Блог компании Финам Брокер | Ключевая ставка: в преддверии заседания Банка России

Предстоящее заседание Совета директоров ЦБ 25 июля будет «опорным». Это означает, что помимо решения по ключевой ставке и сигнала, регулятор представит обновленный макропрогноз (действующий макропрогноз был представлен на апрельском заседании). Также ЦБ обновит оценку долгосрочной нейтральной ставки (сейчас 7,5-8,5%).

Хотя по итогам предыдущего заседания ЦБ сохранил нейтральный сигнал (что теоретически означает возможность снижения, сохранения или даже повышения ключевой ставки на следующем заседании), сомнений в том, что на предстоящем заседании ключевая ставка будет снижена вновь, практически нет. Глава ЦБ Э. Набиуллина предположила в начале июля, что основной вопрос будет в шаге снижения. Руководство ЦБ (зампред А. Заботкин, советник главы К. Тремасов) не исключило снижение ключевой ставки 25 июля более чем на 100 б.п.

По мнению аналитиков «Финама», основными рассматриваемыми вариантами могут стать снижение на 100 или на 200 б.п., т.е., до 18% или 19%. Возможен также промежуточный вариант снижения на 150 б. п. Вариант снижения на 200 б.п. представляется нам немного более вероятным. Реальная ключевая ставка сейчас очень высока по всем критериям, и это оказывает тормозящее влияние на экономическую активность, причем неравномерное (рост экономики замедлился, потребительский спрос ослабевает, в ряде отраслей уже идет спад).

Однако регулятор может ограничиться меньшим шагом (например, 100 б.п.), обратив внимание на повышенную инфляцию в секторе услуг, все еще напряженный рынок труда (рекордно низкая безработица, не столь ощутимое замедление роста зарплат), «зависшие» в диапазоне 13-14% инфляционные ожидания населения, высокие показатели расходов и дефицита бюджета в I полугодии 2025 года при неопределенности бюджетных проектировок на текущий год и будущую 3-летку (они должны появиться в сентябре), риски для курса рубля со стороны нового этапа повышения импортных тарифов США с 1 августа и возможных новых санкций США и ЕС в отношении России и ее торговых партнеров. Банк России постоянно напоминает, что намерен выстраивать ДКП таким образом, чтобы устойчиво вернуть инфляцию к цели 4% в 2026 году, что означает продолжительный период проведения жесткой денежно-кредитной политики. Также ЦБ не раз упоминал, что намерен не допустить повторения ситуации I полугодия 2024 года, когда ожидания снижения ключевой ставки разогнали инфляцию, в результате вместо снижения ключевой ставки регулятору пришлось ее повышать.

По мнению аналитиков, ЦБ необходимо снижать ключевую ставку, реагируя на существенное замедление инфляции, иначе нарастание жесткости ДКУ в реальном выражении может привести к «переохлаждению» экономики и все более заметным финансовым проблемам у предприятий. Но ЦБ может по-прежнему отражать в коммуникации, что он планирует сохранять (реальную) жесткость ДКП, принимая решение по ключевой ставке в зависимости от скорости и устойчивости снижения инфляции и инфляционных ожиданий, а также баланса рисков. То есть ЦБ не исключает пауз в снижении ключевой ставки и даже возможности ее повышения.

Помимо самого ожидаемого снижения ставки и его шага, будет важен сигнал (сохранение нейтрального сигнала или его смягчение), а также новый макропрогноз. При «широком» шаге вероятность сохранения нейтрального сигнала, на наш взгляд, выше, при снижении менее чем на 200 б.п. возможно его дополнение в виде мягкого сигнала и/или снижения прогноза средней ключевой ставки. Снижение ставки на 100 б.п. с нейтральным сигналом или тем более отсутствие снижения ставки могло бы сейчас быть воспринято как проявление «жесткости».

Сейчас базовый прогноз аналитиков предполагает снижение ключевой ставки до 16% к концу года, при этом если спрос продолжит ослабевать и не появится новых проинфляционных рисков (например, со стороны новых бюджетных проектировок, внешнего сектора, санкций), не исключено и более глубокое снижение (например, до 15%). Осенью у ЦБ появится больше данных для принятия решения о продолжении снижения ключевой ставки или паузе. По нашим оценкам, ключевая ставка ниже 16% пока находится вне базового сценария ЦБ на этот год, но после обновления макропрогноза регулятора на предстоящем заседании может в него «попасть». Ожидания аналитиков (макроопрос ЦБ) по средней ключевой ставке на этот год (19,3% после 20,0% в предыдущем опросе) уже «ушли» ниже нижней границы действующего базового прогноза ЦБ (19,5-21,5%). Оценка на будущий год снижена до 13,8% (с 14,2%) и сейчас находится внутри базового прогноза ЦБ (13-14%).

Реальная ключевая ставка ЦБ по итогам июня осталась на майском максимуме по отношению к показателю инфляционного давления. Так, по отношению к текущей средней за 3 месяца инфляции с коррекцией на сезонность в пересчете на год, (3М SAAR) она составила 15,2% (как и в мае, до снижения ключевой ставки), по отношению к инфляции SAAR за июнь 16% (май 16,5%, исторический максимум). По отношению к инфляционным ожиданиям населения в июне-июле (13,0%) реальная ставка составляет 7,0%. По отношению к годовой инфляции июня реальная КС составляет 10,6% (исторический максимум 12,66%, октябрь 2024 года). Такие значения реальной ключевой ставки (особенно по отношению к показателям инфляционного давления) соответствуют весьма жестким ДКУ, что дает регулятору достаточно маневра при принятии решений по ДКП.

Ключевая ставка ЦБ и метрики инфляции

🧐Читать полностью наFinam.ru

✅ Подписывайтесь на телеграм-канал Финам Инвестиции и Торговые сигналы