Аэрофлот #AFLT

Итак… Давно не писал какой то «прям аналитики» по компаниям с цифрами, но, похоже — это карма… Каждый второй вопрос рубрики «Вопросы» связан Аэрофлотом. От судьбы не убежишь.

Обычно мне нет смысла погружаться в цифры в постах т.к. есть чужая аналитика лучше которой я не напишу, копипастить смысла нету. Но в этот раз мой уголь видения я нигде не встретил, хоть отчет за первый квартал вышел некоторое время назад.

Сначала тезис без цифр:
Один из инструментов поиска кратника, писал об этом в одном из циклов — найти бизнес с очень очень дешевой выручкой (P/S), и купить в тот момент когда там чуть чуть расшириться маржа. Это то что сейчас происходит с Аэрофлотом, и пахнет тем что он окажется очень дешевым для прибылей 2024-2027… Напрягает меня при этот тот факт что когда массово пойдут сырые самолеты — высока вероятность что появится какая-то дотационность, которая плохо скажется на перспективах дивидендных выплат, хоть почти все деньги и пойдут государству.

Итак, к капле цифр. К сожалению нельзя взять какой-то «нейтральный» год, у бизнеса последние много лет много объективных внешних проблем. Последний более или менее «честный» год — 2019. Потом ковид, потом СВО. Так что не будем рыть далеко, тезис о том что маржа расширяется на растущей выручке доказывается на пальцах и так.

2022, жахнуло все. Выручка 413 млрд, и лютый убыток 50 ярдов. Но кстати, операционный убыток — 13 млрд. Т.е. все плохо, бизнес убыточен даже на операционном уровне. А есть еще финансовые расходы, административные и т.д…

В 2023г — дела уже обстоят получше, операционная прибыль аж 180 млрд(!), а убыток по году падает до 14 млрд. Это 2,3р убытка на акцию, а не 16,2.

Почему убыток? Финансовые расходы 210 млрд, часть из которых — разовые. Я не знаю «уйдут ли они все» — но думаю финрасходы должны стать сильно меньше. 73 млрд(!) это «эффект от досрочного прекращения признания договоров аренды». Остальные строки очень специфичны, типа хеджирование, изменение резервов под обязательства, прибыль от курсовых разниц и т.д, туда даже прогнозировать не буду пытаться.

Этой строки в 2022 не было. Если улучшить результат прошлого года на нее — получим чистую прибыль 60 ярдов, это 15р на акцию дивиденд 7,5. И уже бизнес стоит довольно дешево по мультам прошлого года. К сожалению я не бухгалтер, и не знаю могла ли быть еще какая-то подшивка к этой строке — типа вот это убыток, но за то к нему привязана вот такая вот прибыль. Но глобально — всплеск финрасходов до 200 млрд кричит об однозразовости. Важно не забывать что несмотря на формально огромные долги — бизнес закредитован не катастрофично, если помнить что самолеты взяты в аренду. Если вы арендовали квартиру на год, не значит что вы стали должником на эту сумму.

Впрочем даже сохранение финрасходов в размере 200 млрд — позволит компании показать крутую прибыль за 2024г.

Теперь самое интересное. Данные за первый квартал. Потом еще полернем майской операционочкой.

Важно помнить: операционная прибыль 2023г — 180 млрд руб, при выручке 612.

При этом операционная прибыль 1 кв 2023 была… Убыток 5 млрд. Выручка была 112,5 млрд (20% от годовой). Т.е. оставшиеся три квартала в 2023, принесли 185 из 180 млрд операционной прибыли. Как так? Ну на самом деле — всегда так. Исторически самым крутым кварталом у компании был третий, хотя и второй крут. Последние годы чутка подтянули вроде четвертый. В общем — календарно все естественно, просто так было всегда.

А что у нас случилось в кв1 2024? Операционная прибыль таки случилась. причем 30 млрд(!!!). И случилось это на росте выручки на 54%. Что дало прирост к выручке? Международные рейсы дороже внутренних. А пассжиропоток в человеках вырос на 48% именно на них. Ну и на 15% выросли внутренние перелеты. Еще что супер важно — выросла занятость кресел! 86,3 => 88.3%. Один из главных показателей эффективности. В том году выручка была 612 при 112 в первом кв, при аналогичном раскладе в этом году — выручка года составит 850 млрд. Каждый 1% который из выручки получится переложить в прибыль — это 8,5 млрд в прибыль, или 2р на акцию ЧП(1р дивидендов как раз).

И да, вдруг кв1 стал прибыльным. И это не какие-то разовости, а именно отменный результат операционной деятельности.

Пассажирооборот в миллионах человеко километров вырос на 31%, это думаю можно считать объективным ростом бизнеса без учета инфляции. При выручке выросшей на 54%, можно сказать что годовая инфляция авиаперевозок составила 17,5%.

Я не думаю что каждый квартал станет лучше чем в 2023 на 35 млрд, но лучше да станет. Есть ли шанс словить хоть 100 ярдов чп за год? Оптимистично, но пока не вижу почему нет.

Глянем на апрель и май. Наверное дальше все так круто улучшаться не будет, просто эффект низкой базы ведь кв1 2023… НЕТ!
Главный показатель, изменение занятости кресел, улучшился ЕЩЕ значительней: в кв1 динамика была +2,1 пп год к году, а в апреле +2,6 пп! В мае + 3 пп. Иными словами у нас отменнейшая динамика операционной деятельности, которая продолжает становится еще лучше.

У меня нет почти никаких сомнений что это будет лучшим годом компании с кратным отрывом. Важно не забывать что капитал сильно размыт, т.е. не стоит ждать иксов от старых пиков на графике. Но переползти сотню вполне возможно.

Я все еще считаю историю спекулятивной, т.к. бизнес крайне цикличен в целом, а еще его ждут сырые самолеты. Но как именно это все будет датироваться — не ясно. И Аэрофлот не виноват в том что нужно обкатывать свои самолеты, следовательно можно предположить что будут некие четкие правила игры, и… Впрочем это актуально через годы. Здесь и сейчас все просто отменно.

https://t.me/LadimirKapital