Росстат опубликовал очередные данные по инфляции за неделю 26 ноября – 2 декабря. Насколько всё плохо и чем ответит ЦБ?

Темпы роста цен ускорились до 0,5% с 0,37% неделей ранее, а годовая инфляция превысила 9%! Особенно беспокоит то, что инфляция ускорилась в ноябре, даже несмотря на то, что ЦБ начал ужесточать политику ещё в июле.

На сей раз главной причиной ускорения роста цен стал рубль. Осенняя девальвация российской валюты уже начала сказываться на макроэкономике, и, вероятно, это ещё не весь эффект от ослабления.

С начала года рост потребительских цен уже достиг 8,34% (в прошлом году на эту дату было 7,42%). Данные за ноябрь пока не опубликовали (месячные показатели могут отличаться от недельных), однако тренд ускорения инфляции очевиден. Хотя до этого, с июля по октябрь, она находилась на плато.

❗️ Главный фактор

Опережающий рост зарплат, из-за которого повышается потребительский спрос.

За январь–сентябрь средние зарплаты россиян, по данным «СберАналитики», выросли на 13% и достигли 83,2 тыс. рублей в месяц.

Минфин сообщил об эмиссии замещающих еврооблигаций РФ, на которые будут обменяны облигации внешних займов. Объем чуть более 40 млрд $. Замещение произойдет 5 декабря.

Влияние на ЗО (замещающие облигации) – очевидно. Это навес, который приведет к падению «тела». Инвесторы и фонды, покупавшие их во внешнем контуре с дисконтом, будут «обкэшиваться» на внутреннем рынке. Аналогичный процесс мы наблюдали весной 2023 года. Только сейчас еще и с ликвидностью проблемы, деньги есть, но они лежат в LQDT и его аналогах. 

Параллельно идет процесс укрепления рубля после событий прошлой недели. То есть в текущий момент покупать ЗО – не стоит, это путь к получению убытка в декабре. Зато укрепление рубля и навес позволят купить «замещайки» с очень приличными доходностями уже в январе-феврале. Вероятно, это будет лучший момент для входа за длительное время.

Сегодня утром Коммерсант и Интерфакс опубликовали свежие подсчеты по рынку долга и неплатежам. Сделаем короткое ревью и выделим наиболее важное для фондового рынка

Рынок долга 

В ноябре активность на долговом рынке заметно сократилась: объем размещений корпоративных облигаций упал на 43% м/м и на 9% г/г. Даже крупные компании теперь вынуждены идти на уступки инвесторам, предлагая более короткие сроки размещений и ежемесячные купоны вместо привычных полугодовых. Сильно увеличилась ставка по флоатерам, все меньше инвесторов идет в этот сегмент. Банки вынуждены тормозить кредитование из-за проблем с достаточностью капитала и давления ЦБ. Ряд банков выставляет заградительные ставки по заимствованиям. 

Неплатежи 

Экономика все сильнее ощущает кризис неплатежей. Доля просроченных платежей растет во всех категориях бизнеса. Например, малый бизнес в третьем квартале задерживал четверть платежей своим контрагентам, а просрочка более 60 дней стала рекордной: 12,1%. Об этом свидетельствуют свежие данные от СПАРК

Вчера выступал Заботкин и его риторика не отличалась от того, что мы слышали в последние месяцы. Инфляция выше траектории ЦБ, нет замедления итд. Сегодня подключилась Набиуллина, тут уже есть ряд новых тезисов:

— Появился новый проинфляционный фактор — ослабление рубля.

— Смягчение ДКП сейчас было бы воспринято как капитуляция перед инфляцией и подтолкнуло бы её ещё выше.

— ЦБ видит замедление кредитования в ноябре 

— Инфляция пока не начала замедляться: «тормозной путь» до цели займёт весь 2025 год и «прихватит» 2026.

— Решение по ставке в декабре не принято. 

Наш комментарий 

ЦБ признает проинфляционный фактор в ослаблении рубля, но не хочет предпринимать дополнительных действий (валютные интервенции), веря, что ситуация нормализуется сама собой. Всем бы такую уверенность, если рубль не вернется в ближайшее время хотя бы к 100, начнется повышение цен. 

Борьба с инфляцией займет больше времени, нежели кто-либо ожидал еще несколько месяцев назад. Из позитива наконец-то добились замедления корпоративного кредитования (об этом поговорим в следующем посте), что являлось одной из ключевых целей ЦБ. 

Индекс Мосбиржи и индекс PTC готовятся принимать новые компании уже 20 декабря 2024 года. Будут включены акции Хедхантера, Совкомбанка, ЮГК, а депозитарные расписки Ozon будут исключены. После переезда Ozon вернется в индекс. Но, судя по имеющимся данным, это произойдет только во второй половине 2025 года. К голубым фишкам добавят акции Мосбиржи и Хедхантера. 

В листе ожидания на включение в индекс Мосбиржи и индекс PTC попали Ренессанс, Мать и Дитя, РуссНефть и ЭсЭфАй. Все 4 кандидата выглядят примерно равноправно. Вопросы вызывает только RNFT, которая игнорирует миноритарных акционеров и в худшую сторону выделяется на фоне остальных компаний. 

В листе ожидания на исключение из индекса Мосбиржи и индекса PTC будут находиться акции Европлана, Магнита, Самолета и Мечела. Здесь практически гарантированно можно прогнозировать вылет Мечела и Самолета, которые рухнули. А Магнит, видимо, ждет еще несколько “последних китайских предупреждений”. 

Итоги

Ozon и так находится под давлением из-за грядущего переезда, исключение из индекса усилит давление. UGLD получит притоки за счет низкого фри-флоата + акция перепродана на фоне высоких цен на золото. А HEAD становится все более привлекательной историей, особенно после див. отсечки. 

Сейчас бизнес #MVID находится в плачевном состоянии, что подтверждают последние отчёты – убытки, проблемы с поставками, большая долговая нагрузка и т.д. Цена акций в глубоком пике – на уровне 2009 и почти в 10 раз ниже пика 2021 г. То есть оценивается так же, как и 15 лет назад во времена самого худшего мирового кризиса. Есть ли надежда на спасение? 

⛔️ Что привело М.Видео в кризисное состояние? 

1️⃣ Потребность в товаре и займах: в 2022 г. ряд крупных производителей техники, которые обеспечивали около 70% выручки группы, прекратили сотрудничество с РФ. Склады и магазины начали пустеть, и если раньше ритейлер приобретал товары по прямым контрактам зачастую с отсрочкой платежа и оплатой после реализации, то затем появились доп. расходы на параллельный импорт и необходимость брать кредиты для покупки техники. Помешало и резкое ослабление рубля, и доп. расходы на трансграничные платежи. 

2️⃣ Давление маркетплейсов: конкуренция с онлайн-площадками продолжала расти. Темпы роста продаж техники и электроники на WB, Ozon и Яндекс Маркете были гораздо больше, чем у ритейлеров. Изменилось и поведение потребителя, которому формат маркетплейсов стал сильно ближе.

Softline планирует создать субхолдинг, объединив три дочерние структуры, и вывести его на IPO во второй половине 2025 года. Предварительная оценка субхолдинга превышает 40 млрд рублей. Капитализация компании сейчас 44 млрд. То есть на бумаге это X2.

Проблема в том, что размещение только во второй половине 2025 года. И кто-то должен покупать по такой оценке. То есть сейчас за 40 млрд SOFL никому не нужен, а через год хотят продать долю в условной половине компании за те же 40 млрд.

Рынок, вероятно, воспримет эту инициативу позитивно, но основную проблему SOFL мера не решает – навес из акций и низкую маржинальность. Однако нельзя не похвалить менеджмент, что они любыми способами пытаются поддерживать котировки, находят нестандартные способы. В целом, компания стоит недорого, как и другие представители IT, однако само решение об IPO имеет слишком длинный горизонт для текущего рынка. Сейчас народ не готов ждать больше нескольких месяцев.

Падение больше, чем у главного конкурента – ПИК (примерно -50%), и тем более чем у других застройщиков. Бонды Самолёта торгуются с доходностью к погашению на уровне 40% годовых, что для кредитного рейтинга А+ редкость. Что происходит и обоснованны ли слухи про банкротство? 

📉 Каковы ключевые факторы обвала? 

1️⃣ Отмена льготной ипотеки, из-за которой новые продажи в 3 кв. упали до 233,9 тыс. кв. м. (-45% г/г) и 50,2 млрд. руб. (-37% г/г). У компании почти ¾ всех контрактов заключаются с использованием ипотечных средств, поэтому чувствительность финансов Самолёта к этому фактору очень высокая.

2️⃣ Растущие ставки, которые повышают затраты на кредитование. При этом строительная отрасль всегда отличалась высокой долей заёмного капитала в структуре источников финансирования. Компания исторически работала с высоким кредитным плечом, а бизнес-модель работает при ставке в 14-16%, но не предназначена для 21-23%. 

3️⃣ Выход нескольких ключевых акционеров. Акции продаются с весны, и это давит на котировки. Такие объемы просто невозможно перекрыть покупками. И это мы еще не касаемся причины выхода бенефициаров. 

Несмотря на жёсткое давление на микрофинансовые организации со стороны ЦБ, совокупный портфель микрозаймов в РФ с начала года вырос на 24% до 550 млрд. руб. А компания заплатит очень значительные 25-27% по итогам этого и следующего годов. 

💰 Как платит дивиденды Займер?

📄 Дивидендная политика: согласно див. политике компании, она направляет на выплату акционерам не менее 50% чистой прибыли за отчётный период (квартал). В течение 2-х кварталов, прошедших с момента IPO, Займер платил с запасом – по 100% чистой прибыли, и пока планирует придерживаться этой див. политики. Расти на таком рынке не получается, а основной владелец компании нацелен на максимальный возврат через дивиденды. 

💯 Последняя выплата: 3 кв. не стал исключением, и СД рекомендовал снова направить всю квартальную ЧП – 1,051 млрд. руб. – на дивы, что эквивалентно 10,51 руб. на акцию. Бумаги на фоне этой новости подскочили в моменте на 5,8%. 

🧮 Див. доходность: за 1 и 2 кв. МФК выплатила в сумме 16,6 руб.

Котировки пришли к своей поддержке на уровне 4000-4500 рублей. У компании куча проблем, но, возможно, они все уже в цене и мы имеем дисконт? Также затронем вопрос дивидендов и возможного исключения из индекса Мосбиржи. 

Мультипликаторы

📍 FWD PE – 5,4, лучше, чем у основного конкурента Х5 (который, правда, не торгуется и рухнет гэпом вниз, после возобновления торгов) и Ленты. С другой стороны, LENT и растет куда быстрее, чем откровенно стагнирующий Магнит, который будет “выезжать” за счет роста инфляции во втором полугодии.

Долг и дивиденды

Чистый долг составляет 221 млрд. руб. NetDebt/EBITDA адекватный – 1.4. Из-за высокой долговой нагрузки и ставки ЦБ не смогут выплатить всю нераспределенную прибыль в виде дивидендов (900 рублей). За 9 месяцев решили выплатить 560 рублей, див. доходность 12.9%. Это было неплохо для растущего рынка времен 2023 года, но сейчас таким никого не впечатлить и серьезным драйвером это не станет. На рынке есть компании с куда большими выплатами.