ЮГК выходит на IPO: инвестиционный обзор компании

ЮГК — растущая золотодобывающая компания, занимает 4-е место в РФ по производству золота (среди публичных компаний — на 3-м месте после «Полюса» и «Полиметалла»). У компании амбициозные планы роста. К 2028 году ЮГК намерена увеличить годовое производство золота более, чем в два раза, до 29 тыс. кг золота (~944 тыс. унц.). Цель на 2024 год — довести объемы производства до 20 тыс. кг. (+43% относительно 2022 г.).

Компания проводит IPO: сбор заявок начался 13 ноября и продлится до 21 ноября 2023 года включительно. В рамках IPO не планируется продажа акций основным акционером компании – предложение состоит исключительно из дополнительной эмиссии акций в размере до 5% от акционерного капитала.

Цена размещения установлена в диапазоне 0,55-0,6 руб./акцию (соответствует рыночной капитализации в размере 110-120 млрд руб. без учета ожидаемого привлечения средств на IPO). Считаем, что размещение проходит с хорошим дисконтом, по 4.2x EV/EBITDA'24 (в последние 2-3 года в среднем мультипликатор EV/EBITDA золотодобывающих компаний на российском рынке составлял 5.2-7.5х).

В своем отчете из закрытой подписки мы подробно разобрали бизнес компании и дали оценку справедливой стоимости. Вот ключевые тезисы:

— С учетом увеличения производства мы ожидаем роста выручки до 74,7 млрд руб. (+31% г/г) по итогам 2023 года и до 112,2 млрд руб. (+50% г/г) по итогам 2024 года.

— Компания находится на 60-70 перцентиле на кривой себестоимости производителей золота. ТСС обосновался примерно на уровне 950-1000 $/унц. (что выше, чем у «Полюса» — 519 $/унц.). У ЮГК достаточно высокий операционной рычаг, что означает более значительный прирост EBITDA при повышении цен на золото и, наоборот, более существенное снижение при падении цен на золото, в отличие от компаний с более низким ТСС.

— Мы ожидаем, что EBITDA за 2023 год составит 29,5 млрд руб. (+31% г/г), а за 2024 год — 43,0 млрд руб. (+50% г/г).

— Значительная часть инвестиций (~61% от кап. программы до 2026 г.) в проекты роста была сделана в 21-23 гг. Далее компания значительно снизит свои кап. затраты, что благоприятно отразится на свободном денежном потоке. По нашим прогнозам, FCF составит 7,4 млрд руб. по итогам 2023 года (FCF yield — 6,2% к верхней границе размещения) и 26,9 млрд руб. по итогам 2024 года (FCF yield — 22,4%).

— Около ~70% долга компании в валюте ($). Мы прогнозируем чистый долг компании с учетом наших предпосылок по курсу доллара к рублю, а также учитываем потенциальное погашение долга за счет привлеченных денежных средств в ходе IPO ~6 млрд руб. Мы ожидаем, что на конец 2023 года чистый долг сократится до 47,4 млрд руб., а на конец 2024 года — до 36,6 млрд руб. Коэффициент чистый долг/EBITDA составит 0.9х.

— По последним данным, компания планирует направлять на выплату дивидендов 50% от чистой прибыли. По итогам 1П 2023 г. чистая прибыль составила -3,3 млрд руб., при этом без учета переоценки от курсовых разниц (-8,5 млрд руб.), которая связана с обязательствами в валюте, чистая прибыль составила 5,2 млрд руб. Базово мы не ждем аналогичного существенного влияния курса валют на ЧП за 2П и за 2024 год с учетом снижения долга, в том числе валютного. Мы ожидаем, что ЧП за 2024 год составит ~21,8 млрд руб., тогда дивиденд по итогам года может быть на уровне 10,9 млрд руб. (див. доходность 9,1% к потенциальной цене размещения 120 млрд руб.).

Целевая капитализации ЮГК на конец 2024 года, по нашей оценке, составляет 241 млрд руб. (целевая цена — 1,12 руб.). Потенциал роста к верхней границе размещения — 87%.

Светлана Дубровина, Senior Analyst