Когда ВТБ объявил о «стратегическом партнёрстве» с Wildberries, я отнёсся к этому нейтрально. Да, очередная допэмиссия. Да, размытие долей действующих акционеров и потенциально меньшие дивиденды на акцию. Но если новые активы действительно принесут прибыль, с этим можно смириться. Тем более ВТБ обещал получить от партнёрства до 120 млрд рублей дополнительной чистой прибыли.

Теперь, после событий минувшего лета, отношение изменилось. У меня всё больше вопросов не к финансовой модели сделки, а к тому, с кем ВТБ собирается связывать своё будущее.

Wildberries, на мой взгляд, деградирует прежде всего в управленческом отношении. После ухода Владислава Бакальчука компания всё заметнее проигрывает конкуренцию Ozon. Склады могут гореть по независящим от руководства причинам, но способность бизнеса справляться с кризисами — уже вопрос качества управления.

В августе–сентябре 2026 года ежедневный охват Wildberries сократился на 10% (г/г), а время пользователей на площадке — на 28%. У Ozon за тот же период охват вырос на 26% (г/г), время — на 27% (г/г). Разница колоссальная.

( Читать дальше )

Теперь уже стагнирует даже выручка, а скорр. EBITDA и чистая прибыль уходят в глубокий минус.

Менеджмент ХХ отличается высоким профессионализмом, но в текущей ситуации это недостаточно. Переохлаждение экономики обвалило спрос на услуги поиска новых сотрудников. Сейчас компании экономят на всем. В том числе, на зарплате и найме новых работников. Учитывая демографическую ситуацию, это не приведет к росту безработицы, но расширение выпуска поставлено на стоп. У многих сокращается даже текущая деятельность.

Это хорошо видно по операционным данным того же «Хэдхантера». Так, в третьем квартале платящих клиентов стало на 11,3% (г/г) меньше. Основной удар пришелся по малому и среднему бизнесу (-13,2% г/г). Крупняк показывает небольшой, но все равно минус (-1,3% г/г). Причем, на удивление, в Москве и Санкт-Петербурге МСП загибается даже быстрее, чем в регионах (-14,4% г/г и -12,5% г/г соответственно).

Идея в акциях «Хэдхантера» была популярна достаточно долго. Да и остается таковой. Основной аргумент – качественное корпоративное управление. Это действительно так. ХХ не имеет долгов, платит хорошие дивиденды, осуществляет байбек, генерирует много кэша. Но все это было бы замечательно на растущем, а не падающем рынке рекрутинга.

( Читать дальше )

В новом выпуске разбираем «премию Потанина» – новый термин для дорогих приобретений «Т-Технологий». Не слишком ли много холдинг платит за расширение бизнеса?

Авто.ру за 35 млрд, «Точка» с резко выросшей оценкой и предложение по ЦИАН на 77 млрд рублей. Когда эти покупки начнут приносить отдачу акционерам?

Тем временем Сбер восьмой месяц подряд зарабатывает примерно одинаковую прибыль, а Минфин занимает под 16–17%. Какие риски скрываются за сильными финансовыми показателями?

В выпуске:

– почему дефицит федерального бюджета за октябрь составил всего 48 млрд рублей, а за десять месяцев – 5,2 трлн, и почему Никита не считает его критической проблемой
– как размещение ОФЗ под 16–17% влияет на стоимость корпоративных заимствований и усугубляет кризис на рынке облигаций
– почему Сбер восемь месяцев подряд зарабатывает примерно 166–169 млрд рублей ежемесячно и что означает необычная стабильность его прибыли
– как замедляется рост прибыли Сбера, почему сокращаются комиссионные доходы и чем это может обернуться для акционеров

( Читать дальше )

Сбер представил результаты по РПБУ за десять месяцев 2026 года. Очередной сильный отчёт: процентный бизнес позволяет наращивать прибыль даже при слабом росте экономики. При этом уровень чистой прибыли уже восьмой месяц подряд находится в диапазоне 166-169 млрд. Удивительная точность.

С одной стороны, значения хорошие. С другой – застряли на них конкретно.

Рассмотрим структуру за десять месяцев более подробно:

▪️Чистые процентные доходы: 3 101,6 млрд (+23,7% г/г)
▪️Чистые комиссионные доходы: 590,8 млрд (–1,4% г/г)
▪️Расходы на резервы: 609,1 млрд (+35,7% г/г)
▪️Операционные расходы: 1 031,1 млрд (+14,6% г/г)
▪️Чистая прибыль: 1 669,7 млрд (+17,6% г/г)

За октябрь:

▪️Чистые процентные доходы: 333,1 млрд (+20,3% г/г)
▪️Чистые комиссионные доходы: 56,2 млрд рублей (–7,2% г/г)
▪️Расходы на резервы: 28,4 млрд (+25,6% г/г)
▪️Операционные расходы: 115,9 млрд (+14,9% г/г)
Чистая прибыль: 168,5 млрд (+12,6% г/г)

Несмотря на хороший результат, темпы начинают падать. Чистые процентные доходы замедляются, а комиссии уходят в серьезный минус. Динамика по чистой прибыли в октябре уже +12,6% (г/г) против 17,6% за десять месяцев. 

( Читать дальше )

За январь–октябрь федеральный бюджет исполнен с дефицитом 5,23 трлн рублей, или 2,3% ВВП. Минфин повысил прогноз на весь год до 3,2% ВВП, что выглядит приемлемым уровнем. Основные параметры за 10 месяцев следующие:

▪️Доходы: 33,18 трлн (+10,8% г/г)
— нефтегазовые доходы: 6,44 трлн (-14,1% г/г)
— ненефтегазовые доходы: 26,74 трлн (+19,1% г/г)
▪️Расходы: 38,41 трлн (+13,4% г/г)
▪️Дефицит: 5,23 трлн (годом ранее – 3,94 трлн)

Главная опора бюджета – не нефть. Ненефтегазовые поступления выросли на 19,1%, до 26,7 трлн рублей. Это более 80% всех доходов. Несмотря на снижение нефтегазовых поступлений на 14,1%, общие доходы увеличились почти на 11%.

В октябре картина еще лучше (график публикую выше). Ненефтегазовые доходы прибавили 22,3% (г/г), а расходы увеличились всего лишь на 3,7% (г/г). Это повлекло практически нулевой дефицит, в то время как год назад он составлял практически полтриллиона.

Поэтому снова повторю свой тезис: никаких проблем с бюджетом или же его дефицитом нет. Даже 7,2 трлн рублей – очень умеренное значение. Основная проблема заключается в рынке госдолга, когда Минфин хочет покрыть этот небольшой разрыв займами под 16-17%. Это давит как на доходности ОФЗ, так и на процентные ставки на всем облигационном рынке.

( Читать дальше )

В новом эфире разбираем кризис на рынке облигаций вместе с финансистом Александром Рыбиным, автором канала «Манька Аблигация». Почему при ключевой ставке 14% длинные ОФЗ дают 16–17%?

«Миром правит не тайная ложа, а явная лажа». Что Рыбин имел в виду, говоря о Минфине? И почему благополучные отчёты не помогли предсказать дефолты?

Сам гость держит 80% портфеля во флоатерах и называет свою тактику «стратегией пограничной крепости». Когда он готов вернуться в рискованные облигации?

Таймкоды:

00:00 – Александр Рыбин: что происходит с российским рынкомф облигаций

01:25 – Ставка ЦБ 14%, ОФЗ 17%: почему доходности пошли против ожиданий

05:50 – Минфин и длинные ОФЗ: «Миром правит не тайная ложа, а явная лажа»

09:15 – Корпоративные облигации: почему рынок новых размещений сокращается

11:40 – ВДО и дефолты: какие компании рискуют не пройти рефинансирование

13:15 – «Евротранс» и МГКЛ: странности отчётности, наличные миллиарды и связанные стороны

( Читать дальше )

Сразу хочу отметить, что ничего плохого не произошло, поэтому облигационерам (пока?) переживать не стоит.

Вчера «Самолет» должен был исполнить оферту по выпуску П05. Сумма смешная — менее 300 млн рублей. Однако произошел очередной технический сбой, в связи с чем расчеты будут произведены сегодня-завтра. Не буду даже писать, что деньги у компании есть, потому что объемы совсем небольшие — меньше ежемесячного купона по четырнадцатому или тринадцатому выпуску. В общем, все нормально.

А вот следующее наблюдение уже более интересное.

В одном из своих эфиров я говорил, что, по моей информации, на сентябрьском совещании в Минстрое властей Москвы и Московской области попросили поддержать застройщика через покупку у него квартир. В целом, это обычная практика, когда региональные власти покупают объекты жилой недвижимости по своим программам — от расселения аварийного жилья до предоставления квартир детям-сиротам.

И вот в октябре в Новой Москве у «Самолета» зафиксирован резкий всплеск по продажам квартир в ряде проектов при том, что в целом рынок сократился (м/м). Сравнение с сентябрем:

( Читать дальше )

«Т-Технологии» показывают отличный результат и продолжают развиваться быстрыми темпами. Здесь вопросов нет.

Однако есть вопросы к корпоративному управлению. Около месяца назад я уже писал об этом, переходите в профиль и листайте материалы.

При оценке акций «Норникеля» существует такой неформальный термин, как «дисконт Потанина». То есть в котировки закладываются возможные риски корпоративного управления, связанные в том числе с не до конца прозрачной дивидендной политикой. Не очень хочется, чтобы в «Т-Технологиях» появился такой же термин.

С дивидендной политикой у «Т-Техно» всё хорошо. А вот с M&A-стратегией есть непонимание того, по каким критериям проходят сделки и почему активы получают именно такую оценку. Вспомним последние сделки.

Росбанк. В середине 2024 года «Т» поглотили Росбанк за 1,05 капитала по итогам 2023 года с учётом субордов. Для того времени оценка была более-менее справедливой, а если и завышенной, то совсем немного. Далее «Т» успешно интегрировали Росбанк в свою структуру и начали использовать капитал более эффективно. Сделку можно признать успешной.

( Читать дальше )

«Лента» показала, как переделывает гипермаркеты «О’КЕЙ». Магазин закрывают примерно на девять дней. За это время меняют оборудование и навигацию, перестраивают зоны самообслуживания, оборудуют места для сборки онлайн-заказов и обновляют ассортимент.

Напомню, сделка была закрыта в июне этого года. За 75 гипермаркетов «О'Кей» «Лента» не заплатила ни рубля. Зато взяла на себя чистый долг объектов в размере 42 млрд рублей. Правда, в собственность также перешла земля, которая в ряде локаций совсем не дешевая.

Да, в предыдущие годы «Лента» показала, что умеет работать с гипермаркетами, которые все уже успели похоронить. С 2021 по 2025 год рентабельность по EBITDA такого формата выросла с...

Но удастся ли повторить то же самое с «О'Кей»? Пока что здесь есть большие сомнения. При предыдущих владельцах объекты только деградировали, теряя покупателей и прибыль. Например, в первой половине 2026 года (еще до сделки) прибыль от продаж «О'Кей» составила всего лишь 1,19 млрд рублей, рухнув за год на 66%! По чистой прибыли гипермаркеты уже давно работали с околонулевым результатом, но за январь-июнь умудрились получить 4,19 млрд рублей чистого убытка.

( Читать дальше )

В декабре 1936 года американская промышленность наконец превысила рекорд 1929-го. Страна, ещё недавно стоявшая в очередях за бесплатным хлебом, три года подряд росла почти двузначными темпами. Реальный ВВП прибавил 10,8% в 1934-м, 8,9% в 1935-м и 12,9% в 1936-м. И именно в этот момент в ФРС решили, что экономику находится в «перегреве» и ее пора притормозить.

ФРС беспокоили деньги, которые банки держали сверх обязательных резервов. Если банки пустят их в оборот, рассуждали в регуляторе, кредитование может слишком быстро разогнаться, а за ним пойдут вверх цены. С августа 1936-го по май 1937-го ФРС за три шага удвоила нормы обязательных резервов. Банки ещё помнили, как вкладчики штурмовали их отделения. Когда требования выросли, банки стали беречь деньги и сдерживать выдачу кредитов.

Одновременно Минфин перестал пускать в денежный оборот золото, которое поступало в страну. Разовая выплата ветеранам Первой мировой осталась в 1936 году, а в 1937-м с зарплат впервые начали собирать взносы на социальное страхование. Бюджетный дефицит уменьшился примерно на 2,5 процентного пункта ВВП. Государство забирало из экономики деньги в тот самый момент, когда ФРС ужесточала условия кредита.

( Читать дальше )