Блог компании БКС Мир инвестиций | Глава НАУФОР: «Наша задача — перестать зависеть от европейских учетных институтов»

Президент Национальной ассоциации участников фондового рынка (НАУФОР) Алексей Тимофеев рассказал, как изменился фондовый рынок с конца февраля, что делает ассоциация для скорейшей разблокировки иностранных активов, как вновь привлечь российского инвестора на рынок и какова судьба ИИС в России.

Фондовый рынок сейчас

— Как изменился фондовый рынок с конца февраля?

— Есть очевидные вещи, отражающиеся на рынке, например, заморозка значительной части активов иностранных инвесторов в российских акциях и облигациях (примерно на $312 млрд). И заморозка иностранных активов российских инвесторов в европейских центральных депозитариях (примерно на $30 млрд).

Мы видим по объемным показателям, что ликвидность рынка составляет по разным инструментам от 30 до 40% ликвидности до начала февральских событий. Это связано с тем, что рынок лишился части инструментов и огромного количества инвесторов. Отлично, что к концу февраля у нас сформировалась большая база отечественных розничных инвесторов, потому что в противном случае, с уходом нерезидентов, изменения для фондового рынка были бы гораздо более драматичными. К моменту начала СВО резидентам, в первую очередь розничным инвесторам, и нерезидентам принадлежало примерно по 40% оборота на рынке. Сейчас наш рынок целиком зависит от российских розничных инвесторов.

Стоимость активов на рынке также упала. Это связано с уменьшением количества инвесторов, с санкциями в отношении эмитентов, а также с неопределенностью в отношении перспектив российской экономики в целом. Еще один фактор — отказ некоторых компаний выплачивать дивиденды, нарушивший традицию, на которую инвесторы были вправе полагаться, и таким образом лишил их одного из важных ориентиров.

Если коротко — российский фондовый рынок потерял в объемах, откатившись на несколько лет назад. Поскольку от объемов рынка зависит, как он выполняет свои функции, нам следует думать о том, как теперь эти объемы восстанавливать.

— С начала февральских событий больше тех инвесторов, которые только пришли на фондовый рынок или все-таки тех, кто ушел с него?

— В первом полугодии мы видим по-прежнему масштабный приток розничных инвесторов. Значительная часть притока пришлась уже на момент после февральских событий. Новые инвесторы стремятся приобрести подешевевшие активы и выйти на валютный рынок. Думаю, эта тенденция изменится, потому что массовые движения на рынок связаны с долгосрочным и стабильным ростом финансового рынка, а рынку предстоит волатильность, и отношение к нему будет меняться.

— Будущее отечественного фондового рынка напрямую зависит от российских инвесторов. Как стимулировать их приход на рынок? И нужно ли сейчас это делать?

— Сейчас мы обсуждаем с Центральным банком меры по развитию финансового рынка. В ближайшем будущем у нас не будет масштабного инвестора, кроме внутреннего, и только на него мы можем полагаться в финансировании структурной трансформации экономики. Мы предлагаем разные меры по усилению интереса отечественных инвесторов к фондовому рынку. Это касается не только розничных, но и институциональных инвесторов. Здесь по-прежнему наибольший потенциал у индустрии негосударственных пенсионных фондов, которых сегодня драматически не хватает на рынке российских акций. И мы ждем, что изменение подходов к регулированию этой индустрии, дерегулирование инвестиционной активности НПФ, позволит им свою активность на рынке акций увеличить.

Нам также предстоит скорее сокращение, чем увеличение, количества отечественных финансовых инструментов, по крайней мере акций (если речь идет об облигациях, то, наоборот, утрата внешних рынков и потребность в рефинансировании могут оживить внутренний рынок). Появление новых эмитентов и IPO я предвижу лишь через некоторое время, когда удастся запустить структурную трансформацию экономики, и когда объемы рынка позволят рассчитывать на получение адекватной цены. Поскольку по-прежнему важно сохранить возможность диверсификации портфелей, как и прежде, это можно будет делать только за счет иностранных ценных бумаг. Отечественной индустрии следует дать возможность для своих клиентов заменить по крайней мере часть западных ценных бумаг на азиатские, а инфраструктуре — дать доступ к новым финансовым инструментам.

Важную роль должны сыграть паевые инвестиционные фонды, которые бурно развивались до начала февральских событий. Они как раз могут стать как одним из ключевых институциональных инвесторов, так и способом диверсификации портфелей для мелких розничных инвесторов.

Снятие санкций и разблокировка активов

— Какие сейчас стоят задачи перед НАУФОР?

— Наша задача как ассоциации, представляющей интересы индустрии, — формировать правила игры на финансовом рынке, которые позволят индустрии вести бизнес и развиваться в интересах инвесторов и реального сектора экономики, поэтому мы вместе с Банком России разрабатываем новые правила игры.

Как саморегулируемая организация мы должны регулировать отношения между финансовыми организациями и их клиентами, рассматривать жалобы от клиентов и разрешать возникающие между ними и финансовыми организациями конфликты. Сейчас жалобы в основном связаны с массовым переходом клиентов от одного брокера к другому.

— Вы оценивали количественно эти жалобы?

— Их кратно больше, чем было. Но это понятно, индустрии пришлось действовать в беспрецедентных обстоятельствах, она не могла работать по обычным процедурам, чтобы решить задачу перевода, защиты от блокировки активов как можно большего количества клиентов. Поэтому массовый переход был сопряжен с различными операционными ошибками.

Некоторые из конфликтов, к сожалению, неразрешимы без изменения регулирования. Это касается налоговых вопросов, в частности последствий перевода средств с ИИС. Здесь мы ищем законодательные решения. Аналогично — вопрос платежей по еврооблигациям российских эмитентов, заблокированным в Euroclear.

— Что конкретно НАУФОР и брокеры могут сделать, чтобы способствовать снятию санкций?

— Если мы говорим о блокировке иностранных ценных бумаг, в том числе российских еврооблигаций, то ведущая роль здесь принадлежит НРД (Национальному расчетному депозитарию) и группе Московской биржи. Именно они, как те, на кого наложили санкции, должны стать инициаторами обращения в европейские институты для снятия этих санкций. Наша роль как саморегулируемой организации заключается в координации деятельности индустрии с Московской биржей — здесь важно действовать сообща, поскольку ни российская индустрия, ни инфраструктура не виноваты в произошедшем и находятся в конфликте с европейской инфраструктурой. Наша задача — как минимум начать разблокировку ценных бумаг, принадлежащих инвесторам, которые не находятся под санкциями. Это первое.

Второе, по российским еврооблигациям возможно отдельное решение, и наша задача заключалась в том, чтобы прекратить дискриминацию российских инвесторов, которые, в отличие от иностранных, лишались возможности получать платежи по таким ценным бумагам. Недавний указ президента соответствует нашему обращению в Минфин, заставляя российских эмитентов платить российским инвесторам. Пусть и в рублях, но платить, а также конвертировать еврооблигации во внутренние. Для нас, кстати, это решение примерно половины проблемы блокировки иностранных ценных бумаг, принадлежащих розничным инвесторам — больше половины объема их заблокированных активов — российские еврооблигации. 

Третье, заморозка иностранных ценных бумаг сильно подрывает доверие к глобальным европейским учетным институтам, к их способности действовать избирательно и гарантировать право собственности. Такое недоверие не исчезнет, даже если Euroclear и Clearstream начнут разблокировку ценных бумаг, принадлежащих тем, кто не попал под санкции. Поэтому нам нужно найти решения, которые бы позволили не зависеть от этих институтов. Возможно, это означает децентрализацию нашей собственной инфраструктуры, чтобы сделать ее менее уязвимой от иностранной.

— Вы выступаете за взаимную разблокировку активов. То есть чтобы нам разблокировали золотовалютные резервы, а мы — ценные бумаги иностранным инвесторам. Почему вы считаете этот вариант оптимальным?

— Я не думаю, что мы можем рассчитывать на разблокировку золотовалютных резервов. При этом мне кажется, нам выгодна разблокировка иностранных инвесторов с точки зрения решения задачи по восстановлению объемов рынка — по существу, мы сами заблокировали значительную часть нашего free float. Это правда, что значительная часть иностранных инвесторов покинет российский рынок, и поэтому такую разблокировку нужно сделать аккуратно, с минимальным вредом для цен.

Кроме того, не все иностранные инвесторы покинут российский фондовый рынок, а ценные бумаги тех, кто его покинет, купят российские инвесторы. В целом я считаю, что для восстановления глубины рынка не следует ограничивать операции на фондовом рынке для иностранных инвесторов (как дружественных, так и недружественных), хотя мы и не можем рассчитывать на интерес со стороны недружественных. Стоит также заметить, что разграничить дружественных и недружественных инвесторов трудно или почти невозможно, а сохранить интерес к российскому рынку со стороны дружественных инвесторов важно.

Поэтому я бы предложил обсудить, не выгоднее ли нам самим разблокировка российских ценных бумаг, находящихся в руках иностранных инвесторов.

— Насколько это реально?

— Думаю, пока не очень, потому что сейчас преобладают политические соображения, однако шаг навстречу дружественным иностранным инвесторам, который я жду, уже будет шагом вперед.

— Как вы думаете, что будет с конкуренцией между брокерами в условиях, когда многие банки теперь не могут заниматься привычной деятельностью?

— Мы рассчитываем на то, что конкуренция сохранится. Да, драйверами развития фондового рынка были брокеры-банки. Некоторые из них попали под санкции. Но я думаю, что уровень услуг, достигнутый к моменту начала СВО, сохранится благодаря средним игрокам, которые всегда демонстрировали способность к адаптации. Чтобы такая адаптация была возможна, необходимо некоторое дерегулирование индустрии, поскольку та регуляторная нагрузка, которую она несла на более объемном рынке, который развивался, тяжела для меньшего по объемам и ищущего новые пути развития рынка.

— Новые игроки будут появляться?

— Не уверен. Думаю, индустрия может сократиться в связи с падением маржинальности брокерского бизнеса. Пока я не вижу больших угроз банкротства посредников. Даже единственный случай, который мог бы обернуться банкротством, — его удалось избежать. Более вероятно, что кто-то будет отказываться от ведения этого бизнеса в силу падения его маржинальности.

Будущее ИИС и IPO

— НАУФОР выступает с разными инициативами, в том числе по изменению индивидуальных инвестиционных счетов (ИИС). Какая судьба ИИС в России?

— Я с осторожностью буду говорить о судьбе ИИС первого типа, потому что именно о ней дискуссия идет наиболее остро. Этот ИИС наиболее травматичен для бюджета, и поэтому со стороны государства понятно желание от этого варианта стимулирования розничных инвесторов отказаться (ИИС первого типа предполагает вычет в размере 13% на сумму ежегодного взноса до 400 тыс. руб. — ред.). Между тем, этот тип ИИС наиболее эффективен для самых мелких инвесторов, всерьез выбирающих между депозитами и инвестициями на фондовом рынке. Его отмену не может компенсировать ни улучшение условий по ИИС второго типа, ни создание ИИС третьего типа, как это предлагается сделать государством. Это разные продукты для разных групп инвесторов.

Мы не только отстаиваем сохранение ИИС первого типа, но даже предлагаем усиление стимулов для таких счетов. Например, можно было бы увеличить налоговый вычет через три года с момента открытия до всей суммы ежегодного взноса на этот счет, до 1 млн руб. Это стимулировало бы людей не закрывать ИИС через три года, а продолжать его использовать, благодаря более убедительным налоговым стимулам.

По поводу улучшения условий по ИИС второго типа есть согласие между всеми участниками дискуссии: увеличить сумму взноса на этот счет и упростить возможности досрочного снятия средств с этого счета (ИИС второго типа предполагает освобождение дохода, полученный по ИИС, от налога — ред.).

И существует концепция ИИС третьего типа, которая в настоящее время трансформировалась в концепцию единого инвестиционного налогового вычета. Предполагается, что инвестор сам будет выбирать, куда направить часть своей зарплаты (около 6%) и определенную сумму в течение года (около 120 тыс. руб.): на брокерский счет, в доверительное управление, в паевой инвестиционный фонд, в негосударственный пенсионный фонд или страховой продукт. Нам такая концепция кажется здравой и полезной.

Я вижу трудной дискуссию по поводу возможности инвестировать с ИИС в иностранные ценные бумаги, хотя это и правильно с точки зрения диверсификации.

— Кто принимает участие в этой дискуссии? Есть ли понимание по срокам?

— Все эти вопросы, в том числе налоговые, мы обсуждаем с Центральным банком и с Министерством финансов. Хорошо, если хотя бы ряд инициатив будет реализован до конца года.

— До начала февральских событий инвестсообщество ожидало бум IPO в России в скором времени. Сейчас ситуация изменилась. Когда нам ожидать массовых выходов российских компаний на биржу?

— Хотя бум IPO в России не начался, но в прошлом году мы действительно увидели первые признаки активности на первичном рынке акций. Это было связано с объемными показателями, которых достиг российский фондовый рынок к тому моменту. Чтобы эмитенты всерьез относились к фондовому рынку как к источнику финансирования, он должен обладать определенными объемами. И мы сделали немало, чтобы этих объемов достичь. Оборот увеличился в два раза в 2020 г., и еще на 22% — в 2021 г., капитализация выросла и почти приблизилась в долларовом эквиваленте к капитализации рынка в 2007 г. Мы вывели на рынок массового розничного инвестора, все это вместе, с дальнейшим ростом объемов, создавало предпосылки для масштабного IPO.

Сейчас, когда объемы рынка упали, способность быть источником финансирования снизилась, и нам предстоит их опять восстанавливать.