dr-mart

ГМК Норильский Никель: акционерный конфликт и падение акций

Рынок становится интересным. Магнит мы уже обсудили.
Вчера Норильский Никель падал > чем на 10%. Сливали равномерно в течение всего дня.

Причина — это якобы акционерный конфликт между Потаниным и Дерипаской.
Или Рыбки без огня не бывает, как говорится:)

У ГМК три основных акционера: Потанин (30%), Русал (29% — читай Дерипаска), Абрамович (6%).
По какой-то неясной причине Потанин направил Абрамовичу предложение выкупить его долю за $2 млрд.

Сейчас в совете директоров ГМК 13 человек.
Официально 4 представителя от Потанина, 4 от Русала.
Но я так прикинул, что де-факто, у Потанина 6 человек (1 независимый + 1 ростеховец).
Чтобы протолкнуть свои решения (в т.ч. снижение дивидендов), ему надо переизбрать на своего представителя Абрамовича.

Главное неизвестное в этой истории — Мы не знаем что задумал Потанин.

Абрамович, получив от Потанина предложение о выкупе тут же направил его Дерипаске, по соглашению 2012 года.
Дерипаска подал в суд Лондона, непонятно на каком основании. Наличных денег $2млрд у Русала нет и думаю, что желания их тратить тоже нет. Тратиться на покупку акций ГМК по хаям ему не с руки, поэтому и подал в суд.
Сам факт обращения Дерипаски в суд говорит о том, что согласия между сторонами нет, а в компанию возвращается акционерный конфликт.

Венедиктов пишет, что Абрамович хотел продать свой пакет Потанину еще в августе 2017. Тут кстати очень удачно появляется Настя Рыбка, якобы дискредитирующая Дерипаску и его имидж своей книгой. Тут еще и Навальный. Венедиктов намекает что ноги у этой истории растут из конфликта Русал-Интеррос.

Что могло послужить триггером данной истории?
1. Желание Абрамовича фиксануть профит в своем пакете, который он держит с 2012 года (более вероятная версия)
2. Желание Потанина взять большинство в совете директоров, чтобы протолкнуть снижение дивидендов в пользу наращивания капзатрат.

2 версия видимо и испугала инвесторов. Дело в том, что в ноябре на дне инвестора ГМК и в интервью Блумбергу Потанин допустил падение дивидендов до минимально возможной суммы $1млрд. Сейчас акционеры ГМК дружно доят контору, высасывая из нее 60% EBITDA в виде дивидендов.

В ноябре 2017 потанинское руководство отмечало, что хочет понизить планку при которой дивиденды будут снижены с 60% до 30% = сейчас эта планка срабатывает при чистый долг/EBITDA>2.2, а Потанин хочет опустить планку до 2. 

Если брать долг/EBITDA, то оно сейчас у ГМК = 2,05. Если брать чистый долг/EBITDA, то оно равно 1,4. Правда одной выплаты дивидендов будет достаточно, чтобы это соотношение снова превысило 2. А если ГМК нарастит оборотку и увеличить CAPEX на $300 млн в 2019 году, как обещает Потанин, то триггер отмены супердивидендов сработает, если только цены на никель не будут такими высокими, что сильно приподнимут показатель EBITDA на достаточно высокий уровень. 

Почему же Потанин хочет опустить дивидендную планку долг/EBITDA до 2? 

Если Дерипаска тупо доит ГМК дивидендами, то Потанин вообще говоря задумывается иногда о долгосрочных перспективах компании и о качестве жизни в Норильске. На дне инвестора в ноябре Потанин рассказал о планах снизить выбросы диоксида серы в Норильске, и было решено построить переработку ее в серную кислоту. Это потребует доп капзатрат в 2019-2020 на уровне $0,3-$0,5 млрд в год.

Пока не ясно почему допкапзатраты в размере до $0,5 млрд в год, должны приводить к падению дивидендов на $1,5 млрд до минимальной суммы $1млрд. 

Беглый взгляд на фундаментал компании говорит о том, что ГМК дороговат и насколько я помню, мульты к ГМК выше, чем у мировых аналогов. При этом падение добычи никеля в 2016 составило -12%, в 2017 -8%. Я не знаю, почему упало производство, но обычно падение операционных показателей характерно для компаний, которые ограничивают капекс и изо всех сил платят дивиденды.

Сравнить ГМК с другими российскими компаниями на диаграмме можно тут


Одна из причин, по которым ГМК торгуется так высоко — это супер-высокий коэффициент дивидендных выплат (94%). На этой неделе пришли новости, которые ставят под вопрос сверхдивиденды 2019. Поэтому акции оказались так чувствительны к этим новостям. Цены на никель сейчас на максимумах за 2,5 года и, вообще говоря, если они там останутся, то Потанин сможет профинансировать все свои капексы без какого-либо снижения выплат.

Что же Русал?
Прибыль Русала LTM составляет 65 млрд. Доля дивидендов ГМК в этой прибыли ~35 млрд. 
Дивиденды Русала 2016 составили 16 млрд. Если предположить, что дивиденды ГМК упадут наполовину, это серьезно снижает див.доходность Русала и, как следствие, ее материнской компании En+. 

Резюме:
Главный элемент неопределенности — что задумал Потанин. Из заявленных планов пока не следует никакой жести, никакого радикального увеличения капекса. А следовательно, дивиденды не обязательно должны упасть до $1 млрд. Проблемы точно начнутся, если цена на никель снизится. То есть нововведения станут проблемой при изменении конъюнктуры в худшую сторону. 

Если цены останутся на текущем уровне, то дивиденды не упадут, и капексы будут спокойно реализованы.

Резюме:
Покупать ГМК на текущих я бы точно не стал.
Но из приведенного анализа пока не следует, что ГМК ждет неминуемый обвал. 
Внешняя конъюнктура пока благоволит. Долгосрочные перспективы тоже неплохие.
Хотя конечно возможно, что кто-то из тех, кто долго сидел в этих акциях, использует эту историю и хорошую конъюнктуру, чтобы продать по хорошей цене, пока дают. Абрамович так и делает кстати. Это повод задуматься.

подписка на фундаментал:
http://mozgovik.com/
★9
73 комментария
что делать тем, кто уже держит акции ГМКН? Продавать по текущим?
Дмитрий Громаковский, молиться
Ильмир Ахметшин, кому? )))
avatar
Дмитрий Громаковский, ну так упало на 2% стоп по акции ли продажа фуча, его же лили в пятницу хэджили позу.
Ильмир Ахметшин, ахахах
Тимофей Мартынов, б.м. и не по теме
а м.б. и да..
avatar
Тимофей Мартынов, как считаешь, стоит ли продать акции Русала на фоне того что Гамак может снизить дивы и направить средства на капзатраты? Ты бы что сделал?
avatar
athlant64, я их не держу. С Русалом все непросто, там есть и позитивные и негативные моменты. Покупать бы я его точно не стал сейчас
Тимофей Мартынов, я РУСАЛ покупал по 27
avatar
рыбку не поделили…
avatar
Тут, на этой неделе, в смарт лабе проскочило сообщение, дескать никель дорожает надо брать Норникель, взял немного, теперь мне всю статистику портит. Плюс недавно в норильск на работу звали, у норникеля два больших объекта реконструкции )))
avatar
Максим Иванов по вахте? на стройку в Норильск нахрен надо.
avatar
Норникель выбрал инжиниринговую УК, она набирает сотрудников.на один объект уже канадцев отобрали. Лям если будут плотить, чего не поехать
avatar
Тимофей, ты продолжаешь копаться в говне разных сортов? Коими являются почти все рос активы.
Ведь покупать топовые экономики мира скучно, растут себе и растут.
avatar
Спасибо за обзор, изложено толково.
думаю лучше сейчас постоять в стороне от этих компаний.
а на перспективу буду присматриваться к ен+
avatar
элементарно ж!!! в москве вчера ПАДАЛ СНЕГ!!! потанин, дерипаска и абрамович смотрели в окно и каждый подумал-йя быстреееей!
avatar
   Несколько лет подряд ГМК на дивы направлял больше чем получал чистой прибыли либо почти всю чистую прибыль, рано или поздно это должно было закончится...


   
avatar
Электромонтёр, супер дивиденды потому что гмк направляет весь Профит на дивы. Так мало кто делает
От этих закулисных игр весь мозг себе можно сломать.
Одно ясно, это как зеркало в магните.
Тимофей, мне прям даже неловко за такой твой поверхностный анализ.

Ну хотя бы для понимания игры — m.vedomosti.ru/newspaper/articles/2014/06/26/russkaya-ruletka-dlya-deripaski-i-potanina

Никель как металл тут не главное.
И ни единым никелем богат ГМК так-то. А цены на один никель — пыль...

Дивов в 900-1000 за год и следующие не будет, поэтому и слив.
Антон Ромашов, спасибо за ссылку
Этого я не знал, ага
Что ещё было поверхностного?
Тимофей Мартынов, нет ответа на осн вопрос что задумал потанин, вариантов развития событий. Нет анализа, Что будет, если выкупит интеррос или русал.
А ведь тут может быть самое интересное. тире потому что если русал найдет денег допустим и будет выкупать, там оферта должна быть запятая, а это никак не 2 млрд доллоров уже
Антон Ромашов, выкупит что?
Выкупит долю абрамыча?
Написано же что 7 голосов в совете и возможность менять див политику

Русалочка то денег не найдет
Тимофей Мартынов, Если будет выкупать интеррос? Если будет покупать сам нор никель на себя?
Антон Ромашов, причем тут норникель если Интеррос направил абрамычу предложение
Тимофей Мартынов, а ты думаешь оч надо потанину выкупать эту долю на себя чтоли ?  что ему это даст? дерипаску он не выкидывает на совсем таким образом.
а это типа промежуточный вариант — ни вашим ни нашим типа.
я бы продал на месте русала долю в ГМК совсем, если есть такой вариант — тем самум получив раскрытие стоимости русала. но это не в принципах «рыбака».
Антон Ромашов, ой-ля-ля, так у вас и в школе по русскому троечка была, куда там до анализа… и по русски с ошибками калякаете…
Pavel Samoletov, ошибка в одном слове Насовсем из-за голосового набора. Три не было никогда.
Pavel Samoletov, по-русски пишется вот так, если что. как и по-домашнему, так и по-свински, например.
не благодарите, не надо.
Антон Ромашов, в той статье от ведомостей эксперты говорят:
«в случае сделки выкупившая сторона получит контрольный пакет, а это подразумевает оферту миноритариям.» Что это за обязательная оферта миноритариям? Ведь выкупать же будут не у них.
avatar
athlant64, http://www.consultant.ru/document/cons_doc_LAW_8743/9a37f421b78a49d05ed871c909f77dcc0b49e325/
Антон Ромашов, это что же получается, допустим один мажор планирует выкупить 30% у другого мажора, но должен предложить оферту минорам и выкупить ещё и у них? Это же в итоге может вылиться в покупку 40%,50%,60% и выше вместо 30%.
avatar
athlant64, ты как будто только узнал про это?)
Тимофей Мартынов, представь только что узнал )))
avatar
Антон Ромашов, ну, да проще написать два слова «обзор гуано» и тему для себя закрыть… Напишите лучше, детальнее, глубже толковее, потратьте месяц на изучения фактов и фундаментальный анализ, а мы посмотрим что написать вам…
Pavel Samoletov, тихо не ругайтест
Антон сделал справедливые дополнения
Тут самое интересное будет, если будет выкуп по большой цене, все подумают как это круто и навстают в longhi.
А затем поймут, как ни крути дивидендов больших не будет, а при выплате 300 руб. В год до 2023 года по цене 12000 руб. За акцию не дождётся ни один инвестор.
Ожидаю ещё один большой всплеск наверх, наращиваем позицию шорта, Ну и вниз
Магнит2 обеспечен, весь Вопрос сколько это времени займет, Ну я думаю до лета разберутся.
Антон Ромашов, особенно понравилось про «навстают в longhi» =) типа, французский с нижегородским смешал
avatar
SergioKapone, Я за рулем еду голосовой набор с мобильника
Антон Ромашов, опа прикольно
а че за программа?
тоже хочу голосовой набор!
Тимофей Мартынов, так на обычной клавиатуре в Андроиде Нажимаешь на микрофончик и говоришь. В мобильнике не могу картинку приложить.
Антон Ромашов, Аэрофлот, Магнит, ВТБ, ГМК просто следующий, особенности русской национальной охоты за инвесторами
avatar
Макс1978, ну на 2 из 4 этих акцулях точно можно было заработать за посл 2 года. 
магнит и втб ни один норм инвестор не покупал бы никогда.
Читабельно. Спасибо. Если будем падать, при цене 8000 очень сильно подумать можно на предмет постоять подольше тысяч так до 15 в пределе. 
avatar
Я вчера накупил. С целью 14-15.Не знаю поспешил или нет время покажет. Хотя вчера до — 5% шортил… Потом перевернулся
avatar
Тимофей, ключевые вещи проанализированы не верно:
1. Изменение дивидендной политики регулируется на основании SHA между сторонами (детали SHA были раскрыты Rusal при листинге на HKSE бирже, а также в презентации НН). Таким образом, большинство в СД не даст право Потанину изменить див. политику, т.к. у Rusal есть вето право в рамках SHA. Но SHA конечен и предположительно через 5 лет (точной даты нет) он истечет и тогда перевес может иметь значение при номинировании директоров. 
2. ND/EBITDA на 6 мес. 2017г, действительно 1.5х, но с тех пор произошла консолидация части долга на Быстринке (раскрыто в 1H 2017 отчетности, post-reporting event), увеличение WC примерно на 1 ярд (палладиевый фонд, аванс РТ за медный концентрат, оптимизация структуры капитала), выплачены дивиденды в июле и декабре. Таким образом, ND/EBITDA будет порядка 2.0х для конца 2017г

При этом очень поддерживаю проект по фундаменталу!
avatar
Vladimir K, спасибо за коррективы

Vladimir K, не понимаю все таки что именно было проанализировано неверно

Если Потанин не может изменить див политику и уменьшить дивы почему он тогда говорил о снижении планки nd/ebitda до 2?

Зачем тогда по вашему потанину покупать пакет абрамыча
Тимофей Мартынов, потому что после 2 будут платить 30% ебитда.
чтобы СД управлять и не поглотиться рыбаком и быть единоличным.

Антон Ромашов, не понял ниче
Ты ж сам написал что акционерное соглашение не даст потанину опустить планку до 30%?

Что значит сд управлять?
Управлять сд для какой цели?
Тимофей Мартынов, соглашение закончилось в декабре 17 года же. если оставлять дивы такие огромные — то рыбак станет сильнее со временем и у него все будет хорошо ( за последний год произошла трансформация понятия долга русала и считать все стали разом с долей в ГМК долг) и возможно будет выкуривать П и поглощать ГМК.

Антон Ромашов, Рыбак)))
я даже сразу не понял о чем речь
акционерное соглашение совсем закончилось? Окончательно?
Антон Ромашов, дерипаска поглощать ГМК?
не смеши
ни у русала ни у него стока денег нет)
Тимофей Мартынов, а почему  нет? Русал не труп уже, EN+ разместилась удачно, закладываешь долю в ГМК и покупаешь такую же долю почти у П.
в залоге по факту получается контроль в крупнейшем объединенном мировом производителе металлов, а это, видимо, идея фикс у рыбака.

Антон Ромашов, выглядит фантастично
Пакет гмк думаю и так заложен
Антон Ромашов, Владимир К говорит что акционерное соглашение закончится через 5 лет тока
Тимофей Мартынов, ну как через 5 лет то, если подписывали его в 12 году на 5 лет и оно истекло в 17 году в декабре? продлений не было нигде указано.
Антон Ромашов, ну вроде
То есть логично все таки что теперь Потанин может набрать большинство мест в совете и отменить супер дивиденды?

Кстати если Потанин купит долю абрамыча то ему ж тоже надо буит оферту минорам делать?
Тимофей Мартынов, ему не надо будет делать, потому что У него 30% сейчас уже есть. А у русала нет.
Тимофей Мартынов, не правильный тезис, что большинство на СД позволит менять див. политику одной из сторон
www.nornickel.ru/upload/iblock/940/nn_presentation_vtb_capital_october_4_.pdf

Вот посмотрите по ссылке слайд 67, где описаны основные условия SHA.

Теоретически если стороны SHA согласятся, то могут и изменить див. политику (как было в 2016г.).

Зачем покупать — я не знаю, Потанин и без большинства в СД контролирует ситуацию. Вы как минор на вряд ли захотите остаться один на один с Дерипаской.

Ну а акции упали, т.к. рынок считает, что это возможно начало корпоративного конфликта, что может естественно повлечь падение капитализации НН.
avatar
Vladimir K, спасибо за линк
Если большинство в сд не позволит менять политику то зачем потанину покупать долю.
Тимофей Мартынов, я думаю Потанин мыслит другими горизонтами. Через 5 лет истечёт SHA и к этому времени хорошо бы иметь 50%+ (свои плюс лояльные миноры). И дело не в див политике даже, а возможности принимать страт решения в компании. НН как актив конечно уникален и сравнительному анализу не поддаётся (единственный с отрицательными кэш кострами!!!)
avatar
Тимофей Мартынов, вероятно, тут главный вопрос — это вопрос консолидации компании на Потанине. Не исключаю, что суд — это возможность торговли или прямое желание продать долю Русала в Норникеле (совместно с Абрамовичем), что в принципе вероятно, так как уже говорилось о нежелании объединять компании (отсутствии синергии) + это даст Дерипаске возможность погасить долги Русала, выкупить доли партнеров и консолидировать её полностью на ен+, как он и мечтает.

А так с точки зрения репутации Потанин намного обходит Дерипаску, поэтому я лично ему доверяю больше. Если нужны сейчас инвестиции в гмк, то надо их делать. Говоря же о падении, то это краткосрочная реакция. На среднесроке и долгосроке всё будет ок. Компания уникальная. Плюс к этому смотря мультики и прошлые данные, не забывайте, какая была цена на никель тогда, какая сейчас и какая может быть. Поэтому я лично не согласен с мнением, что компания дорогая.
avatar
Vladimir K, из этого слайда следует, что эта тема с дивидендами работает только до тех пор пока Crispian в сделке, которая через агента управляет 15% акций, принадлежащих Потанину и Русалу. Если Crispian продает свою долю, то норма уже не работает.

Я только не понял, где там написано что после декабря 17 криспиан может продать свою долю
Тимофей Мартынов, выход одной сторон SHA не означает его прекращение для всех сторон.
Вот кстати циркуляр, где можно подробней почитать.
rusal.ru/upload/iblock/41b/E%2520486cir25062014.pdf
avatar
Vladimir K, ух ё!
ну и простыня!
спасибо за линк
Тимофей Мартынов, там особо ничего нового не найдете к сожалению — все тоже самое но юр. языком.
avatar
Vladimir K, а какой-то срок окончания соглашения вообще где-то указан?
Тимофей Мартынов,  это не указано в SHA, но есть упоминание в прессе
www.vedomosti.ru/business/articles/2017/11/22/742700-aktsioneri-nornikelya-prodlit-soglashenie
avatar
Vladimir K, как по вашему, почему акции упали на 11% то?

теги блога Тимофей Мартынов

....все тэги



UPDONW
Новый дизайн