за 20 лет существования так и ни разу не показала прибыль и вряд ли ее стоит ждать раньше 2026 года. Вот и как оценивать справедливую стоимость компании? P/S? P/FCF? Да цена акций Озона может быть и 2 тысяч, и 6 тысяч. И в обоих случаях она может казаться справедливой.

Я субъективно думаю, что рынок будет позитивно оценивать компанию до тех пор, пока у нее не начнется сильное замедления в темпах роста, а это рано или поздно все равно наступит. Я не сомневаюсь, что компания выйдет на прибыль через 2-3 года, только маржинальность у бизнеса будет 2-3% из-за высокой конкуренции. Что такое 3% маржинальность при росте компании в 2.5 раза по выручке до 1 трлн рублей? Всего лишь 30 млрд, что дает к текущей цене P/E=25 ⚠. Не знаю как Вы, но я сейчас не готов нести свои деньги в акции Озона ради мечты о светлом будущем через N-количество лет.

Вывод: бизнес сам по себе классный и это единственный маркетплейс, которым я пользуюсь и мне он очень нравится как потребителю, но вот если посмотреть на оценку компании, то (по-моему очень-очень субъктивному мнению) в котировках заложен чрезмерный оптимизм. Акции Озона — это скорее для романтиков или очень долгосрочных инвесторов. Я ни к одной из этих категорий не отношусь 😀

Подпишись, мне будет приятно!

t.me/roman_paluch_invest