10 августа Казначейство тихо убрало с сайта раздел «операционный день», там ежедневно публиковались свободные остатки бюджета. По расчетной оценке, с начала года из них взято 3,5 трлн, осталось около 4,5 из 8.

Хороший повод разобрать, что происходит с деньгами в системе. Механизм получается замкнутый.

1. Бюджет тратит с опережением. Дефицит 6,5 трлн за 7 месяцев при плане 3,8 на год. Занять нечем: аукционы ОФЗ приостановлены. Значит финансирует остатками с казначейских счетов.
2. Деньги уходят в экономику, но не возвращаются в банки. Наличных в обращении прибавилось около 2,4 трлн к середине августа.
3. И далее главное. Финдиректор Сбера Скворцов недавно в РБК объяснил причину: обвалилась сдача наличности в инкассацию, бизнес дает скидки 5-15% за нал (думаю вы и сами регулярно сталкиваетесь). Причина — выросшая налоговая нагрузка или, проще говоря, МСБ уходит в тень.
4. Деньги вне банков — это дефицит ликвидности. Сейчас 2,7 трлн, рекорд с марта 2022. Скворцов сказал прямым текстом: ОФЗ покупают на свободную ликвидность, а её нет.

( Читать дальше )

Самый частый вопрос про любую инвестиционную идею звучит примерно так: «сколько это принесёт?»

На мой взгляд, он бессмысленный, потому что доходность вам никто не выдаёт и не гарантирует в момент входа. Она складывается потом, по факту, и складывается она из вещей, которых вы в момент решения не знаете и знать не можете.

Единственное, что вы действительно выбираете, когда нажимаете кнопку в терминале, — это риск. Какой размер позиции. При каких условиях вы выходите. Сколько вы теряете, если ошиблись. Всё остальное — это предположение или даже скорее надежда, оформленная в цифрах.

Инвестируя, вы определяете не доходность, которую хотите получить, а риск, который готовы принять.

2 факта, которые актуальны всегда

1. Просадка несимметрична.

Падение на 50% требует роста на 100%, чтобы вернуться в ноль. Падение на 75% требует роста на 300%. Кстати, российский рынок терял эти 75% в 2008 году, так что это не так уж невозможно даже по индексу, не говоря уже об отдельных бумагах и активах.

( Читать дальше )

Главное в одной фразе: малый бизнес перестал уходить, но одновременно компания раздаёт деньги быстрее, чем зарабатывает.

Что хорошо

1. Малый бизнес развернулся. Число платящих клиентов МСБ выросло к предыдущему кварталу на 5,2%. Для сравнения: год назад тот же период дал +0,3%. То есть это не сезонность. Годовое падение замедлилось с -16% до -12%.

2. Компания вернула прогноз. Она снимала его весной — это был плохой знак (последний пост по закрытию позиции t.me/macropulse_pro/752; там также ссылка на открытие). Теперь говорят: выручка за год останется на уровне прошлого, маржа выше 50%. Едва ли они бы вернули прогноз, если бы не было уверенности, хотя всякое можно услышать от менеджмента.

3. Дивиденд 200 ₽. Отсечка 28 сентября.

4. Направление HR-tech впервые вышло в плюс. Небольшой, но плюс, вместо убытка год назад.

Нюансы с прибылью

Маржу «купили», а не заработали. Маркетинг срезали на четверть — на 339 млн. Именно эта экономия и есть вся разница между заявленной маржей EBITDA 51,6% и реальными 48,3%. Персонал при этом вырос на 11%, административные расходы на 17%. И неприятная деталь: маркетинг обслуживает привлечение того самого малого бизнеса, чей разворот только что показали. Дважды эту статью не срежешь.

( Читать дальше )

За 7 месяцев банк заработал 1163,6 млрд (+19,8%), июль 168,4 млрд. Но в абсолюте месячная прибыль стоит на месте с марта: 166,4 → 166,8 → 169,4 → 168,1 → 168,4. Рост «в процентах» держится на более низкой базе прошлого года, а не на том, что банк зарабатывает больше, чем весной.

Главный двигатель начал глохнуть

Процентный доход в пересчёте на один день впервые за цикл упал на -5% к июню. Дешёвое фондирование заканчивается. Это видно по ставкам депозитов, которые остановили снижение; и этот тренд ещё, думаю догонит в 3-4 квартале. Это тот механизм, на котором стоял весь рост маржи.

Комиссии перестали расти. Июль -4,5% к прошлому году. Банк сам это признал: прогноз по комиссиям на год срезан с +5-7% до нуля. Как я упомянул здесь, гайденс ожидал неизбежный пересмотр.

Расходы на резервы в июле минимальные за год (1,0% портфеля против 1,5% в среднем), просрочка стоит на 2,9% третий месяц, корпоративные кредиты выросли лучше всех месяцев года. Никакого ухудшения качества в июльских цифрах нет.

( Читать дальше )

Первая прибыль Озона: банк заработал 18,8 млрд, маркетплейс потерял 1,25

Котировки под давлением из-за ударов по WB и, кто-то видит в этом возможность, а кто-то так называемый bull-trap.

Что происходит сейчас

— Отчёт красивый. Выручка +47%, EBITDA +48%, впервые заметная чистая прибыль — 10 млрд. Заказов на 73% больше, чем год назад. По цифрам это лучший квартал в истории компании.
— Но прибыль делает не маркетплейс, а банк. Озон Финтех заработал 18,8 млрд до налога. Сам маркетплейс — минус 1,25 млрд. То есть история «Озон вышел в прибыль» на самом деле звучит так: «банк внутри группы зарабатывает достаточно, чтобы перекрыть убыток маркетплейса». Разница принципиальная.
— Люди покупают чаще, но мельче. Заказов +73%, а оборот +37%. Средний чек упал на 21% — до 1403 руб. Доставить один заказ стало дешевле (156 против 176 руб), но на каждый рубль оборота логистика стала дороже. Это главное внутреннее напряжение бизнеса.
— В банке начали портиться кредиты продавцам. Займы юрлицам и ИП выросли на 9%, а безнадёжные на 49%. Их доля в портфеле: было 16%, стало 22%. И это данные на 30 июня — до того, как удары по складам ударили по деньгам селлеров.

( Читать дальше )

Февраль-март: начинается война, закрывается Ормузский пролив, пятая часть мировой нефти. Золото падает.

Июль: новая фаза конфликта. Золото снова под давлением.

Эта неделя: очередные слухи, что пролив приоткроют. Золото показывает лучшую неделю с января.

Если держать золото как страховку от геополитики, последние полгода должны были быть так себе.

Почему так

Золото не платит процентов, дивидендов, купонов, поэтому безрисковая ставка для него очень чувствительна. Если можно получить 4% годовых без риска, то каждый доллар в золоте вам чего-то стоит. Дальше цепочка:
Война → нефть дорожает → инфляция растёт → ФРС ужесточает → ставка выше → золоту плохо.

Перемирие — всё наоборот. То есть геополитика сейчас приходит в золото не через страх, а через нефть. И реакция получается обратная традиционно принятой.

Данные по занятости в пятницу это подтвердили

Данные по занятости в США: экономика потеряла 23к рабочих мест, а ждали плюс 80. Май и июнь пересмотрели вниз ещё на 103к. Вероятность повышения ставки в сентябре упала с 55% до 44%. Золото прибавило больше 2% за сессию.

( Читать дальше )

В начале недели уже вышел ряд статистики, включая недельную инфляцию на уровне -0.02% и резюме обсуждения последнего решения ЦБ. Самое время построить предварительные ожидания по ставке на ближайшее заседание 11 сентября и до конца года.

Сначала арифметика

В последнем прогнозе ЦБ опубликовал среднюю ключевую с 27.07 до конца года: 13,7-14,0%. Осталось три заседания: 11.09, опорное в конце октября (23.10) и декабрьское (18.12). Считаем, во что укладывается диапазон:
1. Ни одного снижения. Тогда ставка на конец года: 14%. Средняя за остаток: 14,00% — верх диапазона.
2. Одно, в сентябре. На конец года: 13,75%. Средняя: 13,83% ~ середина.
3. Два (сен + окт). На конец года: 13,5%. Средняя: 13,72%.
4. Три (сен + окт + дек). На конец года: 13,25%. Средняя: 13,70% — дно диапазона.

2 вывода, которые из этого следуют сразу:
▪️Шаг 50 бп в сентябре ломает траекторию (средняя уходит к 13,65%, ниже дна). То есть ЦБ фактически сам себя ограничил шагом 25 бп.
▪️Декабрьское заседание почти не влияет на среднюю (11 дней до конца года). Значит коридор реально ограничивает сентябрь и октябрь, а декабрь — свободная переменная.

( Читать дальше )

После многолетнего затишья, Япония всё чаще начинает проскакивать в СМИ: отказ от политики нулевых/отрицательных ставок в начале 2024, черный понедельник Nikkei в августе 2024 и вот теперь интервенция с участием США, — всё это связано в контексте дешевой иены, как одного из источников фондирования для всех мировых рынков. Но теперь чем выше поднимается ставка японским ЦБ, тем больше вот таких резких движений будет происходить, т.к. конструкции на базе дешевой иены перестают быть дешевыми.

Реальный мотив — рынок трежерис

30-31 июля Минфин США вместе с Японией скупал иену. В июле она уходила к 164 за доллар, минимум с 1986 года; за три дня после интервенции отыграла около 5%, сейчас 157-158. Прошлый раз США помогали Японии покупать её валюту в 1998 году.

Официально это помощь союзнику, но механика говорит другое. Чтобы покупать иену, Японии нужны доллары, а взять их быстрее всего продажей трежерис, которых у неё больше $1 трлн. При этом доходность 30-летних трежерис на прошлой неделе была на максимуме с 2007 года (кратко писал про это в воскресенье): японская распродажа в таком рынке последнее, что нужно США.

( Читать дальше )

Июль был бурным на крупнейшем фондовом рынке мира: чиповый индекс потерял больше 20% — худший месяц со времён кризиса 2008 года, 30-летние ставки на 19-летнем максимуме, нефть плюс 30% за месяц, доллар слабеет. При всём при этом SPX всего в 2% от хаев.

Инфляция и ФРС

ФРС на заседании прошедшей недели сохранила ставку (3,50-3,75%), но трое из двенадцати уже проголосовали за повышение. Голубиных голосов ноль. Уорш убрал из практики прогнозы и сигналы, что делает будущие решения более неопределенными, а рынок ненавидит неопределенность.

Инфляция при этом пока ведёт себя лучше, чем ждали: базовая потребительская 2,6%, базовая PCE (любимый индикатор ФРС) 3,3% — обе снижаются. Ставку на сентябрьское повышение рынок срезал с ~80% до ~60%.

И если SPX выглядит уверенно, то рынку облигаций такая неопределенность не понравилась. 30-летняя доходность 5,2-5,3% — максимум за 19 лет. Похоже новому главе ФРС, Уоршу, ещё только предстоит научиться коммуницировать с рынком и завоевать доверие.

( Читать дальше )

Q2: прибыль 511,2 млрд (+20,9% г/г), ROE 24,0%, NIM 6,7%.
За 6М: 1 019,1 млрд, ROE 24,2%, CoR 1,2%.

С апреля я писал одно и то же: добор только после Q2 МСФО, при CoR ниже 1,4%, стабилизации Stage 2 (https://t.me/macropulse_pro/689) и не против ястребиного макро. Формально выполнено всё: CoR 1,2%, доля Stage-2 = 5,3% → 5,2%, NIM выше гайденса, а 24 июля ЦБ снизил ставку и снял самый ястребиный хвост. Однако, позицию всё равно не наращиваю, и вот почему.

Из позитивного:

1. Маржа выше плана самого банка. NIM 6,7% против гайденса 5,9%. Механика прежняя и по определению исчерпаемая: весь прирост ЧПД за полугодие пришёл из пассивов, процентные доходы -0,5% г/г, процентные расходы -12,8%.

2. Медвежий сигнал, который я записал заранее, разрешился позитивно. Я ждал МСФО-CoR выше РПБУ, но по факту 1,2% против ожидания 1,5%.

Из вопросов:

1. Stage 2 перестал расти не потому, что стало лучше. Stage-3 = +17% (в Q1 +0%), доля обесцененных кредитов 4,8% → 5,5%; Stage-2 = +1% (в Q1 +29%). Опережающий индикатор не улучшился, он разрядился в реализованную стадию.

( Читать дальше )