Блог компании БКС Мир инвестиций | Сколько на самом деле должен стоить Сбер

Многих инвесторов сейчас волнует вопрос, насколько адекватно оценен банк: не слишком ли перегрет или все еще дешев. Ответим на этот вопрос фундаментально: найдем справедливую стоимость Сбера.

Как это можно посчитать

Есть много методов «ручной» оценки акций. Они позволяют посчитать внутреннюю, или справедливую стоимость эмитента. Используем три наиболее популярных: сравнение с аналогами, DCF (денежные потоки) и через дивиденды.

Все три метода могут давать сильно различающиеся оценки, поэтому их стоит воспринимать как набор сценариев с разной вероятностью. Своя доля правды есть в каждом из них, и в сумме они определяют цену.

Таким образом, на выходе у нас будет диапазон значений для акций Сбера на ближайшую (несколько дней или недель), а также среднесрочную перспективу (около года). Истина, как это часто бывает, где-то посередине данного диапазона. 

Сбер на фоне аналогов

В России по понятным причинам найти сопоставимый банк невозможно: у ВТБ не та бизнес-модель, эффективность ниже, а доля на рынке существенно меньше. Прочих конкурентов тем более бессмысленно сравнивать со Сбером.

Поэтому берем иностранцев с активами, которые соизмеримы с активами российского гиганта. Причем только те банки, которые торгуются на бирже за пределами США и Китая, чтобы не занижать оценку.




Активы Сбера — чуть более 40 трлн по МСФО. В долларах по курсу на дату последнего отчета это около $560 млрд. В среднем сопоставимые банки стоят сейчас $40–45,4 млрд (3,3–3,7 трлн руб.), или на треть дешевле Сбера.

Впрочем, качество активов у всех разное. Если мерить по прибыли (P/E), то банки-аналоги стоят немногим дороже Сбера: 10,9–11,2. Российский гигант не дотягивает всего 1–4%, то есть его акциям сейчас 250 руб. — красная цена.

Рост бизнеса Сбера

Чаще всего компании оценивают по динамике денежного потока (FCF). В случае с банком можно взять чистую прибыль на акцию и разделить на ставку требуемой доходности с учетом будущего роста прибыли.

В среднем последние годы прибыль банка росла со скоростью около 11% в год. Требуемая инвесторами доходность находится аналитически из средней динамики всего рынка акций и беты самого Сбера. Выходит порядка 14% годовых.

Из последнего отчета видим, что банк заработал за прошлый год 12,4 руб. на акцию. Соответственно, справедливая стоимость акций находится как 12,4 / (14% – 11%) = 410 руб. Это дает недооценку более 70%.

Будущие дивиденды Сбера

Доходность майского дивиденда отличается от средней по рынку и от средней для самого банка. В предыдущие 5 лет Сбер платил в среднем 6% к цене своей акции, или в диапазоне от 4% до 8%.

При этом средний темп роста дивиденда (в рублях) за эти же годы составлял 16% (даже с учетом пропущенного года). Следовательно, следующая ожидаемая выплата может составляет порядка 29 рублей на акцию.

Исходя из сегодняшнего дивиденда, про который мы знаем, что он точно будет, мы получаем справедливый ценник для акций Сбера не менее 310 руб. до отсечки и около 290 руб. после нее. То есть даже сейчас недооценка все еще остается.

Предположив, что дивидендная политика не поменяется, а ценник придет в равновесие со ставкой выплаты (вернется хотя бы к 8%), мы получим справедливую цену Сбера через год: 360 руб. до отсечки и 330 руб. после нее.

Выводы

— Оценка акций тремя способами: в сравнении с аналогами, по динамике чистой прибыли и с помощью дивидендов — показывает, что Сбер все еще недооценен.

— Из трех разных методов оценки мы получаем набор сценариев на ближайшие недели и месяцы (вплоть до года) с ценой акций от 250 руб. до 410 руб.

— Это значит, что при прочих равных (без новых негативных факторов) банк способен показать рост от 4% до 72%, или около 38% в среднем.