Снижение ключевой ставки в пятницу вряд ли повлияет на рубль и облигации

Все заинтересованные помнят, что в пятницу – решение Банка России по ключевой ставке. Многие вслед за Эльвирой Набиуллиной предполагают, что снижение составит 50 б.п., и ставка достигнет 6,5%. Вряд ли будет иначе, если учитывать консенсус участников рынка, экономистов и представителей самого регулятора. Вопрос в том, как на это снижение отреагируют облигации? Сопоставим данные, на примере ОФЗ. Последний раз такую низкую доходность гособлигации давали в далеком 2013 году. Когда, собственно, и начала таргетироваться ключевая ставка (до этого ЦБ оперировал ставкой рефинансирования, которая к 2012 году потеряла актуальность). Похожие на нынешние доходности облигация были и полтора года назад. После чего облигационный рынок испытал глубокую просадку.

Что отличает нынешнее положение ставок от прошлогоднего и от осени 2013 года? К весне 2018 года Россия пришла с беспрецедентно низкой рублевой инфляцией. Снижение ставок казалось делом решенным, длинные облигации стремительно росли в цене. Что и вызвало коррекцию на перегретом в какой-то момент рынке. О перегретости говорит и отрыв прошлогодних доходностей ОЗФ от значений ключевой ставки. Впрочем, тогда Банк России еще продолжал консервативную денежную политику, с поправкой на риски 2014-16 годов.

Отличие 2013 года в том, что инфляция уже заметно поднялась над минимальными значениями 2012 года (тогда инфляция замедлялась до 3,5% годовых), а доверие к госбумагам было ни более низком, нежели сейчас, уровне. Это хорошо видно по разнице доходностей однолеток и 10-30-леток.

Можно сказать, что в 2013 году низкие доходности ОФЗ были заложниками излишне низкой ключевой ставки, а в 2018-м – следствием завышенных спекулятивных и экономических ожиданий.

Казалось бы, сегодня и ключевая ставка более-менее равновесна (особенно на уровне 6,75-6,5%), и завышенных спекулятивных ожиданий нет. Но есть новая вводная – доходности ОФЗ с разными сроками до погашения стали как никогда близки. Т.е. кривая зависимости доходностей от срока приблизилась к состоянию т.н. инверсии.  

О чем это говорит? Если бы последние месяцы рубль существенно укреплялся к базовым валютам (как это было к весне прошлого года), можно было бы ставить на разворот ралли рублевых облигаций. Но доллар стоит 63-64 рубля, евро – около 71. Так что ажиотажный спрос на рублевые активы не подтвержден, а уверенность иностранных и внутренних инвесторов в завтрашнем дне условна. Так что на разворот планов не строим. Зато на остановку движения бумаг вверх или на коррекции – почему бы и не полагаться.

Пятничное понижение ключевой ставки, даже понижение на 0,5% не вызовет ни резкого роста облигаций, ни значимого ослабления рубля. Ибо доходности облигаций уже учитывают снижение ставки, а потенциальная инверсия – очевидный ограничитель роста облигационный цен. Рубль же еще далек от прошлогодних 55 единиц за доллар, а денежные индикаторы, включая упомянутые ОФЗ, уже опустили его внутреннюю доходность до 6,5-6,7%. Банк России всего лишь формализует цифры.

В общем, пятница 25 октября ожидается спокойной.