Свежие облигации Позитив 001Р-03. Так ли всё позитивно?

Отлично нам всем известная группа «Позитив» 20 июня проведет сбор заявок на свой выпуск облигаций 001Р-03. Давайте качественно прожарим новые «позитивные» бонды — кстати, это первый классический фикс от компании после двух предыдущих флоатеров.

Я уже 7 лет активно инвестирую в долговой рынок РФ (и не только — рассказывал, как я погорел на египетских облигациях), и постоянно слежу за новинками, достойными внимания. Ранее делал обзоры на выпуски ЭТС, Полипласт, Уль._область, СОБИ, Норникель, КАМАЗ, УЛК, ВУШ, Уральская_Сталь, Акрон, Ростелеком, Инвест_КЦ, РКС, Россети_СЗ, Гидромаш.

Чтобы не пропустить другие обзоры, подписывайтесь на телеграм-канал с авторской аналитикой и инвест-юмором.

👨🏻‍💻А теперь — поскакали смотреть на новый выпуск Позитива!

🌐Эмитент: ПАО «Группа Позитив»

👨🏻‍💻Позитив (Positive Technologies) — один из крупнейших российских разработчиков решений в области кибербезопасности, который работает на рынке уже около 20 лет. Единственный публичный представитель этой сферы на Мосбирже. Я давно держу небольшую позицию по акциям POSI в портфеле.

«Позитив» разрабатывает и продает множество инновационных программных продуктов и услуг в сфере IT-безопасности, а также поддерживает ряд сервисов и оказывает консультационные услуги. Основной доход приносит продажа лицензий на своё ПО — около 90% в суммарном результате.

🚀Компания нарастила доходы благодаря уходу иностранных конкурентов и законодательной поддержке со стороны правительства. Услугами пользуются более 4 тыс. корпоративных клиентов.

⭐Кредитный рейтинг: AA- «негативный» от АКРА (понижен в апреле 2025), АА «стабильный» от Эксперт РА (июль 2024).

💼В обращении 3 выпуска облигаций: ПозТех-1Р2 с постоянным купоном и два флоатера iПозитивР1 и iПозитивР2, обзоры на которые я делал в прошлом году.

📊Финансовые результаты Позитив

Смотрим самую свежую отчетность за 1 квартал 2025 года:

✅Выручка: 2,34 млрд ₽ (+7,6% год к году). Объем отгрузок составил 3,8 млрд ₽ (+111% г/г). Бешеный рост отгрузок связан с переносом части контрактов с конца 2024 на 1 кв. 2025 г. За весь прошлый год компания заработала 24,5 млрд ₽ выручки (+10% на фоне 2023).

🔻EBITDA: минус 1,57 млрд ₽ (-37,5% г/г). Ещё хуже, чем год назад. Ситуация отражает слабый рост выручки в совокупности с сильным ростом операционных расходов. По итогам 2024 г. EBITDA составила 6,5 млрд ₽ (-40%).

🔻Чистый убыток: 2,8 млрд ₽ (+86,7% г/г). Ну это жесть, товарищи — и так нехилый убыток 1 кв. 2024 почти удвоился. Растут капитальные вложения: +48% г/г. За весь 2024 г. была чистая прибыль 3,7 млрд ₽ (-62% на фоне 2023).

💰Собств. капитал: 14,2 млрд ₽ (-20% за квартал). Снижение капитала связано с активным погашением долгов. Активы уменьшились на 8,4% до 48,3 млрд ₽. На счетах 13,5 млрд ₽ кэша (в конце 2024 было всего 6,3 млрд).

✅Кредиты и займы: 25,9 млрд ₽ (-2% с начала года). Из действительно позитивного — чистый долг уменьшился аж на 40% до 11,5 млрд ₽, а долговая нагрузка по показателю ЧД / EBITDA снизилась до 1,92х с 2,97х на конец 2024 г. Правда, нужно заметить, что в 1 кв. 2024 отношение ЧД/EBITDA было всего 0,42х.

⚙️Параметры выпуска

● Название: Позитив-001Р-03
● Номинал: 1000 ₽
● Объем: 5 млрд ₽
● Купон: до 20% (YTM до 21,94%)
● Погашение: через 2,8 года (1020 дней)
● Выплаты: 12 раз в год
● Амортизация: нет
● Оферта: нет
● Рейтинг: AA- от АКРА, АА от Эксперт РА
● Только для квалов: нет

👉Организаторы: Альфа-Банк, Газпромбанк, ИБ Синара, Совкомбанк, SberCIB.

⏳Сбор заявок — 20 июня, размещение — 25 июня 2025.

🤔Резюме: безопасненько ли?

👨🏻‍💻Итак, Группа Позитив размещает фикс объемом 5 млрд ₽ на 2,8 года с ежемесячным купоном, без амортизации и без оферты.

✅Крупный и надежный эмитент. Лидер на рынке кибербезопасности РФ с высоким кредитным рейтингом. Компания наконец вывела на рынок свой новый флагманский продукт — межсетевой экран PT NGFW.

✅Долговая нагрузка снизилась. За 1 квартал 2025 Позитив сократил чистый долг более чем на треть, вернув показатель ЧД/EBITDA в более-менее комфортную зону ниже 2х.

✅Неплохая доходность. Ориентир купона в 20% — для такого рейтинга по нынешним временам уже неплохо. Хотя его почти гарантированно укатают на 1-1,5 п.п. ниже.

✅Без оферты и амортизации, что при прочих равных я считаю плюсом.

⛔Печальные операционные показатели. Отгрузки искусственно выросли в 2 раза за счет перекидывания контрактов с 4 кв. 2024, но выручка при этом все равно стагнирует. EBITDA глубоко отрицательная из-за сильного роста расходов, а квартальный убыток достиг рекордных значений.

⛔Увеличение расходов. Резко выросли затраты на персонал (IT-шники теперь буквально золотые) и расходы на маркетинг, а также зачем-то летит вверх CAPEX, что для IT-компании несвойственно. Хотя в 2024 г. сократили штат с 3360 до 2770 человек.

⛔Снижение рейтинга. АКРА отмечает ухудшение оценки обслуживания долга и более низкие, чем ожидало агентство, результатов деятельности Группы за прошлый год.

💼Вывод: в целом, наверное не самый плохой почти 3-хлетний фикс с прозрачными условиями. Хотя менеджмент не смог даже близко выполнить свои цели на 2024 год, сейчас компания взяла курс на агрессивное снижение долговой нагрузки и имеет весьма солидный запас кэша на балансе, что не может не радовать.

Серьезных опасений по поводу способности Позитива платить по долгам в течение 2-3 лет у меня нет. По итогам 2025 г. Позитив ждет выручку в районе 33-38 млрд ₽ за счет продаж PT NGFW. Напомню, что именно задержкой выхода этого продукта объяснялись низкие результаты 2024 г.

🎯Другие свежие фиксы: ВУШ 1Р4 (рейтинг А-, купон 20,25%), РКС 2Р5 (BBB-, 28%), АйДи 2Р4 (BB+, 25,25%), Хэндерсон 1Р1 (А+, 19,5%), ГТЛК 2Р8 (АА-, 19,5%), Система 2Р2 (АА-, 22,75%), Рольф 1Р8 (BBB+, 25,5%), Полипласт БО-05 (А-, 25,5%).

👉Подписывайтесь на мой телеграм — там все обзоры, подборки, качественная аналитика, новости и инвест-юмор.

📍 ТОП-7 коротких облигаций с доходностью выше 25% (май 2025)
📍 ТОП-10 надежных облигаций от РБК как альтернатива вкладам
--------------------
✅Ещё больше интересного — в моем телеграм-канале
Мой блог в Дзене: Инвестор Сид
Профиль в Т-Пульс: sid_the_sloth